株式と金の上昇の中でBitcoinが横ばい

原文作者：Glassnode

原文編集：AididiaoJP、Foresight News

世界市場は次々と新高値を更新しているが、ビットコインは動じない。今回のレポートでは、この「静止」に焦点を当てる。市場がほぼ眠っている状態での盗難、不安ではなく退屈から積み上がった底値シグナル、そして「動かない」と価格に織り込まれたオプション市場が、感情的には些細な変化にも過敏に反応している状況について。

• 株式と金が急騰し、原油は大幅に再評価されて下落、ビットコインはほとんど動いていない。
• 594枚のBTCが盗まれ、眠っていたコインの動きは盗難量の200倍に達したが、価格は両者に無関心である。
• 底値シグナルは投げやりではなく、粘り強く構築されているが、これまでの各熊市における真の底値にはまだ到達していない。
• 過去2年間の機関の買いは、まだ逆方向に動いている。
• オプション価格は両方向とも大きな動きがないが、感情は小さな値動きごとに反転している。
• この深さの圧縮は歴史的にほぼ常に上方向のブレイクアウトを伴ってきたが、今回は需要エンジンがまだ起動していない。

主要市場を同じ座標軸に、ゼロを基準にして表示すれば、今週の動きは一目瞭然だ。两大株価指数はいずれも記録を更新し、金も同時に上昇したが、原油は日曜日の取引開始時に格下げ懸念のニュースにより供給リスクプレミアムが一気に消え、大幅に安値スタートとなった。ビットコインは週末でも取引される唯一の資産だが、先週の報告で残された水準をやや下回っており、S&P 500より4パーセント以上遅れている。本報告の主役以外のすべての資産が動いている。以下では、その理由を解明しよう。

株式市場の動向はFOMCに懸かっている。7月29日、米連邦準備制度理事会は金利を据え置き、市場の最初の反応は売却だった：S&Pは今夏の最低水準で終了し、株式市場のパニック感情も頂点に達した。しかし、再評価にはたった1営業日しかかからなかった。恐怖がこの速さで薄れるのは、2009年以来10回しかなかったレベルだ。決議から4日後、指数は7737ポイントで終え、6月以来の過去最高を更新し、同日、欧州ストック50も自身の記録を更新した。鍵はこの順序にある：市場はまず「忍耐」を売却し、一晩眠ってから、4日間で「忍耐」がむしろ好材料であると判断した。

政策を維持することが好材料と解釈されたのは、基盤データが変わったからだ。リーディング経済指標は、1年間の下降傾向を2か月で反転させ、消費者信頼感は2024年初頭以来、最も急激な2か月間の上昇を記録した。中央銀行が動かず、先行指標が改善しているということは、さらなる引き締めリスクが除去され、成長が自ら動く状況を意味する。株式市場はこの点を正確に価格に反映させた。一方、ビットコインはこれらすべてを価格に反映させていない。その静止は弱さなのか、麻痺なのか、今後のデータが答えを出すだろう。

7月31日金曜日の深夜、市場は誰も名指ししなかった圧力テストに見舞われた。25分のうちに、攻撃者はColdcardハードウォレットの5年前の鍵生成脆弱性を悪用し、約500のセルフカストディウォレットから約594BTC（約3800万ドル）を奪い取った。盗難は開始直後に終了したが、チェーン上で引き起こされた反応は数日間続き、今回のサイクルで最も明確なホルダー行動の自然実験となった。

「1年以上復活供給」（少なくとも1年後に再移動されたコイン量）は、その後3日間で約11.9万BTCに急増し、盗難量の200倍となった。エコシステム全体の保有者が、攻撃の可能性のある種子からコインを移動させた。3週間の通常取引量と比較すると、これは孤立したピークである。そのうちわずか約1割が最終的に取引所に到着し、新規アドレス数は3日以内に基準値に戻った。1か月未満保有していたウォレットの供給量はそれ以来40%上昇し、今も上昇を続けている。これは売却や清算ではなく、新しいコールドウォレットへの移行である。

スポット市場では、この出来事についてほとんど反応が見られませんでした。このサイクルで最大規模の旧コインが強制的に移動しましたが、測定可能な販売圧力は発生せず、明確な価格反応も引き起こしませんでした。コアなセルフカストディグループが強奪されたことに無感覚な市場は、活発な買いも売りも存在しておらず、これは次に来るサイクル指標が示す状態そのものです。

退屈中の底値シグナル

ビットコインの底値シグナルは通常、苦痛を通じて訪れる：投降的な売却により利益供給比率が極限まで圧縮され、ボラティリティが急騰する。しかし、今回の場合は退屈な状況で同じ領域に到達した。利益の圧縮はすでに完了しているが、それは数ヶ月にわたる緩やかな下落によって形成され、到達時にはボラティリティは床下而非天井にあった。目的地は馴染み深いが、その道筋は過去の底値には例がない。

ドアの前で、まだ部屋に入っていない

「売手の枯渇定数」（利益供給比率×実現ボラティリティ）について、より明確に説明します。この指標の30日平均は、今回のサイクルの底値付近にあり、過去のすべての底値形成域に入っていますが、これまでの各バブル期の最終的な底値よりも約3分の1高い水準です。この指標はまだドアの前まで来ているだけで、部屋には入っていません。過去のサイクルがテンプレートであるなら、最終的な下落はまだ来ていません。

オービットが逆方向に動作しています

需要側はマッチングの物語である。前回の牛市を支えた機関の軌道——米国現物ETFと企業財務庫——は過去四半期にわたってコインを返却し続けてきた。6月だけでもファンドは約65,800枚のBTCを净流出させ、過去記録中最悪の月間流出となった。一方、2024年末の最良の月間净吸収は218,000枚を超えていた。企業財務庫による購入は継続しているが、その規模はファンドの流出を十分に相殺できるほどではない。どのような底値形成が起きようとも、過去2年間市場を定義してきた構造的買い手の不在という状況の中でしか形成されず、その買い手が再び市場に戻ってくるまで待たなければならない。

リスク回避から防御へ

当社の市場コンパスは、現在の状況を以下のように要約しています：リスク回避領域に約3週間とどまった後、総合指標が防衛領域へ移行し、各入力項目は概ね一致しています。防衛とは、市場の悪化が止まったことを意味しますが、まだモメンタムは生じていません。底値チェックリストの半分はチェック済みですが、残りの半分は同じ欠けている要素、すなわち強制的イベントを待っています。

誰も方向に賭けていない

オプションサーフェスを二つのウィングに分割すると、ビットコインオプションでよく話題になる「恐怖プレミアム」は、むしろ不思議である。上側のインプライドボラティリティは、過去最低レベルの約23％を記録している。一方、下側のインプライドボラティリティは普通であり、前回これより安かったのは2023年8月だった。この非対称性はプットオプションへの買い競争ではなく、コールオプションの買い需要の消失によるものである。上昇分には誰もお金を払っておらず、下落分にもそれほどお金を払っていない。

感情が落ち着かない

同時に、感情が落ち着かない。我々が追跡している最も速いポジション指標である1週間25デルタスケウネスは、现货がほぼ動かなかった1日で単日で8ポイント以上急落した。2週間前、7月の高点では、同様の真空状態が発生し、4日以内に埋められた。短期的な恐怖はわずか数パーセントの変動で繰り返し価格づけられているが、価格づけられたボラティリティレベルは床に張り付いている。この鞭打ちはほぼすべてオプション内で発生している：永続資金レートは長期的な常态に固定されているため、レバレッジは増幅器ではなく、感情が増幅器である。市場は1週間の平穏を購入したが、依然として半年分のリスクに対してプレミアムを支払い続けている。

歴史には見解がある

歴史的には、このような圧縮に対して明確な見解があります。1か月のボラティリティが類似の深さまで圧縮された場合、その解放はほぼ常に上向きに解決します。この基準値は、本期間で最も建設的なデータポイントです。ただし、前提条件があります。過去の圧縮は、需要エンジンがアイドリング状態のまま解決されてきましたが、今回の圧縮は、トレンドが逆転し、最終的な下落がまだ完了していない状態で形成されています。

現在の体制を一言で言えば：圧縮され、ポジションが不足し、グローバルなリスク志向から取り残された市場であり、底値条件は整備されつつあるが未完成である。圧縮により、最終的な動きはあらゆるポジションに対して大きく見えることになり、オプションカーブの前端の即発性により、市場参加者は遅れて追いかけることになる。ETFの継続的なネット流入の回帰、またはボラティリティが圧縮から上に拡張することが改善を確認する。売り手の定数が過去の各熊市で最終的に到達した領域に押し込まれたとき、古典的な底値パターンが完了する。「ゼロに価格付けされ、過剰反応」は安定した状態ではない。