歴史は、投資家がFRBの金利引き上げや過去最高値を恐れる必要がないことを示している
原文：Phil Rosen、Opening Bell Daily
編集者注：9月16日、米連邦準備制度理事会（FRB）は、連邦基金金利の目標範囲を25ベーシスポイント引き上げ、3.75％～4.00％としました。これは、今回の政策サイクルで再び利上げに転じた重要な一歩です。数日後、米国株式市場のテクノロジー株は急速に回復し、ナスダック総合指数は9月22日に再び過去最高値を更新しました。このような一見矛盾した状況が生じています：金融政策は引き締められている一方で、株式市場は記録的な高値を更新しています。
市場で最も直感的に得られるのは、金利引き上げは評価圧力を意味し、歴史的高値は上昇余地が縮小していることを意味するということだが、Phil RosenはOpening Bell Dailyで、金利引き上げ也好、歴史的高値也好、その時の経済環境から切り離して解釈することはできないと別の見方を提示している。
他の引用データによると、1982年以降、FRBが利上げ後12か月間のS&P 500の平均リターンは、利下げ後よりも高かった。さらに長期的な視点で見ても、過去最高値付近で株式を購入した後のパフォーマンスは、他の取引日と比べて明確に劣っていない。
このデータは「利上げは米株市場に有利だ」という意味ではなく、現在の市場が必ずしも上昇し続けることを証明するものでもありません。真に問われるのは、より単純な取引ロジック、「Fedの利上げ」や「指数が新高値を更新した」というだけで市場を空売りする根拠は十分ではない、という考え方です。本当に判断すべきなのは、なぜFedが今利上げを行っているのか、そして株式市場を支える収益や経済的条件が依然として存在しているのか、という点です。
以下は原文の翻訳です：
米連邦準備制度理事会が剛て利上げを実施した直後、米株式市場は再び過去最高値を更新した。
9月16日、米連邦準備制度理事会（FOMC）は、連邦基金金利の目標範囲を25ベーシスポイント引き上げ、3.75％～4.00％としました。FOMCは声明で、米国の経済活動は「堅調な速度」で拡大しており、国内支出は堅調を維持し、資本投資は強固である一方で、インフレは依然として高い水準にあると述べました。
1週間不到のうちに、米国株式市場のテクノロジーセクターが再び強勢に戻った。9月22日、ナスダック総合指数は過去最高値を更新した。ロイターはその反発を、テクノロジー株の強さ、AI関連取引の再活性化、および原油価格の下落などの複数の要因と関連付けた。
9月22日の主要資産市場のパフォーマンス：ナスダックは当日0.45%上昇し、今年の累計上昇率は17.22%です。出典：Opening Bell Daily
表面上見ると、「金利引き上げ＋過去最高値」はどちらも注意が必要なシグナルに思える：金利が上昇すれば株式の評価が圧迫される可能性があり、指数が過去最高水準に達していると、投資家は「あまりにも上がった」との懸念を抱きやすくなる。
しかし、歴史的データはこのような単純な結論を裏付けていません。
利上げは「悪材料ボタン」ではない：利上げ後1年間の平均リターンはむしろ高い
Opening Bellは、Creative PlanningのチーフマーケットストラテジストであるCharlie Bilelloが集計したデータを引用し、1982年以来、FRBの利上げ後12か月間でS&P 500は平均14.9%上昇した一方、利下げ後12か月間の平均上昇率は11.2%だったと述べた。
1982年以来，美联储加息后标普500的平均远期回报整体高于降息后，其中一年期平均回报分别为14.9%和11.2%。
この結果は、最も一般的な市場の直感と反しています。
シンプルな資産価格付けのロジックに従えば、金利の低下は資金調達コストの削減と将来のキャッシュフローの割引率の低下を意味し、理論的には株式にとってより有利である。一方、金利引き上げはその逆である。しかし、ローゼンは、政策行動そのみを観察するだけでは、より重要な問題を見落としていると考えている。つまり、FRBはなぜこのタイミングで金利を引き上げたり引き下げたりしているのか？
一般的に、FRBが金利を引き上げられることは、経済がまだ一定程度の耐性を有していることを意味する。企業の利益、雇用、消費は依然として強さを保っており、FRBはより高い金利によってインフレを抑制する余地がある。
一方、金利引き下げは、経済成長の鈍化、雇用市場の悪化、金融システムへの圧力、または不況のリスクが高まっているという別のマクロ環境でよく発生します。
したがって、ローゼンの核心的な判断は「金利引き上げが株式市場の上昇を促した」ではなく、金融政策自体が内生的であるということです。金利決定は将来の経済に影響を与えるだけでなく、現在の経済がどの状態に置かれているかを反映しています。
言い換えれば、経済サイクルを無視して「金利引き上げ」を単に「株式市場のネガティブ要因」と同一視すると、因果関係を逆に理解しやすくなる。
注目すべきは金利の方向ではなく、利上げの背後にある経済状況である。
このロジックは、現在の環境において特に重要です。
今回の米連邦準備制度理事会の利上げに伴う経済の記述は弱くない。公式声明によると、米国経済は依然として堅調に拡大しており、国内支出は強さを維持し、生産性の成長は強く、資本投資は安定しており、雇用の増加は労働力の供給とおおむね一致している。一方で、インフレは依然として政策目標を上回っている。
これは、Fedの現在の政策判断に基づけば、この利上げが経済が明確に減速した状況でのさらなる引き締めではなく、成長が依然として強さを保つ中でインフレに対応し続けるものであることを意味します。
これが、単に「Fedの利上げ」という言葉を見るだけでは、株式市場の次なる動向を直接導き出せない理由です。
真に重要な問題は、金利が高止まりする中で、企業の利益、家計の消費、雇用がより引き締まった金融条件を継続して吸収できるかどうかです。
もし可能であれば、利上げ自体が上昇トレンドを終了させるには十分ではない可能性がある。高金利が最終的に需要と利益を明確に抑制する場合、歴史的な平均リターンは現在の市場を説明する力も低下する。
新高であっても売却シグナルではない、歴史的データはむしろやや有利である
同様の論理は、もう一つの一般的な懸念「今が歴史的高値なのに、まだ買えるのか？」にも適用できます。
Opening BellがFactSetのデータを引用したところ、1950年以降、S&P 500が過去最高値を更新した際に購入した場合、その後12か月の平均リターンは約9.5％であった。対照的に、その他の取引日に購入した場合の平均1年リターンは約9.3％であった。
1950年以来，标普500创历史新高时买入与其他交易日买入的后续平均回报率：1年期分别为9.5%和9.3%，5年期分别为51.8%和49.0%。
独立データも同様の結論を示している。VanguardがFactSetおよびMorningstar Directのデータに基づいて実施した統計によると、2025年9月時点で、S&P指数の過去最高値で購入してから1年後の平均リターンは同様に9.5％であり、その他の取引日では約9.2％であった。3年および5年のスパンにおいても、過去最高値で購入した後の平均累積リターンは明確に劣っていない。両データセットにおける「その他の取引日」の具体的な数値には0.1％の差異があるが、これはサンプルの終了日やデータ処理方法の違いによる可能性があり、全体的な傾向は一致している。
本当に注目すべき点は、新高値が通常の取引日よりもわずかに数パーセント高い収益を示したということではなく、新高値自体が安定した負の予測能力を示していないということです。
ローゼンの説によると、市場の記録は連続して発生する傾向がある。継続的な上昇市場では、新高値が次々と更新されるが、初めて、5回目、あるいは10回目に新高値を更新したとしても、それだけでは投資家が牛市の終了時期を特定することはできない。
したがって、「価格はすでに高い」ことと「価格は直ちに下落する」ことは同じ判断ではありません。より正確には、過去のデータは指数が歴史的高位にあることを示すだけであり、将来のリターンが悪化するという証拠としては不十分です。
利上げと新高値が重なり、次に本当に注目すべきは何か？
この枠組みから見ると、現在の米国株式市場で最も注目すべきは、「Fedが利上げした」という事実や「ナスダック指数が過去最高を更新した」という静的な事実ではなく、それらを支えるマクロ条件が変化するかどうかである。
一方では、米国企業の利益、消費、雇用が堅調さを維持できるか引き続き観察する必要があります。実体経済がより高い金利を依然として耐えられるのであれば、「金利引き上げは経済が強勢な段階で発生する」という歴史的な説明は依然として成り立ちます。
一方では、金融引き締め政策がより明確な遅れ効果を生み出し始めたかどうかを観察する必要があります。住宅や自動車などの金利敏感セクターがさらに弱まり、消費、雇用、企業利益へと徐々に伝播する場合、今回の利上げの意味合いは変化します。
過去の平均データも慎重に使用する必要があります。1982年以降の異なる利上げサイクルでは、インフレ率、評価水準、利益環境、金融条件が異なります。過去の歴史的高値で購入した後の平均リターンは、今後12ヶ月で同様のリターンが得られることを意味しません。
したがって、このデータセットは、新たな決定的な取引シグナルを提供するのではなく、過度に単純な判断を排除するためにより適しています。金利引き上げは自動的に米国株式市場の下落を意味するわけではなく、過去最高値を更新したからといって市場の上昇トレンドがすでに終了したとは限らないのです。
次段階の市場の方向を決定するのは、依然としてより基本的な問い—経済と利益が現在の価格を引き続き支えられるかどうか—である。