SEC、議会がCLARITYで足踏みする中、トークン発行を対象に新しい暗号通貨規則を導入
2026/08/12 14:41:00
米国証券取引委員会（SEC）は、2026年で最も重要な仮想通貨資産規制策定議論の一つを準備しています。8月14日、SECは、仮想通貨資産を含む特定の投資契約に対する専用の調達制度を策定するための提案規則を公開するかどうかを検討する公開会合を開催します。この提案はまだ公表されていませんが、SEC議長のポール・アトキンスは、特別な資金調達免除とトークン関連の投資契約がいつ終了するかを明確にするためのセーフハーバーを含む可能性のある枠組みをすでに示しています。
タイミングが重要です。議会はデジタル資産市場明確化法（CLARITY法）について進展を遂げましたが、重要な上院手続き投票は8月の休会後に9月に議員たちが復帰するまで延期されました。これにより、SECは暗号資産業界が長年議論してきた課題、すなわちトークンプロジェクトが従来の証券フレームワークにすべてのオファリングを強制することなく合法的に資金を調達する方法について、前進を続けています。
数年間、米国の暗号資産プロジェクトは、連邦証券法がトークン発行にどのように適用されるかについて不確実性に直面してきました。核心的な問題は、暗号資産が証券と呼ばれるかどうか単純に問われていることではなく、その資産を販売するために用いられた取引—特に購入者が開発チームに資金を提供し、ネットワークの成長を期待している場合—が証券法の対象となる投資契約を生み出すかどうかでした。2026年3月、SECは、自体が証券でない暗号資産でも、投資契約の対象となる可能性があり、その関係は後に終了する可能性があることを正式に明確にしました。
その解釈は、アトキンスが「規制された仮想通貨資産」と説明するものの基盤を築いた。SEC議長はその後、スタートアップへの免除、より広範な資金調達免除、および投資契約のセーフハーバーという3つの規制ツールを示した。8月14日の会合では、委員会がカスタマイズされたオファリング制度に基づく実際の規則案を公表するかどうかが決定される。
議会の背景により、その作業はより重要になっていますが、時系列を逆転させないことが重要です。SECがCLARITY法案の進行遅延を受けて突然この計画を生み出したわけではありません。同機関はすでにそれを開発していました。議会の遅延がもたらしたのは、より明確なトークン発行ルールへの暫定的な道筋として、SECの枠組みの潜在的重要性が高まったことです。
議論の中心には、技術的に聞こえるかもしれないが、暗号資産市場に大きな影響を与える違いがある。それは、暗号資産そのものと、その暗号資産を含む投資契約との違いである。
トークンは常にセキュリティを意味するわけではありません
スタートアップがブロックチェーンネットワークを開発し、ネットワークが完全に稼働する前にXYZトークンを販売すると想像してみてください。購入者は、開発チームがプロトコルを構築し、ユーザーを引き付け、技術を改善し、最終的にXYZへの需要を生み出すと期待して、資金を提供します。XYZトークン自体が本質的にセキュリティではない場合でも、その販売を取り巻く構造は依然として投資契約と見なされる可能性があります。
SECの3月の解釈は、非セキュリティーカryptocurrency資産が投資契約の対象となり、その後その対象から外れる可能性があることを明確に認識した。これは、トークンが「永遠にセキュリティであるか」という単純な問いから規制の議論を移すことに意味がある。
これまで、多くのプロジェクトは、新興のトークンネットワークを従来の資本市場向けに開発された証券規則に無理に当てはめる、プロジェクトの構造に合わない既存の免除に頼る、米国参加を制限する、または大きな法的不確実性の下で運営するという不快な選択肢に直面してきました。Regulation Cryptoは、資本調達のための暗号資産特有の道を提供する可能性があります。
アトキンスの3月の演説は、SECがどのように考えるかを最も明確に示している。以下の数値は、委員会が実際の提案を発表するまで最終的な期間とは見なすべきではないが、規制当局が議論してきた構造を示している。
| 潜在的なフレームワーク | 対象ユーザー | 可能なロール |
| スタートアップ例外 | 初期段階の暗号資産プロジェクト | ネットワークが開発されている間の限定的な資金調達 |
| 資金調達の免除 | より大きな資金調達を求めるプロジェクト | 完全な証券登録の代替案 |
| 投資契約セーフハーバー | ネットワークの成熟に到達したプロジェクト | 投資契約扱いを終えるための明確な道筋 |
スタートアップ例外
最初の概念は、期間限定のスタートアップ免除です。アトキンスは、このような免除により、開発者がネットワークの成熟を目指す間に最大約4年間の規制上の猶予が与えられると提案しました。また、その期間中の資金調達上限を約500万ドルと例示しました。この免除を利用するプロジェクトは、SECに通知し、暗号通貨のホワイトペーパーに一般的に含まれる情報といくつかの点で類似した原則に基づく開示を提供することが求められる可能性があります。
目的は規制のないランチゾーンを創出することではなく、初期段階のブロックチェーンネットワークは成熟した公開企業とは大きく異なることを認識することです。分散型インフラを試験する小さなプロトコルは、従来の登録証券公開に伴う全体的な規制枠組みを必要とせずとも、投資家保護や開示要件を必要とする可能性があります。
資金調達の免除
二番目の提案ははるかに規模が大きくなる可能性がある。アトキンスは、対象となる起業家が12ヶ月の期間中に最大約7500万ドルを調達しつつ、他の証券法上の免除措置へのアクセスを維持できるよう、資金調達の免除を提案している。発行者は、投資契約および基盤となる暗号資産、財務状況および財務諸表に関する情報を提出することが求められる可能性がある。
実用的な形で採用されれば、規制されたトークンオファリングに近いものができるでしょう。完全な登録と法的不確実性のあるトークン販売の間で選択するのではなく、プロジェクトは暗号ネットワークのために明示的に設計されたフレームワークを通じて、大幅な資本を調達できる可能性があります。
投資契約セーフハーバー
第三の要素は、最終的に最も重要になる可能性がある。アトキンスは、発行体が元の投資契約に基づいて約束した重要な経営的取り組みを完了した、または永久に停止した時点で適用されるセーフハーバーを提案している。この目的は、以前の契約関係により、基礎となる暗号資産が連邦証券法の対象ではなくなるタイミングを、よりルールベースの基準で決定することである。
それは規制上の質問を「トークンをどのように販売できるか」という単純な問いから、はるかに広範な「トークン資金によるネットワークの規制ライフサイクルとは何か？」へと変える。
7500万ドルの調達目標は自然と注目を集めるが、セーフハーバーは暗号資産市場にさらに深い影響を及ぼす可能性がある。
一般的なトークンベースのネットワークのライフサイクルを考えてみましょう：
トークンの立ち上げ → チーム主導の開発 → 投資契約の義務 → ネットワークの成熟 → 必要な管理的取り組みの終了 → 投資契約扱いからの潜在的な脱却
重要な課題は、その中間における移行である。プロジェクトは、ネットワークの運営に不可欠な認識されている企業や開発チームから始まることがある。数年後、そのネットワークは独立したバリデーター、サードパーティの開発者、オープンソースソフトウェア、コミュニティガバナンス、および元の発行体に以前ほど依存しなくなった経済システムを備えている可能性がある。
SECの3月の解釈は、投資契約が終了しうることを明確に認識した。セーフハーバーは、その原則をより予測可能なルールセットに変える可能性がある。
市場参加者にとって、重要な問いは、元のトークン販売が証券を伴ったかどうかだけでなく、その法的ステータスが永続的に維持されなければならないかどうかである。SECがネットワークの成熟度と重要な経営的取り組みの完了に関する客観的な基準を設定すれば、プロジェクト、取引所、投資家、開発者は、証券法上の義務がいつ終了するかについてより明確な見通しを得られるようになる。
これはセカンダリーマーケットにも影響する可能性があります。取引所は、特定のトークンを上場することが証券法上の義務を引き起こす可能性があるかどうかをこれまで検討してきました。投資契約としての扱いの明確な終点が、その不確実性の一部を軽減する可能性がありますが、実際の重要度は、提案された規則が転売、継続的な発行体の関与、およびセカンダリー取引をどのように扱うかに大きく依存します。
SECのRegulation CryptoイニシアチブとCLARITY法案は一部で重複しているが、互いに代わりになるものではない。SECは議会からすでに与えられた権限に基づいて運営される行政機関である。一方、CLARITY法案は法令枠組みそのものを再構築する可能性のある立法である。
| 問題 | SECの規制による暗号資産 | CLARITY Act |
| 作成者 | SECの規則制定 | コングレス |
| 主要な焦点 | 暗号資産関連の投資契約およびオファリング | より広範なデジタル資産市場構造 |
| トークンファンドレイジング | 中心的な課題 | また対応しました |
| SEC/CFTCの管轄 | 既存の法律によって制約されています | 法定責任を再定義できます |
| デジタル商品フレームワーク | 限定 | 主要なコンポーネント |
| DeFiが支配する | 限定的な範囲 | より広範な規定 |
| AMLフレームワーク | メインの焦点ではない | 重要な条項 |
| 法的基盤 | 機関の規制 | 施行された場合の連邦法 |
上院版のCLARITY法案ははるかに広範である。Reutersは、この法案が規制機関の管轄権、ステーブルコインの報酬、マネーロンダリング対策義務、分散型金融、および別途の調達免除に対応していると報告した。7月の上院文書では、適格な暗号資産企業がSECの完全な登録なしに年間最大5,000万ドル、合計最大2億ドルを調達することを許可するものであり、これはAtkinsがSEC自身のフレームワークについて議論した年間7,500万ドルの例示的な金額とは異なる。
この区別は極めて重要です。SECはトークン発行のための橋を築く可能性がありますが、議会は米国の暗号資産規制のより広範な基盤を管理しています。包括的な法律は、どの資産がSECまたはCFTCの管轄に属するかを決定し、機関が既存の証券法の独自の解釈によって単純に作成できない規則を確立できます。
規制の不確実性は、長年にわたり、暗号資産企業が法人を設立し、トークン販売を実施し、投資家の参加を許可する場所を形作ってきました。プロジェクトが調達構造が何年にもわたる証券法上のリスクを引き起こすかどうかを予測できない場合、事業の一部を米国外に移すことが魅力的に見えることがあります。専用の免除措置が導入されれば、米国でのコンプライアンスコストをより容易に見積もることができるようになり、その計算が変わる可能性があります。
その潜在的な影響は創業者にとどまらない。ベンチャーファンドは、受け取ったトークンが継続的な証券規制なしに取引可能になるかどうかを理解する必要がある。取引所は資産を上場する前に明確な指針を必要とする。保管機関は、保有する資産に適用される規制体制を把握する必要がある。開発者は、プロトコルの最終的な分散化または成熟が法的意義を持つという確信を必要としている。したがって、実用的な枠組みは、暗号資本スタックの複数の部分に見られる規制不確実性プレミアムを軽減できる可能性がある。
これらは米国への即時移行を保証しません。詳細が、これらの免除が本当に競争力のあるものであるかどうかを決定します。広範な責任、高額な報告義務、制限的な転売条件、または曖昧な満期テストが、プロジェクトを他の管轄区域へと駆り立てる可能性があります。真の試練は、SECが免除を創設するかどうかではなく、真剣なプロジェクトが実際にそれを使用できるかどうかです。
直接的な影響は暗号資産市場全体に均等に及ぶことはありません。暗号資産規制は本質的にトークン関連の資本調達に関するものであり、ネイティブトークン発行に大きく依存するネットワークやアプリケーションは、Bitcoinのような資産よりも政策の変更に対してより大きな影響を受ける可能性があります。
| Cryptoセクター | 潜在的な影響 | 主な理由 |
| レイヤー1 / レイヤー2 | 高 | ネイティブトークンはネットワークの開発とインセンティブを支援することが多いです |
| DeFi | 高 | ガバナンストークンとユーティリティトークンは、多くのプロトコルの中心です |
| DePIN | 高 | トークンインセンティブは供給と参加を頻繁に促進します |
| AI Crypto | 高 | 初期段階の分散型ネットワークは、トークン経済に依存することが多いです |
| RWA | 中～高 | トークン化された資金調達構造は、より明確な発行ルールの恩恵を受ける |
| Ethereum / Solana | 中～高間接 | 新規トークン上場のための主要インフラ |
| Bitcoin | 直接的には低く、間接的にはポジティブな可能性あり | 従来の中央集権的な発行者やトークンセールはありません |
| 法的基盤 | 機関の規制 | 施行された場合の連邦法 |
したがって、Bitcoinが主な恩恵を受ける可能性は低いです。BTCは、発行体が約束された経営努力を資金調達するために資産を販売する企業トークンオファリングを通じて発行されたわけではありません。間接的な恩恵は、より広範な規制への信頼、米国市場インフラの改善、およびデジタル資産に対する機関投資家の安心感の向上からもたらされるでしょう。
EthereumとSolanaは異なる保有資産を占めています。これらのネットワーク自体は提案されている提供規制の中心的な対象ではありませんが、数多くのトークンとアプリケーションがそのインフラ上で構築されています。より明確な米国の規則がトークンの新規上場、資本形成、ステーブルコインの活動、オンチェーン市場を促進すれば、主要なスマートコントラクトエコシステムは開発およびトランザクション活動の増加により間接的に恩恵を受ける可能性があります。
ICOのブームは、プロジェクトがホワイトペーパーとトークン販売を用いて、グローバルな投資家から多額の資金を調達し、標準化された開示が限られており、明確な投資家保護がほとんど存在しなかったことで定義されました。このモデルは、規制当局の取り締まりやプロジェクトの破綻によってその弱点が露呈するまで急速に拡大しました。
2026年のモデルは非常に異なるものになる可能性があります：
| 2017年ICOモデル | 可能性のある規制済みトークンオファリング |
| 主要な開示文書としてのホワイトペーパー | SECの開示要件を定義 |
| 広範なグローバル資金調達 | 対象条件と調達上限 |
| 限定的な標準化された報告 | 財務およびプロジェクト情報 |
| 不明確な証券状況 | 明示的な免除フレームワーク |
| 不確実な規制の終着点 | 満期時の潜在的なセーフハーバー |
したがって、より適切な表現はICOの復活ではなく、規制されたトークンオファリングです。プロジェクトは依然としてトークンを用いてネットワーク開発を資金調達できますが、資金調達プロセスは規制の外ではなく、明確なコンプライアンス枠組みの内側で運営されます。
別の主要なトークン資金調達サイクルが発生した場合、それは2017年の投機的なICOブームよりもデジタル資本市場に似た形になる可能性があります。これにより、正当な開発者にとっての障壁が一部低減されると同時に、開示の質、財務的説明責任、トークン経済が投資家にとってより重要になるでしょう。
暗号資産特有の規制枠組みは、規制リスクを排除しないでしょう。最大の課題は、「本質的な経営的努力」が実際に終了したタイミングをどのように定義するかです。ブロックチェーンネットワークは、中央集権から分散型へと一夜で切り替わることはめったにありません。元の開発チームは、ネットワークが起動した後も、ソフトウェアの開発を継続したり、財務資産を管理したり、ガバナンスに影響を与えたり、ウェブサイトを維持したり、ビジネス開発を主導したりし続ける可能性があります。セーフハーバーがあっても、明確な規制の線を引くのは難しいかもしれません。
機関の持続可能性という問題もあります。SECの規制は既存の法律の枠内で機能し、裁判所で異議を唱えることができます。将来の委員会は、追加の規則制定を通じて機関の方針を見直すことができます。一方で、議会が可決した包括的な立法は、より強固な法的基盤を確立します。これが、SEC自身が最近の暗号資産に関する解釈を、それらの代替ではなく、議会の取り組みに対する補完的なものと説明している理由の一つです。
最後に、議会とSECは異なる構造に合意する可能性があります。たとえば、上院のCLARITY文書には、アトキンスが3月に提案した数値とは異なる調達の閾値が含まれています。議会が最終的に市場構造法を可決した場合、SECは、議員たちが採用する法的枠組みに従って、最終規則を調整しなければならなくなるかもしれません。
8月14日の会合は、新しい暗号資産規則が自動的に法律となる瞬間と扱うべきではありません。委員会は、提案を発行するかどうかを決定する予定です。承認されれば、その提案は一般からのフィードバックを含む通常の規則制定プロセスに入ります。SECのガイドラインによると、提案された規則には通常30〜60日程度の公衆意見募集期間が設けられ、その後、機関は最終規則を検討する前に提案を修正する可能性があります。
注目すべき最も重要な詳細は：
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具体的な提案に専用のスタートアップ免除が含まれるかどうか、および以前議論された4年間と500万ドルの例が維持されるかどうか。
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資金調達の免除が、アトキンスが以前提案した約7500万ドルの年間基準を使用するか、別の上限を採用するか。
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どのプロジェクトおよび仮想通貨資産が対象となり、発行者、ネットワーク、または投資家の資格条件を含みます。
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発行者が開示しなければならない内容、特にトークン経済、開発計画、財務情報、ガバナンス体制、および利害の対立について。
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SECが重要な経営的努力の完了をどのように定義するかは、セーフハーバーが実質的に有用であるかどうかを決定する可能性があります。
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元の投資契約が終了した後、特に取引所上場およびトークンの再販におけるセカンダリーマーケット取引の取り扱い。
ヘッドライン数値は調達上限かもしれませんが、レギュレーション・クリプトの長期的価値は、対象資格、開示、セーフハーバー条件、および二次市場での取り扱いの4つに大きく依存する可能性があります。
米国の暗号資産規制は、2つの軌道で着実に発展しています。議会はCLARITY法案を通じて長期的な法的枠組みを構築しようとしており、一方で規制当局は包括的な立法を待つ必要がない分野に対して、既存の権限を活用しています。上院銀行委員会は5月にCLARITY法案を推進し、上院指導者は8月にももう一つの手続き的ステップを踏みましたが、次の主要な本会議での行動は、8月の休会後と見られています。
トークン市場において、SECの取り組みの最も革新的な部分は、プロジェクトが500万ドルか7500万ドルを調達できるかどうかではなく、資金調達からネットワーク開発、規制上の成熟へ至るまで、規制当局がついに予測可能な道筋を創出できるかどうかかもしれない。開発者が、プロジェクト開始時に適用される義務と、それらの義務が最終的に終了する条件を理解できれば、米国はトークンベースのビジネスにとってはるかに扱いやすくなるだろう。
それは、単一の調達制限以上に、次世代の暗号ネットワークが米国内で立ち上げられるか、それとも他の場所で立ち上げられるかを決定する可能性があります。
SECの8月14日の投票により、新しい暗号通貨規則は即座に有効になりますか？
いいえ。SECの8月14日の会合は、最終規則を即時有効化するかどうかを検討するのではなく、提案規則を公開するかどうかを検討するために開催されます。提案が承認された場合、通常は一般からの意見募集が行われます。SECによると、意見募集期間は通常30〜60日程度であり、同機関はフィードバックを検討した後、最終規則の採決前に提案を変更する可能性があります。
一般投資家はRegulation Cryptoの下でのオファリングに参加できますか？
SECが完全な提案を公表するまで、それは決定できません。最終的なフレームワークには、トークンの購入者やオファリングのマーケティング方法、または異なる投資家カテゴリに異なる保護が適用されるかどうかに影響を与える条件が含まれる可能性があります。アトキンス氏の3月の演説では、広範な免除の概念について述べられましたが、すべての資格要件や配分条件が決定されたわけではありません。
暗号資産プロジェクトは、SECに情報を提出し続ける必要がありますか？
アトキンスが以前説明した枠組みの下では、おそらくyesです。可能な資金調達の免除に関して、彼は発行者が暗号資産および投資契約、発行者の財務状況および財務諸表を含む開示書を提出できることを提案しました。したがって、登録免除は開示全体の免除と混同すべきではありません。
既に存在するトークンは、新しいセーフハーバーの対象となることができますか？
回答は、実際に提案された規則、特に移行規定および資格基準に依存します。既存のプロジェクトは、このフレームワークが今後のオファリングにのみ適用されるのか、それとも以前の合意に基づいて立ち上げられたネットワークも、重要な管理的取り組みが終了したことを示せるのかを検討する必要があります。
将来のSECがこれらの規則を逆転させる可能性はあるでしょうか？
将来的な委員会は、規則の変更または置き換えを試みる可能性がありますが、その場合、通常、別の法的に準拠した規則制定プロセスが必要になります。これは、委員会の規則が、新しいSECのリーダーシップチームによって単純に書き換えられない議会によって制定された法的枠組みとは異なることを意味します。
規制による暗号資産は、ハウイーテストを廃止するか？
いいえ。SECの取り組みは、既存の連邦証券法の枠組み内で策定されています。3月の解釈は、投資契約に特化しており、非証券仮想通貨資産がそのような契約の対象となり、その後その対象から外れるまでのプロセスを説明しています。目的は、既存の証券原則が仮想通貨にどのように適用されるかについてより明確な指針を提供することであり、基礎となる投資契約の理論を廃止することではありません。
免責事項：このコンテンツは情報提供を目的としたものであり、投資アドバイスを構成するものではありません。仮想通貨への投資にはリスクが伴います。ご自身で調査してください（DYOR）。
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