7月27日、市場の注目を集めた科创板史上最大のIPO（新規公開株式）であるChangXin Technologyが正式に上場し、時価総額は直ちに3兆元に達して、A株市場で時価総額最高の上場企業となり、同時にA株市場史上最大のテクノロジー企業となった。
長鑫科技の設立背景は、「506」というコードネームの国产DRAM（動的ランダムアクセスメモリ）チップ開発計画に始まる。これは、国際市場における米国・韓国の記憶体大手の長期的な独占を打破し、国产記憶体チップの突破口を開くことを目的としていた。合肥の国営資本が資金を提供し、兆易創新の会長である朱一明が技術を提供するという協力モデルのもと、両者はすんなり合意した。その後、長鑫科技は研究開発および生産拡大の過程で、数十の投資機関から実質的な資金支援を受けた。2018年のエンジェルラウンドから2025年6月までに、長鑫科技は合計9回の資金調達を完了し、累計で数百億元の資金を調達した。招股書署名日時点では、その背後には60名の株主が存在している。十年にわたる忍耐強い育成と支援を通じて、これらはすべて、現在の国内第1位、世界第4位の国产DRAMチップ大手を支え、築き上げた。
チャンシン科技が資本市場に顺利に上場したことで、最も早くかつ最も確実に大口投資を行った合肥の国営資本、九回の資金調達およびIPO戦略的投資段階で継続的に支援した各資本、そして朱一明を代表とする創業チームが、チャンシン科技の上場祝賀の背後で最も重要な三つの株主となった。
その中で、最も早く長鑫科技に大口投資し、最大出資者となった合肥国資が最大の勝者となり、評価益は1兆元を超える見込みで、これは合肥市の2025年GDP（国内総生産）の70％に相当する。地方政府がハードテクノロジーを支援する合肥モデルは、業界のベンチマーク事例となった。長鑫科技の創業チームも人生で最も輝かしい瞬間を迎えた。長鑫科技の創設者で会長の朱一明を含む10人の取締役および上級管理職の一人当たりの資産は1億元以上となり、長鑫科技の上場初日の終値に基づけば、朱一明の資産は779億元に達する。また、2期にわたる従業員持株計画を実施し、長鑫科技は合計6,760回分の株式を社内の経営人材、事業の骨幹、核心技術者、生産現場の重要なポジションの従業員に付与し、多くの従業員が長鑫科技の上場により千万富翁となった。
合肥国资および創業チームを除き、長鑫科技のその他の株主もすべて大きな利益を得た。IPO前、長鑫科技は60の株主を有し、国家大基金二期や国調基金二期などの国家系資金のほか、アリババ、テンセント、小米などの産業資本、国寿投資や人民保険資本などの保険資金、および燕創資本、招商局資本、恒旭資本などの市場化投資機関が含まれていた。IPO段階では、長鑫科技はさらに30の戦略的投資家から強力な支援を受けた。その中で、アリババグループは複数のラウンドの資金調達および戦略的割当に参加し、合計で30億株以上を保有し、保有比率は約4.51％に達した。上場初日には、その保有株式の時価総額は約1500億元に達した。
7月27日上場の前夜、長鑫科技は上海で「長鑄十年、鑫啓未来」と題した上場前感謝レセプションを開催した。現場の関係者によると、戦略的投資家や産業パートナーを含む約300名以上の来賓が参加した。朱一明は現場で長鑫科技の創業の歩みを振り返り、会社設立当初、国際大手との間には大きな技術的格差があったと語り、長期的な資本支援と国内外の技術チームによる継続的な開発努力により、中国本土でDRAMの規模生産を実現したと述べた。また、10年間着実に支えてくれた長鑫の株主たちに感謝の意を表した。
「晚宴の雰囲気は非常に活気に満ちており、多くの株主が参加しました。皆、長鑫が十年にわたる努力で得た発展成果を十分に評価し、今後の企業の成長可能性に期待を寄せるとともに、上場後の資本市場でのパフォーマンスに大きな期待を寄せています。」と、晚宴に参加した人物は『財経』に語った。
合肥国有資本が採用する「長期的な支援、早期投資、ハードテクノロジーへの投資、産業連携」の支援モデルは、地方国有資本がハードテクノロジーの発展を支援するための模範的な事例である。これは、現在の中国の資本市場で強く推進されている「技術・産業・資本」の良性循環と非常に一致しており、技術革新を支援し、中国経済の質的成長を促進する資本市場のロジックを実現している。長江商学院金融学教授でエグゼクティブエデュケーションプログラム副院長の周春生氏は『財経』に対して、「合肥国有資本は技術の自立と強化を核心目標とし、企業が完全な産業サイクルを完了するまで伴走する意欲を持っている。このような『忍耐ある資本』は、ハードテクノロジー企業にとって最も希少なリソースである」と語った。
国寿投資は2020年、業界がサイクルの底辺にあった際に投資を開始し、Aラウンド後の評価額はわずか300億元余りだったが、数年を経て、この投資のリターンは非常に顕著であった。私たちは常に国家の産業政策と科技支援の方向性に沿って、科技创新ファンドと二酸化炭素中立科技ファンドを設立し、ハードテクノロジー分野に重点的に投資してきた。長鑫科技への投資はそのトレンドの始まりであり、保険金融業界全体がすでにハードテクノロジーの支援へと明確にシフトしている。中国人寿傘下の国寿投資は2020年の長鑫科技Aラウンド資金調達に参加した。状況を把握する国寿投資関係者があるメディアに語った。
合肥国資が大口投資
長鑫科技が国内第1位、世界第4位のDRAMチップメーカーへ成長できた背景には、これまでの複数回の資金調達におけるIPO前株主、特に合肥国資の支援があり、同社は最も早くから最も多くの株式を保有している。
「記憶チップは典型的な資本集約的・技術集約的かつ長期サイクルの産業であり、初期投資が大きく、量産までのスケールアップに時間がかかるため、短期資金だけでは0から1までの全サイクルのリスクを担うのは非常に困難です。合舟能源は長鑫の発展過程において単に資金を提供しただけでなく、長期的で継続的な資本支援を提供し、資金調達、人材、サプライチェーンリソースを連携させることで、企業が初期建設と量産スケールアップの段階を乗り越えるのを支援しました。」耀途資本の共同創設パートナーである楊光は『財経』に語りました。
長鑫科技の設立の経緯を振り返ると、2016年6月13日、合肥国営資本傘下の合肥産投が144億元、朱一明傘下の兆易創新が36億元を出資し、合計180億元を長鑫科技第1期工場建設の初期投資として投入し、長鑫科技は正式に設立された。その後、合肥国営資本は長鑫科技の設立後も一貫して資金を投入し、DRAMチップの研究開発および生産拡大に巨額の投資を支援した。IPO発行後時点での概算によると、合肥国営資本は合肥清輝集電（130.4億株保有、株式比率19.5％、第1大株主）、合肥長鑫集成（70.48億株保有、株式比率10.54％、第2大株主）、合肥産投壹号（11.11億株保有、株式比率1.66％、第7大株主）、合肥建長股权（9.013億株保有、株式比率1.35％、第11大株主）、合肥産投高成長（0.38億株、0.057％）などの複数の主体を通じて、合計約221.38億株を保有し、合計株式比率は約33.1％となり、長鑫科技の最大の株主となっている。
チャンシンテクノロジーのIPOが順調に実現し、合肥国資は10年間の支援の末、ついに収穫期を迎えた。チャンシンテクノロジーの上場初日の終値1株49元に基づくと、合肥国資が保有するチャンシンテクノロジーの株式の時価総額は1兆元を超え、1兆847億6千万元に達した。
注目すべきは、公式データによると、合肥市の2025年全年のGDPは約1兆4210億元であるということです。これは、長鑫科技への1件の投資で得られた収益が、合肥市の年間GDPの約70％に相当することを意味します。
長鑫科技の上場当晚、合肥国営資産に属する三大プラットフォーム企業の一つである合肥産業投資グループは、長鑫科技の上場について声明を発表した。合肥産業投資グループは、2016年に合肥市委員会および市政府の決定・配置に基づき、長鑫科技へ投資し、同社が中国最大規模で、技術的に最も先進的かつ最広範なDRAMの研究開発・設計・製造一体化企業となることを支援したと述べた。今後、合肥産業投資グループは長鑫科技の発展を一貫して支援し、合肥市が世界に影響力を持つ集積回路産業の高地となるよう共に尽力する。
朴拙資本のエグゼクティブ・パートナーである苗天一は『財経』に対し、「合肥の地方国営資本は、長期間の忍耐ある資本として長鑫科技に参入し、ハードテクノロジーの0から1への成長を支えている。これは、地方産業誘致と技術自立戦略が結びついた国内の典型的なモデルである。」と述べた。地方国営資本は短期的な財務リターンの追求を離れ、都市産業クラスターの構築やサプライチェーンの安全を核心目標とし、記憶製造という重資本・長周期・高損失の初期リスクを引き受けることで、市場化された財務資本が投資をためらったり、長期間の研究開発の登攀期を耐えきれなかったという課題を補完している。しかし、このモデルは地方財政や産業分析能力に極めて高い要求を課している。
南開大学金融発展研究院院長の田利輝氏は『財経』に対し、「合肥国営資本モデルの核心は、短期的な利益追求の発想を排し、『忍耐ある資本』として企業が技術開発や生産能力の拡大などの高リスク段階を乗り越えることを支援することである。単なる資金供与とは異なり、合肥は厳密な産業セクター選定、産業チェーン資源の連携、段階的な動的資金投入を通じて、資金効率を確保しつつ行政による市場価格決定への干渉を回避している。」このモデルの成功の鍵は、国営資本を「支配株主」ではなく「戦略的投資家」として位置づけ、企業の市場化された経営を尊重しつつ、産業連携を通じて技術の外部効果を拡大することにある。
しかし、各分野の専門家は、合肥国有資本の投資モデルを単純に模倣することはできないと注意を促している。
地方の国営資本がハードテクノロジーを支援することは必要だが、このモデルが成り立つにはいくつかの前提条件がある。政府は忍耐強い資本や産業エコシステムの組織者として機能するのが適しており、技術路線や製品、経営判断は依然として専門チームに委ね、顧客と市場の検証にさらされるべきである。このモデルを模倣できるかどうかは、資金や政策を単にコピーするかどうかではなく、その地域に産業基盤があり、専門的な意思決定能力があり、適切な人材が蓄積されており、企業がサイクルを乗り越えるのを支える力があるかどうかにかかっている。そうでなければ、同質化した誘致活動や重複投資に陥る可能性もある。」と楊光は述べた。
田利輝は、合肥モデルを盲目的に模倣するリスクに注意するよう警告し、ハードテクノロジーへの投資は地域の産業基盤と専門的分析能力と一致させる必要があると指摘した。技術的理解と出口戦略の設計が欠けていれば、「投資するだけで撤退できない」状況に陥りやすい。合肥の経験は、地方の国営資本が単なる「出資者」ではなく、産業エコシステムの「建築家」となるべきであることを示している。
周春生も、合肥モデルは多くの利点を有する一方で、模倣が極めて困難であると認識している。投資にはリスクが伴い、失敗により損失が発生した場合、責任の範囲はどのように定義されるべきか？適切な尽職免责・容錯メカニズムが整備されていないと、リスクを負う意欲のある国営投資家を育成するのは難しいが、容錯を過剰に強調すれば、モラルハザードを招くおそれがある。
「合肥モデルはBOEから始まり、10年間継続されました。多くの地方政府は10年間同じことに取り組み続けるのは難しく、単に資金を投入するだけでは実現できません。そのため、他の地域で模倣するのは困難です。今後、都市の産業発展には差が生じ、基盤が良い都市はさらに強くなるでしょう。」と、ある投資銀行関係者が『財経』に語りました。
各資本が継続的に投入
実際、合肥国資の強力な支援により長鑫科技プロジェクトは開始されたが、継続的な資金投入を要する重資産型記憶チップ業界であり、特に数年前のサイクル底値期には全業界が広範にわたり赤字に陥ったため、合肥国資のみではこの国内チップ開発計画の成功的突破を支えるには不十分だった。長鑫科技が資本市場に上場できた背景には、その後の複数のラウンドで数十の機関および産業資本が支援を提供したことが不可欠である。
長鑫科技は2018年から天使ラウンドの資金調達を開始し、2025年6月のIPO直前までの8年間で合計9回の資金調達を実施し、累計資金調達額は数百億元に達した。IPO直前時点で、長鑫科技の株主は合計60社であり、その中には国家大基金二期、国調基金二期などの国家系投資機関、アリババ、テンセント、小米などの産業資本、国寿投資、中国人民保険資本などの保険資本、および燕創資本、基石資本、恒旭資本などの市場型投資機関が含まれている。
注目すべきは、長鑫科技のIPO前の資金調達の大部分が国営系機関によるものであるということだ。「長鑫科技の資金調達初期段階で、多くの国営系機関が国家のハードテクノロジー支援の呼びかけに応じ、長鑫科技が赤字だった時期に毅然として参入した。今となって見れば、当時の投資は完全に正しかったことが証明された。」と、業界関係者が『財経』に語った。
中国保険集団傘下の国寿投資は2020年、長鑫科技のAラウンド資金調達に参加し、IPO前までに長鑫科技の4.76億株を保有し、IPO前の総株式の0.79%を占めていた。状況を把握する国寿投資の関係者によると、「当時の最も大胆な予測でも、現在の繁栄とは大きくかけ離れていた。現在の株価では、この投資は約50倍のリターンをもたらしている。」
当時の長鑫科技への投資背景について、国寿投資の関係者は『財経』に次のように語った。「当時、国家はすでに金融が実体経済を支援する政策を明確に打ち出し、ハードテクノロジー分野が重点的に支援される方向となりました。当時、国内のチップ産業は0から1への構築段階にあり、自立・コントロール可能な産業への要請が非常に顕著でした。当時、DRAMチップ分野で技術的突破を成し遂げられる企業は極めて稀であり、長鑫科技は合肥市政府の強力な支援のもと、すでに4年間安定して運営され、堅実な技術蓄積と量産経験を積み、市場による十分な検証を受けていました。国産代替への大きな要請と産業発展の機会が重なり、投資への自信を確固たるものにしました。」
2021年、DRAM市場が国際大手に長期的に支配され、半導体の国産化の道筋がまだ明確でない状況下で、私たちは寧波県市区の国営資本や地元民営資本の支援を受け、長鑫科技に13.2億元を投資し、この投資は当社史上最大の投資となりました。」と、2021年に長鑫科技のBラウンド資金調達に参加した寧波燕創のパートナーで投資責任者である郭成威は『財経』に語った。「この決定を支えたのは、長鑫科技が中国のDRAMをゼロから生み出すという歴史的ブレイクスルーを実現する先駆者であるという強い認識でした。」
長鑫科技への投資の具体的な理由について、郭成威は以下の4点を挙げた。第一に、DRAMチップ市場の拡大可能性が大きいこと。第二に、長鑫科技は国内で少数の汎用DRAMの規模生産を実現した企業であり、国産代替の大きな機会が存在し、国家および地方の産業資本の支援も加わって、彼のハードテクノロジーへの長期投資戦略と一致していること。第三に、長鑫科技は堅実な技術力と産業化能力を備えており、商業化の道筋が明確であること。第四に、企業ガバナンス構造が適切で、経営チームの能力が高く、合肥国営資本や国家大基金などの支援のもと、朱一明をリーダーとする核心技術・経営チームが、政府投資のバックアップと市場化された経営能力を兼ね備えたガバナンス構造を構築し、産業誘導と市場メカニズムの優先的統合を実現していること。
2021年に長鑫科技のBラウンド資金調達に参加した招商局資本は、2021年に長鑫科技へ戦略的投資を行い、継続的な資本および産業リソースの提供を通じて、長鑫科技が重要な技術を突破し、生産能力を加速して向上するのを支援した。招商局資本は、長鑫科技と共に先進的な生産能力の拡張および次世代記憶技術の開発を推進し、長鑫科技のグローバルな産業競争力の強化を継続する。
証券系資本である華安証券のプライベートエクイティ子会社である華安嘉業は、専用ファンドによる直接投資とマザーファンド方式を通じて長鑫科技に投資した。同社は「華安嘉業は、国家の半導体自立戦略と安徽地域の産業クラスターの優位性を基盤に、長距離走的な支援を通じて長鑫科技が業界のサイクルを乗り越えることを支援し、国产DRAM産業の突破を力強く後押しするとともに、ファンド価値と産業価値の両方を実現した。」
長鑫科技の上流・下流産業チェーンに関連する産業資本も次々と長鑫科技に投資している。
その中で、アリババグループは長鑫科技最大の外部投資機関の一つであり、その子会社であるアリババクラウドは上場直前の最終Pre-IPOラウンドで1株2.63元の価格で61億元を投資し、当ラウンド最大の産業投資家となった。IPO後、アリババクラウドは23.19億株を保有し、保有比率は3.47％で、長鑫科技の第6大株主となっている。また、アリババネットワークは6.76億株を保有し、保有比率は1.01％である。さらに、アリババグループは子会社のアリクラウド飛天を通じて長鑫科技のIPO段階での戦略的割当に参加し、0.18億株を割り当てられた。これにより、アリババグループの合計保有株数は30.13億株となり、保有比率は約4.51％に達した。上場初日の終値1株49元を基に計算すると、アリババグループの保有資産価値は1476億元に達する。
「長鑫科技は、過去10年間で世界で唯一大規模量産を実現した新興DRAMメーカーであり、海外企業の技術的独占を打破した。その技術的希少性、車載規格ストレージおよびスマートカーサプライチェーンとのシナジー価値が、恒旭が大規模投資を決断した核心的なロジックである。」と、2021年に長鑫科技のBラウンド資金調達に参加した恒旭資本は述べている。恒旭資本は、上海汽車集団（国営企業）が市場化改革を通じて設立したプライベートエクイティ投資機関である。
IPO段階に入り、長鑫科技は30の戦略的投資家から強力な支援を受け、ロックアップ期間は12か月から36か月である。その中で、国家チームの主な代表として、全国社会保障基金理事会が運営する36の製品が75億元を購入し、国調ファンド二期が1億元を購入し、国家チームの合計購入額は76億元となり、戦略的割当総額の5割以上を占めている。中国人民財産保険、中国生命保険、中郵生命保険、泰康生命保険などの大手保険資金も含まれている。長鑫科技の戦略的投資家には、中微半導体、拓荆科技、澜起科技、滬硅産業などの半導体企業を含む複数の産業チェーンパートナーも含まれている。下流エンドの産業チェーン戦略的協力企業も参加しており、阿里雲飛天、上海灝裕情報（テンセント）、深圳三快ネットワーク（メイツアン）などのインターネット企業、武漢壹捌壹零（小米）、伝音控股などの消費電子企業、蔚来動力、奇瑞汽車などの自動車企業が含まれている。
その中で、NIO Powerは1億5800万元を出資し、ロックアップ期間は18か月です。NIOの工場も合肥に所在し、長鑫科技の工場から数百メートルしか離れておらず、長鑫科技のDRAMにおける基盤戦略パートナーです。両社は現在の車載規格LPDDR4XおよびLPDDR5X製品について戦略的協力を展開します。7月26日夜、NIOの創設者であるLi Binは長鑫科技のIPO前感謝レセプションに出席し、長鑫科技との協力について「現在の協力は順調に進んでおり、長鑫科技との協力はNIOのサプライチェーンの安定性に寄与しています」と述べました。
創設チームが主導
合肥国资およびその他の資本に加え、長鑫科技の背後には、朱一明を核とする創業チームという重要な株主力が存在する。株式構造が分散され、実質的支配者がいない状況下で、彼らは会社の経営主導権を有している。
IPO前、朱一明を含む10名の取締役および役員は、合計で20.12億株を保有しており、それぞれの保有株式数は380万株を超えております。
招集書によると、 ChangXin Technologies は上場前に2期の社員持株プランを実施しました。第2期では、ChangXin Technologies の取締役会が、朱一明氏の国内DRAM産業への10年間にわたる貢献を称えて、15.36億株を付与し、付与価格は1注册资本あたり0.108元でした。
朱一明合計で15.9億株を保有し、同社取締役で社長、コア技術者である曹堪宇は2.12億株、執行副社長の朱文菊は0.53億株を保有しており、三人の保有株式数が上位三位を占めている。上場初日の終値1株49元を基に計算すると、上記十人の保有株式の時価総額は約986億元に達する。朱一明の個人保有株式の時価総額は779億元に達する。また、朱一明は自ら約束し、長鑫科技の上場後3年を経過した10年間の期間中に、保有する7.68億株を従業員インセンティブに充当し、会社のコアスタッフを励起する。
公的な情報によると、朱一明は1997年に清华大学物理学科を卒業後、米国ニューヨーク州立大学で電子工学の修士号を取得し、その後シリコンバレーでメモリーチップの開発に従事した。2005年、朱一明は中国に帰国し、メモリーチップ設計会社の兆易創新を設立した。2016年、合肥市の国営資本の支援のもと、長鑫科技を設立し、2018年に兆易創新の総経理職を辞任して長鑫科技の発展に専念した。
長鑫科技が設立された当初、国内のDRAM産業は完全な空白状態だった。サムスン電子、SKハニックス、マイクロン・テクノロジーの3社の海外大手はすでに10ナノメートル級のDRAMを量産段階に進めていたが、長鑫科技はキーデンダの残された古い技術フレームワークに頼ってスタートしなければならず、技術面で2世代以上の差があった。朱一明は長鑫科技を率いて段階的な改良ではなく、「世代飛び開発」の道を選び、第1世代から第4世代のプロセス技術プラットフォームへの量産を直接実現した。
長鑫プロジェクトが成功した背景には、国産代替の機会などの天時地利に加え、より重要な要因として「人」が存在する。朱一明を代表とする起業家精神は、長鑫科技の発展に不可欠である。戦略的視野、献身的な姿勢、そして重要な節目での戦略的判断は、長鑫の急速な立ち上げと発展に深く影響を与えた。前述の国寿投資関係者は『財経』に、長鑫の初期段階で朱一明は知的財産権を非常に重視し、奇夢達の関連IPを基盤として早期に多数の防御特許を布局したことが極めて重要だったと語った。また、彼は業界内で豊富な経験を持つ技術チームを結集し、その人材を合肥に安定して留めることに成功した。これは非常に難しいことである。これらの優秀な人材が残り続けたのは、朱一明自身の呼びかけ力と影響力によるものである。人材構築への長期的な投資と深掘り、そして業界トップレベルの人材を継続的に引きつけることこそ、同社が成功した重要な理由である。
「彼らは非常に頑強で、起業の原点と情熱を強く持っています。チームのコアメンバーは多くが業界で長年経験を積み、産業の最前線に長く根差し、DRAM技術の開発と量産実現に取り組んできました。業界の低谷期にも孤高を守り抜くこの姿勢は非常に稀有であり、技術力、実行力、戦略的視野を兼ね備えた成熟したスタートアップチームです。」と、その国寿投資関係者は『財経』に語った。
郭成威は『財経』に対し、長鑫科技の経営チームは印象的だと述べた。まず、強い産業への国への情熱を持ち、長期主義を貫き、国内ストレージの技術開発に没頭し、短期的な得失を気にしない堅固な姿勢である。次に、専門能力が優れており、コアメンバーは世界中の半導体業界での豊富な経験を持ち、技術開発、工場運営、市場拡大の能力を兼ね備えている。最後に、現実的で誠実な姿勢を持ち、視野が広く、困難やリスクを客観的に捉え、人材のインセンティブを重視し、コアチームと十分に結びついている。同時に、追いつく者としての清醒な姿勢を保ち、技術と事業を着実に布局している。これは「戦略的」に長期的に支援すべき実業チームである。
合肥国资、朱一明创始团队および数十の機関資本が長鑫科技の上場を支援したことに伴い、同社に実質的支配者がいないという問題が注目を集めている。長鑫科技の副社長兼董事会秘書の袁園は、上場ロードショーで、上場後は株式構成がさらに分散され、上位5大株主の保有比率はいずれも30％を超えないこと、単一の株主が50％を超えて保有する者は存在しないこと、上場後も同社は実質的支配者を有しない支配構造を維持すると述べた。
合肥国资、会社の創設チーム、機関および産業資本の三方のうち、誰が長鑫科技の今後の最終的な方向性を決定できるのか？ 現在のところ、長鑫科技の最大投資家である合肥市国资委および合肥市経済技術開発区国资委は、財務投資者としての役割を主に果たしており、両者は合肥清輝集電および長鑫科技の実質的支配権を求めていないと明言している。また、朱一明は合肥清輝集電の執行パートナーであるが、同社を実質的に支配することはできない。
長鑫科技の実質的支配者不在の状態は、同社の第1大株主である合肥清輝集電パートナーとの間の権力のバランスに関する合意と密接に関連している。長鑫科技は、合肥清輝集電の権力バランスメカニズムが、合肥の2つの地方国営プラットフォームが「技術の自立と強化を目標とし、支配権の取得を目的としない」という投資の原点と一致しており、経営チームの経営主導権を重視していることを示している。
周春生は『財経』に、長鑫科技の「実質的支配者なし＋国営資本と創設チームによる権力のバランス」というガバナンス構造は、大規模なハードテクノロジー分野における国営資本の出資モデルの革新であり、本質的には国営資本の戦略的要請とチームの経営主導権のバランスを取っていると語った。周春生は、上記のバランスメカニズムの利点を次のようにまとめた：国営資本は行政的介入の代わりにリソース、信用、戦略的支援を提供し、創設チームは技術と経営の主導権を握る。これにより、国営資本が「安定の錨」として機能し、市場の「原動力」が活性化され、従来の国営企業が抱える効率低下を回避できる。
苗天一は『財経』に、上記のモデルには4つの利点があると語った。第一に、戦略権と経営権を分離し、国営資本は産業の安全と大規模な投資を担い、日常的な経営や技術路線には干渉せず、創設チームの主導権を確保し、短期的な政績が長期的な研究開発に干渉するのを防ぐ。第二に、複層のパートナーシップによるバランスを実現し、単一の主体が第1大株主の投票権を掌握できないようにし、一方的な干渉を抑制し、ガバナンスの市場化を促進する。第三に、リスクとリターンを結びつけ、国営資本が周期の底辺リスクを引き受ける一方で、経営陣は業績と長期的な株式収益を連動させ、リスクを共有し利益を共有する構造を形成する。第四に、IPOへの適合性を確保し、国営資本の権限と責任の境界を明確にし、資産の価値維持・増加と科学技術企業の市場化された運営を両立させる。
しかし、このメカニズムにはリスクも内在している。周春生は、ストレージ業界は強い周期性などの特徴を持ち、価格調整や生産能力の調整などの迅速な対応を要する経営判断が、複数の合意形成メカニズムによって制約され、機会を逃す可能性があるとまとめた。業界が下落期に入ると、意思決定の効率性の弱みがさらに顕著になる。今後、業界が成熟期に移行した際には、国営資産の価値維持・増大や産業の安全保障という要請と、経営チームの市場拡大や短期業績志向の間で段階的な対立が生じやすく、バランス構造が内部消耗に発展する可能性があり、ガバナンスの安定性に影響を及ぼす。
苗天一によると、実質的支配者がいない構造では、悪意のある買収や外部資本の駆け引きに直面した際に防御の中心が欠けており、株式の安定性は関係者間の長期的な默契に依存している。多様な主体の要望はそれぞれ異なり、長期的な調整によりガバナンスコストが上昇する。複雑な多重構造により、株式の穿透と権限・責任の透明性がさらに難しくなる。
本文は微信公衆アカウント「読数一斉」（ID：dushuyizhi007）より、著者：康国亮、張建鋒