執筆：潮向研究
北京時間7月23日凌晨4點，Alphabet將發布2026年第二季度財報，4點30分召開電話會議。這是「七巨頭」中首份財報，微軟、Meta、亞馬遜、英偉達均排在其後。期權市場已為此夜定價：隱含波動率為5.3%，對應一家市值4.5萬億美元的公司，單日波動幅度超過2000億美元。
市場はこれを企業の財務報告のように取引しているが、実際にはAI資本支出サイクルの中間試験である。
正解すれば、その後の大手企業の決算期は順調に進む；失敗すれば、ナスダックからA株の光モジュールまで、誰も逃れられない。
6日前、市場はまず一つの裂け目を生じさせた
7月16日、ブルームバーグは、10人の現職および元グーグル従業員の話として、Gemini 3.5 Proがプログラミング能力が内部基準を満たさないため、予定より数ヶ月遅れていると報じた。同日、Alphabetの株価は4.4%下落し、約2000億ドルの時価総額が失われた。
市場で売却する理由は収益とは関係なく、利益とも関係なく、一つの船便のみに依存します。
ピチャイは5月のI/Oカンファレンスで6月にリリースすると明言したが、6月が過ぎてもグーグルは「パートナーとテスト中」という言葉だけを残した。ブルームバーグの報道が残りの情報を補った：訓練データは6月末に1度更新され、プログラミングに特化していたが、内部では失望を招いた。エンジニアたちは落胆し、一部の研究者は競合他社に流出した。
プログラミングは、現在の大規模モデルの商業化において最も価値の高い戦場であり、AIエージェントが複数ステップのタスクを独立して完了できるかどうかを直接決定し、企業顧客が誰にお金を支払うかも左右する。OpenAIとAnthropicは毎週製品をリリースしており、Gemini 3.5 Proは毎週遅れて登場するため、企業開発者は競合プラットフォームとの結びつきを深めている。
この下落は、2026年のAI取引における新しい契約を露呈した：モデルが約束された時期に到着し、到着時には十分な戦闘力を備えていれば、市場は1年で約2000億ドルを消費することを容認する。しかし、船期が守られないと、資本支出は「護城河」から「請求書」に戻る。
今晚の決算は、グーグルがこの新しい契約下で初めて行う業績報告です。
今夜、方向を決定する3つの数字
市場のコンセンサスは明確だ：売上高は約1168億ドルで、前年同期比約21%増。1株当たり利益は2.86～2.89ドルで、前年同期比約24%増。過去4四半期、グーグルはすべて期待を上回ってきたが、単なる「beat」ではもはや株価を牽引できない。真の変数は、3つの手がかりの中に隠されている。
雲の成長率と積み上がった注文の変換。
第1四半期のGoogleクラウドの収入は前年同期比63%増となり、Azureの40%とAWSの28%を大幅に上回り、未完了注文は4620億ドルまでほぼ2倍に増加した。
CFOのアシュケナジーは先四半期で重要な発言を残した：「生産能力が需要に追いつけば、クラウド収益はさらに高かったはずだ。」この発言は問題を明確にした。今晚確認されるのは、生産能力の増強スピードと、4620億ドルのうち、経営陣が約半分を24ヶ月以内に実現すると約束したペースで、どれだけが現金化されているかである。成長率が60％以上を維持すれば、AIインフラストラクチャーの物語は継続される。明確に減速すれば、市場は直ちにすべてのクラウドベンダーの評価を再計算する。
資金の行方と2027年の示唆。
グーグルの2026年資本支出ガイドラインは1800億～1900億ドルで、2023年の323億ドルの5倍以上である。経営陣は2027年には「大幅に増加」すると予告している。その代償はキャッシュフロー計算書に表れている：第1四半期のフリーキャッシュフローは前年同期比で約47%減少し、6月にはAI拡張のためさらに800億ドルの株式を増発した。本日の電話会議で、2027年の支出規模に関する具体的な数字は、第2四半期の業績自体よりも株価に更大的な影響を与える可能性がある。支出見直しがクラウド成長の強さと伴う場合、それは攻勢である。一方、支出見直しがクラウド成長の減速と伴う場合、それは災難である。
TPUはコスト優位性から第2の収益曲線へと変化しました。
これは今回の決算報告の中で最も想像力が広がる隠れたポイントである。グーグルはすでに外部顧客に対してTPUの計算能力を販売し始めている。ブラックストーンが支援する計算能力レンタル企業は、2027年からAIラボにTPUを賃貸する計画である。AnthropicはIronwoodを百万単位で購入する意向契約を締結した。Metaは2027年に自社のデータセンターにTPUを導入することを検討していると報じられている。経営陣はこれまで、ハードウェア販売による収益貢献が2026年後半から始まり、その大部分は2027年に発生すると示唆していた。今晚、TPUの外部販売進捗についてわずかでも言及があれば、「グーグルチェーン」の価格評価は再編成されるだろう。
伝送チェーン：サンフランシスコからA株の光モジュール工場へ
グーグルの決算の影響範囲は、すでに米国株式市場を超えている。
米国株式市場において、最先に結果を発表する大手企業として、グーグルの電話会議が通期の決算シーズンの方向性を決定づける。クラウドの成長率や資本支出の見通しは、マイクロソフトおよびMetaの期待値モデルに直接反映される。TPUの進展は、NVIDIAに対する直接的な技術的テストとなる。昨年11月、MetaがTPUの購入を検討しているという噂が流れると、NVIDIAは単日で下落し、「技術は依然として業界を1世代リードしている」と公に声明を発表する事態となったことは記憶に新しい。
A株式面では、「グーグルチェーン」はすでに算力行情の中で最も重みのあるナラティブの一つとなっている。
TPUクラスタの構成（単一クラスタで9,216個の液体冷却チップをOCS全光スイッチで接続）は、光モジュール、光スイッチ、液体冷却、高速PCBの単位使用量を従来のアーキテクチャよりもはるかに高めている。中際旭創と新易盛は創業板の上位3社にランクインし、受注見通しは2027年まで確保されている。賽微電子は、GoogleのOCS用MEMSマイクロミラーチップの独占受託生産を手がけている。本日の資本支出指針は、これらの企業が今後6四半期にわたって受注する量の水準を示すものである。資本支出が上方修正されれば、光モジュールの評価に関する議論は自然と収束する。一方、資本支出が予想を下回ったり、クラウドの成長が減速したりすれば、過熱した計算能力取引は今年最大級の売り浴びせを受けることになる。
3つのシナリオ
クラウドの業績が予想を上回り、支出のペースはコントロール可能。Google Cloudの成長率は60％以上を維持し、2027年の支出見通しは示されたが、驚異的ではない。TPUの外部販売が実現 confirmed。株価は408ドルの過去高を狙い、AI関連取引が全体的に回復し、A株市場の計算力チェーンも追随している。これはブル側のシナリオであり、現在の43人のアナリストが付与する「買い」評価と平均目標価格428ドルに内包されている道筋でもある。
業績は上回ったが、支出のコントロール不能感が強まっている。収益と利益の両方で予想を上回ったが、2027年の支出数値が過度に楽観的であり、フリーキャッシュフローは引き続き悪化している。Geminiの新船期は依然として欠如している。株価は一時上昇したが、その後下落し、市場の感情は「収益増加だが利益増加なし」という批判に移行している。その圧力は、一週間後のマイクロソフトとメタに伝わっている。
クラウド減速。増速が55％を下回るか、積み残し注文の変換が予想を下回る。これはテールリスクであり、発生した場合、すべてのクラウドプロバイダーと計算能力サプライチェーン全体に影響を及ぼし、NVIDIAですら例外ではない。
現在のポジション構成に基づくと、シナリオ3の確率が最も低く、シナリオ2が過小評価されています。市場は「beat」か「miss」かに過剰に注目していますが、本当のオッズは電話会議の質疑応答の部分に隠れています。
午前4時30分、電話会議が接続され、アナリストの最初の質問はおそらく第2四半期の数値とは無関係である。全員が同じことを知りたい：Gemini 3.5 Proの新船期は、具体的に何月何日なのか。