執筆：Tiger Research
翻訳：AididiaoJP、Foresight News
米国証券取引委員会（SEC）は、今週中に「イノベーション免除」フレームワークを正式に発表する準備を進めています。このフレームワークにより、アップルやテスラなどの米国株式を、上場企業の承認なしに第三者がトークン化することが可能になります。この措置は、従来の株式市場がブロックチェーンに移行するスピードを加速させる可能性がありますが、同時に取引所は流動性の分散と収益の損失に対する深い懸念を抱いています。
ブルームバーグは5月18日に、この枠組みは今年2月に暗号資産賛成派委員であるポール・アトキンスとヘスター・ピアースが提唱した規制緩和のビジョンに由来すると報じた。Coinbaseおよびブロックチェーン協会は以前より正式に支持の手紙を提出し、第三者によるトークン化権の付与を強く要請してきた。しかし、ピアレスは5月22日に発表した指針の範囲が市場の予想より狭く、株主権を完全に保持するオンチェーン株式ツールにのみ適用され、投票権や配当権を伴わない合成株式トークンは明確に除外された。
二つの主要な脅威：流動性の分散と収益の分散
資産のトークン化の核心的な影響は「分割化」である。暗号資産業界では流動性の集約がよく議論されるが、伝統的金融界ではこれを構造的な脅威と見なしている。
- 流動性の断片化：同じ株式が複数のブロックチェーンおよび分散型プラットフォームでトークン化されると、ニューヨーク証券取引所やナスダックに集中していた取引量と注文フローが複数の場所に分散します。これにより、プラットフォーム間で価格差が生じ、大口注文のスリッページが増加し、全体的な市場効率が低下します。
- 収益の分散：取引所が分散化すると、従来国内取引所が得ていた手数料や仲介収入が海外や他の競合プラットフォームに流れ込み、国家の金融競争力に直接影響を与える。
Tiger Researchのレポートによると、韓国を例に挙げると、香港の資産運用会社CSOPが提供するSKハイニックス2倍レバレッジETFは、世界最大の単一株式レバレッジETFとなり、資産規模は110億韓元（約80億米ドル）を超えています。韓国が規制サンドボックスを通じて類似製品を先駆けて導入できていれば、これらの管理手数料や金融収益は国内に留まっていたでしょう。
伝統的取引所の「スーパーマーケット」独占が終焉を迎える
この変化を生動的な比喩で説明すると、従来の株式市場は、すべての買い手と売り手が集まる独占的なスーパーマーケットのようなもので、取引所が取引を独占し手数料を徴収します。一方、トークン化された株式は、誰でも許可なく数千の路上店舗を開設し、スーパーマーケットの外で直接取引できるようにするものです。
この分散は、買い手の流失、各出品者の在庫薄化、大口取引の困難化、および収益源の分割を引き起こします。地元の取引所が規制制約によりためらう場合、他の司法管轄区の競合プラットフォームが、グローバルな資本移動と仲介収益を先に獲得します。
資本の細分化はすでに進行しています
SECがフレームワークのシグナルを発信した同じ日（5月18日）、デジタルプラットフォームHyperliquidのRWA（リアルワールドアセット）の未決注文高が26億ドルを突破し、過去最高を記録しました。24/7でオンチェーン取引される伝統的資産への需要を受けて、永続DEXにおけるRWAの取引量はさらに急増すると予想されています。
従来の金融機関と規制当局は、ニューヨーク証券取引所のように協力してトークン化インフラを積極的に構築するか、既存の収益を守るために規制当局にロビーしてイノベーションを阻止するかというジレンマに直面している。規制当局も同様に、イノベーションのペースを制御しつつ、国内の収益が海外プラットフォームに侵食されるのを防ぐという両立しにくい課題に悩まされている。
フレームワークが正式に発表されたとしても、潜在的な対立はようやく始まったにすぎない。今後の2つの焦点課題は以下の通りである：
- 株主権をめぐる第二の「明確性の戦い」；
- 監管のグレーゾーンで成長してきたHyperliquidなどのプラットフォームを監管体制に組み込むにはどうすればよいか。無許可取引所と認定された場合、新たな流動性と不確実性の衝撃を引き起こす可能性がある。
デジタル資産の時代において、金融機関および司法管轄区域が迅速に行動しない場合、長期的な料金収入の独占権と金融リーダーシップを永久に失い、資本はあらゆる方向に分散し続ける。