先週四半期決算を発表した蔚来は、強力な業績と弱い株価の乖離に直面しています。
一方で、業績面では、蔚来的2四半期の売上高は前年同期比69.1%増、毛利額は前年同期比211.3%増、車両納車台数は前年同期比49.4%増となりました。さらに重要なのは、蔚來が連続3四半期で黒字化を達成したことです。
一方で、蔚来の株価は確かに引き続き圧力を受けています。
実際、9月1日の第2四半期決算発表当日、蔚来的香港株式は取引中に最大10%下落し、終値では6.39%の下落となりました。翌日、第2四半期決算が公表されたことで、蔚来的香港株式はさらに3.35%下落しました——9月3日にはさらに1.07%下落しました。
この成績表に対する資本市場の態度は、明らかである。
しかし、蔚来的自社事業の発展にとって、真に注目すべき課題は、このような厳しい外部市場競争環境の中で、蔚来が今後数ヶ月から数年にわたりサイクルを乗り越える方法である。
四半期利益の裏には、依然として圧力が存在する
昨年と比較すると、蔚来のこの成績は「驚異的」と形容するにふさわしい。
データによると、蔚来的2四半期の総収益は321.369億元で、前年同期比69.1%増加しました。2四半期の毛利益は59.065億元で、前年同期比211.3%増加しました。2四半期の総毛利益率と自動車毛利益率はそれぞれ18.4%および18.5%であり、昨年同四半期はそれぞれ10%および10.3%でした。
この全体的なデータから見ると、NIOの全体的な事業の支えが明確に改善しています。
利益の推移を再確認すると、蔚来的2四半期の営業損失は3.472億元で、前年同期は49.089億元の損失だったため、明確な改善が見られます。株式報酬費用を除いた場合、2四半期の調整済み営業利益は2.069億元です。
純利益の観点から見ると、蔚来的第2四半期の純損失は5.28億元で、前年同期は49.948億元でした。株式報酬費用を除いた蔚来的第2四半期の調整済み純利益は0.261億元であり、前年同期は純損失41.267億元でした。
全体として、利益はわずかですが、蔚來は第2四半期に実質的に自立した資金調達を達成し、そのビジネスサイクルの能力が再び確認されました。
しかし、第1四半期の業績と比較すると、この決算報告にはいくつかの不備があります。
例えば、第1四半期と比較して、蔚来の売上高と毛利益はそれぞれ25.9%、21.6%増加したが、規模が拡大する一方で、蔚来の総毛利益率と自動車毛利益率は第1四半期（それぞれ19%、18.8%）と比較してやや低下した。
また、純利益に関しては、蔚来的1四半期の調整済み純利益は0.435億元、2四半期は0.261億元と、前四半期比で低下しています。これは、全体の売上高が拡大しているにもかかわらず、2四半期の純利益が1四半期と比較して低下したことを意味します。
では、なぜ蔚来的第2四半期の粗利益と純利益は、第1四半期よりも劣ったのでしょうか？
財務報告によると、蔚来的2四半期の研究開発費用は1四半期と比較して13.8%増加しました。同社は、新製品および新技術による設計・開発費用の増加と、研究開発職員のコスト増加がその理由であると説明しています。
また、蔚来的第2四半期における販売費および一般管理費は前四半期比26.5%増加し、その主な要因は新製品に関連する販売およびマーケティング費用の増加です。第2四半期の動向を見ると、蔚来は複数の新車種を発表しており、これにより販売およびマーケティング費用が増加しました。
また、蔚来的財務電話会議での発表によると、今年はコスト面での圧力が大きく、3月以降、メモリ、大宗材料、バッテリーのコストが上昇し、第2四半期の1台あたりのコストは昨年比で1.4万元増加した。これにより、蔚来の第2四半期の粗利益率にも一定の圧力が生じている。
その結果、蔚来的は第2四半期にサプライチェーンの最適化やビジネス交渉などのコスト削減措置を多数実施し、3つのブランドの価格を安定させ、全体として車両の毛利率を18.5％に維持しました。
良いお知らせとして、蔚来的2026年第二四半期には正の営業活動キャッシュフローを達成しました。さらに、2026年6月30日時点での蔚来的現金保有高は、第1四半期末の482億元から567億元へと増加しました。蔚来は決算報告で、この現金保有高が今後12ヶ月間の継続的な事業運営を十分に支えることができると述べています。
したがって、現在の蔚来看て、昨年懸念されていた経営の持続可能性の問題ではなく、いかに経営の質をより高めるかが核心的な課題である。
製品体制が整い、毛利の維持が鍵です
蔚来が第2四半期に上記の成果を収めた背景には、製品体制の再構築と改善がある。
第2四半期に、蔚来的総販売台数は107,658台で、蔚来、楽道、ホタルの3ブランドの販売台数はそれぞれ60,945台、29,124台、17,589台であり、割合はそれぞれ56.6%、27.1%、16.3%でした。
対照的に、上記3ブランドの第1四半期の販売台数はそれぞれ58,543台、13,339台、11,583台で、シェアはそれぞれ70.1%、16.0%、13.9%でした。これにより、第2四半期には蔚来的ブランドの販売傾向が維持され、楽道ブランドは100%を超える増加を達成し、蛍火虫ブランドも50%を超える販売増加を実現しました。
三つのブランドの販売比率を見ると、第2四半期は第1四半期よりも合理的であるが、会社の当初の予想（3:6:1）とはまだ大きな差がある。
分割して見ると、蔚来的ブランドは第2四半期の業績をES8とES9の2台の大型車の販売台数に大きく依存しており、これらの車両が蔚来的ブランドを中国の35万元以上の乗用車市場で第1位に導きました。
その中で、蔚来ES8の成績が特に目立っており、第2四半期の販売台数に加え、8月には14万台の納車を達成しました。李斌は決算電話会議で、ES8が9月に15万台目の納車を実現すると強調しました。ES9については、李斌は現在、ES9の顧客の4分の3が蔚来コミュニティ外からのユーザーであり、大きなブレークスルー効果が見られていると明かしました。
蛍火虫ブランドについて、李斌は決算電話会議で、このブランドは1モデルのみであり、特別版や今後の技術的進化も継続して行う予定だと述べました——全体として、蛍火虫はiPhoneのように、継続的に新しい特別版をリリースするような存在です。
比較して、楽道ブランドの業績が外部の注目を集めている。
成績によると、楽道L90は刷新後、6万台の納車台数を突破し、L80とともに、価格30万元以下の大型SUV市場で楽道ブランドを首位に押し上げました。また、刷新アップグレードされた楽道L60も、楽道の全体販売台数をしっかりと支えていますが、その支えの力はまだ十分ではありません。
この点について、李斌は決算電話会議で、楽道ブランドが展開する市場の競争は、蔚来と螢火虫に比べてはるかに激しく、ブランド数や車種数ともに多いと述べました。現在、楽道ブランドの主要な課題はブランド認知度であり、現在の楽道のブランド認知度は、約5〜6年前の蔚来ブランドと同等です。
それでは、楽道ブランドは今後どのように突破すべきでしょうか？
李斌は、今後、クロスボーダー協力、オフラインイベント、コミュニティの深掘りなど、より多くの、より積極的で能動的な方法を通じて、更多の人々に楽道ブランドを届けると述べた。また、チャネル構築において、蔚来的、楽道、ホタルの3ブランドが共用するSky店舗の展開を加速し、販売ネットワークを継続的に強化することで、楽道ブランドを三四線都市の家庭ユーザー層にさらに広く届ける。
また、李斌は、楽道ブランドが継続的に新製品を投入し、より広範な家庭ユーザー層にサービスを提供すると強調したが、楽道ブランドは高品質な家庭用车ブランドとしてのポジションを維持し、過度に低価格帯の市場には参入せず、販売量と毛利のバランスを取ると述べた。李斌はさらに、楽道ブランドは来年にも戦略的ニュープロダクトを投入し、製品ラインナップをさらに充実させると補足した。
值得注意的是，蔚来管理层在财报电话会议中还强调，下半年材料成本仍存在进一步上涨的风险，预计每辆车可能增加2000至3000元，但公司将继续采取相应措施，总体目标是希望三季度和四季度的整车毛利率维持与二季度相近的水平。
新車以外に、蔚来にはどのようなカードがあるのか？
2026年の蔚来看て、新車の発表は一段落し、販売が中心となる。しかし、製品以外にも、蔚来はまだ多くの体系的な作業を継続している。
その一つの重点はバッテリー交換です。
財務電話会議で、NIOは今年の目標として依然として1,000カ所のバッテリーチェンジステーションを維持すると述べました。ただし、2024年から開始された「充電パートナープログラム」以降、今年は大きな進展を遂げ、全国25の省・市で40社以上の地方国有企業および金融機関と提携しました。NIOは、現在のところ、今年の充電・バッテリーチェンジネットワーク構築計画の全目標がパートナーからの出資によって賄われていると強調しました。
この観点から見ると、蔚来は従来の重資産モデルから脱却し、軽資産運営モデルを採用していることがわかります。
換電ステーションのコストと運用に関して、蔚来的CFOの曲玉は、第5世代換電ステーションの建設コストが1ステーションあたり140万元であり、前世代の150万元から明確に低下したことを強調しました。また、初回換電成功率は前世代の同期と比較して50%向上しました。
外部協力に関して、蔚来は、一部の実施プロジェクトおよび交渉が継続中であり、継続的に進展しているロボタクシーとバッテリー交換は非常に相性の良いインフラ支援であると述べました。協力および料金枠組みについては、基本的には接続料の形を採用する予定です。
曲玉はさらに、次第に多くの自動車メーカーが交換式バッテリーの利点を認識し、参加を希望していると強調した。
全体として、交換式バッテリー事業に関して、NIOは交換ステーションネットワークの拡大を進める一方で、コスト削減や価値の収益化などにも取り組んでいます——現在のところ、これは依然として複雑なプロセスであり、さらに時間がかかる必要があります。
充電交換事業に加え、蔚來はスマート化においても一定の進展を遂げています。決算報告書で、蔚來は子会社である神璣公司の株式が投資家から認購され、投資後評価額が122.5億元となったことを公表しました。また、蔚來の子会社の1社が神璣の59.95％の支配持分を保有することになります。
注目すべきは、決算電話会議で李斌が、現在、蔚来的および楽道の中古車ユーザーにおける自動運転サブスクリプションの比率が約20％に達していること、現在の有料ユーザー数はまだ少ないが、今年すでに数千万人民元のサブスクリプション収入を計上していること、今後ユーザー数が増加するにつれて、サブスクリプション収入は長期的に同社にとって非常に重要なサービス収入となると信じていることを明かした点である。
現在のところ、この収益はまだ限定的ですが、蔚来的智能化への投資に新たな収益機会が生まれているという良いニュースです。
注目すべきことに、決算電話会議では、任少卿がエムボディード・インテリジェンスのスタートアップを設立した件について質問されました。これに対し、李斌はこれを確認し、任少卿は引き続き蔚来的自動運転の責任者を務め、蔚来は戦略的株主としてその起業を支援すると述べました。李斌は、このような構成により、蔚来はコア事業に集中しつつ、エムボディード・インテリジェンスおよびフィジカルAI分野への戦略的投資を継続でき、企業の損益計算書に影響を与えないことを強調しました。
つまり、多くの自動車メーカーが人型ロボット分野への参入を発表している中で、蔚来は依然としてスマート電気自動車という本業に集中し、エムボディード・インテリジェンスの分野には自ら踏み込まない——この分野はすでに非常に混雑しているにもかかわらず。
李斌が以前のコミュニケーション会議で強調したように、蔚来は真面目に車を販売します。
いずれにせよ、現在の中国市場で唯一純粋な電気自動車専業メーカーとして残る蔚來は、生存危機を脱し、より良い価値の実現と経営効果の向上へと向かっている。これは決して容易ではない新たな旅であり、資本市場からの冷遇にも見舞われるかもしれない——しかし蔚來はそれ以上を気にせず、継続的な旅の中で、より明確で現実的な選択を重ねていくしかない。
本文は微信公众号「タイムライン Timelines」より、著者：王志