モルガン・スタンレー、Nvidiaを1.6兆ドルの構築に92％関与するトップAI株と評価

ニコラス・レンティーニが率いるモルガン・スタンレー北米インサイトレポート（2023年10月15日発表）は、Nvidiaを同セクターで最も優れたリスク・リワード投資と評価している。NvidiaのAI基盤構築への露出度は91.7％、約92％である。Nvidiaのデータセンター事業は、数年にわたりNvidiaの収益の大部分を供給してきた。この65ページに及ぶレポートは、支出見通しを裏付ける一方で、支出が鈍化する可能性についても検討している。

モルガン・スタンレーは、2027年にはハイパースケーラーおよびAIクラウドプロバイダーが1.58兆ドルを支出すると推定しており、今年の約9800億ドルから約60%増加する見込みです。2027年の推定額のうち約1950億ドルはデータセンターの賃貸契約であり、キャッシュフロー計算書上では資本支出として計上されず、同レポートでは「合成資本支出（synthetic capex）」と呼ばれています。ハイパースケーラーは、まだ開始していない賃貸契約について1.1兆ドル以上を公表しています。モルガン・スタンレーは2028年の支出を1.8兆ドルと予測しています。

モルガン・スタンレーは、2027年の支出の約1兆ドルがS&P 500の収益になると推定しています。モルガン・スタンレーは、2027年の支出の約7,000億ドルがNvidiaに向けられると推定しています。モルガン・スタンレーは、ハイパースケーラーおよびネオクラウドの顧客が2027年にS&P 500の総収益の5％を供給し、インデックスの収益成長の約25％を牽引すると推定しています。モルガン・スタンレーのモデルによると、SpaceXとAmazon Web Servicesは、2027年のNvidiaのハイパースケーラー収益の約54％、およびNvidiaのハイパースケーラー収益成長の72％を占めています。

モルガン・スタンレーは、Nvidiaが2028会計年度の利益の15倍で安価であると主張している。モルガン・スタンレーは、利益予測が引き上げられる中で、この株式はより高い評価倍率を必要とせずに良好なパフォーマンスを発揮すると述べている。モルガン・スタンレーは、投資資本に対するリターンが25％～50％になると予想している。モルガン・スタンレーは、過去4つのサイクル（PC、インターネット、モバイル、クラウド）において、ウォールストリートがコンピューティングサイクルを平均で38％過小評価していたと主張している。

モルガン・スタンレーは、同社のSpaceXおよびAmazonの予測を控えめと評価し、残るハイパースケーラーの基準を低く設定している。モルガン・スタンレーのモデルでは、Nvidiaが他のハイパースケーラーの支出に占めるシェアが2026年の18％から2027年には16％に低下すると予測している。しかし、Nvidiaはシェアを拡大すると見込んでいる。モルガン・スタンレーのグローバル投資委員会は3月、ブルマーケットはAI資本支出の持続性に最も大きく依存していると述べた。

モルガン・スタンレーは、2027年に予測期間中最も大きなキャッシュフローの赤字と追加の借入が発生すると予想している。ハイパースケーラーは今年すでに約2,550億ドルの無担保債券を売却しており、これは2026年の推定支出の約30％に相当する。モルガン・スタンレーの理論的な借入シナリオにより、AA以上に格付けされたアマゾン、アルファベット、メタ、マイクロソフトの合計利子カバレッジは約31倍から12倍に低下する。また、オラクルとスペースXの利子カバレッジは4倍から1.8倍に低下する。

報告書によると、部品価格の上昇が最近の資本支出の増加の意味ある部分を説明している。報告書は、アマゾンの財務責任者が、建設計画を変更せずに、アマゾンの支出計画を2000億ドルから約2200億ドルへ引き上げた要因の大部分をメモリコストの上昇に起因していると指摘している。約16兆ドルの支出見通しは、注文したすべてのチップが起動されると仮定している。モルガン・スタンレーの電力モデルは、2028年までに米国のデータセンターで32ギガワットの電力不足が生じ、必要な97ギガワットの約3分の1に相当すると予測している。

モルガン・スタンレーは、ハイパースケーラーが電力が利用可能になる前に希少なGPUを買い続けることで、一時的にチップの収益を支える一方で、在庫の買い占めや陳腐化を招く可能性があると指摘。電力に依存する設備をオンにできない状態で購入することは持続が難しいと評価。モルガン・スタンレーは、データセンターの制限を中間選挙における分断の課題と呼んでいる。同社は連邦レベルでの一時停止は見込んでいないが、誰が勝利しても税制優遇措置がコンセンサスの目標になると見ている。

モルガン・スタンレーは、支出の横ばいがサプライヤーの出荷量を安定させながら価格を下落させ、まずサプライヤーの証拠金を圧迫すると主張している。モルガン・スタンレーは、2022年末のメモリ不況を挙げ、NANDの出荷量は約5％しか減少しなかった一方で、価格は20％から30％下落したと指摘している。モルガン・スタンレーは、支出の停止中にNvidiaが最も深刻な混乱を回避すると考えている。同社は、メモリ、光学素子、その他の低コスト部品で最も大きな混乱が生じると予想しており、これらの部品は過剰発注されやすいとされる。Nvidiaは、このレポートがマッピングしたチェーンにおける単一最大のサプライヤーである。

モルガン・スタンレーは、ウォールストリートが潜在的な下落削減の厚さに対して十分に備えていないと述べています。モルガン・スタンレーは、ボリュームと価格が同時に下落するリスクが過小評価されていると指摘しています。モルガン・スタンレーは、ハイパースケーラー顧客の集中が標準的な資本サイクルを圧縮していると主張しています。