原文来自Quoth the Raven，作者：Peter Schiff、SchiffGold
編集｜Odaily星球日报 秦晓峰（@QinXiaofeng 888 ）
以下の分析では、FRBのバランスシートを詳細に分解し、資産と負債の各構成要素およびその金額変動を網羅し、過去の金利動向のトレンドも併記しています。
バランスシートの分解
今年2月以来、米国連邦準備制度理事会（FRB）は静かに量的緩和を実施してきました。最近数ヶ月で資産の積み増し速度は鈍化し、8月にはマイナス成長となりました。今回の量的緩和の再開時の目標は、高い流動性を維持するために国庫証券を購入することでした。以下の図に示すように、この操作は現在も継続されており、FRBは8月に国庫証券を290億ドル純増しました。貸借対照表の純減は、主に住宅抵当証券（MBS）および5～10年物国債の満期による減持によって生じています。
図1：各ツールの月次変動
時間を十年に延長し、年次でデータを集計したものが以下の図です。お気づきいただきたいのは、次なる危機が訪れた際、フリーダムがこれまでの資産負債表縮小という「苦労」をどれほど速やかに「帳消し」するかということです。これまで資産負債表を約2.2兆ドル縮小するのに4年かかりましたが、2020年には数ヶ月で3兆ドル拡大し、2年で4.5兆ドル拡大しました。
今年の時点で、米連邦準備制度は900億ドルの資産拡大を実施しました。過去数年と比較すると増加幅は大きくありませんが、注目すべき点は、バランスシートが縮小ではなく拡大しているという事実であり、これはインフレを抑制するのをより難しくしています。
図2：各ツールの月次変動
以下の表は、連邦準備制度理事会の操作および最近のバランスシート管理の取り組みをより詳細に示しています。
最も注目すべき点は、過去1年で米連邦準備制度が3440億ドルの国庫債を購入したことです！この増加は無視できません。なぜ米連邦準備制度は国庫債の購入に集中しているのでしょうか？国庫債は政府債務発行の中で最も流動性の高いツールであり、そのため連邦準備制度が流動性を理由に介入するのは疑問です。
図3：貸借対照表の内訳
毎週の操作詳細は以下の図をご覧ください。図には、毎週継続して国庫券を購入するトレースが明確に示されています。
図4：米連邦準備制度理事会の週次バランスシート変動
下図は、貸出およびリポ（Repos）の明細残高を示しています。これらはシリコンバレー銀行（SVB）の破綻後に設立された緊急ツールです。現在、関連するすべてのツールの残高はゼロに低下していますが、前述のように、連邦準備制度はリポ市場（標準的なリポツールであるSRF）のより多くの利用を望んでいます。
図5：ローンの詳細
収益率
2022年9月以来、各期限の利回りは基本的に3.25％から4.75％の範囲内で推移していました。しかし、6月にこの範囲が破られ、30年物利回りが明確に5％を超え、10年物が4.5％を超えました。これが財務省が市場に介入した理由です。彼らは債券市場に生じた亀裂が重大な影響をもたらす可能性があると見抜きました。
図6：各期限金利の推移
収益率曲線のスプレッドが再び拡大し、これは投資家が米ドル資金をより長期間ロックインする見返りに、より多くの補償を求めるようになっていることを示しています。
図7：収益率曲線の逆転追跡
下の図は、現在の利回り曲線、1か月前、および1年前の曲線を示しています。利回り曲線が再び急勾配になり始めていることが明確に確認でき、財務省の操作をより困難にしています。
図8：収益率曲線の逆転追跡
海外の米国債への関心が薄れている
最も懸念されるのは、米国債に対する国際的な関心の低下である。海外保有の米国債総額は、第1四半期の9.4兆ドルというピークから減少している。米財務省がますます多くの債務を発行する中、海外の購入者が参入しないことは、非常に悪いシグナルである。
注：データの更新に遅れがあり、最新データは6月分までです。
図9：国際保有者
下の図は主要国による保有状況を示しています。中国の米国債保有額は6,300億ドルに低下し、昨年から1,000億ドル減少しました。現在、英国の米国債保有額は中国を上回っています。日本は過去10年間、保有額が1兆～1.25兆ドルの範囲でほぼ横ばいです。日本が売却側に転じれば、苦境が悪化するため、それはできません。これが米国が為替市場に介入する理由の一つでもあります。
図10：貸借対照表の週平均変動
歴史的視点
最後の図は、バランスシートをよりマクロな視点で見ています。グローバル金融危機以降、FRBがバランスシートをどのように運用してきたかが明確に示されており、急速な拡大と緩やかな縮小の対比も強調されています。FRBは実際には、バランスシートを以前の水準まで戻すことはできず、危機の間隔でわずかに縮小した後、次の危機が発生すると再び膨らませるしかありません。FRBのバランスシートの推移から見ると、次なる危機は誰もが想像するよりもはるかに近い可能性があります！
図11：米連邦準備制度理事会のバランスシートの推移
結論
ウォッシュが就任後、新しいスローガンを掲げた：5年以上の努力を経て、連邦準備制度はインフレを制御する準備ができている。言うは易し、行うは難し。これは実際には数学の問題にすぎない。連邦準備制度が金利を引き上げれば、政府の借入コストはさらに上昇し、これは受け入れられない。唯一の選択肢は金利を据え置くか、引き下げるということだ——彼らにはただ、適切な口実が必要なだけだ。
ウォッシュは2%のインフレ目標について言い訳をしないと約束した
先週金曜日、フリードマン・センターのジャクソン・ホールで、FRB議長ケビン・ウォッシュは、中央銀行の信頼性の境界線を明確に示し、長期的な個人消費支出（PCE）価格指数の2％インフレ目標を「堅固で固定された目標」と宣言した。彼は、価格の安定は「自動的に実現されない……FRBの使命は、いかなる言い訳もなく価格の安定を実現することである」と述べた。投資家は、金が木曜日に1オンス4612ドルの日中高値を付けたことに注目し、インフレがFRBの許容範囲をはるかに上回り続ける可能性に対して、依然として市場が警戒していることを再確認した。
PCEインフレ率は前年比3.7%で、6か月年率は4%を超えた。パンデミック後のピークからやや緩和したものの、PCEバスケットの54%の項目が過去1年で3%以上上昇しており、パンデミック前はこの割合が32%に過ぎなかった。ウォッシュ氏は、「65か月にわたる持続的な高インフレ」の責任は完全に中央銀行にあると述べた。対応する消費者物価指数（CPI）データも同様の頑強な圧力を示しており、物価上昇は本質的な改善を示していない。
ウォッシュは労働市場が「完全雇用とおおむね一致している」と述べた。設備および無形資産の企業投資は9%の速度で増加しており、その半分以上が人工知能プロジェクトに関連している。S&P 500構成株の利益は20%以上増加し、利益率は「かなり高い」水準にある。企業債スプレッドとレバレッジローンスプレッドは歴史的レンジの低位付近で取引されており、7月の上級融資官意見調査（Senior Loan Officer Survey）では、商業および工業向け貸出基準が緩和されたことが示された。
また、ウォッシュは連邦準備制度自身のコミュニケーション実践にも言及した。彼は、従来の先制的指針が政策立案者と市場参加者を「鏡の迷宮」に閉じ込めてしまう可能性があると警告した。すなわち、両者は実体経済ではなく、相手のシグナルに反応してしまうという。彼は、短期金利を引き続き金融政策の主要なツールとして維持すべきだと考え、バランスシート実験その他の非伝統的措置は「他の状況ではできる限り控え、あるいは使用しないべきだ」と補足した。量的緩和以前の通貨の伝統に言及して、彼は「通貨は重要である」と述べ、連邦準備制度が中央銀行およびより広範な金融システムが生み出す通貨に注目するよう促した。
ウォッシュは、AIを生産性に影響を与える「新しい変数」と見なし、トップ2のAIラボの年間トークン売上高が1年前に比べ500%以上増加し、1000億ドルを超えたと指摘した。生産性のより速い成長は長期的に価格を抑制するが、AI関連投資の速さは過熱への懸念を引き起こしており、これは最近の金価格の上昇にも見られる。
米国連邦準備制度が新たな非伝統的政策を導入せずに物価を抑制できるかどうかは、まだ見守られるところです。現時点では、投資家はインフレや不況を乗り越えて長年にわたり安定性を保ってきた資産である金を保有・購入し続けることで、この不確実性へのヘッジを行っています。