イーサリアム、『ダムの瞬間』に直面：堅実なファンダメンタルズと弱気なETH価格

著者：ジェイ、PANews

2026年、イーサリアムは魔幻的なスタートを切った。一方ではステーキング規模やTVL（総価値ロック）、ステーブルコインのシェアなどの指標が過去最高を記録し、繁栄の様子が見られる一方で、トークン価格とエコシステムの基本的な実態の間には深刻な「乖離」が生じていた。

現在のイーサリアムは、もしかすると「ダムの湖」のような節目を迎えているのかもしれません。上流にはネイティブDVTやフサカアップグレードといった技術的恩恵と、蓄積された厚い資産がありますが、下流には中央集権化の懸念、価値の捕獲が機能していないこと、そして市場価格の誤った配分という課題があります。

1000億ドル規模のステーキングも中央集権リスクを隠せず、Vitalik氏がDVTソリューションで反撃を図る

ステーキングの新記録、退出による清算増加、イーサリアムのステーキングエコシステムは最近、見事な成績を残しました。

ValidatorQueueのデータによると、2026年1月22日現在、イーサリアムのステーキング規模は約1,200億ドルに達し、過去最高を記録しました。ステーキング中のイーサリアムは3,600万ETHを超え、流通供給量の約30％を占めています。

しかし、繁栄した様子の裏には、中央集権化のリスクが潜んでいる。流動性ステーキングプロバイダー上位5社のステーキング量だけでほぼ1,800万枚に達し、市場シェアの48％を占めている。このような高度な集中は、デセンタラリゼーションの当初の目的に反するだけでなく、ネットワークがシングルポイント障害や検閲のリスクにさらされることになり、ネットワークのセキュリティや健全なエコシステムの発展に影響を与えます。

1月21日、Vitalik氏はイーサリアム研究フォーラムで「ネイティブDVT（分散検証技術）ステーキング」の提案を正式に発表しました。この提案は検証者における単一障害点やステーキングの集中化という深刻な問題を解決し、イーサリアムのセキュリティと分散性を高めることを目的としています。

まず、バイタルイックは、イーサリアムがこれまでユーザー数の増加を重視した結果、ノードの運用やブロックの作成において過度な中央集権化が生じたことを認めました。ネイティブDVT（分散検証技術）は、シングルホストの物理ノードやAWSなどの単一のクラウドプロバイダーへの依存を排除することを目指しています。

次に、Lidoなどの流動性ステーキングプロバイダーが高い市場占有率を維持していることは、コミュニティにとって常に懸念事項となっています。ネイティブDVTは、ステーキングの敷居をさらに低くし、中小のバリデータも参加できるようにすることで、イーサリアムのナカモト係数を高めることを目指しています。

最後に、Vitalik氏は、検閲耐性と量子コンピュータによる脅威への備えにさらに注力する意向を示しました。ネイティブDVT（分散検証者技術）により、検証者は異なる地理的場所や異なるクライアント上でノードを分散できるため、地政学的リスクや特定クライアントの脆弱性に直面した際に、ネットワークの頑健性が大幅に向上すると述べました。

ネイティブDVTソリューションは、4つの主要技術柱を提示しています：

マルチ秘密鍵クラスタ管理: 1つの検証者IDで最大16個の独立した秘密鍵を登録できます。
しきい値署名メカニズム：関連するノード（たとえば16ノード中11ノード）の2/3以上が同時に署名を行った場合にのみ、ブロックの提案または証明が合法とみなされます。
プロトコルレベルでの統合：SSVやObolなどの第三者DVTソリューションとは異なり、ネイティブDVTはコンセンサスレイヤー上で直接動作し、複雑な外部調整レイヤーを必要としないため、運用の敷居が低くなります。
低パフォーマンス損失: この設計はブロック生成時に1ラウンドの遅延を追加するのみであり、証明速度には影響を与えず、あらゆる署名方式と互換性があります。

ネイティブDVTソリューションが実施されれば、検証者エコシステムに大きな影響を及ぼします。これは、シングルポイントオブフェイลUREのリスクを低減し、検証者の冗長性と耐故障性を高めます。

個人のステーキング参加者にとって、チームを組んだり、複数の安価なサーバーをレンタルすることで、より低いコストで「停止しない」運用が可能となり、ペナルティの対象となるリスクを大幅に軽減できます。

機関レベルのバリデータについては、もはや高価で複雑なカスタムフェールオーバーシステムを構築する必要がなくなります。ネイティブDVTは標準化されたフェールセーフソリューションを提供し、これにより運用コストを削減します。

质押市場全体にとって、ネイティブDVTソリューションはイーサリアムの流動性质押市場の構図を再構築する可能性があります。中小規模のサービスプロバイダと独立した検証者は、より公平な競争環境を得るでしょう。一方で、大規模なサービスプロバイダの優位性は多少弱まることになるかもしれません。

ネイティブDVT提案は現在、まだ概念段階にあり、イーサリアムコミュニティの承認を得て実装される必要がありますが、明確にイーサリアムの未来の方向性を示しています。短期的な効率性や採用率のために安全性を犠牲にせず、ネイティブ技術的手段を通じて、イーサリアムが自主性と信頼不要性の分野で失った地位を取り戻すことを目指しています。これは、バイタルイク（Vitalik）が今年描くビジョンでもあります。

TVLが300億ドルを突破し、資金の砦を確固たるものに

2026年初頭、イーサリアムは歴史的な節目を迎え、ブロックチェーン上のアプリケーションのTVL（総価値ロック）が3,000億ドルの大台を突破しました。このマイルストーン的な飛躍は、単なる数字の増加にとどまらず、イーサリアムのエコシステム構造がますます多様化していることを表しています。

イーサリアムエコシステムに蓄積された資金は、もはや投機の対象であるバブル以上のものとなっている。Onchainの研究責任者であるLeon Waidmann氏は、これらの資金がDeFi（分散型金融）、ステーブルコイン、RWA（現実世界資産）、ステーキングなどのブロックチェーンアプリケーションで活発に使われており、実際の経済活動を表していると指摘している。イーサリアムは流動性の深さ、組み合わせ可能性、予測可能性、ユーザーと資本の蓄積といった側面で他のネットワークをリードしており、ネットワーク効果が顕在化しつつある。

TVL（総価値ロック）が300億ドルの大台を突破したことで、イーサリアムは単なるアプリケーションプラットフォームではなくなり、主権国家レベルの資産を支えるグローバル決済プロトコルとしての存在意義を持つようになった。このような規模の経済性は、イーサリアムの地位に挑戦しようとするあらゆる競合が、単にパフォーマンスだけではなく、流動性の深さにおいてもイーサリアムと同等の水準を達成しなければならないことを意味している。

TVL（総ロック価値）がイーサリアムの「筋肉」であるなら、ステーブルコインはその「血液」と言えるだろう。1月22日現在、イーサリアムネットワークはステーブルコイン分野において約58％の市場シェアを占めている。グローバルでチェーン上米ドルの需要が継続的に増加する中、イーサリアムは安定通貨の第一の陣地として、そのエコシステムに深い流動性の護城河を築いています。

Electrical Capitalの報告書では、イーサリアム上のステーブルコインは取引媒体としてだけでなく、190億ドル以上に上るDeFiローンを担保として支えていると強調されている。

「ジェニウス・バウル」などの規制枠組みの導入はさらに強心剤となり、主要な決済会社および伝統的な金融機関による安定通貨の採用が爆発的な成長期に入るだろう。

USDCはイーサリアム上でのシェアを拡大し続け、その「コンプライアンスのパスポート」としての地位がさらに強化されている。一方で、Ethenaなどの収益型ステーブルコインプロトコルは、イーサ（ETH）のステーキング報酬をステーブルコインの基盤となるリターンに組み込み、こうしたプロトコルの大規模な採用は、ETHとステーブルコインエコシステムの深く結びついた関係をさらに強化している。

2025年になっても、ソラナやポリゴン、tronなどの公的ブロックチェーンがイーサリアムに対して小口支払いおよび高頻度送金分野で挑戦を続けても、機関投資家資金や大口取引、DeFi統合分野におけるイーサリアムの支配力は依然として揺るがない。

イーサリアムが安定通貨の「決済ハブ」の地位を維持し続ける限り、他のチェーンが取引件数において優位にたとえ、イーサリアムの「流動性ブラックホール」効果は引き続き作用し続けるだろう。

21Sharesは予測しており、ステーブルコイン市場の規模は2026年までに1兆ドルに達する可能性があると述べています。これは、基盤となる決済資産として、イーサリアム上に蓄積されたステーブルコインの流動性が、ETHに対する長期的な需要に直接つながることを意味します。

「毒薬の楽園」と化し、L2がメインネットワークの収入を分散させる

最近、イーサリアムでは直感に反する興味深い動きが見られ、7日間の移動平均取引数が249万件に達し、過去最高を記録しました。これは前年同月の2倍以上に上ります。

同時に、イーサリアムの7日間移動平均Gas料金は歴史的な低水準の0.03 Gwei以下に下落し、単一送金のコストは約0.15ドルとなっています。

不思議なことに、イーサリアムネットワークのチェーン上での活動が急増しているにもかかわらず、ETH価格の反応は鈍いままです。セキュリティ研究者のアンドレイ・セルゲンコフ氏はこれについて次のように述べています。これは大規模な「アドレス・ポイズニング」攻撃によるものであり、実際の需要増加によるものではない可能性があります。

研究によると、イーサリアムネットワークにおける約80％の新規アドレスの異常な増加はステーブルコインと関連していることがわかりました。また、新規にアクティブになったアドレスの約67％が、初めての送金額が1ドル未満であり、「ダストアタック（塵攻撃）」の特徴に合致しています。

この現象の背景には、昨年12月にFusakaのアップグレードが導入されたことが挙げられます。

Fusakaのアップグレードは、イーサリアムがエコシステムに贈った「技術的ギフトボックス」と見なされています。主な革新点は、ネットワークに効果的な「データ負荷軽減手術」を施すためにPeerDAS（ピアデータ可用性サンプリング）を導入した点です。

PeerDASは、ノードが一部のデータのみをサンプリングすることによってブロックのデータ可用性を検証可能にし、これによりネットワークがBlobデータ（L2のデータ保存領域）を扱う能力を大幅に向上させます。

Fusakaのアップグレードにより取引手数料が大幅に低下したため、ダスト攻撃のような低コストの攻撃が現実的になっています。これは、…イーサリアムの記録的な取引高は、スパム取引によって誇張されている可能性があり、需要の増加の信頼性を損なっているため、市場はこれをETH価格上昇の触媒とは見なしていません。

不運なことに、アドレス投毒攻撃によって需要の偽りが生じるだけでなく、イーサリアムはメインネットの価値捕獲における「痛み」を経験しています。

L2エコシステムの拡大を促進するため、イーサリアムメインネットは2025年に自発的に利益を譲渡し、L2がメインネットに支払う「通行料」を大幅に引き下げました。

Growthepieのデータによると、L2（レイヤー2）は2025年に総収益1,290万ドルを記録する一方、メインネットへの支払い手数料はわずか1,000万ドルにまで減少する。これはイーサリアムのメインネットが1億ドル以上の潜在的な収益を失っていることを意味する。

このようにしてL2エコシステムの成長を促進する一方で、ETHの価値捕獲能力についてコミュニティから疑問が提起されている。もしメインネットの収入が長期的に増加できなければ、ETHのバーン量（焼却量）は大幅に減少し、その結果としてデフレ（通縮）の見通しが影響を受けることになる。

さらに、HODL Waves指標によると、2025年7月から10月にかけて多くの新規ポジションが形成されたことが示されています。これらの中期〜長期の保有者は、価格が3,200ドルに迫る際に、利益確定を図る強い意思を示しています。これはある程度、ブロックチェーン上のデータが好調であるにもかかわらず、ETHの価格が短期的に抵抗に直面している理由を説明しています。

評価逆転下の「デジタル油田」

一方では生態データが極めて活発である一方、市場の価格決定は大幅に遅れ、ETHは「評価逆転（バリュエーション・インバージョン）」の泥沼に嵌まっている。

暗号資産市場の価格付け論理において、パブリックチェーンのトークンの時価総額とそのエコシステムが担う資産規模の比率は、パブリックチェーンの資本効率および評価の合理性を測定する重要な指標です。

しかし、暗号通貨のKOLであるrip.ethが指摘したように、イーサリアムは現在、暗号市場全体のTVL（総ロック価値）の59％を占めているが、ネイティブトークンであるETHの時価総額は暗号通貨全体の時価総額の14％に過ぎない。

このような比率の不均衡は、イーサリアムが価値の低い地域に位置し、現在最も過小評価されているパブリックチェーンであることを意味しているかもしれません。

このような逆転現象の深層的な理由は、イーサリアムが深く役割の変遷を経験しており、「デジタル油田」への段階的な転換を進めているが、それが十分に価格評価されていない可能性がある。

大量のTVL（総価値ロック）がステーキングプロトコル、DeFiのスマートコントラクト、L2エコシステムにロックされ、流動性のロジックが変化しています。一方で、現在の市場資金は、石油（エコシステムアプリケーション）を巡る利益を追い求める傾向にあり、油田そのもの（イーサリアム）の所有権価値を無視しがちです。

同時に、RWA（実世界資産）の継続的な拡大に伴い、イーサリアムは伝統的な金融資産の決済基盤としての役割を果たしており、この現金流量収益生成能力は、MC/TVL比率が合理的な範囲に戻ることをさらに促進するであろう。

実際、イーサリアムの繁栄の裏には「ロープウェイ」のような危うさが存在している。技術的なアップグレードは性能を高めているが、同時に真のデータを歪める可能性もある。エコシステムの補助金は、ある程度メインネットワークの価値捕獲能力を侵食している。ステーキングの集中化という長期的なリスクに対し、ネイティブDVT（分散署名）提案は、分散化の底線を維持する鍵となるだろう。

いわば、イーサリアムが直面する課題は、もはや単なるスケーラビリティの問題ではなく、分散性を維持しつつ技術的優位性を保ち、価値の捕獲を強化するという「不可能な三角形」の中で動的なバランス点を見つけることへと進化している。しかし、市場が認識を切り替えるか、またはファンダメンタルズ主導の回復サイクルに入ることで、この「評価額の堰き止め」は莫大なエネルギーを解放する可能性がある。