著者：Nico Pei、Superno va 創設者
編集：Felix、PANews
編集者注：安定通貨の新規発行者は、TetherとCircleの間でどのようにして差別化できるのか？チェーン上金利スワップSupernovaの創設者は、USDT/USDCの上に合成外国為替を構築し、グローバルユーザーにローカル通貨体験を提供することが、最も現実的で効率的な道であると指摘している。以下にその要点を紹介する。
要点：
- ステーブルコインの新銀行は、一般投資家が暗号資産を大規模に採用する次の主要な成長分野であり、外国為替はその核心的な基盤構造の一部となっています。
- Tether と Circle は、USDT/USDC を中心に十数年にわたり膨大な流動性、配布チャネル、ネットワーク効果を構築してきました。これは、新しい外貨安定通貨発行者にとって再現が極めて困難です。
- 現貨外貨安定通貨を発行して競うのではなく、合成外貨を採用しましょう。ユーザーは元となるUSDT／USDCを保有し続け、口座残高は好みの現地通貨で表示されます。
ステーブルコインの新興銀行は、暗号資産ネイティブな銀行の枠を超え、世界中の消費者と企業の取引方法を変革しています。過去1年で、この分野には約60億ドルのベンチャーキャピタルが流入しました。
しかし、現在のチェーン上外貨インフラを考慮すると、ステーブルコイン新銀行は実質的に「米ドル口座のみを開設できる銀行」になってしまっている。この制約は、世界の95％～99％の地域が米ドル以外の通貨で会計を行っているという事実により、逆に大きな機会を生み出している。
年間の消費額が24倍に増加し、取引ツールから日常的な通貨へと変化
テザーの関係者によると、保有者層の分散化は同社の三大最重要目標の一つである。保有者層が巨額保有者に支配されると、USDTのTVLは制御しづらい変動を起こす可能性がある。すべての安定通貨発行者は、より多くのトレーダーや巨額保有者ではなく、日常的な取引や銀行業務に安定通貨を利用する一般ユーザーおよび企業ユーザーを獲得することを望んでいる。
10億人がそれぞれ10ドルのUSDTを保有する方が、1人の巨額保有者が100億ドルを独占するよりもはるかに良い。
ステーブルコイン用の新銀行は、ステーブルコインを一般個人および企業に広める完璧な機会を提供します。トレーディングを超えて、大衆はステーブルコインを取引、貯蓄、投資通貨として利用する利便性と優位性を体験し、現在のトレーディング中心の規模のボトルネックを乗り越えます。
これは安定通貨の新興銀行の成長トレンドの一例です：2025年、暗号カードの消費額は1460万ドルから9130万ドルへと525%増加し、その中でether.fiが5540万ドルで首位を占め、ether.fiカードの1日あたりの消費額は370万ドルに達しました。これは、年間換算で安定通貨の消費額が13.5億ドルに達し、昨年比で24倍に拡大したことを意味します。
ある事物が1年以内に24倍に成長した場合、それは注目すべきです。一方、ether.fiは先週、ユーロ（EUR）製品をリリースしました。
安定通貨の新銀行は、新たな戦場であり、現在のところ絶対的な勝者は存在しない。2018年から現在に至るまで、最も優れた法定通貨の入出金流動性を有し、CEXで広く受け入れられている安定通貨が最良と見なされ、大部分の成長恩恵を獲得してきた。では、この新たな戦いに勝つにはどうすればよいか？どのような安定通貨が新銀行業務に適しているのか？
ドル口座のみで、安定通貨の新銀行は勝ちにくい。
歴史的に見ると、単一通貨の新興銀行はいずれも市場からの認知を得られていません。Wise、Revolut、Airwallex といった大手フィンテック企業は、すべて為替取引から始まりました。2002年にPayPalが上場した際、為替業務はその収入の40％以上を占めていました。
国境を越える資金移動の難易度は国内よりもはるかに高いため、これらの成功した新興銀行は為替分野で大きく活躍し、特定の支払いチャネルや消費者／企業層において市場を支配する地位を確立する機会を得る。
したがって、ドル口座のみを提供するステーブルコイン新興銀行は、発展や差別化において大きな障壁に直面するだけでなく、既存の法定通貨新興銀行と競争することも困難である。世界の企業の95％～99％がドル以外の通貨で会計処理を行っている。現在、ステーブルコイン新興銀行はこれらの企業や消費者にサービスを提供できない。
700倍の規模差。外貨安定通貨はなぜ台頭できないのか？
多くの優れたチームやパブリックチェーンエコシステム（特にBaseとCodex）が外貨市場の機会に注目しているものの、厳しい現実は、すべての外貨ステーブルコインの合計規模は、ドルステーブルコインの規模のほんの一握りに過ぎないということです。約6億ドル対4000億ドルで、700倍の差があります。
テザーの成功は、安定通貨が非常に強いネットワーク効果を持つビジネスであることを証明している。テザーが最高品質の安定通貨である理由は、その周囲に構築された膨大なネットワークにある。
外貨安定通貨のTVLが非常に限られているため、ほとんどの外貨安定通貨は以下の課題に直面しています：
- 流動性不足により、アンカーが不安定になります。（例：Paxos Gold が10/10に発生したアンカー外れは、流動性とTVLが限られている外貨ステーブルコインにも発生しえます。当時、PAXGのTVLは12億ドルで、最大の外貨ステーブルコインであるEURCの3倍以上でした。）
- フィンテック企業やCEXに受け入れられていない
- 受け入れられたとしても、法定通貨の入出金の流動性は非常に限られています。
- 重要な取引ペア（USDT/USDCを含む）の流動性不足
- 収益機会はほとんどありません
- 地域ごとのコンプライアンス/ライセンスプロセスは複雑です
- 最も重要なのは、アンカリングメカニズムが検証されていないため、安定通貨が一定の規模に達しない限り、新興の安定通貨銀行やより広範なフィンテック企業による採用が難しいということです。これは「鶏が先か卵が先か」の問題であり、解決するには長期間と大量のリソースを要する可能性があります。
高品質なステーブルコイン
優れた銀行系ステーブルコインは、以下のすべての面で優れたパフォーマンスを発揮しなければなりません：
- 入金／出金チャネルの流動性
- 全体市場の流動性とは無関係な強力なアンカー安定性
- 収益機会
- 主要取引ペアの流動性
- 広範なセントラライズドファイナンス／従来の金融／支払い受容性
- 低ガスチェーンで強力な存在感を発揮
- ブランド / コード識別性
伝統的金融為替からの教訓：現物ではなくデリバティブに頼る
国際決済銀行（BIS）のデータによると、世界の外貨取引額の約31%がスポット取引由来であり、約69%はデリバティブ市場由来です。これは、現代の外貨市場が実物通貨の交換ではなく、合成リスク曝露、ヘッジ、資金調達活動によって主に駆動されていることを示しています。
したがって、外貨スワップ取引の1日あたりの名目取引高は4兆ドルに達しています。
その中で最も重要な非現物為替ツールは、非受渡し遠期取引（NDF）です。これは、実物通貨の交換が行われず、現金決済される為替先物取引です。取引当事者は基礎通貨を受渡さず、損益の差額のみを米ドルで決済します。
通貨交換が制限され、オフショアチャネルが分散している、またはオフショア流動性が効果的な実物決済に不足している状況では、NDFは、現地通貨の取得と決済と比較して、合成的な米ドル決済ポジションの方が運用的により簡便であるため、特に一般的である。
例えば：
- ある企業は、今後3か月間スイスフランのポジションを保有したいと考えています。
- 同社は実物スイスフランを取得・決済するのではなく、スイスフランNDF契約を締結し、実質的にアカウントをスイスフランで評価しながらドルを保有します。
- 満期時に、約定為替レートと比較して、米ドル建ての損益差額のみを決済します。
多くの現代的なNDF構造では、契約有効期間中に未実現損益を毎日評価（MtM）し、それを抵当または決済することで、取引相手リスクを低減し資本効率を向上させるメカニズムが採用されています。市值無本金交割先物通貨取引（MtM NDF）は、経済的に効率的な残高および損益の評価を別の通貨で行いながら、アカウントにドル資金を維持するのに効果的です。
オンチェーン外国為替取引の最短経路：スポット取引ではなくNDF外国為替
深さや効率的なスポット流動性が不足している通貨に対して、MtM NDFは効果的な解決策です。TradFiでは、USD/CHF、USD/KRW、USD/INR、USD/BRL、USD/TWDなどの取引対に対してこのツールが広く利用されています。企業、銀行、オフショア投資家は、現地通貨を実際には決済せずに合成為替露出を得るためにこれらを頻繁に使用しています。
暗号通貨も同様の構造的問題に直面しています：
- すべての通貨ペアが十分なスポット流動性を備えているわけではありません；
- 完全保証されたローカル通貨ステーブルコインの運用には困難が伴う；
したがって、MtM NDF構造は、暗号資産ネイティブな外貨システムに非常に適しています。
ユーザーは：
- アカウント内のUSDT/USDC資金を十分に保ってください
- 一方で、MtM NDF構造を通じて、ドルショートを持ちながら外貨をロングする；
- ドル決済トラックから離れることなく、アカウント価値と損益を目的通貨に効率的に換算します。
利点には：
- オラクルに基づく強力なアンカー：分散されたローカルスポット流動性に頼るのではなく、信頼できる外貨参考レートを追跡します。
- 米ドル安定通貨の保有と収益：ユーザーはUSDT／USDCを保有し、最も深いオンチェーン流動性と収益機会を享受します。
- 優れた流動性と便利な取引チャネル：USDT／USDCは、最も強力なグローバル取引チャネル、取引所統合、および暗号資産市場間の流動性を備えています。
- クロスカレンシー拡張性：信頼できるドルオラクルを備えたどの通貨でも、合成的なサポートが可能です。従来の法定通貨裏付けステーブルコイン発行者が地元の銀行インフラ、地元の託送、または主権債券を購入する必要はありません。
- 高い資本効率：名目上の現物取引全体ではなく、定期的な決済または為替損益の差額のみを抵当に入れる。
これは、現在のオフチェーン機関外国為替市場の運用方法と非常に一致しています。支配的なドル資金調達および抵当システムの上に、合成ポジションと現金決済によるリスク移転を重ねています。
誰がチェーン上でNDF外国為替取引を使用しますか？
単なる「外貨が次なる発展方向である」というナラティブではうまくいかない。細部が成败を左右し、外貨安定通貨を10〜12桁のTVLにまで育てるのは容易ではない。この方向に取り組むチームは、製品を完成させればユーザーが奇跡的に現れるという思い込みをしてはいけない。以下の3点を明確に理解する必要がある：
- あなたの所有者は誰ですか？
- なぜ彼らは保有しているのか
- 彼らにどのように割り当てるか
1. 新しい銀行、託送機関、ウォレットにはマルチカレンシー口座が必要です
総預金は、新興銀行とステーブルコインチェーンにとって最も重要な指標の一つである。ネイティブな外貨インフラがなければ、国際企業はチェーン上で簡単に資産を保有できず、地域の銀行システムに戻らざるを得ない。その結果、多くのステーブルコイン新興銀行やステーブルコインチェーンは、真の金融オペレーティングシステムではなく、資金の入出金の通過点に過ぎなくなる可能性がある。
MtM NDFのインフラがこの状況を変革しました。
安定通貨の新規銀行、託送機関、ウォレット、支払いプラットフォームはAPIを統合し、米ドル安定通貨のトラック上で合成外貨計価サービスを直接提供できます。エンドユーザーにとって、体験は単なるスイッチの切り替えになります：
- アカウントの通貨表示をUSDからEUR、CHF、SGD、HKDなどに切り替えます。
- または、単一のアカウントに複数の通貨で残高を保有できます。
- 一方、基盤となる決済、抵当、流動性インフラは引き続きUSDT/USDCのままです。
安定通貨の新規銀行、保管機関、ウォレットはMtM NDFの利益と高度に一致しています：
- 国際ユーザーを拡大
- 預金と残高の維持を増やしましょう
- ユーザーの伝統的銀行システムへの入金を削減
- 複数の通貨アカウントをサポートし、差別化競争とPRの注目点を形成します。
したがって、国際的な企業/個人ユーザーは：
- 資金をチェーン上に完全に保有する
- ドル安定通貨の深い流動性と収益を引き続き享受してください
- 合成外貨市場を通じて外貨エクスポージャーを効率的に保有
この製品はマクロ経済の好材料の恩恵を受けており、過去1年間で米ドル対ユーロは約10〜12%下落し、非米ドル通貨への需要を高めると同時に、ユーザーは引き続き米ドルステーブルコインを保有し続けています。
2. 外貨アービトラージの収益はEthenaをはるかに上回る。
外国為替デリバティブは、世界最大のマクロ戦略の一つであるアービトラージ取引にも広く使用されています。古典的な例は円アービトラージです：
- 低利の日本円で資金調達します。
- 高利回りの通貨（例：ブラジルレアル BRL）を買いポジション。
- その金利差、つまり「キャリー（Carry）」を獲得してください。
ブラジルレアルの金利は常に10％以上で、ヘッジファンドやマクロ投資家にとって最も人気のあるアービトラージ通貨の一つとなっている。これらの取引は、実物現物交換ではなく、NDF、先物、通貨スワップを通じて行われる。
Ethenaなどの暗号資産スプレッド取引製品と比較して：
- 外貨スプレッドは暗号通貨資金费率ではなく、主権金利差と連動します。
- より大きな市場規模、より高い機関化レベル
- グローバル為替デリバティブ市場の規模のため、その取引容量もより大きくなります
- 収益は暗号資産アービトラージ取引のピークより通常低いですが、過去のデータによると、より安定性が高く、スケーラビリティが優れています。
これは、ユーザーがUSDT/USDCを担保としてMtM NDFを介して外貨暴露を合成し、ドル安定通貨の枠組みから離れることなく、チェーン上で主権外貨アービトラージを収益化するための巨大な機会を生み出します。
3. 企業のグローバル決済
過去1年間、Bridgeは企業顧客がユーロ（EUR）、メキシコペソ（MXN）、ブラジルレアル（BRL）、コロンビアペソ（COP）、およびポンド（GBP）での法定通貨支払いを受け付けることを可能にし、資金は自動的にUSDCに変換されます。
しかし、現在のところ、外貨は受信のみ可能であり、チェーン上での保有はできません。スイスフラン（CHF）やシンガポールドル（SGD）などの通貨で財務または会計処理を行う企業にとって、これは依然としてローカルな銀行システムとの接続を必要とすることを意味します。これはグローバル企業へのサービス提供において特に重要であり、Tempoはグローバル企業によるこの種のサービスの採用と拡大を積極的に推進しています。
Stripeは、その法定通貨グローバルペイメントでNDFと同様の為替ヘッジをサポートしています。商家が通貨Aで決済を希望し、顧客が通貨Bで支払う場合、商家は特定の期間にわたり為替リスクをヘッジし、顧客に安定した固定されたローカル通貨価格を提供できます。
StripeのNDF外国為替APIは法定通貨支払いに使用されます。
ステーブルコイン支払いには、同様のオンチェーンモデルを適用できます。ユーザーは引き続き米ドルステーブルコインを保有し取引を行いますが、商家やウォレットはスポット為替流動性や地元のステーブルコイン発行に依存することなく、好みの地元通貨に対するヘッジを合成できます。
注目すべきは、Stripeの外貨取引製品の利益率が非常に高く、年間ヘッジコストが約73%であることです。
この製品は主にリスクが低く、非常に予測可能な企業および小売支払いプロセスを対象としていますが、1取引あたり約20ベーシスポイントの手数料を課しています。年率に換算すると、ヘッジコストは約73％となり、為替リスクの転嫁においては異常に高い手数料率です。これは、このビジネスの収益性を示すとともに、ユーザーがシームレスなグローバル支払いと通貨の確定性に対して価格に敏感でないことを示しています。
関連記事：安定通貨外為の新インフラを構築する—Numo、Mento、ViFiの3つのイノベーション路径を解説