著者：董静
原文元： 华尔街见闻
世界の株式市場の表面的な静けさの下で、モメンタム戦略の歴史的な崩壊が加速している。ゴールドマン・サックスのトレーダー、Benny Quekは、AIおよびテクノロジー株のポジションはまだ完全に清算されておらず、第3四半期のボラティリティは継続すると警告している。
モメンタムファクターは連続5週間下落し、レバレッジETFは歴史的な崩壊に見舞われ、市場感情は「FOMO」から「持有恐怖」へ急転換しました。一方で、AIナラティブの核心的矛盾は資本支出から利益率とリターン率へ移行し、超大規模クラウドプロバイダーのクレジットスプレッドが急激に拡大し、市場に圧力をかけています。
多重の圧力が同時に高まっています——地政学的対立、原油価格の変動、金利の動向、そして再び高まっている関税リスクが、市場の価格決定を巡って競い合っています。ゴールドマン・サックスのリスク志向指標は依然として高位にあり、S&P 500構成銘柄の内在相関性は極めて低く、この組み合わせは株式指数ボラティリティのロングポジションに構造的な支えを提供しています。
モメンタムの崩壊が5週目に入り、レバレッジETFが最も影響を受ける
モメンタムファクターの崩壊は、現在の市場で最も顕著な構造的特徴である。
ゴールドマン・サックスのトレーダー、ベニー・クエック氏の最新の「週末の考察」レポートによると、モメンタム戦略のポジション決済が5週連続で続いており、レバレッジETFが歴史的な崩壊を経験しています。
韓国市場を例に取ると、レバレッジETFの規模は530億ドルのピークから半分以下に減少し、レバレッジエクスポージャーが市場フリーフロート時価総額に占める割合はピーク時の3.3%から2.1%に低下しました。
サムスンとSKハニックスの每日再平衡フローは、過去1か月の1日平均取引高に占める割合が、それぞれ40％と26％から大幅に15％と14％まで低下した。KOSPIは5週連続で下落しており、2014〜2015年の中国CSI1000の動向と憂慮すべきほど対照的である。
米国市場も同様に圧力を受けている。高モメンタムと低モメンタム株の対沖ポジション（High vs Low Momentum Pair）は先週金曜日に1日で8%下落した。週全体では4%の上昇を記録したが、その急激な変動はポジションの脆弱性を十分に示している。
AIナラティブの転換、超大規模クラウドベンダーのクレジットスプレッドが危機的状況に
AI取引のロジックが根本的に変化しています。
Quekは、市場の関心が超大規模クラウドベンダーの資本支出のニュースから、より難しい核心的な問題、すなわち利益率、投資収益率、そして着実に増加し続ける債務発行規模へと移っていると指摘した。
ゴールドマン・サックスの推計によると、今年年初以来のAI関連債券の供給額は4890億ドルに達し、その40％は超大規模クラウド事業者からのもので、これは2025年全年の予測量の1.5倍に相当する。一方で、超大規模クラウド事業者のクレジットスプレッドは急激に拡大しており、債務調達コストの上昇圧力は避けられない状況となっている。
時価総額の観点から見ると、S&P 500は2022年12月以来で31兆ドルの時価総額を増加させた一方、ゴールドマン・サックスがAIの潜在的価値をベーシック、楽観的、ブルースカイのシナリオごとにそれぞれ9兆ドル、8兆ドル、28兆ドルと推定している。この比較は、現在の時価総額の拡大がAIの潜在的な上昇空間を相当程度織り込んでいることを示唆している。
ポジションはまだ完全に清算されておらず、第3四半期のボラティリティが引き続き主なトーンとなります。
Quekは、AI、テクノロジー、モメンタム戦略のポジションが市場が期待する「クリーン」な状態にまだ達していないと明確に表明し、第3四半期に続く高いボラティリティに強く注意を払っている。
彼は、方向性が不明な横ばい相場に備えて、防御的資産と選別された攻撃的ポジションを同時に配置する「ダンベル」戦略を採用することを好む。
技術指標によると、個別銘柄やファクターのボラティリティは大幅に上昇しているが、S&P 500構成銘柄間のインプライド相関性は依然として極めて低い水準にある。Quekは、この乖離が株式指数ボラティリティの買いを補強する構造的根拠となると指摘している。低相関性は指数レベルのボラティリティが過小評価されていることを意味し、相関性が回復すれば指数の変動が拡大する可能性がある。
ゴールドマン・サックスのリスク志向指標は依然として高位で、市場全体の感情が上記のリスクを十分に反映していないことを示しており、ボラティリティへの慎重な予測をさらに後押ししている。
ローテーションと分化：アジア市場に構造的機会が出現
全体環境が圧力に満ちている中、アジア市場では資金の輪転の兆しが明確に見られます。インドネシア総合指数（JCI）は安値から16%回復し、インドはこの地域で最も強い月間外国資本流入を記録しました。資金は高モメンタム・高評価のセクターから、より防御的で価値のある資産へと移動しています。
サブセクターの視点から見ると、ローテーションのトレンドがより明確です。ソフトウェアセクターと半導体セクターの相対的な価格比は50日移動平均線を突破し、市場内の構造的再バランスが継続していることを示しています。
また、金市場には注目すべきシグナルが現れています。CFTCの金先物ポジションが増加しており、歴史的にこの指標はスポット金価格のリーディングインジケーターとなっています。一方で、中国の6月の金輸入量は2年ぶりの高水準に上昇し、避難需要の潜在的な支えは無視できません。
Quek氏は、米国中間選挙が近づくにつれて、市場にさらに多くの見出し系の変動が訪れる预计将されています。
歴史的データによると、米国株式市場は中間選挙前に横ばいになりやすく、選挙後には強気傾向を示すことが多い。このパターンは、現在の圧力を受けている市場に段階的な時間の目安を提供する可能性があるが、その前にマウントメントのパニックがどの程度続くかが、市場最大の疑問点である。
先週、世界の株式市場は全体として横ばいで終えましたが、この数字は内部の激しい変動を隠しています。市場は以前、持続する地政学的対立、オイル価格の動向、金利の変動を無視していましたが、これら三つの要因が今や同時に市場の注目を集め、価格決定権を巡って競い合っています。
一方で、関税問題が再び注目を集め、すでに脆弱な市場の心理に新たな不確実性をもたらしています。Quekは、今年のボラティリティが投資家にとって非常に消耗的であり、市場が複数の物語が交錯し、方向性を見極めにくい複雑な段階に置かれていると指摘しています。