トランプの10％関税は7月24日に満期となり、不確実性プレミアムが再び戻ってきている。 過去5か月は正常化ではなく、150日間の一時停止にすぎなかった。 市場は、平均関税率が約11％から17％へと最終的に上昇するかどうかを注視しているが、これは第一のリスクにすぎない。 より大きな問題は、信頼できない企業のルールブックが再び戻ってくることである。 法的枠組みが変更された。 最高裁判所は2月、行政が使用した非常事態法が関税を認めていないとして、トランプ政権の二期目関税制度の大部分を無効とした。 トランプ政権は、Section 122に基づく10％の追加関税を導入し、企業に少なくとも一つモデル化可能な数値を5か月間提供した。 現在、政権はSection 301を通じて関税制度を再構築することが予想されており、これはより多くの手続きを必要とするが、永続的な関税を維持できる。 USTRはすでに強制労働調査を通じて60か国にわたって10％または12.5％の関税率を提案しており、対象範囲は米国貿易の99％に及ぶ可能性がある。 最終的な構造は、USTRの報告書、実施ガイドライン、および1,500件を超える企業からの救済要請への対応に依存している。 ここに市場リスクが発生する。 不確実性こそが隠れた関税である。 固定関税は証拠金の前提である。 変動する枠組みは資本配分の問題である。 経営陣は既知の関税に対して価格引き上げ、サプライヤー変更、コスト吸収、製品再設計で対応できる。 しかし、国ごとの関税率、特例、法的根拠が四半期ごとに変更される可能性がある状況では、工場の投資、長期調達契約、複数年証拠金目標を確実に計画することはできない。 その不確実性は関税そのものよりも前に、在庫の前倒し購入、短期契約の増加、資本支出の遅延、運転資本の増加、利益予想幅の拡大という形で影響を及ぼす。 為替や運賃、一部の商品はヘッジできるが、四半期中に書き換えられる政策ルールブックを明確にヘッジすることはできない。 輸入依存度の高い小売業者や製造業者が明らかなリスク要因であるが、計画信頼性の低下によりサプライチェーン全体で将来予測が信頼できなくなるため、影響はより広範囲に及ぶ。 代替関税が満期となる10％付近で導入されれば、株式市場は一時的に無視する可能性がある。 しかし、その見方は狭すぎる。 真のリスクは、Section 301による一連の措置、二国間圧力、今後の調査が繰り返し利益モデルの前提を再設定することである。 結論：安定した17％の関税制度はコストが高いがモデル化可能である一方、予測不可能な制度はより大きな利益割引と低い倍率を伴うべきである。