SpaceXのIPOで、49億ドルの純損失とマスク氏の85％の議決権支配が明らかに

執筆：鮑奕龍

出典：ウォールストリート・ビュー

SpaceXは正式に米国証券取引委員会に株式公開書類を提出しました。これは歴史上最大規模のIPOとなり、創設者のマスクが世界で初めて純資産が1兆ドルを超える個人となる可能性があります。

5月20日の招集書類によると、SpaceXの2025年通期の売上高は187億ドルで、前年比33％増となったが、純損失は49億ドルとなった。2026年第1四半期の売上高は約47億ドル、純損失は43億ドルであった。

プロスペクタには、調達規模や価格帯などの詳細は記載されておらず、後続の補足書類で公表されます。

企業のIPOにより調達した資金は、主に200億ドルの過渡的ブリッジローンの返済、AI計算インフラの拡張、打上げプラットフォームのアップグレード、および衛星コンステレーションの規模拡大に使用されます。

华尔街見聞は、今回の上場の核心的な注目点がSpaceXの宇宙ロケット発射、Starlink衛星ブロードバンド、およびxAIの買収後に統合されたAI事業であると述べている。

プロスペクタスによると、接続事業は規模の経済による利益を実現しているが、AIセグメントは依然として大規模な損失投資期にあり、資本支出額は他の2セグメントの合計をはるかに上回っている。

一方で、マスクはIPO後も約85.1%の議決権を保有する。ブルームバーグのデータによると、マスクの現在の純資産は約6670億ドルであり、SpaceXが最終的に2兆ドルの時価総額で上場し、テスラの保有株を加味すれば、個人の財産が初めて1兆ドルの壁を突破する可能性がある。

スターリンクが収益の基盤を支え、AIへの投資が利益を圧迫

SpaceXは、宇宙、接続、AIの3つの事業部門に分割され、財務成績に明確な差が生じています。

コネクトセクターはStarlink衛星インターネットサービスを核としており、現在同社の唯一の収益源である。

今年第1四半期、Starlinkの売上高は32.6億ドルに達し、会社全体の売上高の69％を占め、営業利益は11.9億ドルとなりました。

招股書の開示時点において、Starlinkのグローバルユーザー数は1,030万人に達し、1年前の500万人から倍増した。しかし、同社は北米以外の市場におけるユーザー比率の上昇と低価格プランの拡大に伴い、1ユーザーあたりの平均収益が低下していると指摘している。

宇宙セクターの第1四半期の営業損失は6億1900万ドル。プロスペクト書によると、SpaceXはStarship重ロケットに累計で1500億ドル以上を投入しており、2025年だけでも約30億ドルの投入を見込んでいる。Starshipの12回目の試験飛行は今週実施される予定である。

AIセクターの第1四半期の運営損失は25億ドルに達し、企業全体の利益を下押しする最大の要因となった。今年第1四半期のAI関連資本支出は77億ドルに上り、企業の総資本支出101億ドルの75％以上を占めた。2025年通年のAI資本支出は約127億ドルで、前年同期比ほぼ2倍となる。

地上のデータセンターが依然として主戦場であり、宇宙の計算能力はまだ計画段階である

マスクは今年2月、xAIをSpaceXに統合する際、太陽光軌道データセンターを核心的なロジックの一つとして掲げ、3年以内に宇宙での計算リソースのコストが地上を下回ると述べた。

しかし、招集書によると、xAIは現在、約20億ドルの取引を含む、天然ガスタービンを動力源とする地上施設の大幅な拡張を継続しています。

招集書には、SpaceXがデータセンターインフラを拡張する能力は、タービンの供給、天然ガスの入手、および規制許可に依存すると明記されている。

しかし、SpaceXの招集書では、軌道AI計算衛星を次なる主要な成長エンジンとして位置づけ、2028年にもデプロイを開始する計画です。

社内での公開書類には、軌道AI計算は非常に困難な技術的課題であり、当社は商業的に実現可能な道筋を持ち、大規模な軌道AI計算能力を構築できる唯一の企業であると記載されています。

プロスペクトスによると、この目標を達成するためには、星艦ロケットが定められた性能目標を達成し、経済的に実現可能な軌道上展開を実現することが不可欠である。

SpaceXは、GPUを搭載し太陽光で電力を供給する100万機までの人工衛星の打上げ許可を米国連邦通信委員会に申請しました。これらの衛星は、AIプロジェクトのための宇宙データセンター網を構成します。

同社は、潜在的な市場規模が最大285兆ドルに達すると予測しており、そのうちAIの機会は約265兆ドルに上り、宇宙データセンター、消費者サブスクリプション、デジタル広告、企業アプリケーションなど複数の分野をカバーしています。

xAIが統合によりAIの地図を再構築、Grokは規制リスクに陥る

SpaceXは今年2月、マスクが設立したAIスタートアップ企業xAIと合併し、合併後の時価総額は1.25兆ドルとなった。

招集書のリスク要因の項では、Grok が不適切なディープフェイクコンテンツを巡り、複数の規制機関および執行機関から「調査および照会」を受けており、これらの調査により法的責任、ネガティブな世論、その他の制裁が生じる可能性があると指摘されています。

報道によると、すでに8つの执法および規制機関が調査が継続中であることを確認している。マスク自身も、xAIの技術は「最初から間違っていた」ため、「基礎から再構築する必要がある」と認めた。

AIの商業化戦略において、SpaceXは今月、Anthropicと400億ドルの計算リソース契約を締結しました。Anthropicは、テネシー州メンフィスにあるColossus 1データセンターの全計算リソースを、月額12.5億ドルで2029年5月まで賃借します。

しかし、この契約には異例の条項が含まれています。両者は90日前に通知することで契約を一方的に解除できるため、このような規模の算力契約においてはこの仕組みは極めて珍しく、投資家はこれを収益モデルの安定した収入源として評価することが困難です。

また、SpaceXは、コードエディタースタートアップのCursorを600億ドルの株式で買収する計画であり、この取引はIPO完了後に進める予定です。買収が実現しなかった場合、Cursorは15億ドルの終了料および85億ドルの遅延サービス料を受け取ることができます。

マスクは投票権を牢牢と掌握し、報酬は火星移住と連動している

プロスペクトスには、SpaceXの株式構造とガバナンス構造が初めて完全に開示されました。

マスクはA種株8億4950万株とB種株55億7000万株（1株あたり10票）を保有しており、合計で会社の85％の議決権を掌握し、IPO後も会社に対する絶対的支配を確保する。

マスク氏を除き、個人または機関の保有比率は5％を超えておらず、プライベートエクイティ機関のValor Entitiesが7.3％の普通株を保有し、第2大株主です。

マスクのSpaceXにおける最新の報酬プランは、期限が設けられず、火星およびAIインフラに直接連動する2つの天文学的規模のオプション賭けで構成されている：

火星殖民プランの解鎖条件は、SpaceXの時価総額が7.5兆ドルに達することです。
オービタルデータセンター方案の解鎖条件は、企業の時価総額が6.6兆米ドルに達することです。

マスクは5万4,000ドルの基本給以外に、上記の技術的および時価総額のマイルストーンを達成しなければ、一切の報酬を得られない。

会社の取締役会メンバーが初めて公表され、マスクが会長を務めるほか、社長兼最高執行責任者であるグウィン・ショットウェル、最高財務責任者であるブレット・ジョンセン、複数のベンチャーキャピタリストおよびプライベートエクイティ経営陣が取締役会に就任し、グーグルの経営陣であるドナルド・ハリソンもその一人である。

財務損失が深刻で、評価ロジックが投資家を試す

SpaceXの財務状況は、上場予定の超大手テクノロジー企業の中でも特に特異である。

2025年、同社の売上高は約187億ドルであったが、純損失は49億ドルに達した。対照的に、同程度の評価額を持つMetaは昨年の売上高がSpaceXの11倍以上、純利益は600億ドルであった。

IPO評価が1兆5000億ドル以上に落ち着く場合、SpaceXのPSレシオは約80倍となり、米国上位15大時価総額企業の全体的なPSレシオは約7倍に過ぎない。

この価格設定ロジックは、マスク氏が運営するもう一つの企業であるテスラと非常に類似しており、テスラはAI、人型ロボット、ロボタクシーへの大規模な投資により2025年の利益は極めて薄いものの、依然として約400倍のトレーリングPERで取引されています。

分析によると、SpaceXやテスラに投資する投資家は、マスクが現在の巨額の投資を遠い未来の巨大な価値に変換できると信じていることにある。