執筆：小餅、潮向研究
6月4日、SpaceXは正式にIPOのロードショーを開始。62ページのPPT、555.6百万株、1株あたり135ドルで、750億ドルを調達し、目標評価額は1.75兆ドル。計画通り進めば、6月11日に価格決定、6月12日にナスダックに上場し、コードはSPCXとなる。
これは、サウジアラムコやアリババを上回り、これまでのすべてを凌駕する、人類の資本市場史上最大のIPOとなる。
ゴールドマン・サックス、モルガン・スタンレー、バンク・オブ・アメリカ、シティグループ、モルガン・チェースの五大投資銀行が共同で引き受けて、21の機関が販売を担当。マスク氏自身のロックアップ期間は366日で、その他の内部関係者の解禁は2026年第2四半期の財務報告後から段階的に解除される。フィデリティは、$2000以上を保有するすべての個人投資家に購入を開放する。
プレゼンテーション用PPTの内部コード名はProject Apexであり、その内容からもこのコード名はまさにふさわしい。
三つの柱：宇宙、接続、AI
SpaceXは、自社を「宇宙、接続、AIの3つのインフラを同時に構築する唯一の企業」と定義している。これはマーケティング用語ではなく、財務データを見ると、3つの事業部門の成長曲線、収益特性、資本需要はそれぞれ異なり、極めて複雑な投資対象を構成している。
宇宙：地上
2025年、SpaceXは165回のFalconシリーズの打ち上げを、わずか8基の新製造ブースターで実現した。ロケット再利用技術は実験段階から工業生産段階へ移行し、打ち上げコストを業界歴史的平均の$18,500/キログラムからFalcon 9の$2,700/キログラムおよびFalcon Heavyの$1,400/キログラムまで直接低下させた。Starship V3の目標は、さらに99％以上コストを削減することである。
世界の軌道投入質量の80％以上をSpaceXが運搬している。2023年は65％、2021年は45％であった。このような市場集中度は、インフラ業界では極めて稀である。
しかし、宇宙事業自体の財務成績は芳しくない。2025年の売上高は41億ドル（外部顧客分のみ、内部衛星打ち上げを含まない）で、前年比わずか8％の増加にとどまった。より重要なのは、Starshipの研究開発投資が2025年に30億ドルに達し、宇宙部門の営業利益を6億5700万ドルの赤字に陥れたことである。調整済みEBITDAは2024年の12億ドルから2025年には7億ドルに低下した。
宇宙事業の価値は、それが自体でどれだけ利益を上げるかではなく、他の2つの事業部門に、競合他社よりもはるかに低いコストで展開できる能力を提供することにあります。Starlink衛星の毎回の打ち上げ、そして将来の軌道AI衛星の展開は、すべてFalconとStarshipのコスト曲線の上に構築されています。
Starlink：印刷機
StarlinkはSpaceXの本当の評価のアンカーである。
2023年で230万人、2024年で440万人、2025年で890万人、2026年第1四半期にはすでに1030万人に達しました。164か国・地域にカバーし、中央値のダウンロード速度は225Mbps、中央値の遅延は約25ミリ秒、平均オンライン率は99.9％です。世界のすべての移動可能な衛星のうち、Starlinkは約75％を占めています。
財務データはより直接的です：Starlinkの2025年売上高は114億ドルで、前年比50％増、調整済みEBITDAは72億ドル、営業利益は44億ドルに達しました。これはSpaceXで唯一継続的に利益を上げている事業部門であり、利益率は拡大し続けています。
プレゼンテーションPPTでは、重要な技術アップグレードであるV3衛星が明らかにされました。1機のV3衛星の帯域幅は1024Gbpsで、現在のV2衛星の10倍以上です。Starshipを使用してV3衛星を打ち上げると、1回の打ち上げで60機を搭載でき、単一の打ち上げで61,000Gbpsのネットワーク容量を追加します。これは、現在のFalcon 9がV2衛星を打ち上げる場合の20倍以上です。
V3衛星計画は2026年下半期からStarshipに搭載を開始します。Starshipが予定通り運用レベルの再利用を実現すれば、Starlinkの帯域幅拡張速度は桁違いに向上し、すべての競合他社との差をさらに広げます。
Starlink Mobile（衛星直連携帯電話）にも注目すべきです。現在、約650機の第1世代移動衛星が展開され、約19億人の人口をカバーしており、米国航空との機内接続契約を2025年に発表するなど、約30社のモバイル事業者と提携しています。第2世代移動衛星は2027年にStarship上で展開される予定で、その際には5Gレベルの速度と音声サービスを提供します。SpaceXは2025年、EchoStarから米国および世界の移動衛星周波数帯のライセンスを65MHzで取得する契約を締結し、2027年11月に完了する見込みです。
プレゼンテーションPPTで提示された関連ビジネスのTAM（潜在市場規模）：1.6兆ドル（ブロードバンド8700億ドル＋モバイル7400億ドル）。現在の成長トレンドに基づくと、このTAMへの浸透率は依然として低い。
AI：資金の無駄遣いの穴か、それとも兆ドルの賭けか？
2026年2月、SpaceXは完全株式取引でxAIを買収し、合併後の評価額は1.25兆ドルとなった。この取引は、SpaceXの1.75兆ドルIPO評価額を理解するための鍵となる変数であり、最大の議論の源泉でもある。
統合されたAI事業は以下の3つの構成要素を含みます：
第一は算力インフラです。Colossus I と Colossus II の合計算力は1GWに達し、世界最大の連続スーパーコンピュータとされ、またGB200およびGB300を搭載した初のGW級クラスタです。これに併設して、GW級のTesla Megapackバッテリーストレージシステムが構築されています。
二つ目はGrok大規模モデルである。プレゼンテーション資料では、科学的推論（GPQA Diamond）などのベンチマークで最先端レベルに達し、「他のどのリーディングモデルプロバイダーよりも速い」とされている。現在のバージョンGrok 4.3は2026年5月にリリースされ、SpaceXはCursorと協業契約を締結し、Cursorを600億ドルの暗黙的評価で取得するオプションを保有している。
三つ目はXプラットフォームです。月間アクティブユーザー数は約5.5億人（GrokおよびXユーザーを含む）、1日あたりの投稿数は約3.5億件です。1.17億人の月間アクティブユーザーがGrokのAI機能を利用しています。Xは新しい広告プラットフォーム「X Ads Manager」を展開しており、情報、通信、メディア、支払い、銀行を統合した「オールインワンアプリ」へ進化することを計画しています。
AIビジネスの収益化は現在、以下の3つのラインに分かれています：消費者向け（X Premium サブスクリプション＋広告）、企業向け（Grok Enterprise/API＋Cursorとの提携）、および計算能力の販売（クラウドプロバイダーとの計算容量契約、月額12.5億ドル、有効期限は2029年5月まで）。
しかし、財務の現実は厳しい。AIセクターの2025年売上は32億ドルで、そのうちXの広告およびサブスクリプション収入が大部分を占めている。調整済みEBITDAは-12億ドル、営業損失は64億ドルに達し、同社の資本支出の61％を消費した。Morningstarは、xAIが2026年に100億ドルを消費すると予測している。
AIビジネスの最近のTAMは3.8兆ドル（インフラ7600億ドル＋消費者サブスクリプション6000億ドル＋デジタル広告2.4兆ドル）です。「AIが解き放つより大きな機会」を加えると、総TAMは26.5兆ドルに急増します。
最も価値のあるページ：GPUを宇宙に送る
プレゼンテーションPPTの35〜36ページは、このファイル全体で情報密度が最も高い2ページであり、SpaceXが投資ナラティブにおいて最大の差別化を図った部分である。
核心の論点は、アメリカの地上電力供給がAI計算能力の需要増加に追いついていないことである。2025年のデータセンター電力需要は62GWであるのに対し、供給は49GWにとどまり、13GWの差額が生じる。アメリカは2008年から2023年までの電力生産がほぼゼロ成長であったのに対し、中国は同期間で約6%の成長を遂げた。地上にデータセンターを建設するには、電力網の承認、土地利用計画、地域住民の反対など、さまざまな課題が存在する。
SpaceXの解決策：AI計算を宇宙に移す
オービタルAIの衛星設計ロジックは、Starlink V3衛星の技術プラットフォームに基づいています。プレゼンテーション用PPTには明確な進化の道筋が示されており、Starlink V3は衛星間レーザー通信リンク、飛行制御コンピューター、姿勢制御などのコアコンポーネントを維持し、バックハールアンテナ、大容量バッテリー、モデムを削除し、AI計算チップ、より多くの太陽電池パネル、大型ラジエーターを新規に追加しています。
SpaceXは、オービタルAIの計算に三つの構造的利点があると主張しています：
第一に、太陽光発電は無限で清潔、コストが低く、Starlinkネットワークを通じて配分され、地上電力網の承認ボトルネックがありません。地球同步軌道上では、衛星は99％以上もの時間を日光に照らされ、途切れることのないAIトレーニングタスクをサポートできます。
第二に、放射冷却を使用することで、液体冷却または空冷システムよりもコストが低くなります。データは、既存のStarlinkネットワークを介して、軌道上の計算クラスターと地上ユーザーの間で効率的にルーティングされます。
第三に、次世代チップの導入がより速い。各世代のGPUではトークン効率が飛躍的に向上し、Starshipの迅速なペイロード投入サイクルにより、地上のデータセンターよりも速やかに世代交代が可能である。
SpaceXの試算によると、年間100万トンの衛星を打ち上げ、1トンあたり100kWの計算能力を生成し、年間100GWのAI計算能力を増加させ、ほぼ継続的な運用コストを必要としない。
2026年1月30日、SpaceXは、最大100万機の軌道上データセンター衛星を展開するための申請をFCCに提出し、2月2日にFCCによって審査が受け入れられました。これは人類史上最大規模のデータセンター建設提案です。2026年下半年にはStarlink V3ハードウェア上で軌道上計算ノードのパイロットテストが開始され、2028年からAI計算衛星の本格的な展開が開始されます。
この物語の衝撃は、SpaceXを「ロケット会社＋衛星インターネット会社」から「グローバルAIインフラプロバイダー」へと再定義している点にある。
SpaceXがプレゼンテーションで繰り返し強調した言葉は、「これを実現できるのは私たちだけだ。」
この自信は、他社が真似できない垂直統合チェーンに由来しています：自社開発のロケット（打上げコスト削減）→ 自社開発の人工衛星（製造コスト削減）→ 自社構築の衛星間通信ネットワーク（データ転送コスト削減）→ 自社所有のAIモデル（計算リソースを直接消費）→ 自社所有のエンドユーザープラットフォーム（X、5.5億MAU）。シリコンチップから宇宙へ、宇宙からエンドユーザーへ、すべてのプロセスを自社で掌握しています。
グーグルも同様の試みを進めている。2025年11月に発表されたプロジェクト「Suncatcher」は、2027年初頭にPlanetと協力して、2機のプロトタイプ衛星を打ち上げ、軌道上でAIペイロードの実用可能性を検証する予定である。しかし、グーグルはSpaceXに打ち上げを依頼する必要があり、自社で衛星ネットワークを構築する能力を持っていない。
しかし、外部からはこのナラティブに対して冷静な姿勢が保たれています。
Varda Space Industriesの推定によると、現在の軌道上の計算におけるワットあたりのコストは地上の約3倍である。マスクは2〜3年以内にコスト平準化を実現できると主張しているが、独立したアナリストたちは2030年代になるまで実現は難しいと広く見ている。宇宙放射によるチップ計算への干渉、真空環境における放熱工学、軌道衛星と地上間の遅延は、未解決のエンジニアリング課題である。アマゾンAWSの責任者は、軌道上のデータセンターは「実用段階にはまだ遠い」と公に述べている。
しかし、この話に50%の割引を適用しても、SpaceXが持つ構造的優位性は依然として成り立つ：どの企業が軌道計算を行おうとも、最終的にはSpaceXの打ち上げサービスを購入する必要がある。軌道データセンターのスケジュールが2028年であろうと2035年であろうと、SpaceXは避けられない道である。
空想：月と火星を開発する
プレゼンテーションの43ページと44ページには、収益予測もタイムラインもなく、ただ6つのフレーズだけが並んでいる。それぞれのフレーズの後には、まるでSF小説のようなシナリオが続く：月経済、火星でのエネルギー生産と製造、地球へのピアツーピア旅行、軌道上製造、火星への有人および貨物輸送、小惑星採掘……
PPTのタイトルは、「私たちは、兆ドル規模の新市場を創出する最適な位置にいます。」
月面経済のページでは、SpaceXがやや詳細な情報を提供し、3本のラインを同時に推進しています：
第一に、NASAのArtemis計画に協力し、2020年代後半にStarshipを用いて人間を月に輸送し、持続可能な月面基地を構築して、地球外での長期生存に必要なすべてのシステムを検証する。第二に、月面上にAI衛星工場を建設し、太陽エネルギーと月面質量弾射器を活用して衛星を軌道に打ち上げる。第三に、この製造・打ち上げチェーンを通じて、世界中のAI計算能力をGW級からTW級へと引き上げる。
この3本の線のうち、最初の1本だけが外部からの後援を受けています。NASAのアルテミス契約は実在する商業注文であり、スペースXは2020年代後半に人間を月面に送り込むための唯一の有人着陸システムの請負業者として選ばれました。現在の技術進展を踏まえると、これはある程度信頼性があります。
第2条と第3条は、現在、工学的概念段階にとどまっている。月面工場が解決すべき課題は非常に多い：月面塵埃による製造装置の摩耗、低重力環境下での精密組立、質量弾射器の工学的検証など、それぞれに数十年を要する可能性がある。
点対点地球旅行（Starshipを使用してニューヨークから上海へ30分の国際便）や小惑星採掘については、SpaceX自身も時期を示していない。
しかし、この2枚のPPTは、投資家が直面しなければならない問いに答えています：1.75兆ドルの評価額とは、何を買っているのでしょうか？
モーニングスターのDCFモデルによるSpaceXの評価額は7800億ドルで、Starlinkの予測可能なキャッシュフローと宇宙ロケット打ち上げ事業の安定した収入を基準としている。7800億ドルから1.75兆ドルまでの約1兆ドルの差は、5年間の利益成長よりもはるかに大きな課題を反映している：もし人類文明が地球外へ拡張するなら、SpaceXは唯一のインフラ供給者である。
この提案は、月面工場が必ず建設されると信じることや、火星移住が人生のうちに実現すると信じることを必要としません。必要なのは、これらのシナリオのいずれかが現実のものとなった場合、対応できるのはSpaceXだけであると信じることです。
この1兆ドルのプレミアムの価格決定ロジックは、確定性ではなく独占性である。
トレンドの解読
潮向研究によると、SpaceXはTeslaと同じく、ファンダメンタルズを超えた信仰株である。
モーニングスターの分析によると、スターリンク単体で6000億ドル以上の評価額を支えられるが、7800億ドルから1.75兆ドルの間の1兆ドルは、信仰プレミアムであり、軌道AI計算、月面経済、火星移住などの10年先の買オプションに価格が付けられている。収益の94倍は、兆ドル級企業では前例がない。
また、xAIはこのIPOにおける最大のリスク要因であり、ロードショーでの議論は十分ではありません。
2026年2月の2500億ドル全株式買収において、マスクは買収側と売却側の両方を統制しており、この関連取引により、SpaceXは一夜にしてAIセクターの全損失を背負うこととなった。合併前の2024年、SpaceXは一時的に8億ドルの利益を上げていたが、合併後の2025年には純損失が49億ドルに達し、2026年第1四半期には単四半期で43億ドルの損失を計上した。AIセクターの年間営業損失は64億ドルで、2026年には100億ドルを消費すると予想されている。一方、Starlinkの44億ドルの営業利益では、この損失の70％すら補填できない。
Grokは最先端モデルの競争における立場はまだ安定していない。Xプラットフォームの広告復活も初期段階にとどまっている。さらに注目すべきは、マスクが二重投票権株式を通じて絶対的支配を維持しており、一般株主は今後の関連取引や資本配分に対してほとんど制衡手段を持たないということだ。モーニングスターはxAIを「価値毀損の本質的な脅威」と断言している。
最後に、SpaceXの短期取引ロジックと長期投資ロジックは完全に矛盾する可能性があります。
流通株が3％という極めて低い水準、ナスダック100への迅速な組み込み期待（最早7月）、21社の投資銀行によるサポート、AIインフラへの市場の熱意は、上場初期に需給の逼迫を生み、株価がファンダメンタルズをはるかに上回る水準まで押し上げる可能性がある。
しかし、SpaceXのロックアップ構造は特異である：内部者はQ2決算後から20%を段階的に売却し始め、2026年12月に最初の全面ロックアップ解除が到来し、マスク本人は366日後（2027年6月）に解禁となる。AI事業の損失額が四半期決算で次々と明示される中、2026年末から2027年前半にかけて顕著な売却圧力の窓口が形成される可能性がある。
全体として、62ページのプレゼン資料は、地球から宇宙へ、ロケットからAIへと及ぶフルスタックインフラ帝国を描いている。SpaceXの打ち上げ能力とStarlinkの成長曲線は、マスクチームの実行力をすでに証明している。問題は、その実行力の境界はどこにあるのか？大気圏内なのか、それともそれより外なのか？
この質問への答えが、1.75兆ドルが遠見なのか、それとも狂気なのかを決定する。
免責事項：本記事は潮向研究の分析見解を示すものであり、いかなる投資アドバイスも構成しません。SpaceXはまだ公式に上場しておらず、提出された招集書類に記載されている財務データは暫定的・監査未済であり、変更される可能性があります。投資家は、SpaceXがSECに提出したS-1登録声明および招集書類を十分に確認し、関連するリスク要因を十分に理解した上で、投資判断を行ってください。