著者：Matt Crosby
編集：白話區塊鏈
ビットコインのネットワークハッシュレートは数ヶ月連続で低下しており、マイニング難易度も記録上最も急激な下落の一つを記録した。通常、この状況は単純だ：経済的に採算が合わなくなったマイナーがマシンを停止し始めた。しかし今回は例外で、上場マイニング企業の株価は近年で最も強力な上昇を示しており、一方でBTC自体は大きな打撃を受けている。過去の各ラウンドでは、マイナーの降伏と価格の圧力は常に同時に発生していたが、今回は両者が分離し始め、市場はまだこの分離が長期的なハッシュレートにどのような意味を持つのかを価格に反映させていない。
時間がない場合は、以下の点をご覧ください：
全网算力は、ビットコインの歴史で最も長く続いているマイナーの降伏シグナルの一つを放出しています。
マイナーの難易度はピークから19.9%低下し、専用マイニングハードウェアの普及以来、3番目に大きな引き下げです。
マイナーが数千枚のビットコインを売却したにもかかわらず、マイニング企業の株式は過去1年でBTCを大幅に上回りました。
BTCで計測されたブロック報酬収入が、記録史上最低の日次水準を記録しました。
過去28日間の1日あたりの手数料収入は、ブロック補助金すらカバーできていない。
マイナーの降伏が実際に発生しています
ビットコインの歴史において、今回のハッシュレートの引き下げよりも長く続いたケースはほとんどない。マイナー難易度も同時に低下しており、これはプロトコルの仕組みが設計通りに機能していることを示している：2,016ブロック、つまり約2週間ごとに、ネットワークは目標難易度を再設定し、ブロックの平均生成時間が依然として約10分になるようにしている。ハッシュ計算に参加するマシンが減れば、目標難易度は自然と低下する。現在、マイナー難易度はピークから19.9%低下しており、ASICがGPUに代わって主流のマイニング機器となって以来、これよりも深い引き下げは過去2回しかない。
図1：マイナーの難易度が過去最高値から19.9%低下しました。
このイベントと期間が類似する比較可能な期間は、わずかに2つ存在し、そのうちより深く下落したのは、中国がビットコインマイニングを全面的に排除した後だった。これは、このようなイベントの中で最も理解しやすいタイプの一つだった：政策によりマイニング機械が即座に停止し、ハッシュレートが一瞬で崩壊した。どの観察者でも次の展開を推測できた——これらの機械は、より安価な電力を探すために、他の場所でネットワークに再接続するだろう。
図2：ビットコインのネットワークハッシュレートは287日連続で低下しています。
なぜ鉱山企業の株式が上昇しているのか
過去1年でBTCは約46%下落しました。しかし、同じ期間中に最大手の上場鉱山企業（Listed Miners）は大幅に上昇し、その中で最もパフォーマンスの良かった企業は430%以上上昇しました。これはこの資産グループが通常示す動き方ではありません。歴史的に、鉱山企業の株式は「レバレッジを効かせたビットコイン」と見なされており、相場が下落するときはより大きく下落し、上昇するときはより大きく上昇する傾向がありました。したがって、このような大きな乖離は非常に稀です。
図3：過去1年間で上場した鉱山企業のBTCに対するパフォーマンス。
これを実際に推進しているのは、AIというナラティブである。長年にわたり、ビットコインと最大規模のAI ETFは同方向に変動しており、一部の段階では相関係数が0.8から0.9に達した。しかし、現在その関係は逆転しており、AIは継続的に上昇している一方で、ビットコインは弱含みである。
ブロック補助金が薄まっています
マイナーは最近、BTCで計測されたブロック報酬の日次収入が過去最低を記録しました。その要因の一部はハッシュレートの低下にあります——難易度調整が追いつく前に、ブロック生成速度が10分より遅くなるためです。しかし、より大きな要因は、プロトコルが定められたルールに従って正常に動作していることです。ブロック補助金は4年ごとに半減し、新規発行されるビットコインがなくなるまで、この半減は継続されます。
図4：BTCで表したマイナーのブロック報酬収入は、新たな過去最低水準まで低下しました。
最初のハーフィング以来、各サイクルで同じ反論が繰り返されてきた：価格が補填するというのだ。つまり、ブロックごとの発行量は減るが、1枚あたりの価値が上がれば、ドル建ての収益は維持できるという論理である。これまでこの論理は確かに成り立ってきた。マイナー収益の活況を示すPuell Multipleは現在約0.75で、これはマイナーの現在の収益が過去1年間の平均の約75％に相当することを意味する。換算すると、現在の1日あたりの収益は約3,000万ドルであり、より長期的な平均は約4,000万ドルである。
誰がこのギャップを埋めるのでしょうか
もう一つの答えは常に手数料であり、最初からそうでした。いずれ区块補助金はゼロになります。そのとき、ネットワークセキュリティの予算は手数料だけで賄われる必要があります。そうでなければ、補助金が消えた際にセキュリティ予算も縮小してしまうでしょう。
図5：マイナー手数料収入が総マイナー収入に占める割合。
しかし、現実にはまだその段階まで遠く及んでいない。マイナーは現在、1日あたり約3,000万ドルの収入を得ており、そのうち手数料の寄与は約20万ドルに過ぎない。言い換えれば、過去28日間の平均手数料収入は、1ブロックの補助金すらカバーできていない。一方、ビットコインネットワークは1日あたり約144ブロックを生成する。将来的に手数料市場がどのような形に進化するかは不明だが、現時点では、手数料がカバーするネットワークセキュリティ予算は、わずか約10分分に過ぎない。
これは何を意味しますか
今日のビットコインは、もちろんまだ安全上のリスクとは言えず、この記事が価格を直接判断しているわけでもありません。しかし、今回の降伏の形態は、過去数回とは明らかに異なっています。マイナーたちは、採掘よりも収益性の高いハードウェアの用途を見つけただけで、この変化が起こっている一方で、通貨価格は下落し、ブロック補助金は縮小し、手数料収入はほとんど改善していません。
バブル期には、誰も新しい悲観的な物語を聞きたいとは思わない。私もこの記事が大体それと同じように読まれることを理解している。しかし逆に言えば、真正に解決すべき問題は、バブル期にこそ真剣に向き合われるものだ。長期的に見れば、マイナーのインセンティブメカニズムは、意識的に設計・修正されるか、あるいは価格の上昇に頼って問題を一時的に隠し続けるしかない。