最近、市場でのHYPEに対するベアシング感情が明確に高まっています。議論の焦点は主に以下の三点に集まっています：チームのトークンが継続的に解放されることによる供給予想、機関による质押解除とETF資金の流出による直接的な売圧、そしてプラットフォームが単一のデプロイメント側に過度に依存していること。
これらの3つの懸念はそれぞれ独立して見えるが、実は同じ根源を指し示している。
チームがアンロック中であり、継続的な買い戻しによる下支えが必要です。買い戻し資金はプロトコル手数料から賄われており、その手数料の大部分はHIP-3の取引活性化によって生じています。現在、HIP-3の活性化はほぼすべてtrade.xyzに集中しています。
言い換えれば、HYPEの価値の支えの相当部分は、このデプロイ側の継続的な運用にかかっています。
さらに注目すべきは、最近市場で trade.xyz が約15億ドルの評価額で資金調達を検討しているという情報が流れ始めたことだ。公式に確認されたわけではないが、このシグナルは多くの人々にHYPEの中長期的な評価ロジックを見直すきっかけを与えている。
この記事は、HIP-3 が窮地に立たされているのかを問い、このような高度な集中構造が、HIP-4 の今後の発展および HYPE の中長期的価値に何を意味するのかを答えようとしています。
1. HYPE では何が起こりましたか？
まず価格を見てみましょう。HYPEは6月中旬頃に最高値を更新し、約77ドルまで上昇しましたが、その後は振れながら下落し、現在は約56ドルまで戻っています。これは約25％の下落です。
売り圧力の兆しは、実は6月初めから現れていた。6月4日、チェーン上監視によると、Arthur Hayesは約247,000枚のHYPEを売却し、約1,802万ドルを現金化して、保有高をほぼ完全に清算した。しかし、数日前まで彼は公開で、HYPEが今年末までに時価総額上位10位の暗号資産を上回ると予測していた。
7月に入ると、機関レベルの動きも活発化しました。Multicoin Capitalは7月末に約197万枚のHYPEをステーキング解除し、約1.08億ドルに相当します。同時に、複数の取引所へトークンを転送しました。SeliniやBitwiseなどの機関も、取引所への転送が確認されています。
しかし、Seliniの創設者であるJordi Alexanderは、この送金は売却ではないと返答し、HYPEは取引手数料の质押、ウォレット、HyperEVM上のマーケットメイキングとアービトラージ、HYPEのオークションなど、エコシステム内の複数の業務プロセスで使用されていると説明した。さらに、彼はParadigmとMulticoinのポジションが売却されているとは考えていない。
しかし、資金面の方向性は確かに変化している。SoSoValueによると、HYPE现货ETFは発売以来の継続的なネット流入から、7月に連続3週間のネット流出に転じ、7月において唯一資金がネット流出した暗号資産ETF製品となった。
同時に、二次市場でのショートポジションも強化されており、有名トレーダーのLoracleは8月初めまでにHYPEおよびETHのショートポジションを合計4600万ドル以上に増やしており、HYPEのショートポジションのエントリーレベルは約52.7ドルです。
この調整ラウンドにおいて、HYPEの感情は市場全体の動向と明確な乖離を示しています。これは単なる周期的な修正なのか、それともHYPEの構造自体に問題があるのでしょうか？
2. 高度集中は既定事実です
DefiLlamaのデータによると、Hyperliquidの過去30日間の永続取引高は約2,007億ドル、未決済契約は約107億ドル、年間プロトコル手数料は約18.2億ドルです。これは現在のチェーン上永続市場で最大規模のプラットフォームの一つです。
そのうち、相当な部分はHIP-3由来であり、Duneデータダッシュボードによると、HIP-3は2025年10月のリリース以来、累計取引高が4800億ドルを超えています。
据 Hyperliquid Research Collective（HRC）发布的 Q2 报告，HIP-3 占平台交易量的比例，从去年的 1.8%，一路升到今年一季度的 20.7%、二季度的 32.2%。
一方でhl.ecoのデータは、この割合が最近、7日間のスムージング計算で約64.6%まで上昇したことを示しています。つまり、Hyperliquidの取引アクティビティのほぼ半分以上が、公式ネイティブマーケットではなく、このオープンデプロイメントメカニズムから来ているということです。
さらにHIP-3の内部を確認すると、集中度はさらに極端である。2026年8月現在、TradeXYZは103の市場を展開しており、そのうち88の市場が取引活性化しており、コモディティ、外国為替、米国およびアジアの株式および指数、ならびにCerebras (CBRS)、SpaceX (SPCX)、および長鑫存储 (CXMT)などのIPO前製品をカバーしている。鑫存储 (CXMT)。
TradeXYZの30日間平均日次取引高は370億ドル、累計取引高は4,400億ドルを超え、未決済契約高は35億ドルです。7月17日以降、TradeXYZの7日間取引高はHyperliquidのネイティブ暗号通貨永続契約を上回りました。
Q2レポートによると、trade.xyzがHIP-3の取引量に占める割合は、3月の85％から6月には97％へ上昇し、7月にはほぼ100％に達しています。累計歴史データに基づけば、trade.xyzはHIP-3の約93％を占めており、2位のdreamcashは4.2％にとどまり、Kinetiq、Felix、Paragonを含むその他のすべてのデプロイメント側の合計は3％にも満たありません。
注目すべきは、Arrakisの今年第1四半期の調査によると、trade.xyzの取引量の約63%が約360のマーケットメイキングウォレットから発生しており、Jump Crypto、Selini Capital、Wintermuteなどのプロフェッショナルなマーケットメイカーが含まれていることです。一方、ウォレット数では、約43%のアドレスが単一のPolymarketオペレーターが構築したシーファーム由来であり、これらのアドレスが生成する実際の取引量は1%未満です。
このような構図は、他の参加者が退出し、新規参入者が入り込めないという背景のもとで形成された。
今年6月、早期導入者であるFelixは、自社のHIP-3スワップ市場を正式に終了した。共同創設者のCharlieは振り返りの中で、原油、金、銀などの先駆的資産で約30億ドルの取引高を達成したものの、最終的にtrade.xyzでUSDCで同じ市場を上場されたことで逆転され、撤退を余儀なくされたと認めた。
報告によると、同じデプロイグループにおいて、Ventuals と Felix は 6 月中旬の USDH セットルメント日に退出し、Dreamcash は 7 月初めにサービスを停止、Kinetiq は移行を選択し、7 月 1 日に自社の初の USDC 取引対を上線しました。
最近也有新进入者试图抢占市场份额。据悉，Paragon 自7月中旬起连续拍下多个Ticker，花费约6328枚HYPE，重点布局AI产业链、人形机器人、Reddit等强叙事标的，刻意避开trade.xyz主打的主流大盘股。其周交易额短期内上涨了十多倍，但累计份额目前仍可忽略不计。
3. メカニズムのデフォルト結果は、HIP-4も例外ではありません
HIP-3は当初、許可不要のオープンなメカニズムでした。誰でも十分なHYPEをステーキングすれば、独自のパーペチュアルマーケットをデプロイできました。しかし実際の運用では、事実上、勝者総取りの状況となりました。
すべての根源はメカニズムそのものにあります。
まず门槛として、HIP-3市場を展開するには、50万枚のHYPEをステークする必要があり、最近の価格では約2〜3千万ドルに相当します。これにより、ほとんどのチームが門前払いされ、参入できるのは資本を持つ少数のプレイヤーだけになります。
次に、オークションと先発優位の相乗効果です。各デプロイ側は最初の3つの市場まで無料ですが、それ以上になると、ネットワーク全体で共有されるオランダ式オークションで入札する必要があり、開始価格は500枚のHYPEで、この部分のトークンは直接焼却されます。後発者はより高い上場コストを支払うだけでなく、すでに形成された流動性の吸引にも直面します。先発者が深みとユーザーの認知を築けば、後発者はほぼ冷スタートの余地がなくなります。
最後に、回収経済性についてです。Blockworks ResearchのアナリストShaunda Devensの推計によると、trade.xyzを除くほとんどのHIP-3導入者がHYPEをステークした場合の年間リターンは1％に達しないか、それ以下です。彼女が調査した136の有料上場マーケットのうち、拍卖コストを回収できたのは44マーケットのみで、trade.xyz以外のマーケットの中央値回収期間は4年にも及びます。
同じロジックがHIP-4で継続されています。
7月20日、HyperliquidはHIP-4が許可不要デプロイを開始すると発表しました。HIP-4は、予測市場（二値結果市場）への取り組みであり、HIP-3よりも控えめなアプローチを採用しています：検証者による投票承認テンプレートを採用し、検証者が直接デプロイする市場を年間10個以下に制限します。ただし、高額なステーク要件は変更されず、引き続き50万HYPEが必要です。
据 Arrakis がその上場初週の追跡結果によると、フロントエンドのOutcome.xyzのルート量は2位の10倍以上である。
アルゴリズムウォレットはウォレット総数の6％に過ぎないが、HIP-4の取引高のほぼ半分を占めている。一方、小口ウォレットはウォレット総数の大多数を占め、未決済契約のピークも最高であるが、その取引高はHIP-4の3分の1にも満たない。
同期、HIP-4 は BTC 二元オプションの取引量で Polymarket と同等になりましたが、その価格は Deribit のインプライド確率と比較して、Polymarket や Kalshi よりも 4～5 倍の乖離があります。
流動性の薄さは、執行にも表れています。Arrakisは、±2%のスリッページ下で耐えられる最大取引規模を測定し、上線初日に市場の熱気により大量の流動性が流入した後、大多数の時間帯で資金の深さが不足したため、執行体験が継続的に悪化したことを発見しました。最悪の場合、1000ドルの取引によりトレーダーは2%のスリッページを負担することになります。
Arrakisは、これがユーザーにとってはボトルネックであり、マーケットメイカーにとっては機会であると述べています。取引量が非常に少ない市場では、最初に大量の資金を投入するマーケットメイカーはほとんど競合に直面せず、現在の注文簿の非効率性によって生じる市場の空白を利用して利益を得ることができます。
このように見ると、HIP-4 も当初から流動性が低く、集中度が高い傾向が見られた。これはメカニズムのデフォルトの結果であり、資本・リソース・先発優位を持つ少数のプレイヤーにビジネス上の天然な偏向が生じる。
4. HYPE はどこへ向かうのか？
メカニズムの問題は既定事実であるため、このような状況下でHYPEの価値支えはどの程度持続するでしょうか？
短期的には、HYPEの価格底はtrade.xyzによって支えられています。HIP-3はプラットフォームの取引活発度に相当な割合を貢献しており、プロトコルに帰属する手数料収入は、買戻しのために支援基金に投入されます。
据链上分析师 MLM 的数据，自 2025 年 12 月团队代币开始解锁，约 493 万枚 HYPE 进入团队钱包，其中约 433 万枚被卖出或转入场外，套现约 1.65 亿美元。同期援助基金回购约 980 万枚，投入约 3.64 亿美元，速度是团队卖出的两倍以上。
したがって、ロック解除自体はまだ本格的な販売圧力にはなっておらず、現在価格を押さえつけている主な要因は需要側の変化です。最新データは、Hyperliquid がこれまでに累計で 4753 万枚の HYPE を焼却し、その価値は約 26.8 億ドルで、最大供給量 10 億枚の 4.75% を占めていることを示しています。
中期的には、変数がより複雑になってきています。
最近市場では、trade.xyz が約15億ドルの評価額で資金調達を検討しているという情報が流れている。公式に確認されていないが、このシグナル自体は注意を要する：プロトコルとデプロイ側との利益関係が、以前ほど密接でなくなる可能性がある。独立した評価額が確定すれば、プロトコルに対する交渉力はさらに強まり、収益配分や条項、継続の可否なども再交渉の対象となるだろう。
しかし、これにより分かれることにはならない可能性があります。Blockworksのアナリストは、trade.xyzが分割比率が高すぎるため離脱したという点は、最も弱い懸念であると指摘しています。両者は評判、経済、アーキテクチャの面で密接に結びついており、どちらにも相手から離れる理由はありません。
もし去るなら、trade.xyz は交易所層全体を自力で再構築しなければならず、これは技術スタックの中で最も難しい部分であり、ほぼすべてのトレーダー基盤を放棄することになる。一方、Hyperliquid が RWA を自社で収束させれば、すべての将来のデプロイ先に「十分に大きくなれば置き換えられる」というメッセージを送ることになり、これもまたブランドへの自殺行為である。
アナリストはまた、50%のシェアはHyperliquidの唯一の収益源ではないと警告した。同社は優先書き込み料やマーケットメイカーが支払う読み取り料からも収益を得ており、さらに大きな収益源は二次効果である——トレーダーがUSDCを持ち込んでRWAにロングポジションを取ることでチェーン上の残高が増加し、この収益の90%をHyperliquidが保持しており、月額約3000万ドルに達し、これはtrade.xyzと分割する全体のHIP-3永続手数料プールを上回っている。
もう一つの変数はHIP-4であり、市場は依然として高い质押门槛を継続し、結果として再び少数のプレイヤーが支配する方向に進む可能性が高い。オープンなナラティブはさらに薄められ、HYPE作为プラットフォームトークンの長期的なプレミアムも減価するだろう。
全体として、trade.xyz による成長は本物である。Hyperliquid にとって真の試練は、価値をプロトコル層に継続して蓄積できるかどうかである。trade.xyz の成長が引き続き HYPE の価値獲得に変換され続ける限り、集中化が必ずしも悪いとは限らない。
評価面では、Grayscaleの最近のレポートは、現在、HYPEのキャッシュフロー評価が従来のフィンテック企業と比較してより安価であると指摘している。このレポートは、2027年のプロトコル収益を約10億ドルと仮定（2025年比で約20%増加）し、1株当たり利益を約3.25〜3.75ドルと算出、現在の価格では先物PERは15〜18倍に過ぎないと評価している。