Odaily星球日報によると、Uniswapの創設者であるHaydenはXプラットフォームで、関連性のある取引ペアが形成されつつあると投稿した。取引量上位5位のトークン化されたSPY取引ペアは、他の一般的なベース取引ペアを結ぶ「ブリッジ」ペアであり、その後、関連性の高いトークン化株式と主に接続される。このような市場は、グローバル化、プログラマブル、低コスト、24時間稼働という特徴を持つ。
Uniswapの創設者であるHaydenがXプラットフォームで投稿しました：
私はDeFiの最前線で9年間働いてきました。これは無限の深さを持ち、資本市場を変える可能性を秘めた魅惑的な分野です。
私は常にAMMに巨大な可能性があると信じてきましたが、過去10年間、常に一つの疑問が残っていました：この全新的な市場構造は、本当にすべての金融市場の中心的なエンジンとなることができるのでしょうか？
長年にわたり進化し発展を重ねた結果、AMMが世界の主導的地位に至る道筋がますます明確になってきています。これを説明するには、1976年から始めなければなりません。
トークン化はマーケットメイカーを変える。
インデックスファンドは今月、設立50周年を迎えました。ジャック・ボーグルが1976年にインデックスファンドを導入した際、1億5千万ドルの資金調達を目指しましたが、最終的には1,130万ドルしか集まりませんでした。競合他社はこれを「ボーグルの愚行」と呼び、インデックスファンドはアメリカの価値観に合わないと書かれたポスターを掲示しました。彼らは、いかなる意思決定も行わないファンドが、意思決定のために報酬を得る専門家たちを上回ることは不可能だと考えていました。しかし現在、アメリカのファンド資産の大部分が受動的投資ツールに配分されています。
最近、私はこの点について常に考えています。なぜなら、トークン化された「愚行の瞬間」が終わりを迎えているからです。米国証券取引委員会は、ナスダックとニューヨーク証券取引所でのトークン化株式の取引を承認しました。米国のほぼすべての証券決済を担うDTCCも、7月にトークン化取引の本番実証実験を実施しました。関連するすべての活動は、同じように「トークン化をインフラのアップグレードと見なす」として説明されています。
同じ市場であり、より速く、より安価で、常に開いている。これらの主張はすべて正しいが、私はインフラストラクチャーのアップグレードの枠組みが、より大きな変化を覆い隠していると考えている。トークン化により、市場はプログラマブルになり、市場の存在形態、マーケットメイカー、および取引対象が変化した。
2018年、私はUniswapを創設しました。これは自動化されたマーケットメイキングプロトコルで、誰でも2つの資産を共有資金プールに預け、取引ごとに手数料を獲得でき、価格はユーザーの売買に応じて曲線に沿って調整されます。Uniswapはリリース以来自己運営を続けており、累計取引高は4兆6,000億ドルを超え、分散型取引所のスポット取引シェアを1%未満から20%以上へと引き上げました。
UniswapなどのAMMの進化に伴い、その流動性は、多くの金融市場がまだ気づいていないパターン、すなわち相関トレードペアを形成しています。
最も成果を出しやすい分野。
すべての分野で成功するには、まずある特定の分野で成功しなければなりません。AMMは、長尾市場で製品と市場の適合点を見つけました。なぜなら、これまでほとんどの資産はプロのマーケットメイカーの注目を受けることがなかったからです。Uniswapでは、誰でも1回の取引で市場を生成でき、発行者や初期の支援者が最初の流動性提供者となることができます。
その後、安定通貨ペアが登場した。USDC/USDTを例に挙げると、優れた受動戦略は最適水準に近づくことができ、低い資本コストでその差をカバーできる。これが、プロの取引会社が現在これらの安定通貨交換取引のマーケットメイキングから撤退している理由であり、受動的AMMのコストがより低いからである。
高利益と競争の欠如。
従来の金融市場は、マーケットメイカー企業によって完全に支配されている。これらの企業は、資本、取引戦略、実行技術、決済、販売を垂直統合されたビジネスとして統合している。このような構造が成立したには合理的な理由がある：資産が互いに独立したシステムに存在し、決済速度が遅く、各機能を誰かが実行する必要があるため、すべての機能を1つの機関が担うことが適切だった。
規模が十分に大きくなれば、すべての固定コストをカバーできる。Citadel Securitiesは米国株式の取引量の約25％を処理し、昨年は約210億ドルの取引資本で、過去最高の122億ドルの純取引収益を達成した。
多くの人々はこれらの数字を、このシステムが効果的に機能している証拠と見なしていますが、私はそれを市場の固化の兆しと見なしています。
業務の束縛を解消する。
ブロックチェーンはあらゆるレベルで競争を導入し、従来一体化していた業務を分離します。取引実行はコードによって行われ、保管と決済は誰でもアクセスできる共有サービスとなります。かつて専用インフラが必要だった作業が、今やオープンソースソフトウェアになっています。
AMMにおいて、資本は希少な投入要素であり、在庫を最低コストで保有できる側が優位となる。トレーディング企業は運営コストをカバーするために高いリターンを必要とするため、低いリターンを受け入れるライクイディティープロバイダーは競争優位を築ける。多くのマーケットメイカーは価格リスクを完全にヘッジするが、ヘッジにはコストがかかる。そのため、関連資産を既に保有している投資家は、このリスクを無償で引き受けることができる。資産発行者の資本コストは負となる。なぜなら、発行者は新規資産の流動性を確保するために、プロのマーケットメイカーに手数料を支払う必要があるからである。
簡単に言えば、DeFiとAMMはマーケットメイキングの障壁を下げ、より多くの参加者に市場を開放しました。その利点は、低い資本コスト、専門的機関が通常ヘッジする在庫リスクを引き受ける意欲、あるいは資産発行者自身からの直接的な支援など、さまざまな要因から生じる可能性があります。
しかし、これらすべては一つの問いにかかっています：自動化戦略は、このシステムを支えるのに十分なパフォーマンスを発揮できるでしょうか？
流動性追従相関。
以前、金融分野で最大の機関の一つと電話で話しました。相手はDeFiで最も一般的な基本取引ペアは何なのか尋ねました。私は、イーサリアムベースの資産は通常ETHと取引され、ソラナエコシステムの資産は通常SOLと取引され、ステーブルコイン同士が取引ペアを形成し、これらのクラスター間で橋渡し役を果たすのはごく少数の高流動性取引ペアだけであると説明しました。
このモデルは誰かが意図的に設計したものではなく、自然に形成されたものです。その一部の理由として、流動性提供者が保有する資産が同じ方向に動く場合、そのパフォーマンスが通常より良くなることが挙げられます。相関性は、流動性提供者が直面する在庫リスクを低減し、流動性を深める要因となります。資産のトークン化が進むにつれ、世界最大の市場も同様に再編されます。
従来の市場では、現在のところこれを行うことはできません。必要性から、従来の市場の決済のほとんどは米ドルで行われています。資産は互いに隔離されたシステムに存在し、SWIFTやFedwireなどの法定通貨チャネルがこのシステム全体を結びつける接着剤となっています。しかし、ブロックチェーンはより表現力の高い接着剤です。資産がトークン化されると、同じ決済層を共有できるため、任意の資産が他の資産と直接取引可能になります。
NVIDIA/USDはNVIDIA/SPYに変換でき、その後SPY/USDを介してドルとの橋渡しが可能である。石油会社は原油ETFまたはトークン化された原油と取引できる。プライベートクレジットはトークン化された国債ファンドと取引できる。トークン化により、従来の金融インフラでは極めて困難、あるいは不可能な異なる資産タイプ間の市場が実現可能となる。
デルタ中性は非効率な方法です。
伝統的なマーケットメイカーは通常、「デルタ中性」を実現しようとします。これはトレーダーが米ドルで評価され、非米ドルリスクを最小限に抑えるための言い方です。ボラティリティの高い資産のマーケットメイキングを行う際、それらは通常、オプションによるコストを支払って非米ドルリスクを軽減、つまりヘッジを行います。これは伝統的なマーケットメイキングコストの高い要素の一つです。
少数の高ボラティリティ「ブリッジ」取引対によって接続された低ボラティリティ「相関取引対」の資産構成は、複数の効率向上をもたらします。その中でも最も重要な点は、マーケットメイカーが実際に基礎資産を保有したい場合、マーケットメイキングコストが低くなり、効率が向上するということです。
取引ペア間の相関性が高くなるほど、受動的AMM戦略と最も複雑な能動的戦略との差は小さくなり、在庫コストを低く抑えながら能動的戦略と競争しやすくなります。
具体的には、ある人物がNVIDIAを買いポジションを取る場合、その人物はおそらくSPYも買いポジションを取っている。NVIDIA/USDに比べて、NVIDIA/SPYの受動的AMM戦略と能動的戦略の間の効率差ははるかに小さい。
連鎖型流動性。
株式をSPYと取引する場合、ドルで始まるまたは終わるすべての取引は、同じ取引対であるSPY/USDを介してルーティングされます。これらのブリッジ取引対は依然として高い専門性を必要としますが、その数ははるかに少なく、取引量が十分に大きいため、プロフェッショナルな機関がリソースを投入する価値があります。
DeFiはこれを証明しています。ETH/USDCは、各クラスターがこの取引対を通じてルーティングされるため、オンチェーンで最も深い流動性を有する市場の一つです。受動的な流動性提供者は関連する取引対に流動性を供給し、能動的な流動性提供者はブリッジ取引対をめぐって競争します。
投資家は、取引が複数の流動性プールを経由して自動的にルーティングされるため、引き続きドルを使用してすべての資産を売買できます。流動性は、従来のインフラの制約により強制的に留まることなく、リスクが最も低い場所に集中します。これにより、最も深い市場が相関性のある取引ペアへとシフトし、それがAMMがすでに優位性を持つ分野です。
関連するRWA取引対は既に存在します。
オンチェーン関連性の流動性は、もともと暗号ネイティブ資産から生まれました。しかし、トークン化株式の最初の関連市場が登場しました：Robinhood Chain上のUniswap資金プールで、10種類のトークン化株式がSPYと取引されています。
最初の12日間で、これらのプールの取引量は3300万ドルに達し、1万1000人以上のユーザーが取引に参加しました。その多くは米国株式市場の休場中に発生しました。一部の取引は、ドルを介さずに直接ある株式から別の株式へ交換されました。
注目すべきは、Memecoin が「関連」する株式と取引ペアを形成し始めていることです。たとえば、Elon テーマの Memecoin をテスラ株とペアリングしたり、ホットドッグテーマの Memecoin をコストコ株とペアリングしたりしています。現在のところ、価格面での相関性は明確ではありませんが、私は「感じ」ることもまた別の種類の相関性だと考えます。
AMMは成功を収めるでしょう。
関連性のある取引ペアは一部に過ぎず、もう一部はAMMの設計とカスタマイズです。
Uniswap v4 Hooksは、市場のカスタマイズを包括的にサポートし、ライクイディティプロバイダーのリターンを大幅に向上させます。たとえば、最近リリースしたDualPool Hookは、受動的なAMM資金が取引に使用されていない際に、貸借収益を獲得できるようにします。
Uniswapの取引量はすでに約4.6兆ドルに達していますが、私はAMMはまだ初期段階にあり、今後も競争力を高めるための多くの可能性があると考えています。Labs内部、パートナー、そしてエコシステムの他の参加者たちが、ライクイッドティープロバイダーのリターンを向上させる多くのソリューションを構築しています。詳細は近日公開予定です。
1976年、インデックスファンドに対する反対意見は、いかなる意思決定も行わないファンドが、意思決定のために報酬を得る専門家たちに勝つことは不可能だというものだった。50年後、意思決定を行わないファンドは、約90％の専門家を上回った。さらに重要なのは、インデックスファンドが投資をより広く普及させ、一般市民の生活を改善した点である。私は、パッシブ・リキッド性も同様の道をたどって成功し、市場への参加と構築の障壁を大幅に引き下げることで、より大きな影響をもたらすだろうと考えている。