DTCC、初のリアルなトークン化株式、ETF、債券の決済を完了

著者：Marc Baumann

翻訳：深潮 TechFlow

深潮の解説：7月15日、115兆ドルの資産を管理するDTCCが静かにスイッチを切り、同システム内で最初のリアルなトークン化株式、ETF、国債の決済が完了した。これはまた一つの実証実験（POC）ではない。世界金融の最も中心的で最も保守的なノードが、資産を新しい軌道に移したのだ。51 Insightsの創設者Marc Baumannが、DTCCデジタル資産担当のNadine ChakarとBCGの上級パートナー2名との対話により、「トークン化は本当に実現可能なのか」という問いは完全に決着した。議論の焦点はもはや技術が動作するかどうかではなく、核心システムが動くかどうかにある。最も深部が動いた以上、「様子見」は安全な選択肢ではなく、最も高価な選択肢となった。

先週（7月15日）、DTCCはその歴史上で初めて、実際のトークン化株式、ETF、および国債の取引を処理しました。サンドボックスではなく、115兆ドルの資産を保有し、年間40兆ドルの証券を決済する預託機関内で、実際の株式と実際の現金が取り扱われました。

このスイッチを切り替える数週間前、私たちはそのスイッチを操作した人物たちと対面した。DTCCデジタル資産グローバル責任者であるナディーン・チャカー、そしてBCGシニアパートナーのクリスチャン・シュミットとロイ・チョウドリーだ。彼らは、BCGがこれまでに発表した最大規模のデジタル資産レポート『金融におけるデジタル資産の未来』の中心的な推進者である。このレポートの核心的な主張は、これはイノベーションのテーマではなく、インフラの転換であるということであり、2035年までに銀行の利益の最大30％に影響を及ぼす可能性があるということである。

これは振り返りではなく、作戦ビューです：実際に何がリリースされたか、何が先にスケールするか、そしてBCGが現在銀行の取締役会に勧めていること。

クリスは27年間、銀行コンサルティングに従事してきました。彼は、現在起こっている出来事をインターネットバブルの枠組みではなく、電信業界が回路交換ネットワークからパケット交換ネットワークへ移行した過程として捉えています。これは20年以上にわたる基盤となるレールの彻底的な再構築であり、利益の分配を静かに決定しました。

• BCGのモデル：2035年までに、通貨、資産、決済がプログラマブルになることで、銀行の収益の最大15％と利益の30％がリスクにさらされる。
• Chrisは同じパターンを二度見ている（インターネット、新興銀行）：「私たちは短期的にはそれらを過大評価し、長期的には過小評価する。」
• 開かれた問題は方向ではなく、速度、そして「最終的に誰が支払うか」である。

どうするか：「トークン化は本当か？」と問うのではなく、「私たちのどの収益源が置き換えられるRailsの上に座っているのか？」と問うべきだ。

暗号資産の先住民の夢は、即時で1筆ずつの決済である。しかし、実際に預託機関を運営している人物は、この数学は成り立たないと語る——彼女が証明に用いた数字は、この会話全体で最も現実を突きつける部分だった。

米国市場だけでも115兆ドルの資産があり、毎年40兆ドルの証券が決済されています。この数字を理解するため、私は一兆がゼロいくつあるかをGoogleで調べる必要がありました。」——ナディーン・チャカル

「私たちは効率が高く、98%の取引を相殺しています。地球上には、すべての資金をリアルタイムで完全に決済するのに十分なお金が存在しません。」——ナディーン・チャカル

• ネット化により、総義務の98%が圧縮されました。完全な原子化決済には、世界の利用可能な流動性を上回る前期資金が必要です。
• DTCCの設計選択：デジタル株式と従来の株式は同じCUSIPを共有し、流動性は従来のレーンと新しいレーンの間で分断されません。
• 新しい軌道は旧軌道を置き換えるものではなく、補完するものです。「私たちには今日に至るまで55年かかりました。」

どうするか：トークン化ソリューションが原子化決済を最大の売りにしている場合、相殺処理はどうなるか尋ねてみましょう。答えられなければ、それはインフラではなくデモです。

小売株式のトークン化は忘れよう。三人のゲストは、金融の同じ地味な分野、担保とリポに目を向けた。

「現在のトークン化における最大のスーパーアプリは、コラテラルを中心に構築されています。ネットワークの速度で資金を移動し、時価評価をほぼリアルタイムで行う能力により、資本の占有と資金コストを大幅に削減できます。」——Nadine Chakar

• 毎日、数兆ドルのデリバティブ証拠金が取引相手間で移動しており、米国債レポ市場だけでも1兆ドルを超えている。
• これらの市場は非常に集中しています。「15〜20の取引相手が膨大な取引量を牽引しています」（Roy）。わずか数社が合意するだけで、市場全体を逆転させることができます。
• 7×24の市場はリスクそのものを変えた：週末の危機は、月曜日までポジションをカバーするのを待つことを意味しなくなった。
• スナップラウンドの結論：規模化の優先順位として、担保・買い戻しとファンド配分のどちらを先にするかという質問に対し、ロイは迷わず「担保と買い戻し」と答えました。

やり方：トークン化株式のニュースではなく、日中のリポとトークン化担保の取引高を追跡してください。フライホイールの真のスタートはここにあります。

BCGの予測は、私たちが追跡してきたすべてのトップコンサルティング会社の中で最も楽観的でした。そのため、私は直接Chrisに、どのようにその結論に至ったのかを尋ねました。彼の回答は予想外に率直でした。

「これは10年後の16%なのか、8%のようなものなのか、真剣に議論することができます。私たちは水晶球を持っていません。私はそれに若干の割引を適用します。これは絶対的な真実ではありませんが、16%は決してあり得ないわけではありません。」——クリスチャン・シュミット

• メカニズム：2035年までに、実世界資産の約300兆ドルの16%がトークン化され、テールは指数的に成長し、資産カテゴリごとの浸透率に差が出る（債券と商品は高め、ネイティブなトークン化株式は低め）。
• 今日の段階では、各段階が1つの数量級の差があります：暗号資産は兆単位、トークン化された通貨は約3,000億、トークン化されたRWAは300兆に対して四捨五入の誤差に過ぎません。
• ナディーンの反論は非常に示唆的だ：「今後数年で1兆ドルあれば十分です……7兆ドル、80兆ドル、100兆ドルかは実際のところどうでもいい。」勢いが重要で、点推定は重要ではない。

どうするべきか：その数字について議論するのではなく、そのシナリオを使いなさい。もし本当に16%が発生した場合、あなたのトレードのROE、ネットスプレッド、ファンド運用にどのような影響があるのか？这才是BCGが実際に販売している練習である。

すべてのチェーンが標準になりたいと考えている。DTCCは立場を決めず、その拒否自体が戦略である。

顧客は気にしない。だから最終的に、これらのすべての複雑さを顧客から隠してくれる機関が真に勝つことになる。

• DTCCはCanton、Stellar、Besu上で既に上線済み、または構築中であり、これらの上に調整層を重ねることで、資産がチェーン間を移動しても流動性やデータが分断されないようにしています。
• 難しいのは決済ではなく、データである：各チェーンはデータの処理方法が異なり、複数のチェーンにまたがるApple株の配当、利子、企業行動を処理するには依然として人が必要である。
• ロイの最終形：共有標準によって結ばれたマルチチェーンの世界、「ある1つのチェーンがすべてを制覇する」のではない。

方法：どのようなデジタル資産戦略においても、「どのチェーンを赌けるか」（非特定）と「構成を赌けるか」（構造的）を分けて考えましょう。後者が持続的な利益の源です。

報告の中で最も議論が少ないが、銀行の実際の運用方法に最も深い影響を与える可能性のある章：AMLチェック、送金限度額、凍結権限が、取引後のプロセスからトークン自体に移された。

今日オフラインで完了していた多くのリスクプロセスを、今ではコードに統合できる……「設計がリスクである」という概念を、あるインフラのコアに組み込むことができる。」——Roy Choudhury

• DTCCのトークンは「コンプライアンス意識」を備えています：ホワイトリスト、ブラックリスト、リスクロジックはスマートコントラクトに組み込まれており、後からのパッチではありません。
• 新たなリスクカテゴリが登場：スマートコントラクトリスク、ネットワークリスク、量子リスク——BCGとDTCC/Euroclearはこれらを公式なリスク分類法に組み込み始めている。
• クリスは率直に保留：コードはルールを厳格に適用するが、危機には裁量が必要だ。「ここではそれがコードに組み込まれているが、私はこれが完全に解決されていないと考えている。」

どのように行動するか：あなたがトークン化インフラを構築または調達している場合、たった一つの質問だけを問うべきです。危機の際、人間の裁量権はどこでシステムに再び導入されるのでしょうか？まだ誰も完全な答えを出していません。

懐疑派の主張は自分で書けるが、ゲストたちはその大半を代わりに書いてくれた：10年間の「プレスリリースによるイノベーション」、トークン化されたRWAはまだその吸収する資産プールの1万分の1にも満たない、顧客採用は「初期段階」と認められている、BCG自身の著者でさえ、その見出しの数字は半分に修正される可能性があると述べている。銀行にはさらに大きな火災警報がある：Royが見たほぼすべての取締役会の議題において、AIの優先順位はデジタル資産よりも高い。

しかし今週、その論点はその核心を静かに後退させた。議論の焦点は、トークン化が可能かどうかではなく、システムの核心が動くかどうかだった。7月15日、115兆ドルを預かる預託機関は、SECが認可した規制の余地（regulatory runway）の上で、ウォールストリートの最大手複数機関と実際のトークン化取引を完了した。世界の金融で最も深く、最も保守的なノードが軌道を変更した今、「様子見」は安全な選択肢ではなく、最も高価な選択肢となった。

インフラの問題はすでに解決しました。まだ価格に反映されていないのは、スケジュールだけです。