Bài viết bởi Đổng Tĩnh
Nguồn: Wall Street Journal
OpenAI có thể còn ít nhất sáu tháng nữa mới niêm yết, nhưng các hoạt động chuẩn bị của Phố Wall đã âm thầm bắt đầu. Nhiều ngân hàng đầu tư đang chủ động liên hệ với các nhà đầu tư trên thị trường công khai để dò xét phản ứng của thị trường đối với triển vọng niêm yết của công ty mẹ của ChatGPT – và phản hồi nhận được còn lạnh nhạt hơn nhiều so với kỳ vọng.
Ngày 9 tháng 3, theo báo cáo của phương tiện truyền thông công nghệ The Information, các nguồn thạo tin cho biết nhiều ngân hàng đầu tư đang cạnh tranh để trở thành nhà bảo lãnh đợt niêm yết của OpenAI đã bắt đầu thăm dò các nhà đầu tư trên thị trường công khai. The Information đã phỏng vấn 11 nhà đầu tư trên thị trường công khai, trong đó đa số chưa sở hữu cổ phần của OpenAI.
Các bên được phỏng vấn đều có thái độ thận trọng đối với đợt IPO này, với những lo ngại chính tập trung vào hai điểm: thứ nhất, triển vọng lợi nhuận chưa rõ ràng — OpenAI tự dự đoán sẽ tiếp tục thua lỗ ít nhất đến năm 2030; thứ hai, định giá quá cao — công ty hiện đang huy động vốn mới với định giá 850 tỷ USD, tương đương 28 lần doanh thu kỳ vọng năm 2026, vượt xa tỷ số P/S khoảng 12 lần của NVIDIA.
The report indicates that the market's "indifference" reflects the underlying tensions facing what could be the largest IPO in history: while investors generally acknowledge OpenAI's leading position in the AI competitive landscape, they remain hesitant about whether it can achieve a fair valuation in the public market. Meanwhile, the strong rise of competitor Anthropic is further diverting investors' attention and enthusiasm.
Tranh cãi về định giá: Tỷ số P/S 28 lần, đắt ở chỗ nào
OpenAI hiện đang hoàn tất đợt huy động vốn mới với định giá 850 tỷ USD, với sự tham gia của NVIDIA, Amazon và SoftBank. Con số này đã khiến nhiều nhà đầu tư trên thị trường công khai e ngại, và giá định giá IPO của nó có thể còn cao hơn nữa khi đó.
Dựa trên doanh thu kỳ vọng năm 2026, 850 tỷ USD tương ứng với tỷ số P/S khoảng 28 lần. So sánh với NVIDIA, được coi là tiêu chuẩn đầu tư AI, hiện tại tỷ số P/S của họ khoảng 12 lần.
The report quotes Bob Lang, founder of trading firm Explosive Options, saying:
Tôi thực sự cho rằng OpenAI là một công ty tuyệt vời với lợi thế cạnh tranh mạnh mẽ, nhưng tôi không cho rằng bất kỳ mức định giá nào vào ngày niêm yết đầu tiên đều mang lại lợi ích cho nhà đầu tư.
Anh ấy cho biết, anh rất có thể sẽ không tham gia đầu tư vào thị trường công khai của OpenAI, đặc biệt là khi bội số định giá của nó cao hơn NVIDIA.
Lang cũng chỉ ra rằng những người thực sự được lợi từ đợt IPO này sẽ là các nhà đầu tư sớm đã nắm giữ cổ phiếu và các công ty điện toán đám mây quy mô cực lớn—họ sẽ có cơ hội chốt lời.
Nhà đầu tư của tổ chức bán khống nổi tiếng Jim Chanos đã lấy NVIDIA làm điểm chuẩn để đặt câu hỏi về logic định giá của OpenAI:
NVIDIA gần như độc quyền thị trường, tăng trưởng nhanh chóng, biên lợi nhuận rất cao và dòng tiền dồi dào. Vậy tại sao bạn lại định giá cao hơn cho OpenAI?
Con đường sinh lời: Cháy tiền đến năm 2030, thị trường công khai có chấp nhận không?
Theo báo cáo, OpenAI tự dự đoán rằng công ty sẽ tiếp tục thua lỗ ít nhất đến năm 2030. Lịch trình này khiến các nhà đầu tư trên thị trường công khai, vốn quen với việc đánh giá khả năng sinh lời, cảm thấy lo lắng.
Một số nhà đầu tư lo ngại rằng số vốn huy động được từ đợt IPO của OpenAI có đủ để duy trì hoạt động đến khi đạt điểm hòa vốn, hay liệu họ sẽ cần huy động thêm vốn lần nữa, từ đó làm pha loãng quyền lợi của các cổ đông hiện tại.
Mark Malek, Giám đốc đầu tư của Siebert Financial, cho biết dù OpenAI khó đạt lợi nhuận đáng kể trong ngắn hạn, ông vẫn cân nhắc mua vào sau IPO, nhưng sẽ kiểm soát chặt chẽ quy mô vị thế—chiến lược tương tự như khi ông đầu tư vào Palantir trước đây.
Palantir hiện có tỷ số giá trên doanh thu lên tới 49 lần, tốc độ tăng trưởng vượt xa các đối thủ, nhưng Malek cho rằng rủi ro của Palantir vẫn thấp hơn OpenAI do cấu trúc chi phí linh hoạt hơn.
Nếu Palantir mất một hợp đồng chính phủ thì thật tệ, nhưng họ có thể cắt giảm nhân sự. Nếu bạn đã tốn năm năm để xây một trung tâm dữ liệu, bạn không thể nói “Thôi được rồi, bỏ đi”. Palantir đang lái một chiếc xe công thức 1, trong khi OpenAI đang điều khiển một con tàu chở đầy hàng hóa.
Trong một báo cáo vào tháng 1 năm nay, các nhà phân tích của JPMorgan Chase chỉ ra rằng việc OpenAI triển khai quảng cáo trong ChatGPT giúp giữ chân người dùng, nhưng cũng lưu ý rằng sau khi công ty công bố kế hoạch chi tiêu lớn cho chip và trung tâm dữ liệu, cảm xúc của khách hàng đối với OpenAI là "lưỡng lự".
Không phải ai cũng đang đứng ngoài quan sát—một số nhà đầu tư đã rõ ràng cho biết họ sẽ cân nhắc bán khống cổ phiếu của OpenAI ngay khi công ty niêm yết, đặt cược vào việc thị trường công khai sẽ có ít sự kiên nhẫn với hành trình dài để đạt lợi nhuận của công ty.
Chanos cũng có quan điểm tương tự. Lập luận cốt lõi mà ông truyền đạt cho khách hàng là: “Bạn nên mua vào sản lượng chip, và bán khống nơi lưu trữ chip.” Nghĩa là, việc vận hành trung tâm dữ liệu bản thân không phải là ngành kinh doanh mang lại lợi nhuận cao, trong khi mô hình kinh doanh của OpenAI phụ thuộc rất lớn vào đầu tư vào cơ sở hạ tầng tính toán quy mô lớn.
Chanos cũng chỉ ra rằng hiện nay thông tin tài chính về OpenAI trên thị trường rất hạn chế, khiến việc phân tích sâu trở nên khó khăn. Tuy nhiên, ông dự đoán rằng ngay khi OpenAI chính thức nộp đơn đăng ký IPO, thị trường công khai sẽ có những cuộc tranh luận gay gắt về bối cảnh cạnh tranh của công ty:
Đây là cuộc chơi người thắng cuộc chiếm hết, hay thị trường phân tán như điện toán đám mây? Hay giống như công cụ tìm kiếm, một công ty trở thành tiêu chuẩn và duy trì vị thế lâu dài? Hiện tại, các mô hình vẫn đang không ngừng vượt mặt nhau.
Anthropic gây xáo trộn: Đối thủ chia sẻ nguồn vốn và sự chú ý
Con đường IPO của OpenAI vẫn đối mặt với áp lực tiềm tàng từ đối thủ Anthropic.
Tại Hội nghị Công nghệ Hàng năm của Morgan Stanley tuần này, CEO của Anthropic, Dario Amodei, tiết lộ doanh thu hàng năm của công ty đã tăng gấp đôi lên 20 tỷ USD. Anthropic gần đây đã hoàn thành vòng huy động vốn mới với định giá 380 tỷ USD, và các sản phẩm doanh nghiệp như Claude Code đang có đà bán hàng mạnh mẽ.
Trước đó, báo cáo cho biết Anthropic dự kiến chi phí cho việc huấn luyện và vận hành mô hình AI trong những năm tới sẽ thấp hơn nhiều so với OpenAI. Một số nhà đầu tư bắt đầu cho rằng, nhờ thành công trên thị trường khách hàng doanh nghiệp—những khách hàng sẵn sàng trả phí cao hơn cho các dịch vụ AI—khả năng sinh lời dài hạn của Anthropic có thể vượt trội hơn OpenAI.
Khi Anthropic cũng đang chuẩn bị niêm yết, đợt IPO của hai công ty có thể tạo ra sự cạnh tranh, làm phân tán thêm nguồn vốn và sự quan tâm của nhà đầu tư. Các nhà đầu tư như Chanos đã rõ ràng bày tỏ sự ưu tiên đối với chiến lược đầu tư năng lực tính toán kiềm chế hơn của Anthropic, cho rằng đây là một con đường kinh doanh cẩn trọng và bền vững hơn.