著者：ライアン・ウィークス、スペ・チェン、ムヤオ・シェン、ブルームバーグ記者
編集：佳歡、ChainCatcher
今年2月の最後の土曜日、米国とイスラエルがイランを空襲した際、世界の主要石油市場は休市中だったが、原油価格の変動は止まらなかった。
Hyperliquid 上の Trade.xyz で、トレーダーたちは週末を通じてオンチェーンの石油デリバティブを売買しました。従来の先物市場が再開したとき、オンチェーンのトレーダーたちは、この紛争がもたらす可能性のある影響に数時間かけて価格を付けていました。
数十年にわたり、現代の金融市場は、認可された取引所、固定された取引時間、および他の市場の基準となる価格という共通の枠組みの周りで機能してきました。暗号資産市場はこの慣例を打破しました。これは24時間365日運用でき、国境を容易に越え、従来の取引所が休止している間の空白をますます埋めています。
Trade.xyzは、このような変化がどれほど進むかを検証する代表的な事例の一つです。
このスタートアップのチームはわずか十数人だが、原油、貴金属、株式指数、そしてSpacexなどの上場予定企業と連動する永続契約を1年未満でリリースした。昨年10月のリリース以来、これらの市場は約5,000億ドルの取引高を生み出し、Hyperliquidのサードパーティ市場システムHIP-3の取引活動の99％以上を占めている。
この成果により、Trade.xyz と Hyperliquid はより大きな目標を追求し始めています。両社は、米国規制当局に対して、上場前の永続契約を米国市場に導入することを要請しており、このような製品が企業の正式上場前により十分な価格発見を促進し、従来のIPOプロセスを近代化すると主張しています。
現在、Hyperliquidは米国国外で運営されており、米国トレーダーに対して正式に開放されていません。Trade.xyzも同様の制限を受けます。
しかし、Hyperliquid は重要な同盟者を獲得したようだ。先週、暗号資産業界を支援し、自身の家族も関連ビジネスに広く参加しているトランプ大統領は、規制当局が Hyperliquid を米国市場に導入する方法を検討していると述べた。
従来の固定日決済型先物契約とは異なり、永続契約には満期日がありません。投資家はポジションを長期保有でき、満期が近づいた契約を新しい契約に繰り返し切り替える必要がありません。この製品はまた非常に高いレバレッジを提供する可能性があり、一部のプラットフォームでは1ドルを投入するごとに100ドルを借り入れることが可能です。
カナダ・ロイヤル・バンクでETFトレーダーを務め、現在は主にTrade.xyzを通じて個人の取引ポートフォリオを管理しているWalter Liは、市場には「常にどこかで牛市が存在する」と述べている。
彼はさらに、人気のある資産カテゴリがまだブロックチェーン上に移されていない場合、Trade.xyzはそのために市場を構築できると補足した。
ブルームバーグの、米伊対立期間中のTrade.xyz契約に関する分析によると、ボラティリティが比較的穏やかな段階では、これらの契約の動向は従来の原油価格と概ね連動しており、従来の市場が休場している際には、トレーダーの市場感情をリアルタイムで反映している。
ただし、最も混乱した時期でも、Trade.xyzの契約価格の変動幅は、従来の市場が取引を再開した後に見られた変動幅よりも小さかった。
Trade.xyzは、市場が急激に変動する際に極端な価格変動を制限するための「価格発見境界」というメカニズムを使用しています。市場が徐々に成熟するにつれて、プラットフォームはこれらの制限を段階的に緩和してきました。
Trade.xyzのスポークスパーソンは、このメカニズムの目的は、週末の市場が操作されるのを防ぎながら、市場が価格発見を実行できるようにすることであると述べました。
これらの週末契約の参加者と流動性の供給源は、比較対象となる従来の原油先物市場とは異なります。複数の専門的な石油トレーダーは、これらの契約を市場の感情を観察する指標として捉えるものの、ブレント原油や西テキサス中間原油の再開価格を予測するツールとしては必ずしも見なさないと述べています。
Trade.xyzはUnit Labsによって開発され、同社のチームメンバーの多くは仮名を使用している。関係者によると、Unit Labsは1年以上前にベンチャーキャピタル企業のParadigmから投資を受けた。Unit LabsおよびParadigmの広報担当者は、この取引についてコメントを拒否した。
現在、Trade.xyz の事業は伝統的な金融市場に深く浸透しています。
今年3月、Trade.xyzはS&Pグローバルと共同で、S&P 500指数に連動し正式にライセンスされた世界初のパーペチュアル契約を発表しました。この製品の現在の未決済契約価値は約4億5千万ドルです。Trade.xyzはまた、ナスダック100指数を追跡するパーペチュアル契約も提供しています。
HIP-3の最大規模の複数市場はすべてTrade.xyzによって開発され、S&P 500指数、SKハニックス株、およびゴールドと連動しており、未決済契約価値の合計は約12億ドルです。
24時間取引がもたらす規制上の課題
HyperliquidがHIP-3システムを導入する前から、株式などの資産と連動するパーペチュアル契約は存在していましたが、HIP-3は市場をグローバルに分散し、24時間取引へと大きく推進しました。
デジタル資産研究に専念するバンダービルト大学ロースクールのイエシャ・ヤダブ教授は、過去は市場が平日のみ取引されることを前提としていたウォールストリートの規制当局が、「流動性が他の市場へ移行し、特に伝統的市場が休業中の際に価格発見がオフショア市場で発生する可能性を直視しなければならない」と述べている。
Unit Labsの最高運営責任者兼総法律顾问であるCollins Beltonは、今年7月の業界会議で、この新興分野は「非常に支援的である」という政府に直面していると述べた。彼は、機関や規制当局がより多くの懸念を示すと予想していた。
これにより、規制当局は世界最大のデリバティブ取引所であるCMEグループと対立しました。
今年6月、CMEは、米国商品先物取引委員会（CFTC）およびその議長マイケル・ゼリグを訴えた。これは、CFTCが発表したガイドラインが、米国プラットフォームでの暗号資産スワップ契約の導入を準備するものと見なされたためである。
当時、米国商品先物取引委員会は、この訴訟は「根拠がない」との声明を発表しました。
SpaceXの上場前価格設定実験
石油契約と比較して、非上場企業契約は別の種類の市場の空白を埋めます。
SpaceXなどの企業は上場前に継続的な取引による公開株価を持たないため、その評価は通常、複数の資金調達ラウンドやセカンダリーマーケットの取引に基づいて判断され、これらの取引は数か月間隔で行われることがあります。
Trade.xyz およびその競合他社が提供するスワップ契約は、関連企業の株式に対する所有権をトレーダーに付与しません。これらの企業は上場していないため、契約価格をアンカーとするための公開証券は存在せず、直接のアービトラージも不可能です。
この契約の目的は、企業が上場する前の段階で、トレーダーがその価値に対してどのように判断しているかを公開的に反映することです。
これまでのところ、Trade.xyzの上場前パーペチュアル契約は、関連する株式の開値パフォーマンスをほぼ正確に予測してきました。今年のSpaceXやSKハニックスなどの複数の大型株式上場において、これらの契約は、株式が正式に取引を開始する際の価格が、引受銀行が提示した発行価格を上回ることを事前に示していました。
Hyperliquidのネイティブトークンを蓄積することに注力するHyperliquid StrategiesのCEO、デイビッド・シャミスは述べた：
この取引のプロモーションに2週間を費やしたアンダーライナー陣よりも、この会社の株式を実際に見たことのない市場参加者たちの始値予測の方が、実際の結果に近かった。
8月18日、Trade.xyzは、Hyperliquidと関連するロビー団体と共に、アメリカ証券取引委員会の秘書ヴァネッサ・カントリーマン宛ての書簡で、上場前パフォーマンスの永続契約の過去の実績を引用し、こうした製品が企業の上場前に公開的な市場シグナルを提供し、IPOの価格設定プロセスを改善できると主張した。
高レバレッジが異常な変動を拡大
高いレバレッジにより、この新興市場はすぐに問題が露呈しました。
今年6月中旬、SpaceXの株式が取引を開始して数日後、マスク氏が所有するロケットおよび衛星企業と連動するTrade.xyzのパーペチュアル契約がショートカバーにより急騰し、一時的な含み評価額を3兆ドルまで押し上げ、当時のアマゾンやマイクロソフトを上回った。
5,000万ドル以上のショートポジションが自動的に強制ロスカットされました。
約1か月後、同様の市場メカニズムにより、SKハイニックスと連動するTrade.xyz永続契約に異常な逆方向の変動が発生した。
この先物契約が20%下落した後、保有者は約6,000万ドルのロングポジションを強制決済せざるを得なくなりました。以前、SKハイニックスの株式は前場取引で最大30%下落しました。この下落の原因は、Nextrade市場で1株の取引が疑わしい価格で成交したことです。
Trade.xyzは、SKハ尼士の異常な価格変動によって生じた損失を補填すると表明しています。
プラットフォームは「今後、極端なイベントに対応するために、価格設定システムをさらに改善します。」と述べています。
流動性が競争の障壁となる
Hyperliquidで永続契約市場を立ち上げるには、運営者が50万枚のHYPEトークンを質入れする必要があり、現在の価格では約3900万ドルに相当します。
一部の早期参入者は事業を終了しました。一方で、Multicoin Capital や Hyperion DeFi などの機関が支援する新規参入者は、Trade.xyz がまだ支配的な地位を確立していない市場に注目しています。
Hyperionのサポートを受けるSkewプログラムは、「コピーが難しい」価格データの開発に重点を置いています。HyperionのCEOであるJung Hyunsu氏は、これがプラットフォームの差別化要因になると述べています。
ただし、Trade.xyzの流動性は依然として乗り越えがたい障壁です。この優位性は、プラットフォームがより早く新市場を導入し、競合他社よりも低い手数料水準を実現していることに由来します。
Trade.xyzの永続契約は今年7月の総取引高が1070億ドルに達したが、DefiLlamaが集計したデータによると、現在の水準で計算した場合の年間収益は約2700万ドルにとどまる。
デジタル資産ヘッジファンドであるApollo Cryptoのポートフォリオマネージャー、プラティック・カラは述べた：
私は他の市場を見ることさえしません。最も重要なのは流動性であり、他の市場の流動性は非常に低いです。たとえ50万ドルの注文でも、注文を出せば即座にスプレッドが広がってしまいます。
Yadavは、Trade.xyzの急速な成長がもたらす潜在的なリスクとして、SpaceXやSKハニックスの持続的契約で見られた大規模な強制ロングカットが、今後伝統的市場に伝播する可能性があると述べた。
最悪のケースでは、週末に発生した市場の崩壊により、伝統的金融資産を保有している機関が「バランスシート危機」に陥る可能性があります。
彼女は「月曜の朝までに、彼らに伝統的市場での取引を継続するのに十分な資金が残っているのか？这才是未来可能出现的危险。」
一方で、以前のETFトレーダーであるウォルター・リーは、寝ている間に取引機会を逃すことにより懸念を抱いている。
彼は、ChatGPTを活用して、Trade.xyz上の市場活動をスキャンする監視システムを設計したと述べた。24時間取引可能な永続契約のアクティビティが上昇した場合、システムは彼に通知を送信する。
正しいモニタリングシステムを構築し、何を探すべきかを真正に理解していれば、取引デスクにずっと座り続ける必要はありません。