An イーサリアム イタリア銀行の研究論文は、価格の暴落がブロックチェーンの取引処理能力を破壊し、8000億ドル以上の資産を凍結する可能性に警鐘を鳴らしている。
中央銀行の情報技術局に所属するクラウディア・ビアンコッティが執筆した論文では、ETHの価格が崩壊しブロックチェーンのセキュリティインフラを故障に至るまで悪化させる感染シナリオが示された。
そのようなシステムの停止について報告書は論じており、主要な金融機関がますます公開台帳に載せているトークン化された株式、債券、ステーブルコインを捕らえ込み、その信頼性を損なうことになると指摘している。
本論文は、公的なブロックチェーン上で発行された規制対象資産が、基盤となる暗号通貨のボラティリティから保護されているという仮定に挑戦しています。
この報告書によると、イーサリアムのようなパーミッションレスネットワークにおける決済レイヤーの信頼性は、担保されていないトークンの市場価値と切り離せない関係にある。
検証者経済の罠
この論文の主張の核心は、伝統的な金融市場インフラとパーミッションレスブロックチェーンの根本的な違いに依拠している。
伝統的な金融において、決済システムは、正式な監督、資本基準、中央銀行のバックストップを持つ規制対象の機関によって運営されています。これらの機関は法定通貨を支払われ、取引が法的および技術的に確定されるよう保証しています。
対照的に、イーサリアムネットワークは 分散型の「検証者」ワークフォース これらは取引を検証し、確定させる独立したオペレーターです。
しかし、彼らは金融システムを支援する義務はありません。したがって、彼らは利益によって動機付けられています。
検証者はハードウェア、インターネット接続、サイバーセキュリティのために現実世界での費用を発生させます。しかし、彼らの収入は主にETHで表されます。
The 紙 トークン単位でのステーキング収益が安定していても、 ETHのドル価格 その収益の現実世界での価値を無効にすることもある。
トランザクションの検証によって得られる収益が、設備の運用コストを下回った場合、合理的な運用者は運用を停止する。
この論文は、ステーカーがさらなる損失を避けるために保有資産を急いで売却する「持続的なネガティブな期待とともに発生する下落価格スパイラル」の可能性について説明している。
ステーキングされたETHの売却には「アンステーキング」これは検証者を実質的に無効化するものである。報告書は極端な限界状況において「検証者がいないということはネットワークがもう機能しなくなることを意味する」と警告している。
このような条件下では、決済レイヤーは実質的に機能しなくなり、ユーザーは処理されることのないトランザクションを送信できる状態になります。したがって、チェーン上に存在する資産は、オフチェーンでの信用度に関係なく「動かせない」ものとなってしまいます。
セキュリティ予算が破綻するとき
同時に、この脅威は処理の一時停止という単純な問題をはるかに超えて広がっている。論文では、価格が暴落すれば、悪意ある行為者がネットワークを乗っ取るための費用が大幅に低下すると論じている。
この脆弱性は、「経済的セキュリティ予算」という概念を通じて枠組まれており、これはネットワークに対して持続的な攻撃を仕掛けるために必要なステークを獲得するために必要な最小投資額として定義される。
イーサリアムにおいて、アクティブな検証力の50％以上を制御することで、攻撃者はコンセンサスメカニズムを操作することができる。この状況により、二重送金や特定のトランザクションの検閲が可能になる。
2025年9月現在、その論文は～と推定している イーサリアムの経済的セキュリティ予算 約1700万ETH、またはおよそ710億ドルに相当した。筆者は通常の市場状況下で、この高コストが攻撃を「極めて可能性が低い」としている。
しかし、セキュリティ予算は固定されておらず、トークンの市場価格に応じて変動します。ETHの価格が崩落すれば、ネットワークを腐敗させるためのドルコストもそれに伴って低下します。
同時に、誠実なバリデータが市場から撤退して損失を減らすにつれて、アクティブなステークの総プールが減少し、攻撃者が過半数の制御権を獲得するための閾値がさらに低下する。
この論文は逆説的な逆相関を示している。ネットワークのネイティブトークンの価値がゼロに近づくにつれて、インフラを攻撃するコストは急落するが、他の価値ある資産が存在するため、それを攻撃するインセンティブが高まる可能性がある。
「安全資産」の罠
この動的な状況は、特に…に対して特定のリスクをもたらす。 「リアルワールド」資産（RWA）とステーブルコイン イーサリアムネットワークで増加している。
2025年後半現在、イーサリアムには総時価総額が8000億ドルを超える170万以上の資産がホストされていました。この数字には 2つの最大のドル建てステーブルコインの合計時価総額は約1400億ドルである。
ETHがほぼすべての価値を失ったシナリオにおいて、トークンそれ自体は熟練した攻撃者にとってほとんど関心を引くものではなくなっているだろう。
しかし、このインフラストラクチャは依然としてトークナイズされた国庫債券、社債、および法定通貨を裏付けとするステーブルコインの数十億ドル分を管理することになる。
この報告書は、これらの資産が主要なターゲットになるだろうと主張している。攻撃者が弱体化したチェーンを制御すれば、理論上、それらのトークンを交換所に送って法定通貨に換金する一方で、同時にチェーン上に別のウォレットに送金することによって、これらのトークンを二重送金できるという。
これはショックを直接的にもたらす 伝統的な金融システム。
発行者、ブローカー・ディーラー、またはファンドが法的にこれらのトークン化資産を額面価値で償還しなければならない義務があるにもかかわらず、チェーン上の所有権記録が侵害されたり操作されたりすれば、金融的なストレスは暗号通貨市場から現実世界の貸借対照表に移行する。
このことを踏まえ、論文は損害が投機的な暗号通貨トレーダーに限定されないだろうと警告し、「発行者が法的に額面価値で償還しなければならない場合に特にそうだ」と述べている。
緊急出口なし
従来の金融危機においては、パニックがしばしば「安全資産への逃避（フライト・トゥ・セーフティ）」を引き起こし、参加者が資金を危機にさらされた場所から安定した場所へと移す。しかし、ブロックチェーンインフラの崩壊の際には、このような移動は不可能であるかもしれない。
Ethereumネットワークが機能不全に陥っている中でトークン化された資産を保有する投資家にとって、安全志向の行動とは、その資産を別のブロックチェーンに移すことを意味するかもしれない。しかし、それはこの「インフラストラクチャの切り替え」にとって大きな障害をもたらす。
まず、 クロスチェーンブリッジ、 ブロックチェーン間で資産を移動させるために使用されるプロトコルは、悪名高い ハッキングに対して脆弱な パニック時の大規模な避難には対応できない可能性があります。
これらのブリッジは攻撃の対象となる可能性があり、さらに不確実性が高まれば資産が「空売り対象」となり、結果として「弱いステーブルコイン」がペッグを外れる可能性がある。
第二に、エコシステムの分散型の性質により、調整が困難になります。集中型の株式取引所のように、パニックを鎮めるために取引を停止することができません。 イーサリアムはグローバルシステムです。 対立するインセンティブとともに。
第三に、資産の相当部分が取り出せなくなる可能性があります。 DeFiプロトコル。
DeFiLlamaのデータによると、執筆時点で約85億ドルがDeFiのコントラクトにロックされており、これらのプロトコルの多くは、決済レイヤーの障害に即座に対応できないガバナンスプロセスを持つ自動化された資産マネージャーとして機能しています。
さらに、本論文は暗号資産エコシステムにおける「最終的貸し手」の不在を強調している。
イーサリアムには、検証者退出の速度を遅くするための組み込みメカニズムがあり、処理を1日約3,600件の退出に制限するが、これらは技術的なスロットルであり、経済的なバックストップではない。
著者はまた、取引所のような資金力のある参加者が「大規模な買い」を通じて暴落中のETH価格を安定させることというアイデアを却下し、市場がリカバリーファンド自体を攻撃するような真の信頼危機においては「非常に成功しない可能性が高い」と述べた。
規制のジレンマ
イタリア銀行の論文は最終的に、この感染リスクを緊急の政策上の問題として定義している。それは、パーミッションレスブロックチェーンを重要な金融市場インフラとして扱うべきかという問題である。
著者は、一部の企業が認可された実体によって運営されるプライベートブロックチェーンを好む一方で、パブリックチェーンの魅力はその到達範囲と相互運用性により依然として強いと指摘している。
論文は～を引用している。 ブラックロック BUIDL ファンドイーサリアム上で利用可能なトークナイズされたマネーマーケットファンドで ソラナ、公開レールでの初期段階の伝統的金融活動の典型的な例として。
ただし、この分析は、このインフラを導入することには「決済レイヤーの健康状態が投機的トークンの市場価格に依存する」という一意的なリスクが伴うことを示唆している。
論文は、中央銀行が「期待されてはならない」のが、決済インフラストラクチャの安全性を保つために単にプライバティで発行されたネイティブトークンの価格を支えることだと結論付ける。代わりに、規制機関がバックされた資産の発行者に厳格な業務継続要件を課す必要があるかもしれないと提案している。
ドキュメントに示された最も具体的な提案は、発行者に対し、チェーン外の所有権データベースを維持させ、事前に選定された「緊急用チェーン」を指定するよう求めるものです。これは理論上、基盤となるネットワークが機能不能になった場合に資産を新しいネットワークに移行させることを可能にします。 イーサリアムレイヤー 失敗します。
このような安全策がなければ、論文は警告しているように、金融システムは投機的な暗号資産の暴落が合法的な金融のインフラを停止させるシナリオに無意識に陥る危険がある。
投稿 イーサリアムの隠れた「デス・スパイラル」メカニクスが、安全性の評価とは関係なく8000億ドル相当の資産を凍結する可能性 に最初に掲載されました。 CryptoSlate。