執筆：Rita
潮の流れガイド
ジャパン・モルガン・チェース戦略チームは2026年7月20日に報告を発表し、米国株式市場のAIセクターにおいて最近顕著な分化が見られ、ナビダ、ボコムなどのハードウェア株の変動が激しく、値動きが反復しているのに対し、マイクロソフト、グーグル、メタ、アマゾンの株価は安定傾向にある。
市場はAIの行情が天井に達したかどうかを懸念している。モルガン・スタンレーの最新の米国株式戦略レポートは明確な判断を示し、AIのスーパーサイクルは終了していないが、資金の入れ替えが進行していると指摘している。投資ロジックは「資本支出の競争」から「ビジネス収益化の競争」へと移行している。年間8700億ドルに上るAI資本支出は引き続き加速しているが、市場はもはや「投入規模」だけでは満足せず、「収益の実現」を問うようになっている。モルガン・スタンレーは、クラウドプラットフォーム、データセンター、AIアプリケーションエコシステムを有する超大手企業の方が、AIハードウェアよりもリスク・リターン比が優れていると評価している。
資本支出はまだ加速しています
今年第2四半期の財務報告の注目点は利益ではなく、AIへの資本支出である。
AI産業チェーンの発展は、テクノロジービッグプレーヤーによるデータセンター建設への継続的な投資に大きく依存している。市場は、2026年末までに世界のAI関連資本支出が8700億ドルに達し、前年比77％増となると予測している。そのうち、超大規模事業者が約7500億ドルを貢献すると見込まれている。
モルガン・スタンレーのインターネットアナリストは、2027年の予測に対して市場が依然として保守的であると見ている。グーグルの2027年資本支出は54%増の約3,000億ドルと予想されている。アマゾンは42%増の約3,000億ドル、メタは42%増の約2,000億ドル。
AIインフラの構築は減速しておらず、加速しています。今後数週間の四大超大手企業の決算は、市場の主要な指標となります。
市場が問い始めている：いつ利益を出すのか？
過去2年間、市場は投入規模のみに注目してきた。現在、投資家たちは核心的な問題に焦点を当て始めている：大規模な投入はいつ収益をもたらすのか？
モルガン・スタンレーは、これが今後数年間のAI投資の中心的なテーマになると見ている。前向きなシグナルがすでに現れ始めている。Metaは、余剰なAI計算能力を外部に販売し、データセンター資源を直接収益化している。Anthropicのセキュリティ研究の進展は、セキュリティへの懸念が、政府および企業のワークロードをローカルモデルの導入からクラウドへの移行を加速させる可能性を示唆している。
これにより、Azure、Google Cloud、AWSなどのクラウドサービスに対する需要は今後も継続的に拡大すると予想されます。AIのビジネスモデルは、モデル販売、計算リソース提供、クラウドサービス、ソフトウェアライセンスなど、多様な経路で着実に検証されています。モルガン・スタンレーは、経営陣が決算発表でAIの商業化に関するより明確なシグナルを示した場合、利益予測とフリーキャッシュフローの上方修正が期待されると考えています。
資金がハードウェアからクラウド大手へ移動しています
過去2年間、AI市場で最大の恩恵を受けたのはアップストリームだった。GPU、HBM、高速ネットワーク、スイッチ、光モジュールなどのセクターはほぼすべて上昇した。しかし、モルガン・スタンレーは、セクターローテーションが進行していると見ている。
AIハードウェアは典型的なモメンタム取引です：ポジションが高度に集中し、取引が極めて混雑しています。予期が変化した場合、ボラティリティは顕著に拡大します。半導体セクターは最近約15%の調整を受けましたが、混雑度はやや緩和されたものの、まだ完全に解消されていません。市場の懸念は以下の4点に集中しています：資本支出の持続性、AI企業のIPOによる資金の分散、インフラの需給構造、投入資本収益率がコストをカバーできるかどうか。
一方、マイクロソフト、グーグル、メタ、アマゾンはリスク・リターン比が優れている。これらの企業は計算能力、クラウドプラットフォーム、エンドユーザーを掌握している。実際の利益を上げるのは「鍬を売る人」ではなく、「鉱山運営者」である。
資金はどこから来ますか？
資金調達が市場の新たな懸念に：年間数千億ドルの投入、テクノロジー大手の資金準備は持続可能か？
モルガン・スタンレーはこれに対して明確に反応した。五大テクノロジー大手の債券調達額は、2022年の400～500億ドルから2026年には約1900億ドルに増加した。グーグルは今年850億ドルの株式調達を完了し、メタも同様のプランを評価中である。
しかし、モルガン・スタンレーは、これは資金調達構造の調整にすぎず、経営状況の悪化を意味しないと考えている。2027年までに、テクノロジー大手の営業キャッシュフローは引き続き9,000億ドルを超えると予想される。今後数年間の売上高の年平均成長率は約17％、利益率は高位を維持すると見込まれている。市場はAI構築への資金提供を惜しまないが、その核心的なロジックは長期的な収益リターンへの期待にある。
自由収益キャッシュフローの転換点について、JPモルガンは2027年が最速と予想しています。AIの商業化が鈍化した場合、大幅な改善は2028年以降まで待つ必要があるでしょう。
半導体のロジックは変わっていない
JPモルガンはAIハードウェアを空売りしていない。
超大規模メーカーの需要は依然として強固であり、AIラボの計算能力は依然として不足している。エージェント推論の需要は急速に増加しており、データセンターへの投資は継続的に拡大している。Blackwell、Rubinなどの新プラットフォームは、今後数年の需要の可視性をさらに高めている。市場の議論の焦点は変化しており、以前は「AI需要の実在性」が注目されていたが、現在は「サプライチェーンと電力供給が需要に追いつけるか」に移っている。
GPU以外にも、AI需要はカスタムチップ、HBMメモリ、高速ネットワーク、半導体装置、EDAなどさまざまな分野に拡大しています。今年の世界半導体業界（ストレージを除く）の収益成長率は依然として30％を超えると予想されています。モルガン・スタンレーはAIサプライチェーンを引き続き前向きに見ていますが、投資のペースがシフトしていると認識しています。
第2四半期の利益は依然として堅調です
JPモルガンは米国株の第2四半期決算シーズン全体に対して楽観的です。S&P 500の第2四半期利益は前年同期比で23%の増加が予想され、エネルギーを除くと19%の増加、売上高は12%の増加を見込んでいます。すべての業種で売上高が増加し、医療保健を除き、ほとんどの業種で利益も同時に上昇しています。
しかし、成長構造は非常に集中している。ナビダとマイクロンの2社だけで、S&P 500の利益成長の約37%を貢献している。現在の米国株の利益成長は依然としてAIによって主に牽引されている。
エネルギー部門は原油価格の上昇に後押しされ、利益は122%の増加が見込まれ、今四半期のもう一つの重要な目玉です。医療保健部門は利益が減少すると予想される唯一の業界ですが、ジャパン・ミートンはAIによる薬物開発や医療効率の向上という背景のもと、長期的な資産配分価値を引き続き支持しています。
潮の流れの視点
このレポートでは、AI投資チェーンの2つの核心変数である資本支出の傾斜と収益化までの遅延を並べて観察します。年間8700億ドルの支出は、5大超大手企業の債務発行が400億ドルから1900億ドルへと上昇する資金調達曲線に対応しており、この曲線の急激な傾斜自体がリスクを蓄積しています。
モルガン・スタンレーは、フリーキャッシュフローの転換点が最早2027年に現れると判断しているが、より明確な回復には2028年、あるいはそれ以降を待つ必要があると認めている。この時間的窓口には核心的な賭けが隠されている：2027年のキャッシュ化進捗が予想を下回った場合、市場が2028年の回復に示す忍耐は提前して尽きる可能性がある。
民間投資の公正価値変動によるEPSへの影響は見過ごされがちである。第1四半期のS&P500 EPSの約4ドルは非現金再評価によるものであり、第2四半期にはその規模がさらに拡大する可能性がある。利益修正の相当部分は会計的効果によって駆動されており、実際の事業改善の度合いは慎重に評価する必要がある。
免責事項
本記事は、潮向研究が第三者証券会社の研究レポート（モルガン・スタンレー、2026年7月20日）を整理・解釈したものです。文中に引用された評価、目標株価、利益予測および関連する判断は、すべて当該証券会社のアナリストの見解であり、その所属機関の立場を表すものであり、潮向研究の見解を反映するものではありません。また、いかなる投資アドバイスを構成するものでもありません。市場にはリスクが伴います。ご自身で判断してください。本記事は、いかなる証券の売買の根拠としても使用しないでください。