要約
エヌビディアの第2四半期の売上高と1株当たり利益がともに予想を上回り、データセンター収益は前年同期比117%増加し、AI計算能力への需要が明確に減速していないことを示している。
ルビンが収益貢献を開始した後、バーンスタインは、エヌビディアの次期会計年度の売上高が約7,000億ドルに達し、前年比で約70%の成長となる可能性があると予測。これは以前の予測より約30%引き上げられた水準である。
メモリ価格の上昇は短期的な粗利益率を圧迫するが、その低下幅は数パーセントポイントにとどまり、利益成長の論理を変えるには至らないと予想される。
NVIDIAは2790億ドルの供給関連コミットメントを確保しており、資金と調達能力が生産能力の優位性に転化され、競合他社との差をさらに広げています。
·バーンスタインは目標株価を315ドルから400ドルに引き上げ、約91%の潜在的上昇空間を示したが、評価はルビンの順調な成長と供給ボトルネックの緩和に依存している。

NVIDIAは再び予想を上回る決算を発表したが、ベルンスタインは、この業績で真正に重要なのは既に実現した第2四半期ではなく、次期製品サイクルおよび2027年自然年需要に対する同社の見通しであると考えている。

8月27日に発表されたレポートで、バーンスタインはエヌビディアの目標株価を315ドルから400ドルに引き上げ、評価を「市場を上回る」に維持しました。同社はまた、2028財年の売上高予測を5396億ドルから大幅に6903億ドルに引き上げ、同期の非GAAPベースの1株当たり利益予測を12.52ドルから15.80ドルに引き上げました。

今回の引き上げの核心的な判断は、Blackwellの需要が引き続き急成長しており、Rubinが本格的な量産段階に入り始めたことである。ベルンスタインは、RubinがNVIDIAにとって歴史上最大の製品サイクルをもたらす可能性があると見ている。

データセンターの単四半期収益が900億ドルに迫る

エヌビディアは第2四半期の売上高を962.21億ドルとし、市場予想の922.93億ドルを上回り、同社が先前に示した910億ドルの見通しも上回った。非GAAP基準の1株当たり利益は2.22ドルで、市場予想の2.09ドルを上回った。

予想を超えた部分は主にデータセンター事業から生じた。同セグメントの収益は890.23億ドルに達し、前四半期比で18％増、前年同期比で117％増となり、市場予想の859.49億ドルを上回った。

そのうち、超大規模クラウドプロバイダーからの収益は487.10億ドルで、前四半期比13％増、前年同四半期比102％増となった。AIクラウド、工業および企業顧客からの収益は403.13億ドルで、前四半期比25％増、前年同四半期比138％増となった。これは、NVIDIAの成長が少数の大手テクノロジー企業に完全に依存していないことを示しており、AIクラウドプロバイダーおよび企業顧客の需要も加速して拡大していることを意味する。

ゲーム、プロフェッショナル可視化、自動車その他の事業からなる「エッジコンピューティング」部門の収益は71.98億ドルで、前四半期比13％増、前年同期比約28％増となり、市場予想を上回りました。

収益性は基本的に安定しています。第2四半期の非GAAP毛利益率は75％で、ガイドラインおよび市場予想と一致しました。非GAAP営業利益率は66.5％となり、前四半期比で約0.6ポイント向上しました。

ルビンが量を増やし始め、次四半期のデータセンターが1000億ドルを超える可能性がある

エヌビディアが提示した第3四半期の売上見通しの中央値は1080億ドルで、市場予想の1046億ドルを上回った。ベルンスタインの試算によると、非GAAPベースの1株当たり利益は約2.46ドルとなり、市場予想の2.36ドルを上回っている。

予想される約120億ドルの前四半期比収益増の大部分は、データセンター事業から引き続き発生すると見込まれる。ベルンスタインは、NVIDIAの第3四半期のデータセンター収益が1,000億ドルを超える可能性があり、そのうちRubinが約20％を貢献すると推定している。

これは、Rubinがもはや将来製品の期待にとどまらず、現在の収益に実質的な影響を及ぼし始めたことを意味します。Blackwellは依然として成長段階にあり、Rubinもまた上昇期に入り、短期的には両世代のプラットフォーム需要が重なり合っています。

さらに重要的是、エヌビディアは2028財年、すなわち2027年自然年の大部分における成長見通しを大幅に引き上げました。経営陣が示した約70％の成長率を基に計算すると、同社の年間売上高は6800億～7000億ドルに達する可能性があります。

バーンスタインは以前、エヌビディアの2028財年売上高を5396億ドルと予想していたが、現在はそれを6903億ドルに引き上げ、約28%の増加となった。2029財年の売上高予測も6230億ドルから9541億ドルに引き上げられた。

報告によると、この見通しは依然として供給能力の制約を受けている。経営陣は、メモリやウエハーなどの主要部品の供給がさらに改善すれば、現在の需要だけで売上高を前年同期比で倍増させることが可能であると判断している。ただし、これは需要の潜在力に関する判断であり、同社の正式な売上見通しではない。

粗利益率に圧力が生じているが、収益ロジックはまだ破壊されていない

収益の見通しに比べ、粗利益率は今回の決算においてやや弱い部分でした。

エヌビディアは、第3四半期の非GAAP毛利益率が約74%になると予想しており、市場予想の74.8%を下回る。第4四半期には、メモリ価格の上昇を受けて、さらに71%—72%に低下する可能性がある。製品価格の調整が段階的に反映されるにつれ、同社は次期会計年度の毛利益率を72%—73%まで回復すると予想しているが、これまでの約75%の見通しを下回る見込みである。

バーンスタインによると、粗利益率への圧力は確認されたが、その影響は依然としてコントロール可能である。メモリコストが明確に上昇する中で、NVIDIAの粗利益率が数パーセントポイント低下しただけであることは、同社が依然として強い価格設定能力を有していることを示している。

ベルンスタインの最新予測によると、NVIDIAの2028会計年度の非GAAP1株当たり利益は15.80ドルとなり、従来予測より26%向上する。2029会計年度の1株当たり利益予測は14.81ドルから22.28ドルに引き上げられた。

言い換えれば、粗利益率の低下は一部の収益成長による利益弾力性を弱める可能性がありますが、収益規模が急速に拡大する中で、全体の利益は依然として大幅に増加する見込みです。

2790億ドルの供給コミットメントにより、貸借対照表が另一つの護城河となる

AIインフラへの投資拡大に伴い、NVIDIAが直面する主要な制約は、注文から供給へと移りつつある。

第2四半期末時点で、同社の供給関連コミットメントは前四半期の1,190億ドルから2,790億ドルへ急増した。クラウドサービス契約、データセンター賃貸、および株式投資を加えると、関連コミットメントの合計は3,660億ドルに達する。

NVIDIAの在庫は315.75億ドルに増加し、在庫日数は約114日から118日へ上昇しました。ベルンスタインは、これがVera Rubinプラットフォームのリリースと量産に備えた事前在庫準備を反映していると見ています。

報告はさらに、ナビダのバランスシートが技術力と同等の競争優位性となってきていると指摘している。数千億ドル規模の供給約束により、同社はメモリ、ワーファ、パッケージングその他の重要なリソースを事前に確保するとともに、クラウドインフラストラクチャおよびエコシステムパートナーへの投資を実施している。

規模の小さな競合企業にとって、利用可能なチップ設計を持っていても、このような調達能力とサプライチェーン制御力を模倣するのは困難である。これにより、AIチップの競争は単一チップの性能にとどまらず、資本、生産能力、システム提供能力、エコシステム拡張能力にも及ぶ。

400ドルの目標価格は、高成長が実現されるかに依然として依存する

ベルンスタインは、2028および2029財年の平均非GAAP1株当たり利益19.04ドルを基に、エヌビディアの目標株価を315ドルから400ドルに引き上げ、約21倍のPERを適用した。調整前の25倍の評価倍率と比較すると、目標株価の上昇は主に利益予測の大幅な上方修正によるものであり、評価倍率の拡大によるものではない。

8月26日の終値209.66ドルに基づくと、400ドルの目標価格は約91%の潜在的上昇空間を意味します。

ただし、この価格設定はいくつかの重要な前提に基づいています。ルビンが計画通りに生産を拡大できること、サプライチェーンが急成長を支えられること、メモリ価格の上昇が粗利率をさらに圧迫しないこと、そして主要なクラウドプロバイダーが引き続き強力なAI資本支出を維持することです。

ベルンスタインの核心的な結論は、ナビダの最近の株価の停滞が、成長サイクルが頂点に達したことを意味しないということである。ルービンが収益に貢献し始めると、2027年自然年における利益予測は一斉に上方修正される可能性がある。株価の上昇空間を真正に決定するのは、「需要が存在するかどうか」ではなく、ナビダが十分な供給を確保して膨大な受注を収益に変換できるかどうかである。