大家都在討論這次中期選舉共和黨大敗的原因，從個人角度來看，最關鍵的原因就是2月底發起對伊朗的戰爭；如果沒有貿然打擊伊朗並打死哈梅內伊，可以想像川普現在手中的局面會是怎樣： 美國通脹可能不會反彈（民意也不會沸騰），聯儲也不會加息； 也不會陷入中東的被動境地； 在關稅上為各國攫取了最大好處（除了中國）； 抓走馬杜羅，牢牢掌控南美後院，進一步掌控格陵蘭島，西半球盡在掌握。 AI仍在蒸蒸日上，川普也能有更多精力回歸國內事務，國內民生可能會更好。 但伊朗戰爭打破了這一切， 不知道川普現在會不會暗喊一聲「內塔誤我」。

看新當選的德州州長 Gina Hinojosa 對德克薩斯州數據中心的影響，可能沒有看起來那麼糟糕。她的計劃要求：沒有補貼、工會勞工、沒有保密協議，以及證明家庭電費和水費不會上漲的證據。這些其實各家雲廠在建數據中心時已經在落實了。 還是 2 號推文提到的，兩黨在 AI 基建上的分歧並沒有大家想的那麼大，民主黨上台也不是開倒車。從 26 年由民主黨議員提出的三項關於電費和電力監管的法案就能看出，《Ratepayer Protection Act》是走得最遠、已通過眾議院，其他兩個仍處於委員會階段。 《Ratepayer Protection Act》是「給各州一個方向，讓它們自己決定」； 《GRID Savings Act》是「聯邦直接規定誰付錢、怎麼擔保」； 《Power for the People Act》是「聯邦管隊列和部分成本，同時用優先級和費率設計引導數據中心自帶清潔資源並承擔更多義務」。 這三項法案基本勾勒出未來美國對 AI 基建電力成本監管的主要方向，三者均未主張暫停數據中心建設。即使民主黨掌控兩院，主流路徑仍是「可以建，但必須付費並承擔更多義務」，而非直接限制規模。極端的暫停或配額方案目前未進入這些主流立法文本。 因此最可能的情景： 以《Ratepayer Protection Act》的共識為基礎，將「必須考慮」升級為更具強制性的成本分配與財務保障（吸收 GRID Savings Act），同時可能加入數據中心專屬費率類別的要求，並在聯邦層面建立一定的隊列或研究規則。清潔能源優先和勞動條款有可能作為談判籌碼出現，但會比《Power for the People Act》原版溫和。最終文本會比當前眾院版本嚴格，但不會完全照搬任何一個民主黨法案。 這些法案共同傳遞的訊號已相當清晰：AI 數據中心的電力成本不能再被輕易社會化。無論選後權力格局如何，監管方向都朝著「誰用電、誰引發升級、誰承擔對應成本」推進，區別主要在強制力度與附加條件的多寡。 因此，未來 AI 基建要求更高，成本將上升（但電力這部分成本再上升，相比整個數據中心建設成本仍是小頭），但並非開倒車。

中期結果基本明確，民主黨確定拿下參眾兩院控制權，連最受矚目的德州州長職位也由民主黨人奪得（自1990年以來，民主黨首次贏得德州州長職位，也是德州歷史上首位拉丁裔女性州長）。此前討論的最可能情景已變為確定性結果。民主黨掌控兩院後，對AI和加密貨幣會是毀滅性打擊嗎？從個人角度來看，過度擔憂了。還是回顧幾天前推文提到的： 1）民主黨掌控兩院，但政府行政權仍掌握在共和黨手中，川普仍是總統。要知道美國是總統制國家，川普擁有立法否決權。未來兩年，共和黨在國會推動許多法案將困難重重，即使民主黨推動的法案在兩院通過，川普仍可行使否決權。 要推翻總統否決，需兩院各自達到三分之二的支持率。普通國會多數距離這一門檻還很遠。 2）AI方面，兩黨的焦點在於數據中心建設引發的民生問題，核心是電力基礎設施。即使民主黨也未表示禁止建設，而是要求科技公司承擔更多成本。這不是方向問題，而是程度問題。 至於加密貨幣，共和黨難以推動新政策，目前更多依賴SEC、CFTC等監管機構在其權限範圍內推進。此前在這裏https://t.co/9hN8uSWLT6曾討論過，這兩塊機構在川普任內仍由共和黨掌控。 非常重要的一點是，AI已成為國家間的軍備競賽，民主黨也不會讓美國在AI競爭中落敗，因為它承擔不起這樣的後果。因此，更多是糾偏——修正共和黨過於激進的政策，控制步伐幅度，但並非停滯不前甚至落後。 加密貨幣也是如此，同樣是糾偏。而且加密人群在美国已是一個龐大的群體，各方利益關係錯綜複雜，並非邊緣群體。 市場可能已基本計價了這些因素。 3）民主黨奪下眾院後，已能限制相當一部分新立法；再拿下參院，關鍵影響在於人事確認、參議院委員會議程，以及更強的監督與談判能力。這能很大程度上限制共和黨的新立法能力和進程，並對許多政策與人員發起國會調查與聽證，但僅限於此。 畢竟未來兩年司法部仍由共和黨掌控。 為何之前說「中期選舉結束後，結果不如過程重要」？核心在於選後的政策不確定性將逐漸消退，市場將根據國會新的權力結構推演未來政策走向，從而更清晰地界定政策邊界——民主黨能壓制到什麼程度？ 此外換個角度來看，未來兩年川普無法為所欲為，權力受到一定限制，對市場難道不是一件好事嗎？

這三次大型雲端廠商財報電話會議中披露的信息顯示，企業採用AI已進入擴散階段，這正是我認為已進入中场的原因。前幾天的推文「AI中场的冰與火」https://t.co/RqesZVj4sN 中提到：「企業AI正從『購買席位』進入『持續消耗算力與Agent』的階段，存量客戶的消費深度和付費意願，已成為當前最核心的增長引擎，而增量客戶仍在上升。」

蘋果的財報確實如前兩天前瞻所討論的那樣喜憂參半：營收和EPS高於預期，但中國地區及服務業務放緩，更重要的是，管理層在財報電話會上主動披露的前景展望——高內存成本壓力將在未來數個季度持續加劇，毛利率將進一步下滑。 財務長 Kevan Parekh 在財報電話會上明確表示，內存成本是本季毛利率承壓的主要來源，而高內存成本的衝擊在下個季度將更加沉重。蘋果此前儲備了價格較低的零部件，但這批庫存正在迅速耗盡，未來將不得不以更高價格採購內存。 蘋果對12月季度的毛利率指引區間為45%至46%，官方強調「這主要包括更高內存成本的影響，以及與Siri AI上線相關的部分成本」。這一指引區間較本季47.9%的實際毛利率大幅下滑近2至3個百分點，也遠低於市場此前的預期，成為財報電話會後股價加速下跌的直接導火線。

一旦涉及政治，很多人只看立場，不看觀點和框架。這篇推文開頭引用預測市場的數據，指出民主黨橫掃為高概率事件，而共和黨保住參議院為低概率事件，引發許多不滿，稱民調和預測市場都是左派陰謀。我其實並不太關心這是否是陰謀。甚至上周這篇連結 https://t.co/o6v6YrNzrk 還以 2022 年中期選舉為例，提醒人們不要只看現在藍色浪潮聲勢浩大，就斷定民主黨一定會橫掃。 但大家真的有看這篇推文嗎？這篇推文開頭只是用預測市場的數據來描述兩種情境，但關鍵內容根本不是誰贏。重點在於，在民主黨橫掃與共和黨保住參議院這兩種情境下，不同的國會權力結構對 AI、加密產業政策、財政支出有何差異，以及對市場的影響為何。 更重要的是，這篇推文強調：從市場角度來看，中期選舉的「過程結束」可能比「結果」更重要！ 對於投資者而言，哪一方贏並不重要。重要的是根據不同情境的結果，分析其影響、政策走向與市場反應，並提前制定應對策略。 至於誰贏，根本不是這篇推文討論的重點，但似乎很多人只看了開頭，沒讀完整內容。🤣

英特爾今晚盤中-30.22%的跌幅應已創下美國市值千億美元上市公司單日盤中跌幅紀錄。短期內再悲觀的情緒估計也殺得差不多了，但反轉估計仍需時間。 https://t.co/5ZPyHaLvGO

聊聊亞馬遜三季度財報的「瑕不掩瑜」，財報其實還可以，但當下的市場環境下有瑕疵。先說瑕疵：1）營收略低於預期，很大程度是今年會員日 Prime Day 在公司的多數重要市場地區均提前至二季度，去年則是在三季度。 淨利潤為 206.9 億美元，低於去年同期的 211.9 億美元；稀釋後 EPS 為 1.89 美元，同比下降 3%。這一同比下滑很大程度上與去年同期的非經營性高基數有關——2025 年三季度亞馬遜因 Anthropic 投資確認了 95 億美元稅前收益，而今年同期沒有類似收益， 廣告業務三季度表現低於預期，公司表示廣告收入受到 Prime Day 時點等因素影響，並預計四季度廣告收入同比增速將回升至高十位數區間。如果這一指引兌現，三季度廣告降速可能更多是時點擾動，而非廣告業務結構性放緩。 2）市場最害怕的點 AI 資本開支成為股價壓力核心：自由現金流大幅轉負，資本開支是這份財報引發市場負面反應的關鍵。 亞馬遜三季度資本支出高達 772.6 億美元、約為去年同期的 1.2 倍，較市場預期高逾 34%；自由現金流連續第二季錄得負值，從去年同期的流入 147.9 億美元轉為流出 423.6 億美元，流出規模遠超二季度。公司還維持約 2200 億美元的 2026 年全年現金資本支出指引不變，並未釋放 AI 投入放緩的信號。 3）下一季指引沒有給驚喜 亞馬遜給出的四季度指引總體處於華爾街預期附近。 公司預計四季度淨銷售額在 2400 億至 2470 億美元之間，同比增長 12% 至 16%，該營收區間的中值為 2435 億美元，略低於分析師預期的 2445.2 億美元，但預期值落在指引區間內。 亞馬遜預計四季度經營利潤為 285 億至 335 億美元，而市場預期約 331 億美元。換言之，公司指引上限僅略高於共識預期，中點 310 億美元則低於預期。 再說亮點 1）亞馬遜三季度經營利潤為 280.8 億美元，較去年同期的 174.2 億美元大增 61%，經營利潤率從去年同期的 9.7% 提升至 13.9% 2）財報最大亮點仍是 AWS。三季度 AWS 淨銷售額同比增長 39.3% 至 459.8 億美元，較分析師預期高 1.3%，創近五年來最高單季增速，季末年化收入運轉率達 1840 億美元，環比二季度末時增長 8.9%。 總的來說， 亞馬遜三季度營收和 EPS 均小幅不及預期，廣告收入略低於預期，四季度利潤指引中點偏弱，同時資本開支大幅超預期且全年 AI 投入計劃維持高位。但 AWS 的強勁增長和歷史最高經營利潤率是財報的亮點，但在當前市場環境下，投資者更關注 AI 投入是否會持續壓低自由現金流，以及高資本開支能否在可見週期內轉化為足夠高的利潤和現金回報。所以盤後股價走弱。 怎麼看亞馬遜的這份財報呢？個人角度「瑕不掩瑜」，核心是要看增長空間，燒錢這一點大家都很清楚，但是對於 AWS 和亞馬遜能成長到什麼階段、市場並不清晰。但這次三季度財報和電話會，其實能看到未來那個圖景的樣子。 1）CEO Andy Jassy 將當前 AWS 的增長邏輯描述為一個自我強化的「飛輪」：領先的功能與安全性吸引客戶遷移上雲，雲端集中的數據與應用反過來驅動 AI 推理需求，AI 推理又帶動核心計算、存儲與網絡消耗，進而推動 AWS 在基礎功能上持續再投資。 Jassy 在回答高盛的問題時，認為未來會有多个能力接近、適合不同任務的模型，企業會在同一應用中組合使用，並隨著價格和性能變化進行切換。他認為 Bedrock 有成長到 EC2 同等級別服務規模的潛力。 普通企業的需求有了更扎實的證據 Fortune 500 企業在 Bedrock 上的支出 接近去年同期的 7 倍，這表明大型企業的實際消費明顯擴張； Bedrock 整體 token 用量接近去年同期的 17 倍，Q3 部署的 agent 數量為此前三個季度合計的約 2 倍 這些也都說明推理調用規模快速增長，企業構建和運行 agent 的範圍再進一步擴大。 2）自研晶片外銷可能是新的亮點 Q3 單季度，使用亞馬遜定制晶片（Graviton 和 Trainium）的客戶節省了超過 20 億美元。Trainium 和 Graviton 的收入承諾同比增加了 20 倍以上。Jassy 說明： 由於 Trainium 的需求如此強勁，客戶不斷鼓勵我們將其在 AWS 之外提供，我們打算在 2027 年後期這樣做。 3）AWS 未來兩年的營收體量 Jassy 同時預計 AWS 在 2027 年和 2028 年的增速均可超過 40%，並有望在未來五至十年內實現年收入突破一萬億美元。與此同時，公司積壓訂單達 5780 億美元，同比增速達三位數。 按照 Jassy 的說法，三季度 AWS 年化營收 1840 億美元，如果 27 和 28 年增速均可超過 40%，按照最低 40% 計算，28 年 AWS 营收體量超過 3600 億美元。 4）堅定的燒錢 市場很擔心亞馬遜的資本開支、但官方預計 2027 年這一支出還將「顯著增加」。 面對這種「燒錢」速度，Jassy 的立場異常堅定。他明確表示，這是構建長期平台的戰略，而非短期出租數據中心。原話是： 「AI 是我們一生一次的機會，它是我們有生之年最大的技術變革。如果我們能將一個 1840 億美元年營收的業務連續兩年保持 40% 以上的增速，並最終走向萬億美元，為了繼續保持領導地位，我們必須投資。」 Jassy 電話會裡的一句話展示他對於這場豪賭的意義： 「我們有能力為這一計劃提供資金，我認為它將永遠改變亞馬遜的規模，永遠改變我們的營收和自由現金流。」

明天凌晨將公布聯儲利率決議，不加息的可能性極高，關鍵在於沃什如何表態？10月期間，多位聯儲官員密集發言傳遞出一個信號：以「每隔一次會議加息」的節奏推進緊縮——即9月已加息，10月跳過，12月再次加息。 此前，紐約聯儲主席約翰·威廉姆斯明確表示「10月無迫切行動的必要」，並暗示今年僅剩一次加息；聯儲副主席菲利普·傑斐遜稱政策制定者可能需要更多時間評估數據；理事沃勒則將這一立場概括為：加息「無需在連續會議上進行，但應在合理時間內到位」。9月FOMC會議紀要同樣印證了這一框架：全部19位官員支持9月加息，且「大多數」官員認為今年再加息一次是適當的。 因此，此次FOMC不加息可能性極高，但沃什對12月行動的看法可能成為關鍵：1）沃什需要向市場解釋他如何看待通脹走勢？ 2）他會更強調通脹將強化曲線平坦化，並推動前端利率繼續上行；還是更強調金融條件收緊可能使曲線重新陡峭化？ 3）看看他是否會提及類似「任何進一步的利率調整，將取決於數據趨勢、前景演變及風險平衡」的表述，還是對政策路徑完全保持沉默。 如果聯儲確實此次不加息，同時對12月路徑保持模糊，市場將開始關注當下。明天凌晨還將公布微軟和谷歌的財報，若財報能顯示AI商業化進程比市場預期更快加速，則確實可期待在Anthropic路演之前出現一波行情。

伊朗最高領袖穆傑塔巴與最高安全官員會晤，重申結束對美戰爭的條件，並討論霍爾木茲海峽管理。看來昨天沙特、土耳其及巴基斯坦軍方高層赴伊朗斡旋，發揮了一點作用。 其實伊朗非常重視這次麥加協議成員國的會晤，伊朗多年來一直致力於建立一種地區秩序，將以色列孤立並排除美國。今天這次會議是朝這個方向邁出的一步，儘管只是很小的一步。當下可能仍是形式大於實質。 但分歧依然存在。 據《紐約時報》昨天報道，卡塔爾斡旋人員正在推動一項分階段協議，設想美伊雙方在五天內完成一系列相互讓步，包括伊朗重新開放霍爾木茲海峽商業航運，以及美國解除對伊朗港口的海上封鎖。協議面臨的主要障礙在於雙方採取讓步措施的具體先後順序。伊朗此前對達成協議的可能性表示悲觀，擔憂在作出讓步後仍可能遭到新的軍事襲擊。 接下來的關鍵點是即將揭曉的以色列大選結果，核心是內塔尼亞胡的動向。