執筆：Vaidik Mandloi
編集：Saoirse、Foresight News
無期限（Perps）の昨年全体の取引高は90兆ドルを超え、これは世界GDP上位10か国の経済総和を上回る。現在、無期限は暗号資産デリバティブの総取引高の75％を占め、近代金融商品の中で最も急激な成長を遂げている。
しかし、それまで米国内ではいかなる機関もスワップ契約の取引を合法的に実施できず、この状況は先週金曜日に打破された。5月29日、米国商品先物取引委員会（CFTC）は、Kalshiが米国初のコンプライアンス対応ビットコインスワップ契約を上場することを承認した。同日、Coinbaseに対しても、ドバイのDeribitプラットフォームを通じて自社ユーザーにグローバルなスワップおよびオプション製品を提供することを許可した。
メッセージが発表された後、トップのオンチェーン永続取引プラットフォームであるHyperliquidのプラットフォームトークンHYPEは短期間で30%上昇しました。Hyperliquidは現在、世界で最大規模の分散型永続取引所であり、米国ユーザーには一切サービスを提供していません。CFTC議長のマイケル・セリグは『CoinDesk』に寄稿したコラムで、永続契約を「グローバルな暗号資産市場に不可欠なリスク管理および価格発見ツール」と定義しました。暗号業界に身を置く人々は、この規制の変革が現実のものとなる様子を目の当たりにし、その衝撃は計り知れません。以下に、この出来事の深い意味を詳しく解説します。
永続契約とは何ですか？どのようにして90兆の規模まで成長しましたか？
スワップ契約の初期概念は1993年に誕生し、ノーベル経済学賞受賞者であるロバート・シラーが論文を発表し、満期日がない先物商品を提案した。この商品により、住宅購入者は自宅を実際には処分することなく、住宅価格の下落リスクをヘッジできる。
出典：WSJ
構想は理論的な価値を有していたが、当時のデリバティブ市場のルールにより、実装条件はまったく不十分だった。当時、業界全体の先物取引は固定満期日を設けており、清算システムや証拠金リスク管理はすべて満期決済を前提に構築されていた。農産物先物は月次で決済され、債券先物は利払い日を基準としていたが、永続型製品に適した基盤インフラは業界に存在しなかった。この理論はその後数十年にわたり、学術文献にのみ残された。
2016年5月、アーサー・ヘイズ、ベン・デロ、サム・リードの3人が中国香港でBitMEXを設立し、改良版シラー永続契約を実装。期限のないビットコイン先物を導入し、資金料率メカニズムを追加して现货価格と連動させ、最大100倍のレバレッジ取引を可能にした。上場から18か月後、BitMEXは世界最大の暗号資産デリバティブ取引所となった。
永続契約の動作ロジック
従来の先物取引では、固定の決済日が設定されています。たとえば、2026年6月に満期となるビットコイン先物は、6月に満期になると市場価格で強制的に決済され、トレーダーがポジションを継続したい場合、次期契約に乗り換える必要があります。頻繁な乗り換えは手数料コストを発生させ、ポジションの露出が途切れることにもなります。
スワップ契約は満期メカニズムを完全に廃止し、ユーザーはポジションを開いた後、無期限で保有でき、5分または5か月の任意のタイミングで決済を選択できます。ただし、満期による強制決済が現物価格にリンクされていないため、資金费率を用いて契約価格と現物価格の差を継続的に調整し、価格が対象資産の実勢に準拠するよう保証しています。
出典：Paradigm.xyz
永続取引所が急速に台頭する核心的優位性：従来の先物取引では流動性が3月・6月・9月・12月の4つのクォータリー契約注文簿に分散されるのに対し、永続取引は全量の流動性を単一のポジションに集約し、取引効率が大幅に優れています。金融市場には効率の複利効果があります：取引者が増えるほど、バイ・アスクスプレッドは狭まり、さらに新たな資金を引き寄せます。
オフショア永続契約の取引高は2023年の28兆ドルから2025年には90兆ドル以上に急増し、デセントラライズドチェーン上永続契約の成長はさらに急激で、2025年の取引高は6.7兆ドルとなり、前年比346％の急伸を記録した。日常的な市場において、永続契約の1日当たり取引高はスポット取引の10〜15倍に達しており、暗号資産の価格決定権は完全にデリバティブが支配している。ビットコインの1日あたり5％レベルの価格変動のほとんどは、永続契約市場で発生し、レバレッジによる強制ロスカットが連鎖的に多頭・空頭の売却または買い圧力を引き起こし、スポット価格は受動的に追随している。
この米国規制の実施前に、全市場の価格を支配する永続的な取引セグメントは、米国国内の機関に対して常に門を閉ざしてきた。
米国が永続契約を認可、業界の構図にどのような変化が訪れるか？
米国はスワップを合法化したが、国内コンプライアンス製品とグローバルオフショア市場のスワップは同じカテゴリではない。Coinbaseでさえ、ユーザーの注文をドバイのDeribitに中継するためにバミューダの子会社を経由する必要がある。オフショア市場は長年にわたり規制の空白を経て大量の流動性を蓄積しており、短期間で米国国内に戻ることは不可能である。
米国規制準拠の永続レバレッジは10倍に固定され、顧客資産はCFTCの顧客資産分離制度により完全に保護されます。一方、オフショア市場では一般的に50〜100倍のレバレッジが利用可能です。100倍レバレッジでは、1ドルの元本で100ドルのポジションを建てることができ、対象資産が10%上下するだけで元本が倍増またはゼロになります。同様に10%の価格変動でも、通常の1か月物ビットコインコールオプションは約3倍の利益しか得られません。これは、オプションが事前に権利金を支払う必要があり、時間価値の減耗が加わるためです。高レバレッジはオフショア永続契約の主要な販売ポイントですが、米国規制準拠製品はリスク管理が保守的で、性質は全く異なります。
これはCFTCのコンプライアンスが実施された後、HYPEが逆境で上昇した鍵でもある。当初、市場では資金がHyperliquidからKalshiやCoinbaseなどの米国コンプライアンスプラットフォームへ移動すると広く懸念されたが、実際にはそうではなかった。Hyperliquidは昨年、米国ユーザーをゼロとした状態で、年間収益9億700万ドルを達成した。二つのユーザー層は本質的に分断されている。深夜に50倍のMemeコインショートポジションを取る投機的な個人投資家は、米国プラットフォームで2倍のビットコイン取引を行うことはない。また、コンプライアンス対応の託送と資産分離を必要とする機関投資家の資金は、そもそもHyperliquidに参入することはない。
米国の規制整備は、公式にHyperliquidが展開するスワップ市場の合法性を認定するものであり、プラットフォームにとって基本的な好材料となる。
現在、米国の規制準拠取引所ではビットコイン単一資産の永続契約のみが承認されていますが、Hyperliquidはすでに暗号資産の枠を超えています。コミュニティガバナンス提案HIP-3に基づき、誰でもプラットフォーム上で任意の資産カテゴリの永続契約を上場でき、複数の資産が既に実際の取引で取引されています。今年2月にはシルバー永続契約の1日取引高が40億ドルに達し、4月には原油永続契約の段階的な取引高が一時的にビットコインを上回りました。
ニューヨーク証券取引所の親会社である洲際交易所（ICE）のCEO、ジェフリー・シュプレッチャーは、CFTCの承認直前のバーンスタイン業界会議で明言した。「我々が話しているHyperliquidは、ナスダックを上回る規模になった」。現在、ICEチームは自らHyperliquidに接触し、製品アーキテクチャを学び、従来の取引所が同様の製品を再現できない理由を規制当局に問うている。ウォールストリートは、設立2年、ベンチャーキャピタルの出資を受けない去中心化取引所から逆に学び始めている。
永続契約が全カテゴリの従来のデリバティブ市場を圧縮しています
今回の規制実施の深層的な影響は、スワップ契約が暗号資産の枠を超え、あらゆる金融市場に広く浸透し始めたことである。
製品の進化パス：ネイティブなビットコインから、幅広いアルトコインへと拡張。その後、金、銀、原油などのコモディティへと展開。ナスダック上場企業であるNVIDIAやTeslaなどの個別株、そしてSpaceXやOpenAIなどの非上場企業の株式へと拡大。HIP-4提案に基づき、プラットフォームは現在、予測市場タイプのパーペチュアル商品を上線しています。
出典：EBC金融グループ
たった2年で、スワップは暗号資産業界のニッチなイノベーションツールから、24時間365日取引可能で、満期がなく、中間清算プロセスを省略し、世界中のあらゆる資産に連動する標準化された金融商品へと進化した。従来のデリバティブは、オフラインの場内手動取引の時代に生まれ、取引所は毎日決まった時間に休市し、契約の期間設定は当時の紙ベースの引渡しルールに適応していた。
現在の全天候グローバルデジタル市場において、固定時間帯取引の従来商品は自然にマーケットギャップを生じている。原油取引者は週末の地政学的緊張に備えてポジションを構築したいが、従来の規制対応市場にはそのような取引ツールが存在せず、一方でHyperliquidはいつでもエントリーが可能だ。CFTCの公式調査メモも明確に述べている：デジタルインフラとグローバルな特性を活用した暗号資産連動デリバティブは、7×24時間の継続的取引に自然に適合する。
今後の業界の競争の焦点：米国のコンプライアンス対応伝統的取引所が、製品を迅速に進化させシェアを守れるか。手数料の比較：伝統的中央集権取引所の先物手数料は約4ベーシスポイントに対し、Hyperliquidは2ベーシスポイントのみ。現物取引の手数料は、伝統的プラットフォームが15ベーシスポイントであるのに対し、Hyperliquidは5ベーシスポイントまで低下。ユーザーが取引所を変更するには数分で済み、資金は自然と低コストの場所へ移動する。
承認取得当週、指南針証券アナリストは、デリバティブ市場の競争激化により、プラットフォームの価格決定権と利益空間が継続的に圧迫されているとして、Coinbaseの評価を「売却」に引き下げました。2026年第1四半期、Coinbaseのスワップ取引は5,000万ドルの収益を生み出しましたが、現物取引の一般投資家収益は2024年第3四半期以来の最低水準にまで低下しました。スワップ取引の規模拡大が、高利益率の現物取引業務を継続的に分流しています。
すべてのデリバティブ品種の収益モデルが永続契約によって圧縮されている：永続契約を保有すれば、投資家は季節別先物の頻繁なロールオーバー（毎回2倍の手数料）を必要としない。多くのスキャルピングトレーダーの保有期間は数時間から数日であり、満期のない永続契約の体験は、定期的なロールオーバーを要する従来の契約よりもはるかに優れている。
短期オプションも代替圧力に直面している：短期限オプションとパーペチュアルはどちらも方向性レバレッジ取引を実現できるが、オプションの利点は損失がプレミアムに限定される点のみである。2025年には米国株式市場の0DTE日次オプションの平均取引高が230万枚に達し、そのほとんどが短期的な価格変動を賭けた取引であり、こうした需要はコストの低いパーペチュアルで十分に賄える。
本記事は、スワップ契約がオプションや従来の先物を完全に置き換えると断言しているわけではありません。オプション固有の損失の上限と非線形収益は、スワップ契約では再現できません。しかし、市場で最も大きな割合を占める短期的なレバレッジ投機需要に対して、スワップ契約は低コストで満期がないという利点により、より優れた解決策となっています。年間90兆ドルの取引高は、この製品の市場価値を裏付けています。