原文著者：リャン・ヨン（Yoon Ryan）、タイガー・リサーチ
翻訳：ソーシェ、フォレスサイト・ニュース
99%のWeb3プロジェクトは現金収入がなく、それでも多くの企業が毎月、マーケティングやイベントに巨額の資金を投じています。本記事では、こうしたプロジェクトの生存戦略や、「資金を燃やす」行為の裏にある真実について詳しく掘り下げます。
主要ポイント
- 99%のWeb3プロジェクトは現金流がなく、製品販売収入ではなくトークンや外部資金に支出コストを依存しています。
- 早期の上場（トークン発行）は、マーケティング費用の急増を引き起こし、結果としてコア製品の競争力を低下させる可能性があります。
- 上位1％のプロジェクトが合理的なPER（株価収益率）を持っている一方、それ以外のプロジェクトは現実的な価値の裏付けが欠如していることを示しています。
- 初期のトークン生成イベント（TGE）により、プロジェクトの成功や失敗に関係なく創業者たちが「撤退して利益を得る（Exit）」ことが可能となり、ねじれた市場の循環が生じています。
- 99%のプロジェクトが「存続」しているという現実的背后には、企業の利益ではなく投資家の損失に基づくシステムの欠陥がある。
生存の前提条件：確認済みの収入能力が必要
「存続の前提は、検証済みの収益能力を持つことである」――これは現在のWeb3分野で最も重要な警告である。市場が徐々に成熟するにつれ、投資家たちはもはや曖昧な「ビジョン」に盲目的に飛びつかなくなった。あるプロジェクトが現実的なユーザー層や実際の売上を獲得できない場合、トークンホルダーたちはすぐに売却して立ち去ってしまうだろう。
重要なポイントは「資金繰り期間」、つまりプロジェクトが利益を上げていない状態で運営を維持できる期間です。売上がゼロでも、給与やサーバー費用などのコストは毎月固定で発生します。収入がないチームには、運営資金を法的に維持する手段がほとんど存在しません。
収入がない場合の資金調達コスト：
しかし、このような「トークンと外部資金に依存して存続する」モデルは、あくまで一時しのぎに過ぎない。資産とトークン供給量には明確な上限があり、最終的に資金源が枯渇したプロジェクトは、運営を停止するか、市場から静かに姿を消すしかない。
Web3収入ランキング、出典：Token Terminal および Tiger Research
この危機は普遍的なものであり、Token Terminal のデータによると、世界中で過去30日間の収入が0.10米ドルに達したWeb3プロジェクトは約200件に過ぎない。
これは、99％のプロジェクトがすらも、自らの基本的なコストを賄う能力を持っていないことを意味する。要するに、ほぼすべての暗号通貨プロジェクトは、自社のビジネスモデルの妥当性を検証できず、徐々に衰退に向かっている。
高すぎる評価の罠
この危機は、すでに多くの点で運命づけられていた。多くのWeb3プロジェクトは、まだ実際の製品をリリースすることなく、単なる「ビジョン」だけで上場（トークン発行）を完了してきた。これは従来の企業と対照的である。従来の企業は、株式公開（IPO）を行う前に、自社の成長可能性を証明しなければならないが、Web3の世界では、チームは上場（トークン生成イベント、TGE）を行った後でなければ、その高い評価額を正当化する証明をしなければならない。
しかし、トークンホルダーは無期限に待ってくれません。新しいプロジェクトが日々次々と登場する中で、もしプロジェクトが期待を達成できなければ、ホルダーたちはすぐに売却して撤退します。これによりトークン価格に圧力がかかり、プロジェクトの存続そのものを脅かす結果となります。そのため、多くのプロジェクトは長期的な製品開発よりも短期的なホッティング（短期的な価格操作）に資金を多く投資します。明らかに、製品自体が競争力を欠いている場合、どれほど強力なマーケティングを行っても最終的には効果がなくなってしまいます。
この時点で、プロジェクトは「ジレンマ」に陥った。
- もし製品開発にのみ集中する場合：大量の時間を要することになり、その間、市場の関心は次第に低下し、資金繰り期間も短縮されていくことになる。
- 短期的な投機にのみ焦点を当てると：プロジェクトは空虚なものとなり、実際的な価値の裏付けがなくなる。
2つの道は最終的にどちらも失敗へとつながる——プロジェクトは当初の高い評価を正当化できず、結局崩壊を迎えることになる。
上位1%を通じて、99%のプロジェクトの真実を見極める
しかし、それでも1％の上位プロジェクトは巨額の収入を上げており、Web3モデルの実現可能性を証明しています。
Hyperliquid や Pump.fun などの主要な収益プロジェクトの価値を判断するには、株価収益比（PER）を参照することができます。PER は「時価総額 ÷ 年間収益」によって計算され、プロジェクトの評価額が実際の収益に対して合理的であるかどうかを示す指標です。
株価収益率（P/Eレシオ）比較：トップクラスのWeb3プロジェクト（2025年）：
注：Hyperliquid の売上高は、2025 年 6 月以来の実績に基づく年間換算推定値です。
データによると、利益を上げているプロジェクトのP/E比率は1倍から17倍の範囲にあります。S&P 500指数の平均P/E比率が約31倍であることを考えると、これらの主要なWeb3プロジェクトは、「売上高に対する割安感がある」か、「キャッシュフローの状態が非常に良い」と言えます。
現実的な収益を有するヘッドラインプロジェクトさえも、合理的なPBRを維持しているという事実は、残りの99％のプロジェクトの評価額が正当性を欠いていることを逆に浮き彫りにしている。これは市場のほとんどのプロジェクトが高すぎる評価額に晒されているにもかかわらず、その背後には実際の価値の基盤が存在していないことを直接的に示している。
このようなねじれた循環は打破可能なのでしょうか？
なぜ売上がゼロのプロジェクトであっても、数十億ドルの評価額を維持できるのでしょうか？多くの創業者にとって、製品の品質は二の次です。Web3の歪んだ構造により、「短期的な撤退と利益の確保」は「本物の企業を築くこと」よりもはるかに簡単なのです。
リャンとジェイのケースは、まさにこの点を説明しています。2人はともにAAA級のゲームプロジェクトを開始しましたが、最終的な結果はまったく異なっていました。
創設者の違い：Web3 と従来のモデルの比較
リャン：TGE を選択し、深層開発を断念する
彼は「収益」を核とした道を選んだ。それは、ゲームのローンチ前にNFTを販売して初期資金を調達し、その後、製品がまだ粗い開発段階にあったにもかかわらず、野心的なロードマップだけを提示してトークン生成イベント（TGE）を開催し、中規模な取引所での上場を果たした。
上場後、彼はトークン価格を維持するためにデマを流して自分に時間を稼いだ。ゲームは結局延期されたが、製品の品質が極めて悪いため、ホルダーたちは次々と売却して撤退した。リャンは最終的に「責任を取る」ため辞任したが、彼こそがこのゲームの真の勝者である。
表面上は仕事に集中しているふりをしながら、実際には高額の給料を貰い、加えてロック解除済みのトークンを売却して巨額の利益を得ていた。プロジェクトが成功しても失敗しても、彼は迅速に富を築き、市場から撤退した。
対照的にジェイは、伝統的な道を歩み、製品そのものに集中しています。
彼は短期的な話題性よりも、製品の品質を優先して追求した。しかしAAA級のゲーム開発には数年もの時間がかかり、その間資金は次第に底をつき、「資金繰りの危機」に陥ってしまった。
従来のモデルでは、創業者は製品を市場に投入し、販売を実現した後でなければ、大きな利益を得ることはできません。ジェイは複数回にわたる資金調達によって資金を確保しましたが、結局資金不足に陥り、ゲームが完成する前におかれたままで会社を閉鎖せざるを得ませんでした。リャンとは異なり、ジェイは利益を上げることなく、巨額の借金を背負うことになり、失敗の記録を残してしまいました。
本当の勝者は誰なのでしょうか？
どちらの事例においても成功した製品は生まれなかったが、勝者には一目で分かる違いがある。レインはWeb3のねじれた評価体系を駆使して財産を築いたのに対し、ジェイは優れた製品を創ろうと試みる中で、すべてを失ったのだ。
これが現在のWeb3市場の厳しい現実です。過大な評価を活用して早期撤退する方が、持続可能なビジネスモデルを構築するよりもはるかに簡単です。そして最終的に、この「失敗」のすべての代償は投資家が負うことになります。
もとの質問に戻ると、「利益を上げていないウェブ3の99％のプロジェクトはどのように存続しているのか？」となります。
この冷厳な現実こそが、その問題に対する最も率直な答えである。