誰にでも「貯蓄をどこに保管しているか」尋ねれば、答えはほぼ常に同じだ：定期預金、投資信託、一部の金、国債、あるいは自分なりの「安全な」選択肢だ。ETHやインデックスの方がより高いリターンをもたらす可能性があることを理解しているが、すでに持っているお金を失うことは、かつて得られなかった利益を逃すよりもはるかに痛みを伴う。この非対称性が、最大の資本プールが元本を返すと約束するものに集中する理由だ。 これをまったくリスクを取らないことを望んでいると解釈するのは誤りだ。これらの人は、見逃したすべての上昇相場を注意深く見守り、その痛みを実感している。彼らが本当に望んでいるのは、特定の形状だ：自分の資金を安全に保ち、市場が上昇した場合にはその上昇分の一部をキャッチすることだ。伝統的金融は、この形状を40年間「元本保護」という名で販売してきた。これは構造化商品市場の中で最大の分野の一つであり、バッファードファンドや保護型ノートに数百億ドルが投資されている。 古典的な構成は二つの要素から成る。ほとんどの資金を、現在の価値が額面より低いゼロクーポン債に投資し、それが元本全額で満期を迎えるようにする。残った部分、つまり割引分をコールオプションの購入に充てる。市場が上昇すればコールオプションが利得をもたらし、その利益を共有できる。市場が下落すればコールオプションは無価値となって失効するが、債券は額面で満期を迎え、元本は守られる。債券が下限であり、オプションが上昇分である。この二つを銀行は数十年にわたりパッケージ化してきた。 問題は、オプションの部分が常に利用可能かつ手頃な価格であるとは限らないことだ。ボラティリティが高いとき、つまり人々が保護を最も必要とするときにオプションは最も高価になり、また一部の資産では、投資期間に合った十分な期間のオプションはほとんど取引されていない。オプションを使わずに同じ形状を構築する第二の方法がある。 それは「定比例ポートフォリオ保険（CPPI）」と呼ばれ、1986年にPeroldによって開発され、1992年にBlackとPeroldによって形式化された。この戦略は単一のルールで構成される：下限（下落を許容しない価値）を定義し、その上にあるクッション（余剰）を測定し、クッションの何倍かをリスク資産に保有し、残りを安全な資産に預ける。 価格が上昇すればクッションは拡大するため、より多くのリスクを取る。価格が下落すればクッションは縮小するため、リスク資産を売却し安全資産へ移行する。下限に近づけば、ほぼ完全に安全な状態になる。弱気相場で売却し、強気相場で購入するこの戦略は、誰かからオプションを購入することなく、凸型でオプションに似たリターンを生み出す。自らのリバランスによって保護が実現される。 乗数はリスクへの傾斜の強さと、耐えられる最大の急落幅を決定する。その値は1÷乗数で表される。保守的な乗数はリスクを少なく抑え、大きなギャップにも耐えられる。積極的な乗数はより多くのリスクを取り、耐えられるギャップは小さくなる。乗数を選ぶことは、どの程度の下落保護を購入し、どの程度の上昇機会を諦めるかを選択することだ。 しかし、荒れた市場で低値で売却し高値で購入すると、価格が横ばいになると損失（ブリード）が生じる。底辺近くでリスク軽減を行うと、急激な回復の一部を見逃す可能性がある。この戦略の主な弱点はギャップリスクだ：価格が滑らかに動かずジャンプした場合、リバランスが完了する前にポートフォリオが下限を突破してしまう可能性がある。乗数は資産がどれほど急激に動くかに応じて適切に設定しなければならない。 ほとんどの人はすでに、「安全な資産」と「少しのリスク」に貯蓄を分割することでこの取引を行っている。彼らはこのルールの粗い手動版を、気分によってリバランスしている。CPPIは単にこのルールを明確に書き下ろし、正確に従うだけだ。人々が恐れる崖を、自ら選んだ下限への滑らかな下降に変えるのである。