出典：呉説区块链
前線のテクノロジー投資家、鄭迪（Didier）がポッドキャスト番組に出演し、最近のビットコインの下落、マイクロ・ストラテジー（Strategy、旧称 MicroStrategy）の財務戦略の変化、AI駆動の米国株式市場の上昇、暗号資産取引所による米国株式の導入、およびマクロ経済の見通しについて議論しました。
ディディエは、ビットコインの最近の下落の核心は、単なるマクロ要因やETFの償還ではなく、市場がマイクロストラテジーが「1株あたりのビットコイン保有量中立」の原則に基づき優先株配当を支払うために継続的に少量のビットコインを売却すると予想し始めたことにあると考えている。一方で、AIは労働構造を再構築しており、トークンは新たな生産要素と見なされ、米国株式市場のAI産業チェーンの継続的な上昇を後押ししている。暗号資産業界は、ネイティブなアルトコインの投機から、リアルアセットのチェーン上への移行、チェーン上のマシンエコノミー、そしてより成熟した産業化段階へと徐々に移行する可能性がある。
マイクロストラテジーの売却実験：継続的な販売圧力の期待と市場の受容力との駆け引き
猫弟：最近ビットコインが大幅に下落していますが、市場にはさまざまな解釈があります。マイクロストラテジーの売却、ETFの償還、マクロ要因、またはレバレッジ清算などが挙げられています。どの要因が最も重要だと考えますか？
ディディエ：核心仍然是微策略，但真正压制市场的，不是那次卖币本身，而是市场开始预期它会持续卖币。
MicroStrategyは5月の業績説明会で、1株当たりの保有ビットコイン量を中性に維持すると表明しました。STRC、STRZ、STRD、STRFなどの優先株や債務ツールが増加する中で、ビットコインはもはや普通株主の資産ではなく、債権者や優先株主の権利を先に満たす必要があります。その結果、BPSを中性に維持するためのコストは高まりました。
過去、市場は主に株式売却によって優先株配当を支払っていると見なしており、ビットコインへの圧力は小さいと考えられていた。しかし、現在では新株発行による資金調達のハードルが高まり、圧力がビットコインに移り始めている。MMVが中立的閾値を継続して下回る限り、同社は小規模で持続的なビットコイン売却を通じてキャッシュフローを賄う可能性が高くなる。特に配当支払頻度がさらに高まれば、市場はたまに売却するのではなく、一定期間ごとに少しずつ売却する可能性を自然に想定するようになる。
したがって、この下落の鍵は「どれだけ売られたか」ではなく、「今後もずっと売られるかどうか」です。このロジックでは、ETFの売却は原因ではなく結果にすぎません。なぜなら、市場がマイクロストラテジーが今後も売却を続けると判断した瞬間、関連資金は事前に引き上げるからです。
猫弟：それなら、先ほどマイケル・セイラーが金融実験をしていると言いましたが、その実験の目的は何ですか？
ディディエ：彼は本質的に、継続的な小額の売却に対する市場の受容能力をテストしています。
財務的な観点から見ると、MMVプレミアムが高くない場合、小額の通貨売却は株式売却よりも1株あたりの保有通貨量へのダメージが小さく、一次最適解である。問題は、3月以降STRCの大量発行により優先株および永続的ツールの利子・配当支出が明確に増加し、キャッシュフロー管理が避けられない課題となったことである。したがって、キャッシュフローを管理するかどうかではなく、どのように管理するかが鍵である。
市場がこの持続的で小規模なコイン売却の衝撃を吸収できるなら、このシステムは維持され続けるだろう。しかし、この手法が逆に株価を圧迫し、MMVを引き下げ、アンカリングの崩壊を悪化させ、さらに「継続的な売却」という期待を強化するならば、それは軟着陸を余儀なくされる可能性がある。たとえば、株式売却への依存を再び増やすか、株式売却とコイン売却を併用するなどだ。これは1株あたりの保有コイン量を一部犠牲にするが、コイン価格と株価への衝撃を軽減できるため、二次最適解となる。
したがって、現在本質的にはマイケル・セイラーと市場との間の駆け引きです。彼は市場がどの水準で十分な買い支え資金を示すかを見極めていますが、市場はより低く、より確実な価格を待っています。
猫弟：それはマイクロストラテジーとビットコインが「デススパイラル」に陥る可能性があるのでしょうか？
ディディエ：私は、この出来事だけでは十分ではないと思います。本当にその段階に至るには、通常、新たなマクロ的な悪材料やより大きなシステム的ショックが重なる必要があります。
今後ソフトな方向転換が起こり、硬直的な売却が止まれば、底値買い資金は戻ってくる可能性が高い。問題は受け皿があるかどうかではなく、その受け皿がどの価格帯で現れるかだ。6万2千ドルかもしれないし、それより低い価格かもしれない。現在、市場はこの価格帯を待っている。
したがって、私の判断は依然として慎重な楽観です。今回の下落は、単なるマクロな流動性引き締めによるものではなく、MicroStrategy自身の財務構造の変化に起因する構造的圧力が主な要因です。新たな重大な悪材料がない限り、状況はおそらく反転する可能性が高く、真の「デススパイラル」に直結するとは考えにくいです。
トークンは新時代の労働力と見なされています
猫弟：現在の暗号資産業界はやや低迷していますが、AIは非常に注目されており、特に米国株の光モジュール、半導体、データセンターは大幅に上昇しています。その背後にある核心的な駆動要因は何だと思いますか？
ディディエ：核心は非常にシンプルです。トークンは本質的に、新しい時代の労働力になりつつあります。
過去の企業の核心的生産要素は人間だった。体力労働でも知的労働でも、すべて人間によって実行されていた。しかし現在、かつて人間が担っていた多くの実行作業が、AIとトークンによって置き換えられつつある。将来、真に希少となるのは、閉ループを完了できるごく少数の人間だけだろう。つまり、目標を設定し、設計案を立案し、実行を推進し、最終的に問題を解決できる人間だ。このような人間と大量のトークンが、新たな労働システムを構成する。
これは企業の組織構造を直接変えるでしょう。過去、企業が多くの階層を抱えていたのは、情報が人を通じて段階的に伝達されていたためですが、AI時代では、多くのミドルマネジメント、アシスタント、IT、および実行職が縮小されます。真に価値のあるのは、単なる実行力ではなく、影響力、意思決定力、そして想像力です。
したがって本質的に、過去には企業が従業員に金銭を支払っていましたが、今後はより多くの資金がトークン、モデル、および計算能力に支払われるようになります。モデル企業はその資金を上流に投じ、チップ、エネルギー、光モジュール、データセンターを調達します。しかし、これらの上流部門の生産拡大は限られており、需要に供給が追いついていないため、AI産業チェーンの中で最も持続的に恩恵を受ける部分となり、これが関連する米国株が継続的に上昇している核心的な理由です。
サービス業が最も早く影響を受けるでしょう。会計、法律、コンサルティング、データ分析などの知識型サービスは、AIに置き換えられやすいからです。今後、企業内部の自動化が進み、企業間ではチェーン上のマシンエコノミーが形成される可能性があります。そのとき、多くの取引や協力、さらには支払いがマシンによって行われるようになるでしょう。
猫弟：つまり、この上昇ラウンドは短期的な投機にとどまらず、中長期的に持続するもので、今まだ非常に初期段階にあるということですか？
ディディエ：はい、私は機械経済時代がようやく始まったばかりだと思います。
「一人会社」に対する理解にも誤解があります。これは一人で単独で働くことではなく、一人が十数人、数十人のエージェントを率いて動かすことを意味します。これらのエージェントを合計すると、過去の数百人分の生産性に匹敵する可能性があります。したがって、「一人会社」とは、背後に多数のエージェントが労働力を提供していることが前提です。
これが、私が常にトークンが新しい労働力であると強調している理由です。過去、企業は人を雇うためにお金を費やしていましたが、現在では予算の多くがトークンにシフトしています。トークンが収益を継続的に拡大すれば、企業の利益率は明確に向上し、これが市場がAI産業チェーンを買い越す核心的なロジックです。
したがって、現在の米国株式市場が反映している期待とは、ますます多くの企業がAIネイティブ企業となり、トークンによって労働力を代替し、自動化レベルを向上させることで利益率を大幅に引き上げるという点です。これが今回の上昇の最も根本的で最も合理的な駆動要因です。
取引所が米国株式市場に移行しても、ユーザーは取引ロジックを変更する必要はありません。
猫弟：米国株式市場が継続的に上昇する中、多くの暗号資産取引所も米国株取引チャネルを導入しています。この件についてどのように考えますか？これは暗号業界自体に話題がなく、取引所が自ら需要を創出せざるを得ないからでしょうか、それともより深い理由があるのでしょうか？また、これにより暗号業界への資金流出がさらに進むことはないでしょうか？
ディディエ：私はすでにかつて言いましたが、オフショアCEXには最終的に二つの道しかない。
最初は予測市場に取り組むべきだが、この道は非常に難しい。現在、トップの構図はほぼ確立されており、既存の大部分のCEXは次世代の「あらゆるものを取り扱う取引所」に真正面から転換するのは難しい。
第二条是转向真实世界资产的分销渠道，而当前最重要的真实资产是美股、美债，黄金也是一个重要方向。
より根本的な理由として、これまでの長きにわたり、真に価値のある暗号ネイティブ資産は非常に限られています。ビットコインはその一つであり、一部のDeFiインフラやパブリックチェーンも含まれますが、それ以外のほとんどのネイティブ資産は、持続的な内在的価値やキャッシュフローの支えが欠けています。そのため、これらの資産に基づいて構築されてきた取引インフラは、最終的に新たな価値ある対象を探し出すことになります。
したがって、CEXが米国株式市場にシフトすることは、本質的に自然なことです。これは暗号資産に対する圧力とは思えず、むしろ業界が現実に戻っているように感じられます。真に価値のある資産はそれほど多くなく、取引所は流動性をよりよく支えるものにシフトしているだけです。
しかし、長期的には、これは必ずしも悪いことではありません。ブロックチェーンの最も核心的な価値は、ネイティブ資産の発行だけでなく、分散型の選択肢を提供し、より効率的で低コストな決済・取引方法を実現することにあります。リアルワールド資産のチェーン上への移行は、自体で意味のある方向性です。
さらに長期的に見ると、ブロックチェーンは実際にはマシンのために設計された技術に似ています。今後5〜10年で、人間がエージェントとやり取りし、エージェント同士がチェーン上で支払い、取引、協力を実行するというシナリオがより現実的になるでしょう。その場合、現在構築されているこれらのチェーン上のインフラは、マシンが直接利用できるようになります。
したがって、長期的に見ると、私はこれが比特币にとって逆に好材料だと考えます。なぜなら、より多くの人や機械が最終的にオンチェーン資産にアクセスするからです。
猫弟：一般ユーザーがこれまで主にAltcoin、ビットコイン、またはパブリックチェーン資産を取引していた場合、今米国株式市場に移行するのは、そのロジックが大きく異なります。決算サイクル、評価体系、規制ルールのいずれも大きく異なります。長年暗号資産の世界にいたユーザーやトレーダーに対して、あなたが最も重要なアドバイスを一つ与えるとすれば、何と言いますか？
ディディエ：実際、彼らがわざと大きく変える必要はないと思っています。
米国株式とチェーン上資産は本質的に似ています。米国株式には価値株、成長株だけでなく、多くのミーム属性を持つ資産も存在します。今回のチェーン上ミーム行情が弱まった主な理由の一つは、最も影響力のあるミーム資産がすでに米国株式に移転しているからです。
これらの資産が語る物語は、本質的に「世界を変える」ことです。過去にはこのナラティブはブロックチェーンに属していましたが、現在では量子計算、核融合、SMRなど、米国株式市場でより強力なバージョンが登場しています。これらのものは、財務諸表やキャッシュフロー、DCFで説明するのが難しいことが多く、本質的に同様に強いミーム属性を持っています。
したがって、過去に山寨币やmeme币を追っていた人々は、米国株式市場でもこうした将来の概念を追うことで、論理的には同じであり、必ずしも適応できないわけではありません。一方で、キャッシュフローや基本的指標、価値の支えを重視していた人々は、米国株式市場でも対応するバリュー株や成長株を見つけることができます。
だから、私の意味するところは、暗号資産市場におけるさまざまなスタイルは、米国株式市場にもそれぞれ対応する位置があるということです。大多数の人は、取引スタイルを無理に変えることなく、自分に馴染みのある資産タイプを見つけることができます。
本当に一つアドバイスを挙げるなら、市場を移るためだけに自分の方法を無理に変えるべきではないということです。今でも生き残っている人々は、通常、自分自身で検証済みの生存戦略を持っています。有効な部分をそのまま継続することが、むしろ重要です。
1011イベントにより暗号資産の流動性が深刻な打撃を受け、アルトコインの相場は再び回復するのが難しくなった
猫弟：先ほどの分析を聞いて、私の頭に浮かんだイメージはかなりドラマチックでした。過去这段时间のアルトコインのブームは、もはや完全に終了したように感じます。なぜなら、かつてのブームの対象だった銘柄のほとんどが、今や米国株式市場で見つけることができ、現実的な意義さえもより強いからです。このような理解でよいでしょうか？
ディディエ：そのように理解できます。
山寨通貨の行情が基本的に終了した理由は、結局のところ、暗号資産市場の流動性が著しく損なわれたためです。1011イベントは業界の元気を大きく損ないました。表面上は190億ドルのロングポジション強制決済が報じられていますが、実際の数値はおそらくこれよりもはるかに大きいでしょう。業界では400〜500億ドルという噂もありますが、むしろこれが真実に近いと考えられます。
また、ここで失われたのは帳簿上の時価総額ではなく、実際の現金です。暗号資産業界の総時価総額自体それほど大きくなく、その中に多数のロックアップ分や過大評価分が含まれており、実際に流動可能なコインは見た目よりもはるかに少ないです。このような状況で、一日のうちに数百億ドルの現金が消え去ることは、業界全体の注目度と流動性に大きな打撃を与えます。
したがって、私は1011イベントが山寨相場を圧倒する最後の一本の稻わらだと考えます。
米国株式市場の「メム資産」がまだ投機されている理由は非常に単純です。なぜなら、現在の米国株式市場は世界で最も流動性が高い市場だからです。自分自身の流動性が不足すれば、当然、より流動性の高い市場に移動します。
米国の立場から見ると、それはビットコインとブロックチェーンを支持し、独自の戦略的考慮も持っている。米国版のロジックは、ブロックチェーン、オンチェーンマーケット、CEXを米国資産としてグローバルに資金を引き寄せ、熱い資金を獲得するチャネルにすることである。したがって、米国金融システムをブロックチェーン上に移行させることは、本質的に米国資産のグローバルな調達と配分能力を拡大することである。
もちろん、これは米国政府の理解と使用法に過ぎません。ブロックチェーンと暗号通貨の世界が最終的にこのような国家の意志によって完全に形作られるかどうかは、別の話です。より現実的な状況は、チェーン上世界と主権国家の間が、今後も長く、協力し、利用し、互いに駆け引きする複雑な関係に置かれる可能性が高いことです。
しかし、少なくともこれまでのところ、米国のこの考え方は着実に現実のものとなっています。
下半期のマクロにはより慎重ですが、長期的にはAIとWeb3を引き続き前向きに見ています
猫弟：今後半年から今年末までのマクロ的な見通しはどのようなものですか？新任のFRB議長ウォッシュは、今後どのような政策を取る可能性があり、それが全体的な市場にどのように影響を与えるでしょうか？
ディディエ：今後、市場の不確実性は高まっていると思います。
一方で、市場はすでに大幅に上昇しています。他方で、SpaceX、OpenAI、Anthropic などの大手企業が今後上場する可能性があります。真の圧力は資金調達による流動性の吸い上げだけでなく、これらの兆ドル級企業が迅速に指数に組み込まれた場合、流動性が限られた中で機関投資家が他の加重銘柄を売却してリバランスを余儀なくされ、市場に圧力をかけることです。そのため、6月以降はより慎重になります。
もう一つの重要な変数は中間選挙です。もし民主党が両院を最終的に制覇した場合、Web3およびAIにとってやや悪材料となる可能性があります。なぜなら、彼らは先進技術の高速な拡大よりも、労働者の権利、規制、監督を重視するからです。
しかし、ファンダメンタルズから見ると、私は市場がAIの経済への実際の推進力を過小評価していると考えます。AIはすでに多くの分野に浸透していますが、現在の統計手法では十分に反映されていない可能性があります。したがって、長期的には、AIが生産性を高める効果は依然として非常に大きいです。
真の問題は成長だけでなく、分配にもあります。分配メカニズムが適切に調整されない場合、将来、AIを巧みに活用できる少数の人が大部分の収益を獲得し、多くの中産階級が圧迫され、あるいは失業するという極端な格差が生じる可能性があります。その場合、生産性は向上しても、社会全体の消費能力は逆に低下します。これが、私が長期的なインフレよりも長期的なデフレを好む理由です。
したがって、今後数年間で分配メカニズムが非常に重要になります。AI税のような仕組みは、3〜5年以内に実現する可能性が高いと考えます。なぜなら、新たな税収源がなければ、今後の多くの社会制度の資金基盤が確保できなくなるからです。
今年後半から来年にかけてだけ見れば、私は非常に絶対的な結論を出したくありません。短期的な調整圧力は確かに高まっており、特にSpaceXの上場前後ではより顕著になる可能性がありますが、私はこれを完全な頂点ではなく、調整と見ています。大手企業の資本支出が継続する限り、全体の相場はまだ終わっていません。
より長期的に見ても、私はAIに引き続き前向きであり、AIとブロックチェーンの統合にも前向きです。今後、企業内の自動化はさらに進み、企業間でもチェーン上のマシンエコノミーが形成される可能性があります。この大きな方向性は変わりません。
それでも私は、ブロックチェーンとWeb3に非常に有望な将来性があると考えていますが、そのやり方はより成熟したものになるでしょう。過去のような無思考な参入や無思考な利益獲得の段階はすでに終わった可能性があり、今後は産業化・機関化の時代になると思われます。