作者：137Labs
麦通MSXがRepublicと提携し、一般投資家向けのPre-IPOプライベートエクイティトークン化セクションを立ち上げると発表したことで、かつてトップ機関のみがアクセスできた投資分野が再び開かれようとしている。
過去、一般の投資家は企業が上場してからでなければ、二次市場で購入する機会がありませんでしたが、今日では、トークン化技術とコンプライアンスチャネルの組み合わせにより、一部の人が企業の正式なIPO前に投資を始めるようになっています。世界で最も評価の高い非上場企業であるSpaceXや、AI業界の巨頭であるOpenAIも、このトレンドにおける中心的な対象となっています。
これは単なるプラットフォーム提携のニュースではなく、Pre-IPOセクターの加速的な進化を示す重要なシグナルです。
一、Pre-IPO：真に「超過リターン」を生み出す段階
従来の金融システムにおいて、Pre-IPOとは、企業が上場する前の最終フェーズの資金調達を指します。この段階では、企業は通常、製品の検証とビジネスモデルの洗練を完了しており、リスクは早期ベンチャーキャピタル段階に比べて著しく低く、しかし株価は公開市場によって完全に再評価されていません。
過去25年間、プライベート市場全体が生み出した価値は、同期間のパブリック株式市場をはるかに上回っており、これは多くの成長リターンが企業の上場前にすでに実現されていることを意味します。企業がセカンダリーマーケットに進む頃には、早期投資家はすでに最も急激なリターンの範囲をすでに確保していることが多いです。
SpaceXを例に挙げると、その非上場時の評価額はわずか数年で指数的に上昇した。同様の状況は、AI、フィンテック、および暗号資産業界のトップ企業にも見られる。上場前の段階こそ、評価額が最も急激に跳ね上がる時期である。
この段階は、長らくPE、VC、ファミリーオフィスに厳密に支配されてきました。
二、兆規模だが高度に閉鎖的な市場
世界的ユニコーン企業の評価総額はすでに十兆元人民元規模に達しているが、一般投資家はこの市場にほとんどアクセスできない。
従来のIPO前投資には三つの高い壁があります：
1.資金の要件が非常に高い
エントリー金額は数十万ドル、あるいは百万ドルに及ぶことが多く、「適格投資家」の基準により、大多数の一般投資家が門前払いとなっている。
2.流動性が非常に悪い
資金は通常数年間ロックされ、退出はIPOまたはM&Aに依存し、その間有効な二次市場が不足しています。
3.情報と配分の非対称性
SpaceX、OpenAI、字节跳動などの人気銘柄の優良枠は、ごく少数のトップ機関間でのみ取引されています。
米国にはForgeやEquityZenなどの二次私募株式転売プラットフォームが存在するが、本質的にはピアツーピアのマッチングであり、取引効率が低く、価格決定メカニズムが不透明である。
言い換えれば、これは規模が大きく、潜在的なリターンが有望ですが、参入ルールが極めて不均衡な市場です。
三、伝統的証券会社の試み：Robinhoodのシグナル
2025年6月、インターネット証券大手のRobinhoodが、欧州市場で未上場ユニコーンの「株式トークン」を提供開始し、OpenAIやSpaceXを含む。
この行動は大きな議論を呼びました。OpenAIの公式は、関連するトークンが同社の株式を表していないことを迅速に明確にしました。その後、Elon Muskがソーシャルプラットフォームで風刺的なコメントを投稿し、この出来事の注目度がさらに高まりました。
論争の背後には二つの現実が反映されている：
チェーン上のPre-IPO資産に対する市場の需要は実際に存在します
未上場企業は「価格決定権の波及効果」に非常に敏感である
立場にかかわらず、この試みは、一次市場資産のトークン化が主流金融の視野に入り始めたという明確なシグナルを発信しました。
四、オンチェーンPre-IPOの3つのパス
規制姿勢の徐々に緩和と技術インフラの成熟に伴い、オンチェーンPre-IPOには3つの典型的なモデルが登場しました。
1.デリバティブモード：実際の株式ではなく、評価額を取引
一部のプロジェクトは実際の株式を保有せず、スワップ契約またはインデックス契約を通じて、非上場企業の評価変動に賭けます。
たとえば、Solanaやその他の高性能チェーン上で提供されているプラットフォームでは、ユーザーが「OpenAI評価指数」をロングまたはショートできます。この方法は参入障壁が低く、流動性設計が柔軟ですが、問題点があります：
·価格はオラクルに依存します
非上場企業の評価は更新頻度が低い
・規制の属性はグレーゾーンに存在する
それは本質的に株式投資よりも予測市場に近い。
2. 1:1 実際の株式のトークン化（SPVモデル）
このモデルは、特別目的会社（SPV）を設立して実際の株式を保有し、その割合に応じてチェーン上トークンを発行します。
代表的なプラットフォームには、Republicと関連するPreStocksや、アメリカのチームが開発したJarsyがあります。それらの核心的なロジックは次の通りです：
・先に資金を調達する
元の株主と株式買収について交渉する
保有ポジションに応じて同等のトークンを鋳造する
この方法の利点は、資産が実物で裏付けられており、投資家が経済的権利を享受できることです。欠点は、拡張速度が遅く、オフラインリソースに強く依存し、コンプライアンスの負担が大きいことです。
3.企業が自発的にチェーン上に上場（発行者モード）
より革新的なパスは、企業自身が発行主体となることです。
Superstateが提供するOpening Bellプラットフォームは、企業がチェーン上で法的効力を持つ株式トークンを直接発行し、チェーン上の株主名簿を同期することを試みています。
これにより、今後、一部の企業が従来のIPOプロセスをスキップして、チェーン上で準公開取引を実現する可能性があります。
もし規制が最終的にこのモデルを認可すれば、資本市場の構造は再定義される可能性があります。
五、MSX × Republic：コンプライアンスフレームワークにおける構造的イノベーション
MSXとRepublicの協力に戻ります。
Republicは、SECの規制枠組みの下で運営される私募証券プラットフォームであり、コンプライアンス対応の発行および保管システムを備えており、その基礎資産は規制機関が保有しています。MSXは、Republicと提携することで、次のことを実現します：
・コンプライアンスに基づくプライベートエクイティ
·SPV株式構造
オンチェーンでのトークン化発行
・取引プラットフォームの流通メカニズム
一緒に結合してください。
これは、MSXのPre-IPO専用エリアが「仮想マッピング」ではなく、既存の規制枠組みに基づく構造的イノベーションであることを意味します。
一般投資家にとって、主な変化は以下の3つのレベルに現れます：
▻参加のハードルが低下
もう百万ドルレベルの入場券ではない。
▻事前評価
IPOの熱狂期には感情的なプレミアムを避けてください。
▻流動性の探索
チェーン上メカニズムを通じて、従来のプライベートエクイティの長期間ロックアップの課題を解決しようと試みています。
六、現実の課題は依然として存在する
前景は魅力的ですが、チェーン上Pre-IPOは依然として三大核心問題に直面しています：
1. 監督の境界はまだ完全には明確になっていない
2. 非上場企業のトークン化に対する姿勢は複雑である
3. 流動性の深さと価格効率はまだ検証されていません
特に実際の保有モデルでは、拡張能力がオフライン資源の統合能力に依存する一方、デリバティブモデルでは情報の遅延と操作リスクを解決しなければなりません。
Pre-IPO上链は単なる技術的問題ではなく、金融構造、規制制度、企業ガバナンスの多重な駆け引きの結果である。
七、投資の民主化か、それとも新たなリスクの転嫁か？
ミレニアル世代とZ世代が次第に投資の主力となり、年金制度に頼るのではなく、高成長資産を積極的に組み入れる傾向が強まっています。非上場のテクノロジー大手は、この世代にとって自然な魅力を持っています。
オンチェーンPre-IPOの登場は、アカウント投資家と機関投資家の間の機会格差を某种程度縮小しました。
しかし同時に清醒しなければなりません：
未上場企業の情報開示は限定的です
·評価は実際の事業状況と大きくずれる可能性があります
・流動性が薄いと変動が拡大する可能性があります
Pre-IPOは低リスク投資ではないが、リスク構造が異なるだけである。
まとめ：壁が緩み始めている
Robinhoodの試みから、Republicの構造化されたコンプライアンス発行まで、さらにMSXがPre-IPOをそのトークン化の地図に組み込むまで、この分野は急速に成熟しています。
かつて頑強だったプライベートマーケットの壁に、亀裂が生じています。
将来の資本市場では、「上場前」と「上場後」の厳密な区別がなくなり、チェーン上資産の形で継続的な流動性が実現されるかもしれない。
一般の投資家がウォレットを通じて世界トップの非上場企業の成長に参加できるとき、私たちは新しい製品のリリースだけでなく、資本構造の再構築を見ています。
Pre-IPOの時代は、まだ始まったばかりなのかもしれない。