米国のステーブルコイン利回りに関する議論が、暗号資産規制法案の進行を停滞させている

撰文：Oluwapelumi Adejumo

編訳：Saoirse，Foresight News

大統領が支持し、アメリカの暗号資産市場により包括的な規制ルールを確立することを目指した立法作業は、国会レベルの政治的な期限が迫っています。同時に、銀行業界は議員や規制当局に対し、ステーブルコイン企業が銀行預金の利息に類似した利益を提供することを禁止するよう圧力をかけています。

この対立はワシントンの暗号資産議題における最も重要な未解決問題の1つとなっています。論争の焦点は、ドルに連動したステーブルコインが決済や清算機能に専念すべきか、それとも銀行口座や貨幣市場ファンドと競合する資産運用の特性を追加できるかどうかにあります。

上院の《CLARITY法案》と呼ばれる市場構造法案は、いわゆる「ステーブルコインの利益」をめぐる交渉の決裂により行き詰まっています。

業界関係者やロビイストによると、選挙年の日程がタイトになる前に法案を現実的に通過させる可能性を持たせるには、4月下旬から5月初めが実際の窓口期になるとしています。

議会調査局は、この問題の定義を外部で公開されている議論の範囲よりも狭めています。

3月6日の報告書で議会調査局は、《GENIUS法案》がステーブルコイン発行者が直接ユーザーに利益を支払うことを禁止しているが、いわゆる「三者間モデル」－すなわち取引所などの仲介機関が発行者とエンドユーザーの間に入る形態－については、その合法性を完全には明確にしていないと指摘しました。

議会調査局は、法案が「保有者」を明確に定義していないため、仲介機関が顧客に経済的利益を付与することが依然として可能かどうかについて争議の余地があると述べました。この曖昧な領域が、銀行業界がより広範な市場構造法案で再び明確化するよう求めている核心的な理由です。

銀行業界は、たとえ限定的な利益インセンティブであっても、ステーブルコインが銀行預金の強力な競争相手となり、特に地域的、コミュニティ的な銀行に大きな影響を及ぼす可能性があると考えています。

一方で、暗号資産企業は、支払い、ウォレットの使用、またはネットワーク活動に関連したインセンティブが、デジタルドルが従来の支払いチャネルと競争し、主流金融分野での地位を向上させる可能性があると主張しています。

この意見の相違は、ステーブルコインの将来の発展の位置づけに対する双方の異なる認識を反映しています。

インフォグラフィックによると、デジタルドルの使用規模が拡大する中、銀行と暗号資産企業の間で「ステーブルコインの利益を誰が享受すべきか」という問題において深刻な分裂が存在しています。

もし立法者がステーブルコインを主に支払いツールとみなすのであれば、関連する報酬に対してより厳格な制限を課す理由が一層明確になります。逆に、立法者がそれをデジタルプラットフォームにおける価値の流通方式の重大な変革の一部とみなす場合、制限付きインセンティブを支持する主張がより正当性を持つでしょう。

銀行業界協会は、こうした報酬メカニズムがさらに普及する前に、いわゆる“規制の抜け穴”を塞ぐよう立法者に促しています。銀行側は、遊休資金が報酬を得られるようになると、預金者が銀行から資金を引き出し、家庭や企業への貸付に必要な銀行の主要資金源が弱体化すると主張しています。

スタンダードチャータード銀行は1月に予測し、2028年末までにステーブルコインがアメリカの銀行システムから約5000億ドルの預金を吸い上げ、中小銀行が最大の圧力を受けるだろうとしました。

インフォグラフィックが銀行と暗号資産がなぜステーブルコイン法案に注目するのかを比較し、預金流出、貸し手への影響、現金還元インセンティブ、銀行保護主義を示しています。

銀行業界はまた、自らの立場が市民から支持されていることを議員に証明しようとしています。アメリカ銀行家協会は最近、調査結果を公表しました：

• 「ステーブルコインの利益が許容された場合、銀行の貸出資金が減少し、地域社会と経済成長に影響を及ぼす可能性がある」という質問が提示された際、回答者は3:1の割合で議会がステーブルコイン利益を禁止することを支持しました。
• また、6:1の割合で、ステーブルコイン関連の立法は現行の金融システム、特にコミュニティ銀行を破壊しないよう慎重に進めるべきだと考えています。

しかし、暗号資産業界は、銀行業界がデジタルドルの競争を制限することで、自らの資金モデルを保護しようとしていると反論しています。

CoinbaseのCEOであるBrian Armstrongを含む業界関係者は、《GENIUS法案》に基づき、ステーブルコイン発行者の準備金要件が銀行より厳しい－発行されたステーブルコインは現金または現金同等物によって全面的に裏付けられていなければならない－と主張しています。

市場の規模はこの利益の争いをもはや小規模な問題とは見なせなくしています。

ボストンコンサルティンググループは昨年、ステーブルコインの総流通規模は約62兆ドルであり、ボット取引や取引所内の流通を除いた実際の経済活動は約4.2兆ドルに過ぎないと推定しました。

表面的な取引量と実際の経済用途の間の大きな差が、「利益」をめぐる争いがこれほど重要になった理由を説明しています。

もしステーブルコインが主に取引および市場構造における清算ツールであり続けるならば、議員はそれを支払いツールとして限定しやすくなります。しかし、利益メカニズムがステーブルコインをユーザーのアプリ内で広く使用される現金貯蓄ツールに変える場合、銀行が受ける圧力は急速に高まるでしょう。

これに対して、ホワイトハウスは今年初めに妥協案を模索しました：P2P決済などの少数のシナリオで部分的な利益を提供することを許容するが、遊休資金に対するリターンを禁止するというものでした。暗号資産企業はこの枠組みを受け入れましたが、銀行業界は拒否し、上院での交渉は完全に行き詰まりました。

たとえ議会が行動しなくとも、規制当局が利益モデルを引き締める可能性があります。

アメリカ通貨監督庁は、《GENIUS法案》を実施するための提案規則において、ステーブルコイン発行者が関連会社または第三者に資金を提供し、それがステーブルコイン保有者に利益を支払う場合、それは暗黙的に禁止された利益の提供と見なされると提案しました。

これは、議会が立法で方針を定めない場合、行政部門が規制ルールを通じて独自に境界線を引く可能性があることを意味します。

現在、駆け引きは2つの線に分かれています：

• 議会が法文化によって問題を解決するかどうかを議論すること；
• 規制当局が現行の法的枠組みの中で企業の行動の境界を定義すること。

上院法案にとって、時間そのものが最大のプレッシャーです。

Galaxy DigitalリサーチディレクターのAlex ThornはSNSでこう書きました：

もし「CLARITY法案」が4月末までに委員会審議を通過できなければ、2026年に通過する可能性は極めて低くなります。法案は5月初旬までに上院全会議での採決にかける必要があります。立法の時間が尽きつつあり、1日が経つごとに通過確率がわずかに低下しています。

彼は同時に、たとえ収益に関する論争が解決されたとしても、法案の突破は楽観視できないと指摘しました：

現在、外部の見解では安定通貨の収益をめぐる論争が「CLARITY法案」を停滞させているとされています。しかし、収益問題で妥協が成立したとしても、法案は依然として他の障害に直面する可能性が高いです。

これらの障害には、分散型金融の規制、規制機関の権限、さらには倫理問題が含まれる可能性があります。

11月の中間選挙前に、暗号資産の規制がより大きな政治戦場になる公算が高いです。このことで現在の行き詰まりがさらに緊急性を帯びています——法案が遅れると、より混雑した政治日程と厳しい立法環境に直面することになります。

予測市場も感情の変化を反映しています。1月初め、Polymarketは法案通過の確率を約80%と見積もっていましたが、最近の挫折（アームストロングが現行バージョンは実行不可能と述べたことを含む）により、その確率はほぼ50%にまで低下しました。

Kalshiデータでは、法案が5月前に通過する確率はわずか7%、年末までに通過する確率は65%とされています。

失敗の影響は収益論争をはるかに超えています。「CLARITY法案」の核心目的は、暗号トークンが証券、商品、その他のカテゴリーに属するのかを定義し、市場規制のための明確な法的枠組みを提供することです。

一度法案が棚上げされると、業界全体は規制指針、一時的なルール、そして今後の政治的変動にますます依存することになります。

これが市場が法案の行方に高い関心を寄せる理由の一つでもあります。Bitwiseの最高投資責任者Matt Houganは今年初め、「CLARITY法案」が現在の暗号資産に好意的な規制環境を法律に記録するだろうと述べました。さもなくば、将来の政府が現行の政策を逆転させる可能性があります。

彼は法案が失敗した場合、暗号業界は「自らの価値を証明する」期間に入り、一般市民や伝統的な金融にとって不可欠であることを3年間で示す必要があると書いています。

この論理の下では、業界の将来の成長は「立法の実現」の期待に依存するのではなく、安定通貨や資産のトークン化などの製品が大規模な実現を果たすかどうかに依存することになります。

これにより、市場は2つの全く異なる道に直面します：

• 法案が通過 → 投資家は安定通貨とトークン化の成長を事前に織り込む；
• 法案が失敗 → 将来の成長は実際の普及により依存し、同時にワシントン政策の方向性が変わる不確実性に直面する。

フローチャートは上院の安定通貨決定のカウントダウンを示しており、3月6日および4月下旬または5月初旬の締切日が2つの経路を引き出しています：議会が行動すれば、規制の明確化とより迅速な成長をもたらします；議会が行動できなければ、不確実性が生じるでしょう。

現時点では、次の決定権はワシントンにあります。もし上院議員がこの春に市場構造法案を再開できれば、議員たちは自ら定義することができます：安定通貨がどの程度の範囲でユーザーに価値を譲渡できるのか、またどの程度の範囲で暗号規制フレームワークが成文化されるのか。できなければ、規制機関は少なくとも一部のルールを自ら策定する準備を明らかに整えています。

結果がどうであれ、この議論はすでに「安定通貨が金融システムに属するのか」という範囲を超え、「安定通貨がシステム内でどのように機能するのか」、そして「その成長の恩恵を誰が享受できるのか」という深い議題に発展しています。