現地時間7月22日、テスラとグーグルの親会社アルファベットがそれぞれ第2四半期の決算を発表し、人工知能関連への投資をさらに強化しました。テスラは、2026年の資本支出が250億ドルを超えると予想しており、今後2〜3年は引き続き増加すると見込んでいます。アルファベットは、2026年の資本支出見通しをさらに150億ドル引き上げ、1950億〜2050億ドルと修正しました。
両社ともAI投資の長期リターンを強調しているが、高額な支出により市場の懸念が高まり、テスラの株価は取引後4.1%下落し、アルファベットの株価も一時4%以上下落した。
7月22日、『毎日経済新聞』の記者は、野村の「グローバルマクロ経済分析と中期見通し」オンラインメディア交流会に参加しました。野村グローバルマクロ研究責任者兼グローバルマーケット研究部共同責任者のスー・ボウェン（Rob Subbaraman）は、AIは真の技術革命であるが、技術革命と資産バブルは矛盾せず、市場が一直線に上昇し続けることはないとの見解を示しました。
蘇博文は、現在のところ大規模なクラウドコンピューティング企業が投資を意図的に減速させる明確な兆候は見られていないと認めた。バブルが弾ける可能性のある明らかな要因の一つは、AIの投資収益率が予想より低くなることである。しかし、AIは連邦準備制度理事会（FRB）に新たな政策課題をもたらしている。それは、AIがインフレを押し上げる要因から、いつインフレを抑制する要因に転じるのかという点である。
野村グローバルマクロ研究責任者およびグローバルマーケット研究部共同責任者、スー・ボウェン（Rob Subbaraman） 画像提供：野村
AIの資本支出が投資収益率の問題に直面
「ChatGPTのリリース以来、私たちが数十年、あるいは数世代に一度しか起こらないような技術的変革を経験していることがますます明確になっています。」蘇博文はオンラインメディア会見で述べ、これは通常の産業のアップグレードではなく、真の技術革命であると語りました。
彼は、現在のところ投資のピークがどこにあるかを判断するのは難しいと率直に述べ、一部の大手半導体企業は、需要が供給を上回る状況が来年まで、さらには2028年まで続く可能性があると考えていると語った。しかし、歴史的な経験から見ると、大きな技術移行は最終的に通常、投資の過剰と市場の調整を伴うが、そのタイミングを正確に予測するのは難しい。
蘇博文は、現在のチップ、ストレージ、およびコンピューティングパワーの分野で明確な不足が見られ、これが関連資産価格の急騰を一定程度説明していると強調した。今後数年のマクロな視点から見ると、彼はAIテーマを依然として前向きに見ているが、市場が常に上昇し続けるわけではない。
蘇博文によると、チップは現在のAI投資の波の中で最も重要なアップストリーム部門である。
大規模モデルの訓練、データセンターの建設、およびストレージ需要の継続的な増加により、チップ、計算能力、電力資源は依然として相対的に不足しています。これは、これまで米国およびアジアの半導体セクターが大幅に上昇した重要な基盤でもあります。
蘇博文はこれを「AI軍備競争」と表現した。各企業は、性能が優れた大規模言語モデルを最初に開発し、自社の技術とエコシステムに基づいてより深い競争優位を築こうとしている。一方で、米中間の技術競争も、企業や政府のAIへの投資を継続的に促進している。現在、蘇博文は、米国の超大規模クラウド企業がAI資本支出を意図的に減速させている明確な兆候は見られていない。しかし、彼は、このような投資が現在の速度で永遠に拡大し続けることは不可能であると指摘している。
もし現在の傾向を今後4〜5年間単純に外挿すると、AI投資は最終的に米国経済成長の最も主要な駆動力となるだろう。しかし、蘇博文は、これが無限に続くことは明らかに不可能であり、投資の成長率はいずれ減速すると考えている。
その理由の第一は、AIへの資本支出が伴う投資収益率の問題です。AIの導入速度や商業化の進展が予想より遅れた場合、テクノロジー企業が投入した多額の資金が十分な収益を生まない可能性があります。さらに、競合企業が増えるにつれてモデルやサービスの価格が下落すれば、業界全体の利益率も圧迫される可能性があります。
また、半導体投資は急速な減価償却のリスクにも直面しています。技術の進化が速いため、企業が現在購入する先進的な半導体や装置は、短期間で新製品に置き換えられる可能性があります。装置の淘汰が予想より速い場合、巨額の資本支出の実質的価値や投資収益率は、企業の当初の見込みを下回る可能性があります。
「鉄道、電力、インターネットなどの過去の技術革命は、すべて投資の過熱を伴ってきた」と蘇博文は述べ、投資の速度を適度に遅らせることは悪くなく、むしろ将来のより深刻な過剰投資や市場の調整を避けるのに役立つ。
画像提供：毎経媒資庫
今年、米連邦準備制度理事会は金利を引き上げない。AIの繁栄が、他の産業が高金利に対してどれほど脆弱であるかを隠している。
AI市場の頂点をどのように判断するかについて、蘇博文はメディア会見で、より根本的な見解を提示した。今年後半のグローバル流動性の動向は、米国のインフレとFRBの政策に大きく左右され、その中でも米国のインフレが特に重要である。
世界の流動性の主要な源泉として、蘇博文は現在、FRBが今年金利を引き上げないと判断している。もし金利引き上げが行われるなら、それは今年の後半になる可能性が高い。
米国インフレはすでに頂点を打った可能性があり、核心個人消費支出（PCE）価格指数の前年同月比上昇率は5月に約3.4％のピークに達する見込みです。最近の一部のインフレデータは比較的控えめであり、関税によるインフレ圧力は弱まっています。また、賃金上昇率も抑制されています。一方で、FRBはAIが最終的に生産性を向上させ、インフレを抑制する効果をもたらすと判断しており、そのため利上げを急ぐ必要はないと考えている可能性があります。蘇博文はさらに、AIへの投資は非常に活発ですが、住宅ローン金利の上昇は不動産などの非AI業界に更大的な圧力を与えています。AIの繁栄は、他の業界が高金利に対してどれほど脆弱であるかを隠している可能性もあります。
一方で、AIは連邦準備制度（FRB）に新たな政策課題をもたらしている：それはインフレを引き上げるのか、それとも抑制するのか？スー・ボウェンは、現在の一部の株式市場が歴史的高値に近づいており、米国のクレジットスプレッドは非常に低く、グローバルな流動性環境は依然として緩和的であると指摘する。一方で、米国では規制緩和が進み、非銀行金融セクターおよびAI分野における規制は依然として限定的であり、今後の金融サイクルが下方に転じるリスクを高めている。
また、AIインフラ整備の初期段階では、巨額の資本支出がチップ、電力、データセンターの需要を増加させ、関連リソースの不足を引き起こすため、インフレ圧力を生み出します。これらの投資が実際に運用され、生産性の向上に結びついたときのみ、AIは企業コストを削減し、賃金圧力を緩和してインフレ抑制効果をもたらす可能性があります。
蘇博文は、連邦準備制度理事会（FRB）がAIが1990年代の情報技術革命のように生産性を向上させると信じており、そのため早期に政策を引き締めるのをためらっている可能性があると強調した。真のリスクは、FRBが一度だけ利上げするだけではなく、行動が遅れ、その後連続して利上げを余儀なくされることである。
中東のエネルギーリスクは、米国のインフレ経路を変える可能性のある外部要因である。
最近、米伊対立が再びエスカレートしたが、エネルギー市場や世界的金融市場の反応は依然として比較的控えめである。以前、市場は国際原油価格が1バレル150ドルに達する可能性があると予想していたが、実際にはその水準に達することなく、迅速に下落した。7月に入り、中東情勢が再び緊張化したことで国際原油価格は再び上昇したが、市場は長期的かつ全面的な供給停止というシナリオに基づいて価格を設定していない。
蘇博文は、現在の市場が今回の衝突が長く続かないという方向に大きく賭けているため、エネルギー供給リスクが十分に織り込まれていないと見ている。
しかし、彼は、世界経済が最初のエネルギー衝撃に対して耐性を保てた重要な理由は、戦略的備蓄の解放、輸送ルートの調整、および代替供給の増加であったと指摘した。しかし、過去数ヶ月の消費により、戦略的備蓄と商業在庫は明確に減少しており、紛争がさらにエスカレートした場合、世界が第二次エネルギー衝撃に対応する能力は第一次より弱くなる可能性がある。
「市場は現在、比較的楽観的な結果に賭けていますが、判断が誤っていた場合、石油価格はさらに大幅に上昇する可能性があります。」と蘇博文は述べました。
彼の見解では、石油価格の上昇はエネルギー価格の高騰を意味するだけでなく、インフレを押し上げることで、FRBを含む主要中央銀行が金融政策を再び引き締めるきっかけとなり、最終的にグローバルな流動性を圧縮し、高評価・高レバレッジ資産の脆弱性を露呈する可能性がある。
免責事項：本記事の内容およびデータは参考情報であり、投資アドバイスを構成するものではありません。ご利用前にご自身でご確認ください。これに基づいて行う取引については、ご自身の責任において行ってください。
本文は微信公众号「毎日経済新聞」より、著者：鄭雨航