過去10年以上にわたり、米国の暗号資産業界は奇妙な状態にありました。
市場規模は兆ドルレベルまで成長したが、規制体制はいまだに完全な構造を確立していない。最も核心的な二つの問題には、未だに答えが出ていない：
- 暗号資産とは何ですか？
- 問題が発生した場合、誰が監督するのでしょうか？
これらの二つの問題は単純に見えるが、米国の暗号資産規制の長期的な混乱の根源となっている。
しかし、過去数か月間、米国の規制枠組みはこれらの二つの問題に再び新たなシグナルを示し始めています。
規制の霧
米国金融規制体系において、暗号資産は常に二つの機関の管轄境界に位置してきた。一方は米国証券取引委員会（SEC）、もう一方は商品先物取引委員会（CFTC）である。SECは証券市場を管轄し、CFTCは商品およびデリバティブ取引を監督する。
問題は、暗号資産が二つの特性を同時に備えていることです。一部のトークンは資金調達の性質を持ち、証券のように見えます。一方、他のトークンはデジタル商品やネットワークリソースに似ています。
したがって、過去数年間、米国の暗号資産業界は、同じ資産が二つの異なる規制枠組みで同時に解釈されるという核心的な不確実性に直面してきました。これは多くの業界関係者によって「規制の霧」と呼ばれています。
企業は、ある製品がどの規則に従うべきかを判断するのが難しいことが多いです。場合によっては、企業が複数の規制機関の対応を同時に行う必要もあります。
この規制の対立がもたらす影響は、法的議論にとどまらない。それは企業の商業的意思決定に直接影響を与える。SEC議長のポール・アトキンスは、公開演説で、規制の対立、重複した登録要件、異なる規制体系がイノベーションを一定程度抑制し、一部の市場参加者を他の司法管轄区域へと駆り立てていることを認めた。
言い換えれば、米国規制体制内部の対立自体が、暗号資産業界への魅力を弱めている。
暗号資産はどのように分類されますか？
長年にわたり、米国の連邦証券法には「暗号資産」という概念は存在しなかった。
規制当局が特定の資産が証券に該当するかを判断する際には、通常、投資契約を構成するかどうかを判定するためのハウイーテスト（Howey Test）を用います。簡単に言えば、投資家が資金を投入し、利益を得るために他人の経営的努力に主に依存する場合、その仕組みは証券とみなされる可能性があります。
数十年にわたり、この基準は米国証券規制の核心的な基礎であった。しかし、この論理を暗号資産に適用すると、問題は複雑になる。
一部のトークンは明らかに投資性を持っています。一部はネットワーク利用権に似ており、また一部は単なるデジタルコレクションです。
同じ市場内で、資産の性質はまったく異なる可能性があります。
このような複雑さに対応するため、SECは2025年11月に新しい規制アプローチを提案しました。SEC議長のポール・アトキンスは、SECがハウウェイテストに基づく4つのトークン分類フレームワークを構築していると述べました。このフレームワークは、デジタル資産を以下の4種類に分類します：
- デジタル商品またはネットワークトークン
- デジタルコレクション
- デジタルツール
- トークン化証券
この分類フレームワークは、米国規制当局が初めて体系的に、すべての暗号資産が証券ではないことを認めたことを示している。
誰が監督するのですか？
しかし、資産タイプが徐々に明確になり始めたとしても、別の問題が依然として存在しています。
一部のトークンがデジタル商品と認定された場合、規制権限は誰に属するのでしょうか？
米国金融システムにおいて、商品市場の主要な監督機関はCFTCです。这意味着、一部のデジタル資産が商品と見なされた場合、規制権限はSECに完全に属しなくなります。
これは過去数年間、SECとCFTCの間で長く存在してきた制度的対立そのものです。
霧が次第に晴れていく
最近、この長年にわたる規制の対立に緩和の兆しが現れています。
SECとCFTCは、複数の分野での調整を強化することを約束する協力覚書（MOU）に署名した。
- 暗号資産の規制
- 新規デジタル資産製品
- 投資家保護
- 連邦レベルの政策枠組み
MOU自体は法的拘束力を持ちませんが、米国規制当局が長年続く管轄権の対立に対処し始めているという明確なシグナルを発信しています。
両者は、さらに「適応型規制枠組み」の構築という重要な目標を提起しました。
これは、米国が従来の金融規則をデジタル資産に単純に適用するのではなく、この新興市場により適した制度を設計しようとしていることを意味します。
この変化の背後には、より広範な背景が存在します。
過去数年、世界の主要な金融センターは次々とデジタル資産の規制体制を構築してきました。一部の地域では統一された規制枠組みが導入され、他の地域では明確なルールを設けて暗号資産企業の進出を促しています。
一方で、米国は最大の暗号資産市場を有しているものの、規制体制は長年にわたり分散した状態にあった。多くの企業が、規制がより明確な司法管轄区で事業を展開する選択を increasingly している。米国にとって、この傾向は明らかに望ましくない。
同時に、暗号資産市場の構造も変化しています。
初期の暗号資産業界はネイティブな暗号資産を中心に展開されていましたが、現在、最も急成長している2つの分野は安定通貨とRWAです。米ドル安定通貨は通常、米国国債などの資産を準備金としています。RWAは、従来の金融資産を直接トークン化します。
これは、暗号資産金融が徐々に従来の金融システムに統合されていることを意味します。両者が統合し始めると、規制枠組みもそれに応じて調整される必要があります。
新しい規制構造
これらの変化を一括して見ると、米国の規制体制は構造的な再編を経ているように見える。
- まず、デジタル資産の基本的な分類を明確にします。
- 第二のステップは、異なる規制機関間の権限の境界を調整することです。
- 第三のステップは、統一された連邦レベルのデジタル資産市場規則を構築することである可能性があります。
このプロセスが最終的に完了すれば、米国は包括的なデジタル資産規制体制を整えることになる。
より広い視点から見ると、この規制の再構築は暗号資産業界そのものだけでなく、将来の金融システムのルール制定権にも関わっている。
安定通貨、トークン化資産、オンチェーンファイナンスの発展に伴い、デジタル資産は新たな金融インフラへと徐々に進化しています。
各国の規制当局は、デジタル金融時代において誰がルールを定めるのかという同じ問いに答えようとしています。
現在の米国の規制調整は、この競争の一部です。
そして規則が徐々に明確になるにつれ、暗号資産業界は長期にわたる規制の不確実性から、新たな段階へと進む可能性があります。
本記事の内容は参考情報であり、いかなる投資アドバイスでもありません。市場にはリスクが伴いますので、投資はご自身の責任で慎重にお願いします。