出典：ウォールストリート・ビジョン
地政学的リスクに市場の注目が集まる中、米国金融システム内部で、静かに広がるプライベートクレジット危機が加速している。引き出しラッシュ、資産の売却、ファンドの閉鎖——このシナリオは、投資家たちが2008年にすでに目にしてきた。
今週、世界最大の資産運用会社であるブラックロック（BlackRock）は、260億ドルの規模を有するHPS企業ローンファンド（HLEND）の投資家の償還を制限すると発表し、これまでで最も衝撃的なシグナルとなった。
以前、ブラックストーン（Blackstone）のプライベートクレジットファンドは過去最高の7.9％の償還申請に見舞われ、Blue Owlの株価はSPAC上場発行価格を下回った。
三大私募信贷巨头接连陷入困境，恶性循环的齿轮已然咬合。
一方で、パシフィック・インベストメント・マネジメント（PIMCO）は最新のクライアントレポートで、直接融資業界に「全面的なデフォルトサイクル」が訪れる可能性を警告し、圧力テストは避けられないとの見解を示しました。この判断は、プライベートクレジットの長期的な批判者によるものであり、その重みは無視できません。
私募クレジット危機の拡大は、関連上場企業の株価動向に直接反映されています。Blue Owlの株価はSPAC発行価格を下回り、ブラックストーンやベリーデーなどの機関の私募クレジット関連事業の評価は圧力を受けています。業界全体が投資家の信頼に対する体系的な再評価に直面しています。
01封鎖：ベライデス、自社のプライベートクレジットファンドの引き出しを制限
ウォールストリート・ジェイウェンの記事によると、ベライザは金曜日、子会社のHPS Corporate Lending Fund（略称：HLEND）の株主が合計9.3%のシェアを赎回申請したが、ファンドマネジメントチームは買戻し上限を5%、約12億ドルに設定すると発表した。
ブラックロックは声明で、この措置をファンドの流動性管理における「基盤的な」安排と位置づけ、制限を設けなければ、投資家の資本とプライベートクレジットローンの期間間に「構造的不一致」が生じると述べた。
この表現は穏やかに聞こえるが、市場はその背後にある意味を読み取った：フルレデムを実行すれば、ブラックロックは大規模な資産売却を余儀なくされる。
以前、ベリーディー傘下の別のプライベートクレジット部門で注意喚起の兆候が見られた。BlackRock TCP Capital Corp.は第4四半期の報告で、Infinite Commerce Holdingsへの2500万ドルの貸出を、3か月前まで額面価値と評価されていたものを、いきなり0ドルに再評価した。3か月で100から0へ、予告なしに。
02 火燒連營：販售引發的惡性循環
ベライドの閉鎖は孤立した出来事ではなく、すでに点火された導火線の終点——あるいは、新たな出発点である。
三週間前、Blue Owl Capitalが最初に行動した。
大量の償還申請（主にソフトウェア融資への高度な集中リスクに起因し、AIの影響によりこれらの資産が急速に価値を失っている）を受けて、Blue Owlは14億ドルのプライベートクレジットローンを売却し、四半期ごとの償還メカニズムの再開ではなく資産の現金化を選択した。これは実質的に投資家の資金を凍結するものである。
同社は、売却予定の資産すべてが内部リスク評価の最高レベル（5段階評価における1級または2級）であることを強調しています。
しかし、この「質の高い資産が先に売れる」という戦略は、危機の拡大を加速させる要因となっている。二次市場での買い手が高品質資産に限定される場合、その他のBDC（ビジネス開発会社）のポートフォリオ売却はより薄い流動性に直面する。NMFCは、2025年第3四半期末の総投資額の17％にあたる約5億ドルのポートフォリオの売却を進めていると発表している。
ブラックストーンの状況も同様に深刻である。同社のプライベートクレジットファンドBCREDの運用規模は820億ドルに達しており、今四半期の償還申請は記録的な7.9％に達し、法定上限の7％を上回った。封鎖メカニズムの発動を避けるため、ブラックストーンの従業員は不足分を補うために自腹で1億5千万ドルを購入するよう求められた。
三つの機関がそれぞれ異なる対応を取ったが、その論理は同じだ：強制的な売却により更大的な評価下落を避けるため、門を閉ざす、または間接的に閉ざす。分析によると、問題は、ベライドの門閉め決定自体が、市場に最も強いパニックシグナルを送ったことで、より多くの投資家が相次いで引き出しを求める可能性がある点にある。
03 ブルー・オウル：株価が発行価格を下回り、リスク曝露が継続して露呈
この危機の「震源地」として、Blue Owl Capitalの状況は悪化し続けている。同社の株価は今週、SPAC上場時の発行価格である10ドルを下回り、3年ぶりの安値を更新した。
ブルームバーグが知り合いの情報として報じたところによると、Blue Owlは2024年のAtalaya Capital Managementの買収を通じて間接的に、ロンドンの不動産ローン機関Century Capital Partners Ltd.に3600万ポンド（約4800万ドル）のリスク暴露を抱えている。
Centuryは先月破産管財手続きを申請し、総負債は約9500万ポンドである。NatWest GroupおよびHampshire Trust Bankはその優先債権者である。
Blue Owlは、Centuryローンポートフォリオにおけるリスクが最も高いサブプライム・トランチを保有しています。Centuryの運用会社であるRSM UKは、優先ローンの全額回収が見込まれますが、サブプライム・トランチの運命は別です。
この出来事は、プライベートクレジット拡張期のもう一つの側面を明らかにした。資産担保融資（asset-backed financing）は、業界のリーダーたちによって成長の新たなフロンティアと見なされており、Pimco、カーライル・グループ、マラソン、ブラックストーンの経営陣はいずれもこの分野に前向きな姿勢を示していた。しかし今や、この分野のリスクが予想外の形で表面化している。
04 PIMCO警告：全面デフォルトサイクルが間近に
私募クレジット市場が不安な状況の中、PIMCOのアナリスト、ロフティ・カロウイとガブリエル・カゾービエイユは、最新のクライアントレポートでこれまでで最も明確な警告を発した。両アナリストはレポート内で記している：
レバレッジファイナンス市場の成熟したすべてのセグメントと同様に、直接融資も最終的には包括的なデフォルトサイクルに直面するだろう。このサイクルは、業界特有のショックとマクロ経済的ショックへの耐性を同時に試すことになる。
PIMCOは、プライベートクレジットの早期の批判者の一人である。直接融資戦略の資金調達規模が急増する中、約2兆3000億ドルの資産を運用するこの機関は、逆張りの立場を取り、プライベートクレジット支援企業における潜在的な問題を積極的に探している。
PIMCOの分析は、いくつかの核心的なリスクポイントを指摘しています：
まず、2008年の金融危機後、記録的な資金調達規模により、引き受ける基準が継続的に緩和された。
第二に、ソフトウェア業界への直接貸出ポートフォリオの高度な集中リスクは、AIの影響により相対的パフォーマンスを下押しするだろう。
第三に、直接ローンファンドは長年にわたり、投資家の流動性ロックに対する十分なリスクプレミアムを提供してこなかった。
BDC投資家が直面する流動性の課題について、PIMCOの表現も同様に明確です。「半流動性は完全な流動性とは異なります。投資家は自身の流動性需要と、資金制約に対する許容度を評価する必要があります。」
ただし、PIMCOは私募クレジット内でも異なるセグメントを区別し、アセットバックドファイナンスなどの細分化分野には依然として投資価値があり、「インベストメントグレード」に匹敵するリスクレベルを提供すると考えています。昨年、PIMCOはアセットバックドファイナンス戦略のために70億ドル以上を調達しました。
05 次貸危機の再現？
この危機の構造的ロジックはそれほど複雑ではない。半流動性製品は四半期ごとの償還を約束しているが、その基礎資産は期間の長いプライベートローンである。償還申請が閾値を超えると、運用者は閉鎖するか、資産を売却するしかない。売却により資産価格が下落し、さらに評価額の引き下げが発生して、さらなる償還要求を引き起こす——この循環が形成される。
このロジックは、2008年のサブプライム住宅ローン市場で一度繰り返された。当時、最初の亀裂は、「十分に分散され、十分に専門的」と見なされていた市場の一角で生じた。
現在、プライベートクレジット市場の規模は1.8兆ドルに達しており、そのリスク集中度、評価の非透明性、流動性の不一致は、同様の形で試されている。