2008年の金融危機前に米国住宅市場の下落に賭けて有名になった投資家、マイケル・バリーは、現在Nvidiaについて警鐘を鳴らしている。彼の主張は、この半導体メーカーの驚異的な収益成長が、その支出習慣が持続しない可能性のある少数の購入者によって支えられているということである。
5月24日に公開されたSubstackの投稿「AIの星々への異端者のガイド 第3部：TracepaloozaとBezzle」で、バリーはNVIDIAの注目される数値の下にある構造的な脆弱性を明らかにした。核心的な主張は、マイクロソフト、グーグル、アマゾン、メタのようなハイパースケーラーからの需要が永続的に高まったのではなく、一時的に歪んでいるということである。
数字は素晴らしいように見えるが、目を細めると…
Nvidiaの最新四半期の売上高は816億ドルで、前年同期比85%の成長を記録しました。
バリーの分析によると、ハイパースケーラーはNvidiaのデータセンター収益の約50％を占めている。この程度の集中度は、わずか1〜2つの顧客の購買行動のわずかな変化が、全体の事業に影響を及ぼす可能性を意味する。
バリーはこの点を説明するために特定のシナリオを設定しました。彼は、マイクロソフトがNvidiaチップへの資本支出を20%削減した場合、Nvidiaの総売上高が約4.2%減少すると推定しています。816億ドルの四半期に適用すると、単一の顧客が支出を5分の1に減らすだけで、数十億ドルが消え去ることになります。
bullwhip効果と1190億ドルの約束
Nvidiaは現在、チップを製造する台湾のファウンドリであるTSMCを中心に、1190億ドルのキャンセル不可能な供給契約を保有しています。Nvidiaは、顧客需要が維持されるかどうかにかかわらず、離脱できない膨大な半導体生産能力を確保しています。
バリーはこれを「 Bullwhip効果 」の視点から説明します。これは、エンド顧客の需要の小さな変動がサプライチェーンを上流に向かって移動するにつれて拡大される、よく知られたサプライチェーン現象です。AIワークロード需要が実際には10％低下しただけでも、チェーンの各段階が過剰反応することで、チップの注文が20％または30％変動する可能性があります。
NVIDIAにとって、1190億ドルの取消不能なコミットメントは、AIインフラへの支出が大幅な引き下げなしに現在のペースで継続するという大きな賭けである。
ハイパースケーラーが実際に何をしているか
バリーの投稿では、現在のハイパースケーラーの支出段階を「一時的」と評価している。彼は、マイクロソフト、グーグル、アマゾン、メタがAIモデルのトレーニング、パフォーマンスのベンチマーク、大規模なデータ収集に焦点を当てた過剰な資本投入期にいると主張している。
バリーは2025年末以来AIインフラに対して悲観的な見方を維持しており、Nvidiaおよび関連株のプットオプションを引き続き保有している。
これは投資家にとって何を意味するのか
顧客集中リスクは現実的かつ定量的に評価可能です。データセンター収益の半分が数社に依存している場合、あなたは本当に多様化した事業とは言えません。
1190億ドルのキャンセル不可能なTSMCの契約は、不況時に痛みを伴う可能性のある柔軟性の欠如をもたらす。ハイパースケーラーの支出がわずかに減速しただけでも、Nvidiaは実際の需要を上回る約束された供給を抱えることになる可能性がある。
Nvidiaを保有している、またはAIインフラ関連株に広く露出している投資家にとって、注目すべき主要な変数はハイパースケーラーの資本支出見通しである。マイクロソフト、グーグル、アマゾン、メタはすべて四半期ごとに資本支出数値を公表しており、これは現在の市場で最も追跡しやすいマクロリスクの一つである。