Hyperliquid、証券型無期限を証券先物として分類するようSECおよびCFTCに要請

Hyperliquidの政策部門は、株式無期限契約を証券先物として取引できる道を米国規制当局に開くよう要請しており、これらの契約の構造と膨大な取引高が明確な法的枠組みを必要としていると主張している。 Hyperliquidが求めたこと - 8月24日付でSECおよびCFTCに提出した意見書で、Hyperliquid Policy Center（HPC）は、先物のような特性を示す現金決済型株式無期限契約を「証券先物」として分類することを規制当局に要請した。これは、両機関が共同で監督する製品カテゴリである。 - HPCの提出文書は、スワップ、証券ベースド・スワップ、および管轄権の境界に位置するその他の新興デリバティブの定義について、SECとCFTCが共同で一般からの意見を求めたことに応えるものである。 なぜ重要か 無期限契約は、暗号資産市場で人気があり、従来の資産にも徐々に導入されつつあるが、米国では法的に曖昧な状態が続いている：これらは先物なのか、スワップなのか？この問いは、適用される規則、監督機関、および取引所がこれらの製品を上場・運用する方法に影響を与える。HPCは、無期限契約が海外では主流となっているにもかかわらず、米国ではこの不確実性が依然として存在すると指摘している。 HPCが提案する分類基準 HPCは、分類のための二段階アプローチを提案している： 1) まず、構造と取引メカニズムに基づいて、デリバティブが先物的かスワップ的かを判断する。 2) 次に、参照資産（例：暗号資産、商品、個別株式）に基づいて規制権限を割り当てる。 このアプローチでは、Bitcoin、原油、または単一株式の無期限契約であっても、同様の先物的特徴を持つ場合、最初の分類は同じになる。先物と判断された単一株式無期限契約は「証券先物」のカテゴリに属し、したがってCFTCおよびSECの両方の監督対象となる。 なぜ無期限契約は先物のように見えるのか HPCは、多くの無期限契約が日付付き先物と機能的に類似する理由となる核心的なメカニズムを強調している： - 固定満期日がないが、定期的なファイナンス支払い（無期限契約価格が参照価格より高い場合にロングがショートに支払い、低い場合にショートがロングに支払い）があり、これは基礎市場との価格収束を促進する。 - 標準化：代替可能性、固定単位数量、ポジションの相殺可能という特徴——これらは過去に裁判所や規制当局が先物を特定するために用いてきた要素である。 - HyperliquidのHIP-3マーケットでは、ポジションは中央注文板を通じて開閉され、証拠金は継続的に維持され、契約価格は公開されている。HIP-3上の株式無期限契約は所有権や議決権その他の株主権利を持たず、シンセティックな価格暴露を提供する。 先行事例と規制の断片化 - 両機関は一貫しないアプローチを取ってきた。CFTCは5月29日にKalshiのBTCPERPを連邦規制下のBitcoin無期限契約として承認し、満期のない無期限契約を先物契約として扱った。Kalshiは6月からこれを提供し始めた。 - 他のCFTCの行動や執行事例では、無期限契約スタイルの製品がスワップまたは異なる規則の対象となる小売商品取引と見なされたこともある。 - SECはMango Marketsの執行事案において「無期限先物」という用語を使用しながら、これらの製品の先物としての地位を争った。 - CMEグループは裁判所でCFTCの論理に異議を唱え、一部の無期限契約は先物として扱われるのではなくスワップ枠組みに属すべきだと主張している。 実際の取引規模 HPCは、自らの請願をHyperliquidのHIP-3フレームワークにおけるライブ取引と結びつけた。HIP-3では独立した市場運営者（デプロイヤー）が無期限市場を構築する。HIP-3の執行には注文マッチング、証拠金強制、ファイナンス振替、清算・決済が含まれる一方で、デプロイヤーは資産、契約仕様、オラクルソース、レバレッジ制限およびオープンインターベスト上限を設定する。 報告された活動： - HIP-3マーケットは最初の10ヶ月間で4800億ドル以上の名义取引高を処理し、約40億ドルのオープンインターベストを維持した（HPC提出文書）。 - Hyperliquid全体では、2025年には名义取引高がほぼ3兆ドルに達し、2026年8月23日までに1.5兆ドル以上を処理した。 - HIP-3マーケットは（非米国ユーザー向けに）原油、金その他の貴金属、為替、株式指数、単一株式およびETFなどの従来資産を上場している。米国ユーザーは現在Hyperliquidの市場にアクセスできない。 規制上の要請と実務的ステップ HPCはSECおよびCFTCに対して以下のことを要請した： - 明確な先物的特性を持つ現金決済型株式無期限契約を証券先物として上場できることを確認すること。 - 一貫した分類体系を作成し、既存の証券先物枠組みを更新して新しい無期限構造に対応可能とすること。 - 代替可能性や多者間執行、ポジション相殺権を持たない双方向またはカスタムメイドの無期限契約スタイルの製品が引き続きスワップまたは証券ベースド・スワップとして扱われるように柔軟性を保つこと。 - 全面的な規則制定ではなく、解釈的ガイドライン、政策声明またはスタッフレベルのガイドラインを使用して迅速に明確性を提供すること。両機関はすでに証券先物上場基準を変更する共同権限を持ち、過去にはADRやETF、債務証券などの製品に対してこの権限を使用している。 眠っていたが準備完了の道筋 証券先物という道筋は魅力的である。なぜならすでにSEC/CFTCの共同監督が割り当てられているからだ。指定契約市場はSECへの通知登録後に証券先物を上場でき、全国証券取引所はCFTCへの通知登録で同様に上場可能である。OneChicagoが2020年に閉鎖されて以来、証券先物の活動は限定的だったが関心が再燃しつつある——CMEは7月27日から単一株式先物を再開すると発表した。 次なるステップ SECとCFTCによるスワップおよび関連定義の審査は継続中である。HPCの提出文書はHIP-3からの実際の取引指標に基づき、公的記録にデータと具体的な提案を追加した。規制当局はガイドラインや政策声明で応答する可能性があるが、法的問いは依然として執行結果や訴訟（例：CMEの異議申し立て）によって形作られる可能性がある。市場参加者にとって利害は大きい：この答えが、無期限契約がどのように提供され、監督され、米国資本市場に統合されるかを決定するからである。