VanEck CEO：Bitcoinは残るが、多くのトークンエコシステムは消えるだろう

整理・編集：深潮 TechFlow

ゲスト：Jan van Eck（VanEck CEO）

司会：ウィルフレッド・フロスト

メモリーはバブルだが、NVIDIAは守られた – ジャン・ヴァン・エックが半導体の急騰について

ポッドキャスト元：The Master Investor Podcast with Wilfred Frost

放送時間：2026年5月27日

今回のポッドキャストには、VanEckのCEOであるJan van Eckをゲストにお迎えしました。彼の核心的な見解は、Nvidiaが単なるGPUメーカーからAIインフラの「ホスト」へと変貌を遂げ、ソフトウェアエコシステム、スケール、電力効率という強固な競争優位性を有しているということですが、ストレージチップ株の急騰は、一時的な需給の不均衡によって引き起こされたバブルに過ぎないという点です。

約2250億ドルの資産を管理し、Bitcoin ETFの早期推進者であったVanEckの経営者は、未来10年の主要テーマを3つに凝縮した。それは、AI計算能力の構築、インドの台頭、および米国、英国、日本などの先進経済体の財政による過剰な債務増加である。

さらに衝撃的なのは、彼が2026年を「企業制御チェーン」の年と呼んだことであり、ウォールストリートはブロックチェーン、ステーブルコイン、プログラマブルマネーの利点を取り入れるが、大多数の暗号資産プロジェクトとソフトウェアは5〜10年後に意味を失うと主張している。Bitcoin、ステーブルコイン、ブロックチェーンは残るが、多くのトークンエコシステムは消えるだろう。

AI、半導体、ストレージチップ株

• AIの観点から見ると、問題は単純です。計算能力の需要はここにあり、供給は下にあります。半導体はこの構造の核心に明らかに位置しています。
• Nvidiaはもはや単なるGPUメーカーではなく、AIのホストのような存在である。かつての単一チップメーカーが抱えていた周期的で激しい競争の構造は、もはやその現在の姿のすべてではない。
• NVIDIAの強みは生産規模だけでなく、1ドルの電力あたりより高い効率のチップを生み出す能力にもある。将来的な利益倍率が20倍程度しかない中で、私は依然としてこれをポートフォリオの堅実な資産と見なしている。
• ストレージチップ株の利益の急増は、より多くの製品を販売したためではなく、価格上昇によるものである。これは、ストレージチップを使用する企業が使用量を削減する方法を模索し始めるということを意味する。
• 私は簡単にトップを語るのは好きではありませんが、ストレージチップ株には慎重です。中長期的に見ると、それらはNvidiaほど十分な競争の城壁を持っていないからです。

ETF、アクティブ管理、資産配分

• VanEckの投資哲学は、10年後の視点から今日を振り返ることです：2036年までに、どの大きなテーマが世界と金融市場を真正に変革したでしょうか？
• ETFはスケールのゲームであり、資産が大きければ大きいほど、より広範な顧客にサービスを提供できる。多くの能動的運用、特にプライベートエクイティやヘッジファンドは、反而スケールの経済性が存在しない可能性がある。
• ETFツール自体が受動的であっても、どのETFを保有し、どのようにアロケートし、いつポジションを増減させるかという決定は、本質的に非常に能動的な判断です。

マクロ債務、ゴールド、ハードアセット

• もし市場が米国政府の履行能力に本当に信頼を失った場合、どこに避難できるのかわかりません。ゴールドは中長期的なヘッジ手段ですが、短期的には同時に売却される可能性があります。
• 私は黄金が再び世界の第一通貨となっていると考えています。なぜなら、ドルでない限り、中国やインドが国際準備通貨になるとは思えないからです。
• 政府債市場は、世界で最も奇妙で非効率な市場の一つである；ある種のマインドセットに閉じ込められ、現実から乖離してしまう。
• 核電ETF從不到2000萬美元增長至47億美元，背後是極其劇烈的政策轉向；美國兩黨以及日本等國家都重新擁抱核能。

暗号化、ステーブルコイン、および企業コントロールチェーン

• 私は2026年を「企業が制御するチェーン」の年と呼んでいます。銀行、取引会社、金融機関はブロックチェーンの最良の部分を取り入れたいと考えていますが、依然として自らのエコシステムを支配したいと思っています。
• 私は現在、暗号資産の冬が訪れていると考えており、これ以上回復することはないでしょう。多くのプロジェクトやソフトウェアは、5年から10年後には魅力を失い、存在しなくなっているでしょう。
• ブロックチェーンの概念は残り、ステーブルコインは残り、Bitcoinは残るが、エコシステム内の他の多くの部分は、私の見解では消えてしまうだろう。
• 安定通貨法案は、テクノロジー企業が銀行システムと競争できる能力を初めて与えたが、銀行は過去にもマネーマーケットファンドとの競争を経験しており、依然として存続している。

インドとSpaceXのIPO

• 人口動向には逆らえない；モディ政権下で企業に優しい改革が着実に推進されているインドには、より高速で成長しない理由はない。
• SpaceXは規模が非常に大きく、ETF発行者として、それが公開市場に進出することを心から歓迎します。今後、経済システムに流入する流動性は数千億ドル規模になると予想されます。

ウィルフレッド・フロスト：本日のゲストは、VanEckおよびその関連会社の社長兼CEOであるヤン・ヴァン・エックです。VanEckは彼の父親が設立した資産運用会社で、現在ではETF業界で重要なプレーヤーとなり、約2250億ドルの資産を管理しています。ヤンはポッドキャストに頻繁に登場し、その見解は非常に明確で直截的です。それが私たちが彼を歓迎する理由です。ヤン、本番へようこそ。

Jan van Eck：Wilfred、このエピソードで初めてお話しできて嬉しいです。

ウィルフレッド・フロスト：ETFから直接お話ししましょう。公平に言えば、それは過去数年間のあなたの多くのパフォーマンスを牽引し、現在の市場の中心にあります。SMH、つまりVanEck Semiconductor ETF（VanEck 半導体ETF、世界の主要半導体企業を追跡）です。最近のパフォーマンスは驚異的です。現在のAUMは約650億ドルだと理解していますが、正しいですか？

ヤン・ファン・エック：ほぼこの規模です。

ウィルフレッド・フロスト：これは投資家が半導体へのエクスポージャーを得る際の主要な入口となっています。今年は58%上昇し、過去12ヶ月で135%上昇しました。さらに驚異的なのは、設立以来の年率リターンが約29%であることです。

ジャン・ファン・エック：これは狂気だよね？

ウィルフレッド・フロスト：確かに信じがたいことです。複利でこれを行うのは非常に難しいです。今すぐ退職できますね。

Jan van Eck：はい、今すぐやめるべきです。

ウィルフレッド・フロスト：でも、あなたはそうしないと信じているから、今回のポッドキャストに参加してくれたのですね。過去1年ほどで、SMHの規模は650億ドルに拡大しましたが、そのうちどれくらいが価格パフォーマンス由来で、どれくらいが資金流入由来ですか？

Jan van Eck：その大部分は価格パフォーマンスです。過去12ヶ月で資金流入の割合が10％から20％を超えるとは、私はとても想像できません。

ウィルフレッド・フロスト：これは興味深いですね。資金流入の割合はもっと高いと思っていたのですが、この上昇を促しているのは何でしょうか？おそらく単純な質問ですが、単にAIというテーマなのでしょうか？

Jan van Eck：はい。VanEckの投資哲学は、できるだけ大きな図景のマクロな視点から問題を見ることです。私はこれを「10年マクロ」と呼んでいます。つまり、2036年に振り返ったとき、私たちが世界に最も深く影響を与え、したがって金融市場にも影響を与えたテーマはどれだったと言えるでしょうか？この視点は、多くのノイズをフィルタリングすることを目的としています。

少なくとも3つのことが残ると考えます：AI、インドの台頭、そして米国、英国、日本が主導する過剰債務です。AIの観点から見ると、論理は単純で、計算能力の需要は非常に高く、供給が追いついていません。半導体は明らかに中心的な位置にあります。

さらに下に見ると、Nvidia（英偉達、世界のAI GPUおよびアクセラレーテッドコンピューティングの核心企業）にたどり着きます。私たちのETFが他の半導体ETFを上回った理由の一つは、上位25銘柄にのみ焦点を当て、最大保有比率を20％まで許可していることです。そのため、実質的にNvidiaに大きく依存しています。

NVIDIA自體完全足以單獨做一期節目。今天我們是否依然對半導體、對NVIDIA感到安心？我的回答是肯定的。沒有人能保證一家公司不會失去競爭優勢，但我認為十年後NVIDIA仍將是領先者之一。部分原因在於，它已不再僅僅是過去那家單一晶片或GPU製造商，而是成為了AI的主機。過去那種業務不僅週期性強，而且競爭極為激烈。

現在のNvidiaは、ソフトウェア、コスト、生産規模の優位性に加え、より高い電力効率を備えています。つまり、1ドル、1ポンドの電力でより効率的なチップを生み出せます。その先見収益倍率は20倍台後半に過ぎません。したがって、過去9か月間でNvidiaがSMHで最も注目された銘柄ではなかったとしても、私はこれをポートフォリオの非常に堅実な一部と見なしています。

ウィルフレッド・フロスト：最近の開示によると、NvidiaはSMHの約17％を占め、TSMC（台湾積体電路製造会社、世界最大のウェハ受託製造会社）は約9％です。後でそれらについて詳しくお聞きしたいと思います。あなたが先ほど言っていたように、Nvidiaへの大きな露出を得られることは重要ですが、興味深いのは、少なくとも今年、あるいはあなたが述べた過去9か月のパフォーマンスが、Nvidiaのような大手企業だけによって推進されていなかった点です。過去数年間、多くの半導体企業はAIテーマから取り残されてきましたが、最近になってようやく追いつき始めました。

ジャン・ファン・エック：その通りです。SMHの方法論には、思考から得られた部分もあれば、運による部分もあります。過去15〜20年の投資時代において、上位25銘柄だけを選んだ場合、マーケットをリードしたのは大株式でした。半導体企業は100社以上存在しますが、より激しい競争環境にある下位の企業を除外することで、パフォーマンスを引き下げる要因を排除できたのです。

もちろん、これはすべての投資段階に適用されるわけではありません。しかし、この時期には、これらの大型勝者への影響が拡大されました。

ウィルフレッド・フロスト：短期的に見ると、今年に入って58%上昇しており、明らかに市場の拡大が進んでいます。ストレージチップ株の上昇は非常に激しいです。このような動きは継続できるでしょうか？

Jan van Eck：このパフォーマンスが持続可能とは思えません。私たちは先月5月に歴史的なパフォーマンスを経験したので、このスピードで続くとは思いません。しかし、市場の価格付けが必ずしも非合理的だとは思いません。より大きなマクロの視点に戻れば、需要が高く、供給が低い状況では、資本市場は起業家や企業家にこう言っているのです：ここに来てください。私たちはあなたの資本を必要としています。AIコンピュートセンターを構築するために、あなたの資本に価値を付ける用意があります。これは驚くべきことではありません。

この10年という視点が効果的なのは、人間が自然と過去を振り返る傾向があるからです。国家の台頭や重要な技術の台頭といった大きなトレンドが現れたとき、直近の四半期の企業利益やその技術の過去の利用方法だけを見て、その規模を理解しようとしても意味がありません。

もちろん、すべての技術トレンドが実現するわけではありません。世界には多くの偽ったフロントや偽った技術があります。しかし、AIは明らかにグローバル市場の首をつかみ、それらを目覚めさせています。

ウィルフレッド・フロスト：もう一つ短期的な質問をします。今日、KOSPI（韓国綜合股价指数）はまた過去最高値を更新しました。過去18か月で3倍に上昇しており、これは国家指数としては驚異的で、主にSamsung（サムスン）とSK Hynix（グローバルな主要記憶チップメーカー）が牽引しています。韓国指数は先週、1日で12%上昇しました。これは逆の側面、例えば2021年末に一部のミーム株が急騰し、2022年に大幅な修正が起きたことを思い起こさせませんか？私はこれらの記憶チップ株、特にこの2社は非常に驚異的な1株当たり利益予想を持っていることを理解していますので、ミーム株の熱狂とは異なります。しかし、何か似た点があって、あなたが赤信号を灯すようなものはありますか？

ジャン・ファン・エック：AIエコシステム内では、確かにいくつかのバブルが存在していると思います。昨年末に戻ると、当時の問題は、OpenAIエコシステムの財務的持続可能性でした。OpenAIはChatGPTを所有する主要なモデル企業の一つであり、Claude（Anthropicが提供するAIアシスタント）がそれを上回るでしょうか？私がOpenAIエコシステムと呼ぶ企業には、OpenAIのための計算リソースを構築することでレバレッジをかけたOracle（企業ソフトウェアおよびクラウドコンピューティング企業）や、CoreWeave（AIクラウドコンピューティング企業）が含まれていました。両社は当時、それぞれ50%下落しました。

したがって、より大きなAIトレンドの内部でも、局所的なバブルや企業特有のバブルが存在します。あなたの質問に戻ると、私はストレージというニッチな分野が一時的な瞬間であると確かに考えています。このような時期には誰も頂点を叫きたくないものですが、私は中長期的に見ると、ストレージ半導体株はNvidiaのように十分に深い競争優位性を有していないと考え、慎重な姿勢を保っています。

この分野には新規参入者が登場するだろう。現在、確かに不足しており、その不足がそれらの企業に価格決定権をもたらしている。それらの企業の利益が急増した主な理由は、販売量の大幅な増加ではなく、生産能力の制約があるためだ。真の理由は、価格を引き上げたことである。これはまた、これらのストレージ企業を利用する企業が、使用量を削減する方法を模索し始めるということを意味している。

だから、あなたの感じている通り、バブル感が強いと思います。私たちのアクティブ運用ファンドでは、ストレージ分野への露出を減らしています。

ウィルフレッド・フロスト：NvidiaはSMHの約17％を占め、次にTSMC、その後はIntel、Broadcom、AMD、Micron、Texas Instruments、Qualcommなどの米国大手企業が続き、各社は約6％から7％です。TSMCもNvidiaのように防御的なモニュメントを有しているのでしょうか？タイプは異なりますが、防御性は同等でしょうか？

ジャン・ヴァン・エック：はい、そう思います。TSMCは製造能力だけでなく、非常に高額な半導体製造施設を建設するための資本力も備えています。NvidiaとTSMCの共通の強みの一つは、エコシステム内の広範な参加者と協力し、ほぼすべての顧客の動向を把握できることだと思います。そのため、技術の進化方向や顧客需要の変化を的確に捉えることができます。多くの人が言うように、10年後もTSMCは存在し、生き残り続けるでしょう。

ウィルフレッド・フロスト：先ほど、OracleやCoreWeaveが昨年10月末の高値から3月の「イラン戦争安値」まで大幅に下落し、Oracleはほぼ半減したとおっしゃっていました。これはその規模から見ても顕著な下げです。別のポッドキャストで、AI全体のバブルにはあまり心配する必要がないとおっしゃっていました。なぜなら、すでに一度は崩壊しているからだと。では、このような時期に、どのようにして正しい企業を再購入するという自信を持てるのでしょうか？特に、今回議論している多くの企業はまだ上場しておらず、投資家は代理銘柄を通じてしか参入できない状況です。

Jan van Eck：これはETF発行元の回答のように聞こえるかもしれませんが、企業レベルでは分散化の方がはるかに合理的です。タイミングの面では、このようなトレンドにいる場合、今すぐ追いかけるのではなく、調整時に購入するのが最善です。以前話したSMHの資金流入について、このETFの多くの資産は、数年前に購入してから価値の上昇を自然に待った投資家からのものだと考えています。これは、短期的な投機資金がそれほど多くないため、ある意味健康的です。

もちろん、資金は記憶チップ株を追っており、エコシステム内で最も注目されているポイントも追っています。しかし全体的には、広範なポートフォリオモデルにおいて依然として半導体を過剰に保有しており、ただ今、ここで少し利益確定を考えています。

ウィルフレッド・フロスト：では、VanEckという会社全体についてもう少し広くお話ししましょう。先ほどSMHについて話しましたが、番組を準備している際に気づいたのですが、会社は1950年代に設立されましたが、皆さんがETFの分野に本格的に参入したのは2000年代初頭だったのですね。

ジャン・ヴァン・エック：2006年です。私たちはETF分野に20年間参入しています。

ウィルフレッド・フロスト：以前は気づいていませんでした。ETFは今やあなたのビジネスの最大の部分になっているようです。

Jan van Eck：はい、はるかに最大です。ETF資産は95％以上を占めるべきです。私たちは依然としてアクティブな事業を展開しており、主に金鉱山、リソース、新興市場に焦点を当てていますが、それも私たちにとって重要です。私はアクティブファンドマネージャーと座って話し合います。

ウィルフレッド・フロスト：最近、ジェレミー・グラナムを招待しました。リスナーの方々は過去のエピソードを聞き返していただけます。彼はETFの早期支持者の一人であり、バンガードの創設者であるジャック・ボーグルが業界に与えた影響を高く評価しています。ボーグルのミッションは、顧客のコストを削減できれば従業員を報いることでした。これは約50年前にバンガードが導入した新しい取り組みでした。ETF事業を展開するにあたり、これも核心的なテーマでしたか？つまり、顧客に価値を提供しコストを削減すれば、長期的には企業にも還元されるということですか？

Jan van Eck：これは確かにスケールのゲームです。私は、プライベートエクイティやヘッジファンドの分野では、アクティブマネジメントはスケールの経済性が得られないゲームだと考えています。資金が多すぎると、早期ベンチャーファンドや小盤株ファンドを運用できなくなります。これらの戦略にはすべて容量制限があります。あまりにも多くの資金を運用することはできません。

ETFとは異なり、これは規模のゲームです。AUMが大きければ大きいほど、より広範な顧客層にサービスを提供できます。私たちは顧客ポートフォリオのコア部分でバンガードと競合していませんが、私たちが競争する専門分野では、手数料を非常に競争力ある水準に保つよう努めています。

このようなポッドキャストを制作する理由は、研究を共有することでクライアントと方向性を一致させるためです。プライベートエクイティやアクティブビジネスでは、ファンドマネージャーがクライアントと共同投資することで利益を一致させられますが、私たちには多くのセグメントETFがあり、すべてを同時に保有することは不可能です。そのため、私たちがクライアントと一致させる方法は、研究を共有し、ある時点において何を好んでいて、何を好んでいないのかを明確に伝えることです。これが、四半期ごとの見通しを発表する理由でもあります。時には多くのものに楽観的になることもあれば、そうでないこともあります。

ウィルフレッド・フロスト：あなたは「アクティブ」という言葉をすでに挙げました。多くの人々はETFを受動的なツールと捉え、受動的ETFに投資するか、伝統的なアクティブファンドマネージャーに資金を預けて、個別銘柄を構成するかのどちらかだと考えています。新しいテーマの新ETFをどれくらい迅速に立ち上げられますか？既存のETFはどのように調整しますか？あなた方は明確に「アクティブETF」として位置づけますか？

Jan van Eck：ETFにおける能動的判断には二種類あります。第一に、どのETFを保有するかです。VanEckのような専門的ETFは多数存在し、より広範な製品もいくつか持っています。半導体を保有しているかどうかという問い自体が能動的判断です。ETFというツールが受動的であっても、どのようにウェイトを割り振るか、いつ投資するかという点は非常に能動的です。

VanEckにとって、これはほぼ最も重要な決定です。私たちの世界の見方は、資産配分と資産カテゴリーの選択が投資家にとって極めて重要であるというものです。私たちの歴史は、米国初のゴールドファンドから始まり、黄金はある時期においてポートフォリオにおける非常に強力な分散化ツールであると信じています。私は父のように常にゴールドに非常に楽観的ではありませんが、これは確かに能動的な決定です。

二つ目の問題は、アクティブ管理型ETFを導入する必要があるかどうかです。これは米国でヨーロッパよりも大きな問題です。私たちには確かにアクティブ管理型ETFがあります。その例を二つ挙げます。一つは、暗号資産またはデジタル資産分野への投資を目的としたものです。イーサリアムETFを導入した後、顧客とコミュニケーションを取ると、多くの人がEthereum（スマートコントラクトと分散型アプリケーションのプラットフォーム）が何であるか、なぜ価値が生じるのか、どのようなリスクがあるのかを全く理解していないことに気づきました。

資産運用者として、私たちの仕事は機会を提示すると同時にリスクも説明することです。そこで、この分野のアクティブ運用ファンドを提供することにしましょう。投資家はEthereumの変動や、特定のBitcoinマイナー、またはRevolutのようなペイメントテック企業の動向に追われることなく、業界全体を追跡し、積極的にポートフォリオを調整できます。これはアクティブ選股型ETFです。

もう一つの例は、アクティブ管理型のリアルアセットまたはコモディティ配置ETFです。金と石油の間、または石油と石油株の間で選択したくない場合、このようなアクティブ管理型ETFを利用できます。

ウィルフレッド・フロスト：この2つのETFのティッカーは何ですか？

Jan van Eck：デジタル資産株式選択ETFはNODEです。私の同僚Matthew SigelはX/Twitterで非常に活発ですので、彼の株式プールに関する毎日のコメントをご覧になりたい場合は、ぜひご確認ください。リアルアセット配置ETFはRAXです。

ウィルフレッド・フロスト：聴衆の皆様にご注意ください。ジャーンはこれらのETFと利益関係があります。本ポッドキャストは直接的な金融アドバイスではありません。最後に、ETF業界についてもう一度お話ししましょう。大手S&P 500 ETFに焦点を当てて（先ほど述べた能動的または専門的ETFではなく）、ETFの集中度が高まることによる全体市場へのリスクについて、どのようにお考えですか？空売り勢がこの点を重大なリスクの一つとして挙げていますが、この懸念は妥当だとお考えですか？

Jan van Eck：すべての市場構造への影響について議論する時間は十分ではないかもしれません。私が特に懸念している分野を二つ挙げますが、特に固定収益市場に関係しています。第一に、固定収益市場の非流動性です。たとえば、債券ETFの場合、毎日実際に取引される債券はポートフォリオの5％～10％しかありません。これは、裏でブローカーなどがこれらの債券に対してマーケットメイキングを行わなければならないことを意味します。

市場の危機時には、人々がリスクを回避するため、これらのボンドETFの取引効率が低下する可能性があります。ある人は、これらが価格をより正確に反映していると主張するかもしれませんが、確かに正確性は高まるかもしれませんが、いずれにせよ、バイ・アスクスプレッドは広がり、取引コストは上昇し、価格も下落する可能性があります。二番目の懸念はETF業界とは無関係で、私が金融市場に対して最も懸念しているのは、一部の先進国政府の支出問題です。ETFに限定すれば、私が最も懸念するのは固定収益です。

ウィルフレッド・フロスト：過去1週間ほど、今週初めを除いて、債券利回りが明確に上昇しているのを見ました。米国10年物国債利回りは4.3%付近で比較的落ち着いていたところ、4.6%以上まで上昇しました。このような変化を見て、最も大きなマクロの恐怖を思い出しませんか？

Jan van Eck：あなたも推測できるでしょうが、私は10年単位のチャートが大好きです。私はいつも言っています、10年未満のチャートは「チャート犯罪」だ、と。ただし、データがあることが前提です。もしデータがない場合は、より長い歴史を持つ類似例を探してください。

Jan van Eck：英国と日本の30年物国債利回りは昨年、複数年高水準に達し、今年もその傾向が続いています。私は各国の理由は若干異なると考えています。英国では、政治的な混乱や、少なくとも米国よりも上層部の不確実性が大きい可能性があります。

政府債市場は、私が考える世界上最も奇妙で非効率な市場の一つです。なぜなら、しばしば特定のマインドセットに縛られ、現実から乖離しているからです。例えば、欧州債務危機以前、スペインとギリシャの債券利回りはドイツの債券利回りより低かったのですが、これは全く理にかなっていませんでした。そしてある瞬間、価格が急激に再評価されました。

したがって、本当に興味深く、示唆に富んでいるのは、債券投資家が英国と日本により高い長期利回りを要求していることです。私も米国に非常に懸念していますが、人生においてはタイミングが最も重要です。私は米国10年物利回りを注視しており、通常は最も懸念している人の一人ですが、現在はまだ他の人がそれほど懸念していない段階であることも理解しています。

米国10年物金利は、まだ過去の高値を本格的に突破しておらず、依然として取引レンジ内にあります。しかし、これは私が非常に注目しているポイントです。背景を少し説明すると、米国の予算赤字は2年前に約6.5％のピークに達しました。トランプ関税収入などの要因により、赤字は以前は減少傾向にありました。私は今年の予算赤字が5％台の低めに下がると予測していましたが、それでも依然として高い水準です。理論的には3％を超えるべきではありませんが、方向性は正しいです。

もし米国がこのイラン戦争に5,000億ドルを費やした場合、赤字は一気に6.5％または6.9％程度まで押し上げられるでしょう。市場がこれを心配しないとは思えません。

ウィルフレッド・フロスト：興味深いことに、過去2週間で非常に強い相関関係も見られました。トリガーが英国や日本であっても、すべての市場が債務動向の悪化に伴って同時動向を示しています。米国は英国や日本ほど危険ではないとはいえ、10年物または30年物の金利が上昇し続ければ、米国も引きずられる可能性があります。このような状況は、SMHのような資産と直接的な負の相関を生むでしょうか？たとえSMHが長期的にあなたが信頼するテーマに賭けているとしても、成長セクターのP/E倍率は圧縮されるでしょうか？

ジャン・ヴァン・エック：100％です。私はまだ十分な数のクライアントと、もし市場が米国政府の債務履行能力に信頼を失った場合に何が起こるかについて話し合っていません。しかし、どこにも逃げ場はないと思います。ウィルフレッド、私はいつもゴールドを中長期的なヘッジ手段だと述べていますが、もしすべての人が金融市場から逃げ出した場合、ゴールドも売却される可能性があります。

したがって、半導体が免疫を得られる理由がわかりません。ある意味、テクノロジーセクターは債務にそれほど依存していないため、直接的な関連は強くないと言えます。しかし、誰もが出口に向かって駆け込んでいる状況で、誰かが逆方向に走り続けるとは思えません。

ウィルフレッド・フロスト：では、機会について話しましょう。もし私たちがよりインフレの長い十年に入るなら、これは利回りが上昇する重要な要因にもなるかもしれません。あなたは、黄金が短期的には売却される可能性があるが、中長期的には依然として魅力的だと考えますか？また、GDX（VanEckゴールドマイナーズETF）についてもお聞かせください。現在の金価格レベルでは、たとえ金価格が上昇しなくても、これらの鉱山企業はすでに多くの利益を上げているのでしょうか？

ジャン・ファン・エック：はい、それらのキャッシュフローは非常に強いです。過去15年間、金鉱山会社は地獄のような状況にありました。まず、金価格が高くなかったことです。イングランド銀行のような権威ある機関は、1990年代後半に1オンス約250ドルで金を売却しました。

ウィルフレッド・フロスト：ゴードン・ブラウン、ありがとうございます。

Jan van Eck：はい、彼に感謝します。当時は、黄金が投資ポートフォリオの重要な構成要素ではなかったのです。その後、黄金は再びポートフォリオに取り入れられるようになりましたが、金鉱山会社自身は多額の負債を抱えており、生産コストの管理もうまくできていませんでした。投資家たちは年々これらの会社に失望し、評価額、つまりP/E比率は次第に下落していきました。私は底値は2016年頃だったと考えています。実際、金鉱山株は2011年から2016年にかけて90%下落しました。

2011年、人々は金融危機後、政府が市場に大量の資金を注入すると、ゴールドは当然恩恵を受けると考えていたが、実際にはそうならなかった。その結果、鉱山企業は多くの逆風に見舞われ、株価は大幅に下落した。

しかし、それらはすでにバランスシートを再構築し、借入を減らし、多くの債務を返済して、現在は非常に強いキャッシュフローを有しています。私にとって、ゴールドは非常に長期的なトレンドです。たとえあなたが私のように米国政府の支出を心配していなくても、米国債の購入をわずかに減らす可能性があります。したがって、私にはゴールドが再び世界の第一通貨となっているように見えます。

ドルではない場合、中国やインドではないと考えます。これらの国々は一定程度の資本規制を導入しており、国際準備通貨になるつもりもありません。また、これらの国々は文化的にも大量の金を購入しています。そのため、私は金が再び第一の通貨となると考えます。これは数年を要するプロセスです。昨年あまりにも大幅に上昇したため、ここしばらくは横ばいとなる可能性もあります。

ウィルフレッド・フロスト：あなたは、黄金が短期的にはS&P 500と相関し、長期的には相関しないと考えますか？

ジャン・ファン・エック：黄金は時期によって異なる性質を示す。時としてドルと連動し、時としてインフレ懸念と連動する。しかし、もし私が主張するように、黄金がグローバルな通貨であると受け入れるなら、最近の多くの動向はすべて説明がつく。例えば昨年、米国のインフレが低くても、世界中で代替通貨としての黄金に対する需要は非常に強かった。したがって、米国で何が起こったかはそれほど重要ではない。

同様に、中東湾岸諸国が収入源を突然失い、現金で支払いを必要とする場合、売却可能なものを売却するでしょう。そして、ゴールドは深く広い市場です。したがって、イラン対立が開始された後、ゴールドが売却されたのは理にかなっています。これは、私がグローバルな要因について持つ見解と一致しています。

ウィルフレッド・フロスト：你们的ETFリストを見ましたが、多くの製品がハードアセットやインフレへの露出に関連しています。たとえば、Nuclear and Uranium ETF（株式コード：NLR）は規模が約50億ドル、レアアースおよび戦略的金属は約30億ドル、OIH（oil services、オイルサービスETF）は約25億ドルで、ラリー・マクドナルドも番組で何度も言及していました。近年、これらのETFを意図的に構築してきたのでしょうか？それとも、これらは以前から存在していたが、最近になってようやく市場の注目を集めたのでしょうか？

ジャン・ヴァン・エック：それらは常に存在していました。私たちがETF事業に参入した際、グローバルリソース、ゴールド、新興市場における自社の強みを活用しました。それが私たちの最初のETFでした。当時は現在ほど多くのETFが市場に存在しておらず、これらの製品は通常、ファースト・トゥ・マーケットでした。

当時、人々はオイルサービスを取引したいと考えるだけでなく、原子力も取引したいと考えるだろうと思いました。原子力というテーマは長く待たれました。NLRは、ETFを始めて2〜3年目の頃、おそらく2007年または2008年に導入されたと思いますが、あまり人気がなく、5年前にはこのETFの規模は2000万ドルにも満たなかったのを覚えています。

ウィルフレッド・フロスト：2000万ドル未満から470億ドルへ、たった5年で。

ジャン・ファン・エック：政策の転換があまりにも急激だからです。このような事態はめったに見ません。政治家たちが大々的に議論したわけではありませんが、アメリカではバイデン政権が核エネルギーを支持しており、重要な民主党系知事たちも核エネルギーを支持しています。そのため、核エネルギーはアメリカで両党のコンセンサスとなりました。国際的には、日本やかつて核エネルギーから距離を置いていた多くの国々も再び活発な核エネルギー計画を再開しており、もちろん中国は常に推進しています。これが資金流入の理由です。過去数年間、ここでは主に資金流入が推進力でした。

ウィルフレッド・フロスト：規模の拡大がこれほど大きいとは思いませんでした。新兴市場（EM）について話しましょう。これはすべての新兴市場に対する判断ですか、それとも特にインドに限定されたものですか？

Jan van Eck：時々私は「10年間のマクロ」と言いますが、それは未来主義や不確実性のように聞こえるかもしれません。しかし、私は、ある種のトレンドは遠くを見れば見るほど、確定性が高まると考えています。例えば人口構造です。人口には逆らえません。現在何が起きているかに関わらず、10年後の姿は、人口の縮小であろうと他のトレンドであろうと、ほぼ予測できます。

インドは、モディ（インド首相）の指導のもと、多くの親事業改革を推進しており、その取り組みは今も続いています。これらの改革は、米国では少なくとも大々的に報道されていないかもしれませんが、昨年は破産法、労働法、および一連の規制緩和・親事業改革が進められました。これほど多くの親事業改革を実施した国が、より高速な成長を遂げないことはあり得ません。予測によると、インドの経済規模は10年後にはヨーロッパ大陸並みに達する可能性があります。

投資家にとってより重要な問いは、あなたがそこから利益を上げられるかどうかです。GDPの成長は必ずしも利益の増加や株式市場のリターンに結びつきません。偶然にも、インドは数十年前からよりプロ・エクイティ（株式志向）な文化へと移行しました。 Infosys（インドのITサービス企業）や他の初期のテクノロジー企業が上場した際、大量の富が生み出されました。インドでは、裕福であること、あるいは非常に裕福であることが受け入れられるとする社会的合意が形成されたようです。そのため、私はこの二点を組み合わせて、長期的なマクロ観点からインドを強く見ています。

ウィルフレッド・フロスト：おっしゃるとおり、インドの人口構造は非常に魅力的で、労働年齢人口はまだ増加していますが、中国などの国々ではそうではありません。また、あなた方が運用するもう一つのETFにも興味があります。先ほど、Nvidiaや他の企業には広いモート（競争優位）があるとお話ししましたが、これはあなた方が重視する概念のようですね。あなた方には「Wide Moat ETF（広いモートETF）」もありますね。

Jan van Eck：もし私があなたに、金融サービス分野で最も多くの株式研究アナリストを抱える企業はどこかと尋ねたら、あなたはMorningstar（モーニングスター、ファンド評価および投資研究会社）とは思わないかもしれません。しかし、事実はそうなのです。彼らはこの点を積極的にアピールしていないように思えますが、確かにそのような研究能力を構築しています。

彼らの株式研究手法は、まさにあなたが述べた「経済的護城河」です。前提は、市場競争が非常に激しいため、企業が何らかの競争的護城河を幸运にも持っていない限り、長期的に超過利益を維持することは困難であるということです。護城河は技術、規模の経済、その他の要因から生じます。モーニングスターのアプローチは、競争的護城河を有していると判断される企業のみを抽出することです。おそらくこの範囲に入る企業は全体の約5％程度だと推測されます。正確な数値はもう一度計算すべきです。

その後、彼らは評価式を使用して、将来の利益を予測し、競争の優位性を持つ企業の中で最も安価な株式をETFに組み込みます。

ウィルフレッド・フロスト：このETFの資産運用高は110億ドルまで成長しました。これは着実な成長ですか、それとも最近急激に上昇したのですか？

Jan van Eck：厳密には、それをS&P 500と比較するのは不公平ですが、投資家は当然そのように行います。長年にわたり、それは年間だけでなく累計でもS&Pを上回り、そのため大部分のAUMの成長はその時期に発生しました。2022年にテクノロジー株が下落した後、2023年が反発の年であったにもかかわらず、それでもこれを達成することは非常に素晴らしいことです。

この手法は過去に素晴らしい年を経験しました。最近では、半導体の急騰を見逃したため、やや遅れを取っています。そのため、過去数年で資産がやや減少しました。

ウィルフレッド・フロスト：現在、あなたが暗号資産についてどのように考えているか教えてください。いつからその引力を感じ始め、暗号ETFを提供する理由が正当化されると感じましたか？また、このような製品の採用状況についても知りたいです。例えば、市場にはまだ暗号資産を初めて購入するような周縁的な買い手が多数存在しているのでしょうか？

ジャン・ファン・エック：2017年、当社はBitcoin ETFの申請を最初に行ったETF発行会社でした。その理由は単純です。私はBitcoinをゴールドの競合品と見なしていました。当時、Bitcoinは現在よりもはるかに速く上昇していました。一部の顧客も同様の見方をしていました。そのため、プラチナやシルバーがゴールドの代替品であるように、Bitcoinも代替資産になると考えました。Bitcoinがゴールドを置き換える必要はありませんが、補完的な役割を果たす可能性があります。

今日に至って、私はウォールストリートが過去1年ほどで暗号資産の最も優れた点、すなわちブロックチェーン、分散化、可視性、24/7運用能力、およびマネープログラマビリティなどをほぼ吸収したと考えています。これはやや技術的です。

ウィルフレッド・フロスト：私たちはテクノロジーを好みます。

Jan van Eck：2026年は、私が「企業制御チェーン」の年と呼ぶ年になります。ニューヨーク・メロン銀行、JPMorgan、Cumberland Tradingなどの機関が、既存のブロックチェーンの最良の部分を取り入れながら、エコシステムを依然として制御する「企業制御チェーン」の構築を試みています。

彼らは、これは依然としてウィルフレッドチェーン、または自分自身が制御する他のチェーンでなければならないと考えるでしょう。なぜなら、顧客を自社のネットワークに留めたいからです。これが現在私たちが置かれている状況です。米国のほぼすべての金融企業がステーブルコインや暗号資産の一部を利用し、エコシステムを獲得しようとしています。しかし、その多くが成功するとは思いません。しかし、これは2026年における技術採用の進化のあり方です。

他の暗号資産の部分については、勝者は相対的に少なくなるでしょう。私は現在、crypto winter（暗号寒冬、業界の長期的な低迷と淘汰期）を経験していると考えており、これは戻ることはないでしょう。多くのプロジェクトやソフトウェアは、5年から10年後にはもはや興味を引かず、存在していません。

ブロックチェーンの概念は確かに存在し、ステーブルコインは存在し、Bitcoinは存在するが、エコシステムの他の多くの部分は、私の見解では消えてしまうだろう。

ウィルフレッド・フロスト：では、最大の資産であるBitcoinやEthereumは、今もまだ早期段階にあるのでしょうか、それともライフサイクルの中期甚至後期に差し掛かっているのでしょうか？ちなみに、Bitcoin ETFの株式コード「HODL」がとても気に入りました。笑わせてくれました。

Jan van Eck：誰がわかるでしょうか。私の見解では、Bitcoinは最終的にゴールドの時価総額の約半分に達するでしょう。ゴールドも上昇しているため、Bitcoinの目標価格は現在の価格の数倍のままです。また、多くの米国投資家に注意を促しました。彼らは昨年Bitcoinが過去最高値を更新し、今年がハーフィング（約4年ごとにブロック報酬が半減する）サイクルの4年目であることを忘れているようです。4年ごとにBitcoinは大幅に下落します。したがって、今年の下落は予想外ではありません。実際、私たちはほぼ予測していました。

ウィルフレッド・フロスト：あなたは非常に率直ですね。金融会社のCEOとして、関連する立法はどれほど重要だとお考えですか？米国ではこの分野で既に2つの主要な立法が行われています。これらは従来の銀行にとって大きな打撃となり、あなたのような企業にとっては大きな機会でしょうか、それとも僅かな影響に過ぎませんか？

Jan van Eck：私はそれは限られた影響だと考えます。私たちは毎年タイ・テーマ（ネクタイテーマ）を設計していますが、今年は独立宣言の署名を記念するだけでなく、アメリカ金融史で最も重要な三つの出来事についても取り上げました：アレクサンダー・ハミルトン（アメリカ初代財務長官）、FDR（フランクリン・ローズベルト、大統領でニューディールを推進し銀行体系を再構築）、そして昨年のステーブルコイン法案です。

安定通貨法案が重要なのは、これが初めて技術企業に銀行システムと競争する能力を与えるからです。それまで、私たちの金融生活は常に銀行口座から始まっていました。銀行口座がなければ、金融生活は成り立ちません。すべての取引は銀行口座を通じて流れます。しかし今や、テクノロジー大手が銀行と競争できるようになりました。

しかし、銀行も過去に競争を経験しています。1970年代末、マネーマーケットファンドは銀行が提供できなかったより高い金利を提供し、銀行は多くの資金を失いました。しかし、銀行は当然ながら生き残りました。彼らの顧客基盤は忠誠心が高く、この忠誠心が消えるとは思いません。

ウィルフレッド・フロスト：最後にいくつか質問があります。短期的な見通しについてですが、今後数ヶ月でいくつかの大規模なIPOが予定されており、その中でもSpaceXが最も注目されています。このプロセスには、人々がまだ十分に認識していない細かい点があります。たとえば、内部者による株式売却がどのくらい早く許可されるか、そしてS&P 500を含む指数にどのくらい早く組み込まれるかです。これにより自動的な買い注文が発生し、これは従来の状況とは異なります。あなたにとって、これらはレッドフラッグ、あるいは少なくともイエローライトでしょうか？それとも、これは合理的だとお考えですか？

Jan van Eck：私はこれに対して教条的ではありません。SpaceXは規模が大きすぎるので、ETF発行者として、それが公開市場に参入することを歓迎しています。彼らが取っているステップは合理的だと考えています。当初の流通比率はわずか3％～4％程度でした。通常、企業の流通株式がこれほど少ない場合、インデックスへの組み入れ資格がありません。したがって、時間とともに徐々に放出される必要があります。

あなたが言っているように、ここでの資金規模は確かに驚異的です。あなたが話しているのは累計数千億ドルの規模です。対照的に、昨年の関税収入はおよそ3000億ドルでした。つまり、このように経済内に繰り返し流動性の波が押し寄せているのです。短期的には、これらが経済成長にプラスの影響を与え、市場に吸収されると考えています。

より多くの企業が上場しない理由について、アクティブファンドマネージャーはアクティブファンドを通じてIPOを購入できるが、ETFはIPOを購入できないという主張がある。私はこの見解を完全には受け入れていないが、これは合理的な主張であり、企業がインデックスに組み込まれないためIPOを控えるという点を示している。

すべての仮定を見直す価値があると思います。これは収益がなく、兆ドル規模の評価額で取引されるスタートアップではなく、こうしたインデックスに参入する非常に成熟した大企業です。

ウィルフレッド・フロスト：これは非常に素晴らしいでしょう。ロードショーやCNBCでのエロンを含む他の人々のインタビューは、すべて注目に値します。今後、さらに大手AI企業のIPOがあるかもしれません。今後数ヶ月は非常に興味深いものになるでしょう。どのように展開されるか、楽しみにしています。ジャーン、最後に、各ゲストにシンプルな質問を一つ：聴衆に対して、最も重要な投資アドバイスは何ですか？

Jan van Eck：マクロ的な全体像の視点を取り入れましょう。VanEckは、1955年に父が設立して以来、オランダと英国の投資家が4〜500年前に築いた視点を取り入れてきました。つまり、政治的リスクや、国がビジネスに親しみがあるか、エクイティ（株式）や金融市場への参加を奨励する可能性があるかを評価し、その上で資産クラスについて議論するというものです。

中国が台頭している際、どれだけの割合を割り当てるべきでしょうか？インドが今日台頭していますが、インドにはどれだけの割合を割り当てていますか？過去の歴史的ウェイトをそのまま継続するべきでしょうか、それとも、もっと保有したいと考えるべきでしょうか？皆さんがAIトレード（AI関連投資）に参加していることを願っています。金についてはどうでしょうか？あなたは金に参加していますか？参加すべきでしょうか？なぜでしょうか？これらは長期的な視点で問うべき大きな問いです。

私たちはいつも、私たちが唯一の知識源ではないと言っています。このような議論は価値があり、市場の他の人々と交流して、自分の仮定を検証することが必要です。

ウィルフレッド・フロスト：この回答、とても気に入りました。また、英国人の初期の金融的知恵を称賛してくださって、まさに私の好みに合います。ヤン・ファン・エック、『The Master Investor Podcast』にご参加いただき、ありがとうございます。

ヤン・ヴァン・エック：ありがとうございます、ウィルフレッド。