著者：Ada、深潮 TechFlow
5月5日、The Informationの報道によると、Anthropicは今後5年間でGoogle Cloudに2,000億ドルを支払うことを約束した。
この複数年にわたる契約は2027年から始まり、企業顧客の契約約束を示す指標であるGoogle Cloudの収益バックログの40％以上を占める。
五年前には存在しなかったAI企業が、一紙の契約で、グーグルクラウドの今後の収益のほぼ半分を獲得した。
メッセージが公開された当日、Alphabetは市場終了後2%上昇しました。
しかし、さらに興味深いのは別の数字である。AlphabetはAnthropicに最大400億ドルの逆投資を行った。
資金はGoogleのアカウントから出て、一周して再びGoogleのアカウントに戻る。その間に「Anthropic カルキュレーションコスト」という会計科目が追加された。
では、これは史上最大のクラウドコンピューティング注文なのか、それとも史上最も立派な財務マジックなのか？
グーグルだけに与える「独占的な約束」
この取引の本質を理解するには、孤立していない一連のデータを見てみましょう。
Anthropicは4月20日、AWS技術に今後10年で1,000億ドル以上を投資することを約束し、その見返りに最大5ギガワットの計算リソースを獲得すると発表しました。これに伴い、アマゾンは既存の80億ドルの投資に加え、最大250億ドルを追加投資します。
一方、昨年11月、マイクロソフトはAnthropicへ最大50億ドルの投資を決定し、Anthropicは300億ドル分のAzureコンピューティングリソースを購入することを約束しました。
つまり、グーグル：400億を投資し、2000億を回収。アマゾン：330億を投資し、1000億以上を回収。マイクロソフト：50億を投資し、300億を回収。
3大クラウド大手が合計で約780億ドルを投じ、3300億ドルの「契約約束」を引き換えにし、帳簿上の純流入は2500億ドルとなった。
この遊び方の本質は、資本支出を収益に洗い替えることである。Anthropicへの投資額は投資活動によるキャッシュフローに計上され、Anthropicが支払う計算リソース料は主要事業収益に計上される。同じ資金が左のポケットから出て右のポケットに入るだけで、財務諸表上に見栄えの良いバックログが増える。
アルファベットはAnthropicに資金を供給しながら、Anthropicの計算能力の調達を将来の収益に計上しており、これによりAIインフラの繁栄は自己強化の循環を形成している。
ウォールストリートがこのゲームの真の勝者であり、バックログ数が十分大きければ、PERは維持できる。
フライホイールのプロバージョン
高位加値の戦略の話はまだ終わっていないが、AI業界は同じフライホイールを1000倍に拡大した。
戦略のロジックは、株式を発行して資金を調達し、ビットコインを購入し、仮想通貨の価格上昇によって時価総額を押し上げ、さらに多くの株式を発行してより多くのビットコインを購入することである。
クラウドプロバイダーのロジックは、AI企業に投資し、AI企業が計算リソースを有料で購入することで収益が増加し、株価が上昇し、資本市場がさらに注目して、引き続きAI企業に投資するというものです。
一方で、ビットコインは希少資産であり、各コインはチェーン上の実際の供給に対応しています。一方、算力はそうではありません。2027年にリリース予定の「GW級TPU生産能力」は、今日ではまだラックすら設置されていません。
つまり、2000億ドルのうち相当な額は、Anthropicがまだ製造されていないチップを事前に購入すると約束した分であり、グーグルはこの約束を用いて資本市場を説得した。
これは先物契約ではないですか？違いは、商品先物には引渡し日と証拠金がありますが、この契約にはそれがないことです。Anthropicが2027年までにこの金額を支払えなかった場合、誰がデフォルトのコストを負担するのですか？
グーグルではない。すでにバックログは決算電話会議のPPTに記載されている。Alphabetは4月29日の決算電話会議で、グーグルクラウドの収益が前年同期比63%増となり、200億ドルを超えたことを明らかにした。クラウド事業のバックログは約4620億ドルに達した。この数字が現在のAlphabetの時価総額を支えている。
アントロピックでもない。ただ継続して資金調達すればいいだけだ。次のラウンドの評価額はまだ上がっているのだから。
最後に注文したのは、まだ「AIのシャベル売り」の物語を信じている retail 投資者かもしれない。
50億で3300億を動かす
Anthropicは自らの規模にこの数字は見合っているでしょうか？
報道によると、Anthropicの年間収益は2025年に10億ドルから50億ドルに増加しました。
年間収益が500億しかない企業が、5年で2000億、10年で1000億、さらに300億ドルの契約を結び、3つの契約の合計は3300億である。
たとえAnthropicの収入が10倍になっても、5年間の累計で3300億には届かない。
では、資金はどこから来るのですか？
ただ一つの道は、継続して資金調達することである。
そして、最大の潜在的投資家は、この3つのクラウドベンダーそのものである。
これが循環のすべての秘密である。Anthropicは実際に利益を上げる必要はなく、ただ「継続的に資金調達」している状態を維持し、毎回の新規調達資金を翌年の計算リソースの支払いとして扱えばよい。資金調達の評価額が上がれば、さらに多くの資金を調達できる。
誰に聞こえますか？
戦略。それはビットコインが実際にキャッシュフローを生み出す必要はなく、単に「常に株式や債券を発行し続ける」状態を維持すればよい。唯一の違いは、戦略の貸借対照表に、グローバルに公開された価格が付けられているビットコインという資産が含まれていることである。
AI企業の評価ロジックは、2021年のSaaS企業と非常に似てきた。当時はARRを競い合ったが、今日は算力の約束を競っている。本質的には、いずれも未来を現在に割引いているが、唯一の問題は、その未来が現実になるかどうかである。
OpenAIはどのような活動をしているのか
AmazonがAnthropicに投資した同じ8-Kファイルにおいて、OpenAIは2027年から段階的に増加し、AWSインフラを通じて約2ギガワットのTrainium計算リソースを消費することを約束しています。
2か月前、アマゾンはOpenAIに500億ドルを投資し、1000億ドルのクラウドコンピューティング契約を締結した。
スクリプトはまったく同じです。
つまり、三大クラウド企業と二大モデル企業の5つのプレイヤーが、同じゲームを何度も繰り返している。毎回、「史上最大」「戦略的提携」「計算能力の革命」というタイトルが付く。
その背後には、常に同じお金が循環している。
では、誰が先に止まるでしょうか？
クラウドプロバイダーではない。彼らの現在の時価総額は、このナラティブに依存している。Alphabetは2026年の資本支出見通しを最大1900億ドルに引き上げたが、このような規模の支出にはAnthropicやOpenAIが収益として「ヘッジ」しなければ、ウォールストリートはまず許さない。
モデル会社でもない。立ち止まることは次のラウンドの資金調達ができないことを意味し、死を意味する。
最初に排除されるのは、正しい側に立っていなかったセカンダリープレイヤーかもしれない。
コンサートは中止になりますか？
すべての脆弱性は、「現金化」という言葉の中に隠されている。
2027年にTPUがリリースされます。その時点でClaudeの商業化が計算能力の拡大に追いつかなかった場合、Anthropicはこの2000億をどう消化するのでしょうか？
契約が再交渉され、キャンセルされ、分配された場合、Google Cloudの4620億ドルのバックログは一瞬で露呈する。
しかし今日、誰も最初にそれを指摘しようとはしない。CFOたちは業績見通しを策定し、アナリストたちは買い評価を発表し、CEOたちは決算電話会議で一字一句を吟味している。誰もが、音楽が止まる前に、自分こそが椅子に最も近い位置に立っていることを賭けている。
今問題になっているのはバブルかどうかではなく、バブルをどう解消するかである。誰もがこれは循環取引であることを理解しているが、AIという物語が続く限り、誰もバックログをショートしようとはしない。
紙に書かれた契約、資金が三社の間で行き来し、評価は一次市場と二次市場の間で行き来する。誰もが「未来の約束」を手にし、それを「現在の資産」として扱っている。
未来のある日、ある企業の決算が期待を下回る。その瞬間、2000億ドルは別の名前、または負債となる。
そして、その日が来るまで、お祭りは続きます。