戦略とBitMineは大幅な赤字に陥っており、両社の暗号資産財務保有資産合計で約210億米ドルの評価損を抱えています。一方、デジタル資産財務会社全体の時価総額は620億米ドル減少しました。
デジタル資産財務会社（DAT）は、株式および債券の発行を通じて資金を調達し、それをBitcoinやEthereumなどの仮想通貨資産にのみ投入します。ここでの仮想通貨は、支払い手段や技術ではなく、主な貸借対照表資産です。戦略はこのモデルのパイオニアと見なされています：マイケル・シーローは2020年8月に250百万米ドルで21,454 BTCを初期購入してこのモデルを開始しました。一方、BitMineは2025年、トム・リーの下でBitcoin採掘事業からEthereum財務へ転換し、この戦略を「5％の錬金術」と名付けました。両社の株式は当初、mNAVプレミアムが1.0倍以上で長期間取引され、これがこのモデルを最初に駆動した要因でした。一方で、今年に入ってBitcoinは32％下落し、Ethereumは48％下落しており、両資産はいずれも財務会社の参入価格を大きく下回っています。
戦略が2022年以来初めてBitcoinを売却
2026年5月26日から31日までに、戦略は32 BTCを250万米ドルで売却し、これは1 Bitcoinあたり77,135米ドルの価格に相当する。これは2022年以来初の売却であり、同社自身の「決して売却しない」という方針からの転換となった。得られた資金はSTRC優先株の配当に充てられた。この取引の規模が注目される理由ではなく、むしろ前例の意味が重要である。5月11日には、同社はまだ4300万米ドルで追加の535 BTCを購入していた。
その背後には厳格な義務構造が存在します。5月31日現在、戦略は9億米ドルの米ドル準備高を保有していましたが、5種類の優先株は年間7億5千万〜8億米ドルの義務を生み出しています。その結果、準備高は配当および債務コストをわずかにカバーするにとどまっています。したがって、販売された32 Bitcoinは例外ではなく、構造的圧力の最初のシグナルに見えるのです。
セイラー自身がこのステップを公開で発表し、それを市場への意図的なシグナルとして位置づけました。
"市場を守り、我々がそれを実行したことを示すために、配当を支払うためにいくつかのBitcoinを売却する可能性があります。" - マイケル・セイヨール、CEO戦略
現在の843,706 BTCの総保有資産における評価損は、平均取得価格75,699米ドルを基準に約108億米ドルに達している。2026年第1四半期には、未実現のBitcoin損失144.6億米ドルを受けて、同社はさらに125.4億米ドルの純損失を計上した。現在、MSTR株は52週高値から約66%下落している。
ニュースレターに申込
毎週のベスト記事を、そのままあなたのメールボックスにお届けします。
BitMineのETHベットは100億です
2026年6月1日現在、BitMineは約5,416,901 ETHを保有しており、これは流通供給量の約4.49%に相当します。このうち4,718,677 ETH（87%）がステークされています。取得原価は約180億米ドルで、ETHあたりの平均取得価格は3,476米ドルです。現在の価格が1,555米ドルであるため、簿価損失は約104億米ドルとなります。「Alchemy of 5%」のトム・リーは、当初約600万ETH、つまり総供給量の約5%を取得することを目標としていました。
資金調達は株式発行によるものであり、債務を伴わなかった。同社は、7日間利回り2.7～2.9％の条件下で、年間ステーク収益を2億9600万～3億7400万米ドルと推定している。しかし、これらの収益は、見通し可能な期間内に100億米ドルを超える帳簿損失を補填するには数学的に不十分である。同時に、BMNR株価は52週高値の161米ドルから17米ドル以下まで下落し、約89％の下落を記録した。これにより、mNAVプレミアムは約0.95倍まで縮小した。その結果、新株発行の論理も根拠を失っている。なぜなら、暗号資産保有の内在価値を下回る価格での新株発行は、既存のステークを希薄化するからである。
ETH保有資産を超えて、同社は約203 BTCと、約4億4600万米ドルの現金準備および「Moonshot Investments」ラベル下的投資を保有している。トム・リーは帳簿上の損失を「機能であり、バグではない」と呼び、ステーキング済み資産からの継続的なステーキング収益を指摘した。しかし、市場は異なる見方をしており、暗号資産保有の内包価値に比べて株価が大幅に下回っていることがそれを示している。
mNAVプレミアムが下落すると、モデルは破綻します
DATモデルは、株式がmNAVプレミアムで1.0倍以上で取引される限り、自己強化ループとして機能します。その後、同社は新株を発行し、得られた資金で仮想通貨資産を購入し、1株当たり純資産を引き上げることでプレミアムを後押しします。セイラーは2020年以降このメカニズムを確立し、数年にわたり財務省パイオニアの価値上昇を牽引してきました。
しかし、プレミアムが1.0倍以下に下がると、ロジックは逆転する。戦略のmNAVは時価総額ベースで0.72倍だが、企業価値ベースでは1.03倍である。BitMineも同様に、約0.95倍で取引されている。このような状況では、新株発行は利益を増加させるのではなく、簿価を希薄化するため、モデルの成長エンジンが停止する。さらに、2026年のFASBの規則変更により、デジタル資産の未実現損益が純利益に直接反映され、四半期報告に大きなマイナス変動をもたらすため、圧力はさらに強まっている。
これにより、財務会社には3つの手段が残ります。資産の価格回復、継続的なステーキングおよび収益収入、資本市場へのアクセスです。これらの要因のいずれかが欠けていれば、レバレッジをかけたDATは急速に圧力を受けます。最後に、Kalshiの予測市場は、2026年にBitcoinが再び60,000米ドル以下に下落する確率を80%と評価しています。
広範なDATセクターが圧力を受けています
圧力はStrategyとBitMineに限定されません。2025年10月の約1340億米ドルから、Bitcoin財務企業全体の合計時価総額は約720億米ドルまで低下し、620億米ドルの損失となりました。Strategyはこのセクターで明確に支配的です。同社は843,706 BTCを保有しており、上場された財務企業が合計で管理する1,215,993 BTCの約76％を単独で保有しています。
一方、模倣者は購入をほぼ停止している。過去1か月で、戦略以外の企業は合計で1,000 BTCしか購入せず、2025年8月のピーク時（69,000 BTC）から99%減少した。個別の事例からその規模がわかる：デイビッド・ベイリー傘下のナカモトは1:40の逆株式分割を実施し、日本のメタプランネットは年間高値から80%以上下落している。また、ソフトバンクは、21世紀資本の保有する26%のステークをテザーに売却した。その結果、このモデルはもはや新たな参加者を引きつけていない。