著者｜Golem、Odaily 星球日報
TradeXYZ の事業規模が継続的に拡大し、長期間にわたり Hyperliquid HIP-3 マーケットの90％以上のシェアを占めていることから、最近、TradeXYZ が Hyperliquid から分離して独自の取引プラットフォームを構築する可能性についてのコミュニティ内の議論が高まっています。
以前のMessari研究員のSamがXプラットフォームで投稿したところ、RWA永続契約市場の爆発によりHYPEを買い越している投資家は、以下の3つの質問を自分自身にすべきだという：第一に、TradeXYZがHyperliquidから離れ、自社の取引所を立ち上げた場合、ユーザーはどこで取引するのか；第二に、TradeXYZが自社の株式/トークンを発行した場合、HYPEの評価にどのような影響を与えるのか；第三に、上記の2つの状況が実際に発生する可能性はどれほど高いのか。
この投稿はわずか数日で閲覧数が47万を超えました。この問題の議論が急速に高まった本質的な理由は、ますます多くの市場参加者が、TradeXYZとHyperliquidの提携関係において、両者の価値貢献が変化していることに気づき始めたためです。TradeXYZはHyperliquidに比べ、徐々により強い市場影響力と交渉力を蓄積しています。
商業提携において、一方が徐々に更多のリソースと市場の発言権を掌握し、両者の利益配分に明らかな偏りが生じた場合、「裏切り」はよく起こる。
最近の例としてAI業界がある。Cursorはかつて市場で最大のプログラミングAIツールであり、その基盤にはAnthropicのClaudeモデルが使用されていた。両者はまるで「黄金コンビ」のような協力関係にあったが、AnthropicがCursorの直接的な競合製品であるClaude Codeをリリースし、裏切りを行った。2026年半ばまでに、Claude CodeのARRは正式にCursorを上回り、それを市場から駆逐した。
ブロックチェーン業界にも同様の事例があり、単一の製品が拡大した後、元のインフラから分離して独自のチェーンエコシステムを構築することがよくあります。たとえばUniswapやdYdXなどがそうです。今回のサイクルで最も注目されたプロジェクトPolymarketも、既存のPolygonインフラから分離し、独自のインフラを構築するという話が複数回流れました。
現在の問題に戻ると、TradeXYZがHyperliquidから独立する可能性はどの程度あるか？もしそのような事態が実際に発生した場合、HyperliquidとTradeXYZそれぞれにどのような影響があるか、Odaily星球日報は本記事で簡潔に分析する。
自立するのは必然？
ブロックチェーン業界には、プロジェクトがまずあるパブリックチェーンまたはインフラ上で立ち上げて規模を拡大した後、パフォーマンス、コントロール、基盤コストのキャプチャ、またはより大きなナラティブによる資金調達のために、独自のインフラ（L2 または独立した L1）を構築するという現象があります。TradeXYZ は今や十分に規模が大きくなりました。
Flowscanのデータによると、現在までにHyperliquid HIP-3の総取引量は4,696.2億ドルを超え、そのうちTradeXYZが4,374億ドル以上を貢献し、割合は93%です。原稿作成時点までに、Hyperliquid HIP-3の総未決済高（OI）は39億ドルに達し、そのうちTradeXYZが38億ドル以上を貢献し、割合は99.7%に達しています。
Hyperliquid HIP-3 の総取引量におけるTradeXYZの割合
残りの複数の取引所の合計シェアも10％に満たず、HIP-3はすでに大きなマッタ效应を形成しています。この点から見ると、HyperliquidのHIP-3市場がTradeXYZによって完全に支配されていると言っても過言ではありません。RWAオンチェーン契約がHyperliquidにもたらしたナラティブプレミアムは、本質的にTradeXYZがHyperliquidにもたらしたナラティブプレミアムです。
評価やプロトコル収益の観点からも、TradeXYZはすでにHyperliquidにとって選択肢ではなく、暗号市場が低迷し、ビットコインなどの暗号デリバティブの取引量が縮小する中で中心的な役割を果たしている。
公式データによると、Hyperliquidの総取引量の71.92%がHIP-3であり、これは過去最高を記録しました。TradeXYZがHIP-3で支配的立場を占めていることを考慮すると、TradeXYZが貢献した取引量はHyperliquidの総取引量の70%以上を占めています。また、Hyperliquidの総未決済契約高（OI）においてHIP-3が占める割合は36%に達しており、これはTradeXYZが貢献したOIがHyperliquidの総OIの35%以上を占めていることを意味します。
HIP-3のHyperliquidにおける総取引量および総OIのシェア
したがって、TradeXYZはHyperliquidのインフラを活用して、伝統的金融市場に影響を与えるほどの巨大な存在へと成長し、現在ではHyperliquidとの提携関係において、そのレバレッジ効果と発言力が主導的になっています。では、子が成長したら自立すべきでしょうか？TradeXYZはどのような要因がトリガーとなって自社インフラの構築を選び出すのでしょうか？
資金調達やトークン発行などの捉えにくい資本運営要因を除き、実際のビジネス観点から見ると、TradeXYZが自立を選んだ最も可能性の高い理由は、基本手数料を獲得することである。
Hyperliquid のHIP-3マーケットでは、TradeXYZとHyperliquidの取引手数料の分配は固定で50/50です。HIP-3資産の標準取引手数料がコアPerpマーケットの手数料の2倍であるため、Hyperliquidは各HIP-3取引から得るプロトコル手数料はコアPerpマーケットと同等です。
投稿時点までの統計によると、TradeXYZが発生させた総手数料収入は約5,000万ドルに達しており、HIP-3で定められた分配比率に基づくと、TradeXYZが取得できる最大額は2,500万ドルです。
TradeXYZ に発生する手数料
4000億ドル以上の取引高を生み出したプロジェクトが、総収益が総取引高の万分の一にも満たないとは、想像しがたい。収益のほぼ半分を他人に譲るのは、ほとんどのプロジェクトにとって耐え難い。現在のTradeXYZがHyperliquidに与えるレバレッジ効果を考えれば、収益配分を7対3またはそれ以上に変更するよう交渉することも十分可能である。もし最終的に合意に至らなければ、TradeXYZは自らのプラットフォームを構築する道を選ぶ可能性が高い。
TradeXYZ はなぜ去らないのですか？
もちろん、TradeXYZにとって自立することは魅力的である一方で、制約も伴います。
最初の制約要因は、Hyperliquidの優れたパフォーマンスです。TradXYZのすべての永続契約は、HyperliquidのHIP-3プラットフォームにデプロイされており、注文マッチング、注文タイプ、資金調達、清算、自動レバレッジ削減はすべてHyperCoreが管理しています。技術的には、TradeXYZが管理しているのは、オラクル価格、マーク価格、外部価格および関連コンポーネントのみです。
もしTradXYZが自社で立ち上げる選択をした場合、自らチームを組んでインフラ基盤を構築する必要がある。これはそれ自体は難しいことではないが、短期間でHyperliquidと同等のパフォーマンスを備えたL1を構築するのは困難である。TradeXYZの創設者であるShoku自身も、Hyperliquidチームの優秀さを認めている。2024年3月、ShokuはXプラットフォームで投稿し、HyperliquidがL1としてTVLや取引量といった従来の指標でどれほどの規模を達成できるかは不確実だと述べたが、Hyperliquidのチェーン上製品およびDAppの品質と厳密さについては、暗号資産業界全体で比肩するものがないと断言した。
もちろん、その対立勢力には彼自身も含まれており、TradXYZが自社で構築したインフラがHyperliquidに匹敵できない場合、その製品体験や伝統的金融市場よりも先に価格発見が行われるというナラティブに悪影響を及ぼすだろう。
二つ目の制約要因は、チャネルと配布が極めて重要であることです。なぜCircleはUSDCの50%以上の預金利回りをCoinbaseに譲るのでしょうか？その理由は、CoinbaseがUSDCの市場への配布とプロモーションに大きく貢献しているからです。Coinbaseの最新Q2決算報告によると、流通中のUSDCの30%以上がCoinbaseに保管されています。チャネルと配布を制御することが、すべてを制御することを意味します。このルールはTradXYZとHyperliquidの間にも適用されます。
本質的に、HyperliquidのフロントエンドはTradeXYZの流動性市場にアクセスするためのインターフェースに過ぎませんが、これが唯一の手段ではありません。ユーザーは現在、TradeXYZの公式ウェブサイトを通じて直接TradeXYZの流動性市場にアクセスすることもでき、その取引ページはHyperliquidと非常に類似しており、さらにユーザーの利便性を高めるため、TradeXYZの内部アカウントとHyperliquidは連携されています。つまり、TradeXYZの公式ウェブサイトで同じウォレットを接続すれば、Hyperliquidに残高がある場合、そのまま使用できます。
TradeXYZの独自の取引フロントエンド
しかし、それでもTradeXYZの35万人以上の取引ユーザーの多くは、Hyperliquidのフロントエンドを通じてTradeXYZの流動性市場にアクセスしており、これはユーザーが長年にわたり育成されてきた使用習慣であり、変更が難しいです。さらに、一定割合の取引ユーザーは、TradeXYZとHyperliquidの違いすら理解できず、Hyperliquidのブランドを信頼して受動的にTradeXYZの製品を取引しています。
したがって、HyperliquidはTradeXYZに技術的支援を提供するだけでなく、TradeXYZの流動性配分の主要なチャネルでもあり、インフラストラクチャの構築にかかるコストと時間は計算可能ですが、チャネルを失う価値は計測できません。
第三の制約要因は、両プロジェクトの創設者がもともと信頼し合っており、互いに心を通わせていることです。Solanaの有名KOLであるAnsemは、TradeXYZが独立する可能性はほぼゼロだと考えています。その理由として、tradexyzとHyperliquidは暗号資産分野で最も相性の良い二つのチームであると評価し、「両創設者はまったく欲張りではなく、非常に賢明です。私は彼らが両チームにとって最良の道を選択できると信じています。」
この主張は納得できる。ShokuはHyperliquidに最初に投資した投資家の一人であり、2023年にはすでにJeffと連携を始め、Hyperliquidエコシステムへの貢献を開始していた。2024年には、彼がHyperliquidのビットコインクロスチェーンブリッジ「Unit」を開発した。彼は友人に、Hyperliquidは暗号通貨の世界で数少ない、興奮させられるプロジェクトの一つだと語っていた。
さまざまな兆候から、ShokuはHyperliquidとJeffを非常に高く評価しているため、人間関係の面から見ても「裏切る」可能性は低い。
TradeXYZが独立した場合、両者にとって損失となるでしょう
この話題を徹底的に議論するなら、この記事はここで終わるべきではありません。TradeXYZがHyperliquidから独立するという極めて低い確率の事態が発生した場合の結末についても議論すべきです。私が導き出した結論は、両者にとっての損失です。
現在の状況では、TradeXYZとHyperliquidはウィンウィンの関係にあります。TradeXYZが分離すると、大きな不確実性が両者に被害をもたらします。TradeXYZが独立した後、Hyperliquidは他のHIP-3市場参加者を支援することができますが、その場合、TradeXYZとは協力関係から競合関係へと変わります。しかし、Hyperliquidの収益への影響はそれほど大きくありません。なぜなら、Hyperliquidの主要収益の70％以上はコアPerpから生じており、HIP-3市場はごく一部に過ぎないからです。最大の影響は、その評価への影響です。
まず、TradeXYZの移行後、Hyperliquidの総取引量は50％以上減少し、HYPEも半減する可能性がある。なぜなら、HyperliquidはオンチェーンRWA永続契約プラットフォームのリーダーではなくなり、最大の成長ポイントとナラティブの基盤を失った暗号資産デリバティブプラットフォームとして再定義されるからである。
TradeXYZ自身もあまり良くなく、インフラとユーザーの習慣を0から育成する必要があり、前述のパフォーマンスとチャネルがTradeXYZの発展における最大の制約要因となる。また、このような裏切り行為は舆论の論争を引き起こす可能性が高く、TradeXYZの信頼性をさらに低下させるだろう。
また、TradeXYZとHyperliquidは互いだけではなく、RWA取引市場全体で他の競合者とも競争しています。「鹬蚌相争，渔翁得利」、Hyperliquidが新しいHIP-3市場を育成するには時間がかかり、TradeXYZのインフラ整備にも時間がかかります。その間に彼らが気づいた頃には、市場のギャップはすでに他の競合者に埋められています。
したがって、TradeXYZがHyperliquidにおいてますます重要になってきているにもかかわらず、自立することは非合理的である。TradeXYZが収益性を高めたい場合でも、最も良い方法は、Hyperliquidとの既存の統合の利点を維持しつつ、徐々に自社の発行とユーザー所有に焦点を移すことです。