タイトル：暗号資産の収益レシピ
原作者：Prathik Desai、Token Dispatch
翻訳：チョッパー、フォアサイト・ニュース
私は暗号資産業界の季節ごとの伝統、たとえば「10月上昇（Uptober）」や「10月恐怖（Recktober）」のようなものにとても惹かれます。コミュニティのメンバーたちはこれらのイベントに合わせて、さまざまなデータを引っ張り出してきますが、人間はもともとこうしたエピソードや話題を好む生き物ですよね？
こうした節目の周囲でのトレンド分析やレポートはさらに興味深いものになります。たとえば、「今回はETF資金の流れが異なる」「暗号資産業界の資金調達がようやく成熟を迎えた」「ビットコインは今年、上昇の準備を整えている」といった見出しが挙げられます。最近、私は『2025年DeFi業界レポート』を読み返していたところ、いくつかのチャートが目を引きました。それらは、暗号通貨プロトコルがいかにして「顕著な収益」を生み出しているかを示したものです。
これらのチャートは、年間の収益が最も高い主要暗号通貨プロトコルを示しており、昨年来業界で多くの人が議論していた事実を裏付けています。つまり、暗号通貨業界がついに収益性に魅力を持たせ始めたということです。では、一体どのような要因がこれらの収益増加を後押ししているのでしょうか？
これらのチャートの裏には、さらに知られていないが重要な問題が隠れている。それは、これらの手数料が最終的にどこへ流れているのか、ということである。
先週、私はDefiLlamaの手数料および収益データ（注：収益とは、流動性提供者や供給者への支払いを差し引いた後の手数料の残高を指す）を詳しく調査し、答えを模索しました。本日の分析では、これらのデータにさらに詳細を加え、暗号資産業界における資金の流れと行き先について解説していきます。
暗号化プロトコルは昨年、2024年の約80億ドルの2倍以上となる160億ドル以上の収入を生み出した。
暗号資産業界における価値の捕獲能力が全面的に向上し、過去12か月の間に、分散型金融（DeFi）分野には多くの新しい分野が登場しました。例えば、分散型取引所（DEX）、トークン発行プラットフォーム、および分散型永続契約取引所（perp DEX）などが挙げられます。
しかし、最も高い収益を生み出している利益中心は依然として伝統的な分野に集中しており、その中でもっとも目立つのは安定コインの発行会社です。
安定通貨発行会社の上位2社であるテザー（Tether）とサークル（Circle）は、暗号資産業界全体の売上高の60％以上を占めています。2025年には、2024年の約65％からわずかに低下し、60％の市場シェアとなる見込みです。
しかし、2025年においては、分散型永続契約取引プラットフォームの活躍は無視できないものとなるだろう。この分野は2024年時点ではほとんど注目されていなかった。ハイパーエリキッド、エッジX、ライター、アキシオムの4つのプラットフォームは、業界全体の収益の7〜8％を占め、成熟したDeFi分野である貸し手・借り手、ステーキング、クロスチェーンブリッジ、および分散型取引アグリゲイターなどのプロトコル収益の合計をはるかに上回っている。
では、2026 年の収益成長要因とは何でしょうか？昨年、暗号資産業界の収益構造に影響を与えた主な 3 つの要因からその答えを見出すことができます：金利差益、取引実行、およびチャネル配布。
キャリートレードとは、資金を保有し移転する誰もがその過程から利益を得られることを意味します。
ステーブルコイン発行業者の収益モデルには構造的側面と脆弱性の両方が存在する。構造的側面としては、ステーブルコインの供給量および流通量が拡大するにつれて収益規模も拡大する点が挙げられる。発行業者が発行する各デジタルドルは米国国債によって裏付けられ、利子を生み出している。一方で脆弱性としては、このモデルが発行業者がほぼコントロールできないマクロ経済要因、すなわち連邦準備制度理事会（FRB）の金利に強く依存している点にある。現在、金融緩和サイクルの始まりに過ぎず、今年の金利のさらなる引き下げに伴い、ステーブルコイン発行業者の収益の主導権は徐々に弱まっていくだろう。
次に取引実行層があり、これは2025年のDeFi分野で最も成功したトラックであり、非中央集権型の永続取引プラットフォームが生まれた場所でもあります。
分散型永続取引プラットフォームがなぜ迅速に市場の大きなシェアを獲得できたのかを理解する最も簡単な方法は、それらがユーザーの取引操作をどのように支援しているかを見ることです。これらのプラットフォームは、低摩擦の取引環境を提供し、ユーザーが必要に応じてリスクポジションの出入りをスムーズに行えるようにしています。市場が穏やかに推移している場合でも、ユーザーはヘッジ、レバレッジの活用、アービトラージ、ポジション調整、あるいは将来の動きに備えて事前にポジションを構築することが可能です。
スポットの分散型取引所とは異なり、永続契約の分散型取引所は、ユーザーが下層資産を移転する手間をかけることなく、連続的かつ高頻度な取引を行うことを可能にします。
取引の実行ロジックは、聞こえは単純で、実行速度も非常に速いですが、その裏には表面に現れない複雑な技術が存在しています。これらのプラットフォームは、高い負荷下でもクラッシュしない安定した取引インターフェースを構築し、市場の混乱の中でも安定した注文マッチングおよび決済システムを構築する必要があります。また、トレーダーのニーズを満たすため、十分な流動性の深さを提供することも求められます。分散型の永続契約取引プラットフォームにおいて、流動性は勝利の鍵となります。誰が継続的に豊富な流動性を提供できるかによって、最も多くの取引活動を惹きつけることができるからです。
2025年、Hyperliquidはプラットフォーム内で多数の市場参加者が提供する十分な流動性により、永続契約の分散型取引市場で圧倒的な存在感を示しました。これにより、過去12か月のうち10か月間、取引手数料収入が最も高い分散型永続契約プラットフォームとなりました。
皮肉なことに、これらのDeFi（分散型金融）取引所が成功できたのは、トレーダーにブロックチェーンやスマートコントラクトを理解するよう求めなかったからである。代わりに、人々に親しみやすい従来の取引プラットフォームの運用モデルを採用したことが成功の鍵となったのだ。
上記のすべての問題が解決されれば、トレーディングプラットフォームは、トレーダーによる高頻度・大口取引からわずかな手数料を自動的に収益化できます。現物価格が横這いでも、プラットフォームがトレーダーに豊富な取引オプションを提供しているため、収益は継続的に得られます。
これは私が考えていることでもあり、去年の収益のうちでデセントラライズ型永続契約取引プラットフォームが占める割合はたったの一位数であったにもかかわらず、ステーブルコイン発行業者の支配的地位に挑戦できる可能性を秘める唯一の分野だということです。
3番目の要因はチャネル配信であり、これはトークン発行インフラなどの暗号プロジェクトに増分収益をもたらします。たとえば、pump.fun や LetsBonk のプラットフォームがその例です。これは、Web2の企業で見られるパターンと大きく異なっていません。Airbnbやアマゾンは在庫を持っていませんが、広大な配信チャネルを活用し、単なる集約プラットフォームの枠を超えて成長し、新たな供給を追加する際の限界コストを削減しています。
暗号資産の発行インフラを提供するプラットフォームは、そのプラットフォーム上で作成されたミームコインやその他のトークン、マイクロコミュニティなどの暗号資産を保有するものではありません。しかし、これらのプラットフォームは、スムーズなユーザー体験を実現し、トークンの自動リスト化を提供し、十分な流動性を確保し、取引操作を簡素化することで、暗号資産の発行において人々の第一選択肢となっています。
2026年には、これらの収益要因の発展軌道を決定づけるかもしれない2つの問題があります。金利の引き下げがスプレッド取引に打撃を与える中、ステーブルコイン発行業者の業界収益シェアは60％を割り込むでしょうか？また、取引実行層の市場が集中化する中で、永続契約取引プラットフォームは8％の市場シェアを突破できるでしょうか？
金利差益、取引実行、およびチャネル配布という3つの要因が、暗号資産業界の収益源を明らかにしていますが、これは物語の半分に過ぎません。同様に重要となるのは、プロトコルが純収益を確保する前に、トータル手数料のうちどれだけの割合がトークンホルダーに分配されるかを理解することです。
トークンの買い戻し・燃焼処理および手数料の分配を通じた価値の移転は、トークンが単なるガバナンスの証明書ではなく、プロトコルに対する経済的オーナーシップを表していることを意味します。
2025年、分散型金融（DeFi）およびその他のプロトコルのユーザーが支払ったトランザクション手数料総額は約303億米ドルとなりました。そのうち、流動性提供者や供給者への支払いを控除したプロトコルの純収益は約176億米ドルでした。この純収益のうち、約33.6億米ドルはステーキング報酬、手数料分配、トークンの買い戻しと燃焼を通じてトークンホルダーに還元されました。これは、トランザクション手数料のうち58％がプロトコルの収益に転化したことを意味しています。
これは、前回の業界サイクルと比較して、はっきりとした転換点です。ますます多くのプロトコルが、トークンを運用成績に対する所有権の主張として機能させようとしており、これにより投資家に実質的なインセンティブが提供され、彼らが支持するプロジェクトを引き続き保有し、上昇トレンドに乗せようとする動機付けとなっています。
暗号資産業界は決して完璧ではなく、ほとんどのプロトコルがトークンホルダーに対して利益を分配していない。しかしマクロな視点から見れば、業界には大きな変化が起きている。これはすべてが良い方向に向かっていることを示している。
過去1年間、トークンホルダーの収益がプロトコルの総収入に占める割合は継続的に上昇し、昨年初頭には過去最高の9.09％を突破し、2025年8月のピーク時には18％以上に達しました。
この変化はトークン取引にも反映されています。もし私が保有するトークンが一切のリターンをもたらさない場合、私の取引の判断はメディアの物語りに左右されるだけになります。しかし、私が保有するトークンがリバイや手数料の分配によって利益をもたらすのであれば、私はそれを収益性のある資産と見なすでしょう。それが必ずしも安全で信頼できるとは限りませんが、この転換は市場におけるトークンの価格付け方法に影響を与え、その評価をメディアの物語りではなく、より基本的な要素に近づけることになります。
投資家が2025年を振り返り、2026年の暗号資産業界における収益動向を予測する際には、インセンティブメカニズムが重要な要素となるだろう。昨年、価値移転を重視したプロジェクトチームは、実際に際立った成果を上げている。
Hyperliquid は独自のコミュニティエコシステムを構築しており、約90％の収益をHyperliquid支援基金を通じてユーザーに還元しています。
トークン発行プラットフォームにおいて、pump.fun は「プラットフォームのアクティブユーザーへの報酬提供」の理念を強化しており、毎日のリバイバルを通じて、ネイティブトークンPUMPの流通供給量の18.6％をすでに焼却しています。
2026年までには、「価値移転（Value Transfer）」はもはやマイナーな選択肢ではなくなり、すべてのプロトコルにとって、トークンがファンダメンタルズに基づいて取引されるために必要な戦略となると予測されています。昨年の市場の変化により、投資家たちはプロトコルの収益とトークンホルダーの価値を区別するよう学びました。トークンホルダーが、自らが保有するトークンが所有権の主張を表していることに気づけば、それ以前のモデルに戻ることは非合理的であると理解するようになります。
私は、「2025年のDeFi業界レポート」が、暗号資産業界が収益モデルを探求する新たな本質を明らかにしたものではないと考えます。このトレンドは、ここ数カ月の間で既に多くの議論がなされていました。このレポートの価値は、データによって真実を明らかにしている点にあり、そのデータを深く掘り下げることで、暗号資産業界が最も可能性を秘める収益成功の秘訣を見出すことができるのです。
各プロトコルの収益を主導するトレンドを分析した結果、報告書は明確に指摘しています。コアチャネル、金利差益、取引実行およびチャネル配布を支配する者は、最も多くの利益を獲得できる。
2026年には、金利が低下するサイクルによりスプレッド取引の魅力が減少する中、トランザクション手数料をトークン保有者への長期的なリターンに還元するプロジェクトがさらに増えると予想されます。
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