本文は、Circle（USDC）の規模拡大の背後にある構造的危機を分析している。USDCの供給量は753億ドルに達し、急激に増加しているが、その収益は準備金の利子に大きく依存しており（約80％）、連邦準備制度が金利引き下げサイクルに入る中で、収益の大幅な縮小リスクに直面する。

記事執筆者、出典：CoinFound

ポイント

• 規模の拡大は既に現実となった：USDCの供給量は前年同期比72%増の753億ドルに達し、第4四半期のチェーン上送金額は11.9兆ドル（前年同期比+247%）となり、2年連続でUSDTの成長率を上回り、主流の支払いインフラとして正式に位置づけられた（出典：Circle Q4 2025決算報告、2026-02）
• 収益エンジンが極めて脆弱：Circleの2025年通期の収益27億ドルのうち、準備金利子収入が約80％を占めている。FRBは2026年も利下げを継続すると予想されており、金利が100ベーシスポイント低下するごとに、Circleの収益は約8〜10億ドルの構造的圧力を受ける。
• 規制の恩恵の窓は極めて限られている：CLARITY法案の草案は、安定通貨が保有者に利子を支払うことを明確に禁止することを提案しており、Circle株（CRCL）は1日で約20%下落した（出典：Blockhead、2026-03-26）。現在のコンプライアンスによる差別化優位性は、立法レベルで強制的に取り除かれる可能性がある。
• COINFOUNDの視点：主流のナラティブは成長率と株価の倍増に焦点を当てているが、真に問うべきなのは——Circleの競争優位はブランド規模なのか、それとも高金利と規制アービトラージに依存する時間的機会なのか？後者は目に見える速さで狭まっている
• 競合状況が急速に悪化：PayPal、Ripple、JPモルガン、State Street、バンク・オブ・ニューヨーク・メロンがいずれも安定通貨または預金通貨の計画を発表または導入済みであり、Circleの機関向け優位性は18ヶ月以内に伝統的金融機関からの正面からの圧力に直面する。
• 株価シグナルが警告を発しています：みずほアナリストは「下回る」から「中立」に引き上げましたが、「依然として暗号資産のアトラクション」と明確に警告。Circle株は1か月で2倍になった後、1週間で26%の下落を経験し、評価の格差は未だ解消されていません（出典：CoinDesk、2026-01-29）

核心論点

Circleの753億ドルの背後には、より重要な問題が隠されている。

USDCの供給量が年間72%の成長率を記録し、四半期取引額が11.9兆ドルに達したことは、デジタル面では疑いようがない——これはステーブルコインが主流金融インフラに本格的に組み込まれた象徴的な節目である。しかし、Circleの株価を1か月で2倍に押し上げた同じナラティブは、投資家の注目を二つの構造的リスク、すなわち金利感受性と規制上の恩恵という二重の時間的窓口から逸らしている。本記事が問い直す核心的な問題は：連邦準備制度が金利引き下げサイクルを開始し、CLARITY法案が施行された際、Circleのビジネスモデルは一体何を残すのか？

USDCの規模の奇跡は現実であるが、危険なのは、Circleの収益エンジンが、狭まりつつある金利と規制の二重の窓の上に構築されていることである。

イベントの背景

Circleは2026年2月25日、2025年第4四半期および通期の決算を発表した。USDCの流通供給量は2024年同期比で72%増加し、年末には753億ドルに達した。第4四半期のチェーン上送金額は11.9兆ドルに達し、前年同期比で247%増加。これは2年連続でUSDTの成長率を上回った（出所：Circle Q4 2025決算報告、2026-02）。通期の売上高は27億ドルで、前年比64%増。第4四半期の単四半期売上高は7.7億ドルで、前年同期比77%増となった。決算発表後、Circleの株式（CRCL）は約1か月で株価が2倍に上昇。Bernsteinアナリストは2026年3月初めに、安定通貨の採用拡大とAI支払いの統合を主な理由として、まだ60%の上昇余地があると予測した（出所：CoinDesk、2026-03-10）。

しかし、市場の片寄った物語は3月26日に中断された。その日、Circleの株価は1日で約20%下落し、その原因はCLARITY法案草案における安定通貨への利払い禁止条項と、マクロ金利予想の重なりによる影響とされている（出典：Blockhead、2026-03-26）。一方で、OCCと国際決済銀行（BIS）はUSDCの規模拡大に対する規制への関心を明確に高めており、規制当局は初めてUSDCをシステミックに重要な金融ツールの議論枠組みに組み込んだ（出典：Yahoo Finance、2026-02）。

資本市場で「最も退屈だが最も注目される暗号資産取引」と呼ばれるこの企業は、長期的な構造的成長サイクルを乗り越えているのか、それとも間もなく閉じようとしているアービトラージの機会を搾取しているのか？

詳細な分析

1. 構造的駆動要因——なぜこの出来事が起こったのか

USDCの規模拡大は、安定通貨市場におけるシェア争いにとどまらず、米金利環境とコンプライアンス規制という二重の恩恵が重なった結果である。

2022年から2025年まで、FRBの金利引き上げサイクルにより、連邦基金金利は5.25％～5.5％の高水準まで上昇した。CircleはUSDCの準備資産を米国短期国債とマネー・マーケット・ファンドに配置し、準備金の利息収入が会社の収益の絶対的主力となった。2025年通年の収益27億ドルのうち、準備金利息収入が約80％を占めた（出典：Circle Q4 2025決算報告、2026-02）。このビジネスモデルの核心的なロジックは極めて単純である：USDCの供給量が大きくなるほど、対応する準備金規模も大きくなり、高金利環境下での利息収入もより顕著になる。

一方で、USDCは厳格な準備金監査メカニズムや積極的なコンプライアンス枠組みの受容という規制透明性における先発優位性により、欧米の規制環境が厳しくなる中で、機関顧客や従来の決済シーンでの優先選択肢となっています。USDTが欧米市場でMiCAなどの規制枠組みの制約を受ける中、USDCはこの空白を埋め、今回の供給量の構造的拡大を牽引しました。

Circleの成長率の数字は印象的だが、このビジネスモデルには根本的な脆弱性がある：収益は金利と強く相関している。米連邦準備制度はすでに金利引き下げサイクルに入っていると明確に示しており、機関は2026年末までに基準金利が3.5％～4％の範囲に下落すると予測している。準備高と金利の線形関係に基づいて推定すると、金利が100ベーシスポイント低下するごとに、Circleの準備収益は約8億～10億ドル縮小する——これは、現在の収益の約30％が直接消滅するリスクを意味する。

サークルの成長の奇跡は、金利が高位にある最後の窓期にちょうど発生した。では、この窓が閉じた後、サークルの成長ロジックは自立して維持できるだろうか？

2. 延伸影響——この出来事はどのような影響をもたらすか

現在、最も実質的な影響を持つ変数は、CLARITY法案草案に含まれる「安定通貨が保有者に利子を支払うことを禁止する」条項である。この条項が文字通り実施された場合、USDCは他の安定通貨との法的差別化優位性を直接失い、Circleは取引手数料、APIサービス、企業向けカスタマイズなどの低収益分野への転換を加速せざるを得なくなる。3月26日にCircleの株価が1日で約20%下落したのは、市場がこの条項を文字通り解釈した即時の価格反映であるが、市場はまだ完全に消化していない点がある：転換に必要な時間コストと金利低下のペースが同時に進行する可能性があり、これが真の「ダブルパンチ」シナリオである。

取引所にとって、USDCの短期的な流動性が豊富な状況は変わらないが、USDCの準備金利子を主な収益源とするプラットフォーム（一部のCeFi製品を含む）は、収益率の圧縮に直面する。

競争環境（6～18か月の中長期）：PayPal（PYUSD）、Ripple（RLUSD）、JPモルガン、State Street、バンク・オブ・ニューヨーク・メロンはいずれも安定通貨または預金通貨の計画を発表または推進しており、これらの機関は自然なコンプライアンス資格、膨大な企業顧客基盤、そして完全な規制ネットワークを有しており、機関向け市場でCircleに対して規模面での直接的な圧力をかけることになる。Circleが規制コンプライアンスの先発優位性によって築いてきたバリアは、従来の金融機関自体が規制コンプライアンスの基準策定者であるという状況下で、その効果が大幅に薄れる。

DeFiプロトコルにとって、USDCの短期的な流動性は十分に維持されるが、金利低下サイクルにおいてUSDC準備金の収益をプロトコルインセンティブの主要源として過度に依存すると、TVL収益率の圧縮と流動性が競合する安定通貨へ移行するという二重の圧力に直面する。

これらすべては、USDCの規模拡大は真実で構造的な意味を持つが、Circleの収益エンジンは収縮しつつある金利と規制という二重の窓の上に構築されており、現在の市場価格はこの構造的リスクを系統的に過小評価しているという結論に帰着する。

【COINFOUNDの視点】

COINFOUNDは、機関投資家およびハイネットワースユーザー向けの暗号市場の深度研究プラットフォームであり、核心的な価値提案は「反常識、データに基づく、判断を提供」です。私たちは市場の感情を追跡せず、主流のナラティブが転換する前に構造的な転換点を特定し、実行可能な判断を提示します。

主流の見方では、USDCの供給量が753億ドルを突破し、USDTを上回る成長率を示していることは、安定通貨インフラ時代の到来を示す最も強い証拠であり、Circle（CRCL）はこのサイクルで最も投資価値のある暗号資産インフラ銘柄である。

しかし、私たちが真の問題だと考えるのは、市場が「規模」には価格を付けているが、「収益モデルの持続可能性」には価格を付けていないということです——これはCircleの評価が成り立つための核心的な前提です。

私たちの判断は以下の3つの観点に基づいています。Circleの収益構造が金利に高度に依存している（準備金利子が約80％を占める）ため、金利引き下げサイクルにおいて収益が体系的に圧迫されるリスクがあります。CLARITY法案の草案が実施されれば、法律的にCircleと競合他社との規制上の優位性を均等化することになります。また、従来の金融機関が安定通貨分野に一斉に参入していることから、Circleの機関向けの競争優位性は18ヶ月以内に直接的な脅威にさらされます。

この判断が正しい場合、Circleの次なる鍵となる行動は、金利窓口が完全に閉じる前に、Arcブロックチェーンの商業化とAPI企業サービスの収益化を加速し、収益源を準備金利からトランザクションインフラへと転換することである。この転換を時間窓内に完了できるかどうかが、CRCLの評価を守るための真の賭けであり、次四半期の決算で最も注目すべきデータポイントとなる。

リスク通知

今回の判断における最大の不確実性は、FRBの金利引き下げペースにある：インフレが予想外に再上昇し、引き下げ路線が遅れる場合、Circleの準備金収入への圧力も遅れるため、主要テーマの時間的枠組みの判断を修正する必要がある。

本分析フレームワークの限界は、Circle内部でArcブロックチェーンおよび企業APIビジネスの収益化進捗に関する十分な公開データが不足していることであり、収益の多様化の実際の速度には大きな不確実性が存在し、分析結論は現在公表されている情報の外挿に依存している。

読者が追加で注目すべき逆指標は：CLARITY法案の最終版がステーブルコインの収益条項に対して実質的な免除を設ける、またはCircleが2026年Q2の決算で非利子収入の割合が顕著に上昇（20％超）した場合、現在の判断フレームワークを見直す必要がある。

本文は情報分析であり、投資アドバイスを構成するものではありません。

参考文献

[1] Circle. 《2025年Q4および通期決算》. Circle公式/PYMNTS. 2026-02-25. https://www.pymnts.com/earnings/2026/circle-bets-on-2026-growth-after-stablecoin-transactions-skyrocket-247percent/

[2] CoinDesk Markets. 《Circleは1か月で100%上昇：この退屈なステーブルコインがなぜ突然暗号資産市場で最もホットな取引となっているのか》。CoinDesk。2026-03-16。https://www.coindesk.com/markets/2026/03/16/circle-is-up-100-in-a-month-why-this-boring-stablecoin-is-suddenly-the-hottest-trade-in-crypto

[3] Blockhead. 《Circleの20%急落：1セッションで発生した3つの衝撃がステーブルコイン規制リスクを露呈》。Blockhead。2026-03-26。https://www.blockhead.co/2026/03/26/circles-20-collapse-three-shocks-in-one-session-expose-stablecoin-regulation-risk/

[4] CoinDesk. 『Circle最大のベアが降参したが、株式は依然として暗号資産のローラーコースターだと警告』。CoinDesk。2026-01-29。https://www.coindesk.com/markets/2026/01/29/circle-s-biggest-bear-just-threw-in-the-towel-but-warns-the-stock-is-still-a-crypto-roller-coaster

[5] Yahoo Finance. 《CircleのUSDC成長がOCCおよびBISの新たな注目を集める》. Yahoo Finance. 2026-02. https://finance.yahoo.com/news/circle-usdc-growth-meets-scrutiny-231731096.html