Việc vay nợ của chính phủ Mỹ có thể ảnh hưởng đến thanh khoản tiền điện tử trước các đợt mua lại bitcoin

Bộ Tài chính Hoa Kỳ dự kiến vay 739 tỷ USD từ tháng Bảy đến tháng Chín, đồng thời trả tiền cho các nhà đầu tư để thu hồi một số trái phiếu cũ hơn. Việc kết hợp này trông có vẻ tự mâu thuẫn vì cả hai giao dịch đều liên quan đến cùng một bên phát hành. Tuy nhiên, chúng được ghi nhận trên hai sổ cái riêng biệt và giải quyết các vấn đề khác nhau: các phiên đấu thầu tài trợ cho chính phủ và tạo ra các chuẩn mực thanh khoản, trong khi mua lại nhằm loại bỏ các khoản nợ cũ được chọn hoặc giúp Bộ Tài chính quản lý số dư tiền mặt của mình.

Ước tính vay của Bộ Tài chính vào ngày 3 tháng 8 giả định mức dư tiền mặt là 950 tỷ USD vào cuối tháng Chín, sau đó dự kiến vay thêm 628 tỷ USD từ tháng Mười đến tháng Mười Hai. Bản khẳng định hoàn trả tháng Tám của Bộ đã cho phép mua sắm hỗ trợ thanh khoản lên đến 38 tỷ USD và mua sắm quản lý tiền mặt ngắn hạn lên đến 25 tỷ USD trong quý hiện tại.

Kho bạc mở rộng chương trình vào ngày 19 tháng 8, tăng quy mô tối đa của mỗi đợt mua lại trong các phân khúc 10 đến 20 năm và 20 đến 30 năm từ 2 tỷ USD lên ít nhất 4 tỷ USD cho các hoạt động từ ngày 9 tháng 9 đến ngày 4 tháng 11.

Thông báo duy trì lịch đấu giá thông thường và xác nhận rằng các khoản nợ đã mua sẽ thường được thay thế thông qua phát hành mới, tạo điều kiện cho chính phủ bán và mua trái phiếu trong cùng một chu kỳ tài trợ. Vì việc mở rộng diễn ra sau này, con số quý trước là 38 tỷ USD không phải là mức trần cuối cùng cho các khoản mua dài hạn.

Kho bạc bán các loại trái phiếu, chứng chỉ nợ, trái phiếu, chứng chỉ nợ lãi suất thả nổi và chứng chỉ bảo vệ lạm phát để tài trợ cho khoảng chênh lệch giữa thu và chi của liên bang, tái cấp vốn nợ đến hạn và duy trì cân đối tiền mặt. Trái phiếu đáo hạn trong vòng một năm và thường được bán với chiết khấu, trong khi chứng chỉ nợ và trái phiếu thường trả lãi sáu tháng một lần trong các kỳ đáo hạn từ hai đến 30 năm. “Phiếu lãi” là tên cũ cho khoản thanh toán lãi định kỳ, được kế thừa từ các chứng chỉ giấy mà người đầu tư từng tự cắt rời các phiếu lãi bằng tay.

Một phiên đấu thầu có thể giới thiệu một chứng khoán mới hoặc tái mở bán một chứng khoán hiện có, với các mức giá đấu thầu cạnh tranh xác định lợi suất và giá làm sạch thị trường. Một trái phiếu 10 năm mới sẽ nhận một CUSIP mới và trở thành chuẩn mực hiện hành, trong khi việc tái mở bán sẽ tăng nguồn cung cho chứng khoán đó tại phiên đấu thầu sau này. Ví dụ, đợt hoàn trả tháng Tám bao gồm một trái phiếu 3 năm trị giá 58 tỷ USD, một trái phiếu 10 năm trị giá 42 tỷ USD và một trái phiếu 30 năm trị giá 25 tỷ USD, tạo ra 28,7 tỷ USD tiền mặt mới sau khi đã tính đến các chứng khoán đáo hạn.

Chứng khoán mới nhất trong nhóm kỳ hạn trở thành chứng khoán đang giao dịch chính, thường được giao dịch thường xuyên hơn và có chênh lệch giá mua-bán hẹp hơn so với các trái phiếu cũ tương đương. Các nhà giao dịch và tổ chức sử dụng nó để phòng ngừa rủi ro và xác định giá, tạo lý do để Kho bạc duy trì các phiên đấu thầu chuẩn có quy mô lớn và dễ dự đoán, ngay cả khi số dư tiền mặt của nó có thể hỗ trợ việc mua lại.

Một khi một chứng khoán mới thay thế nó, chứng khoán trước đó trở thành chứng khoán không còn là chuẩn nhưng vẫn giữ nguyên sự bảo đảm liên bang và các khoản thanh toán theo lịch trình. Giao dịch chuyển sang chứng khoán mới ra mắt, trong khi số lượng người mua tự nhiên giảm dần, khiến các nhà môi giới phải sử dụng nhiều hơn dung lượng bảng cân đối kế toán khi lưu trữ trái phiếu cũ. Nhà đầu tư sau đó có thể đối mặt với biên độ bán rộng hơn, và các khoảng chênh lệch giá nhỏ có thể xuất hiện giữa các chứng khoán có mức phơi nhiễm lãi suất gần như giống nhau.

Trên một thị trường nợ được đo lường bằng hàng chục nghìn tỷ đô la, những ma sát giao dịch nhỏ trở nên đắt đỏ khi biến động làm tiêu hao năng lực của các nhà môi giới, và các nhà đầu tư đổ xô vào các khoản phát hành mới nhất. Một trái phiếu kho bạc cũ có thể giữ nguyên chất lượng tín dụng và dòng tiền trong khi trở nên bất tiện để bán, đó là lý do tại sao một chương trình mua lại hỗ trợ thanh khoản mang lại kênh thoát định kỳ cho các nhà môi giới và những người nắm giữ khác đối với nguồn cung đã hết lưu thông.

Bộ Tài chính công bố một khoảng thời gian đáo hạn đủ điều kiện và số tiền mua tối đa trước mỗi hoạt động, sau đó các đối tác được phê duyệt gửi các đề xuất cạnh tranh thông qua FedTrade, với Ngân hàng Dự trữ Liên bang New York đóng vai trò là đại lý tài chính của Bộ Tài chính. Các bên bán xác định chứng khoán và giá cả, và Bộ Tài chính đánh giá các đề xuất này dựa trên giá thị trường và giá trị tương đối giữa các khoản phát hành đủ điều kiện, theo hướng dẫn buyback guidance của họ.

Nó có thể chấp nhận ít hơn mức tối đa đã công bố khi giá cả không hấp dẫn, duy trì kỷ luật của phiên đấu giá thay vì đảm bảo mọi người bán đều có thể thoát lệnh.

Các hoạt động hỗ trợ thanh khoản tập trung vào các phiếu giảm giá cũ hơn, mà giao dịch của chúng có thể hưởng lợi từ một người mua thường xuyên, trong khi Bộ Tài chính thu hồi các chứng khoán được chấp nhận theo lịch trình, trong khi các phiên đấu thầu liên tục xây dựng các chuẩn hiện hành. Josh Frost, khi đó là trợ lý bộ trưởng Bộ Tài chính phụ trách thị trường tài chính, miêu tả chương trình như một công cụ nhằm đảm bảo hoạt động thị trường bình thường, có thể giảm sự phân mảnh nguồn cung và giải phóng năng lực của các nhà môi giới giữa các đợt hoạt động.

Các đợt mua lại quản lý tiền mặt giải quyết một vấn đề khác vì các khoản thu thuế, chi tiêu, đến hạn và thanh toán đấu thầu đến không đều đặn.

Kho bạc có thể mua các chứng khoán sắp đến hạn khi số dư tiền mặt của nó sẽ cao hơn mức mong muốn, giúp làm phẳng các khoản đáo hạn sắp tới và mang lại cho các nhà quản lý nợ sự kiểm soát lớn hơn đối với nhu cầu tiền mặt trong ngắn hạn. Sự linh hoạt này cũng giảm nhu cầu điều chỉnh đột ngột các phiên đấu thầu trái phiếu quanh các ngày thanh toán lớn.

Ước tính vay mượn của Bộ Tài chính loại trừ tác động ròng lớn từ chương trình vì mỗi đô la được mua lại phải được tài trợ ở nơi khác, tất cả các yếu tố khác không đổi. Nếu Bộ Tài chính bán $100 tỷ chứng khoán mới cho các nhà đầu tư tư nhân và mua lại $4 tỷ chứng khoán đang được nắm giữ bởi các nhà đầu tư tư nhân, thì nợ do tư nhân nắm giữ đã tăng thêm $96 tỷ. Để đạt mục tiêu vay ròng $100 tỷ cùng với khoản mua lại đó, sẽ cần khoảng $104 tỷ phát hành tổng cộng.

Điều đó cũng cho phép các khoản bán và mua mở rộng cùng nhau vì Kho bạc có thể tăng cường một chuẩn mực hiện hành, loại bỏ một phần nguồn cung cũ và vẫn huy động được lượng tiền mặt ròng trong kế hoạch tài trợ của mình. Thâm hụt liên bang xác định nhu cầu tài trợ ròng, trong khi mua lại làm thay đổi tuổi, cơ cấu và hồ sơ đáo hạn của nợ mà công chúng nắm giữ.

Số tiền thu được từ đấu thầu và các khoản thanh toán mua lại đi qua Tài khoản Tổng quỹ, tài khoản vận hành của chính phủ liên bang tại Fed. Khi các nhà đầu tư tư nhân thanh toán cho đợt đấu thầu Kho bạc, tiền sẽ chuyển về TGA và số dư dự trữ trong hệ thống ngân hàng thường giảm, với các điều kiện khác không đổi. Chi tiêu liên bang và các khoản mua lại Kho bạc gửi tiền trở lại các tài khoản tư nhân, thường bổ sung dự trữ dọc theo quá trình này.

Bản phát hành ngày 27 tháng 8 H.4.1 của Fed cho thấy TGA trung bình 950,7 tỷ USD trong tuần kết thúc vào ngày 26 tháng 8 và ở mức 959,4 tỷ USD vào thứ Tư, trong khi số dư dự trữ trung bình là 2,92 nghìn tỷ USD. Bộ Tài chính kỳ vọng tài khoản này sẽ kết thúc tháng 9 gần 950 tỷ USD, đạt khoảng 1,05 nghìn tỷ USD, cộng hoặc trừ 50 tỷ USD, vào cuối tháng 10 và ổn định gần 850 tỷ USD vào cuối năm.

Một đợt mua lại 4 tỷ USD do đó có thể đưa tiền mặt vào tay người bán vào ngày thanh toán, và một phiên đấu giá lớn hơn có thể kéo tiền mặt về phía TGA vào một ngày khác. Thuế và chi tiêu liên bang thêm vào những chuyển động khác, do đó lộ trình dự trữ phụ thuộc vào toàn bộ lịch trình chứ không chỉ mức tối đa được công bố liên quan đến một hoạt động duy nhất. Thời điểm có thể làm nới lỏng hoặc thắt chặt nguồn cung đô la trong nhiều ngày, ngay cả khi ước tính vay ròng trong quý gần như không thay đổi.

Nguồn gốc của số tiền này phân biệt các khoản mua lại trái phiếu của Bộ Tài chính với nới lỏng định lượng vì Fed tạo ra các số dư dự trữ khi mua chứng khoán cho danh mục đầu tư của riêng mình, thêm dự trữ vào các khoản nợ và trái phiếu vào tài sản. Bộ Tài chính chi tiêu số dư TGA hiện có và bù đắp lại số dư đó thông qua thuế hoặc bán nợ, trong khi các chứng khoán được mua lại sẽ bị hủy thay vì gia nhập danh mục chính sách tiền tệ.

Những bảng cân đối kế toán này tạo ra những tác động khác nhau cho hai chương trình vì việc loại bỏ kỳ hạn không phải là kỳ hạn mới có thể giải phóng năng lực của các nhà môi giới, thu hẹp các khoảng cách giá trị tương đối và làm cho các trái phiếu dài hạn dễ giao dịch hơn, trong khi việc phát hành trái phiếu kho bạc xung quanh có thể hấp thụ tiền mặt và thêm kỳ hạn ở các nơi khác. Các lời đề nghị được chấp nhận, nhu cầu đấu thầu, ngày thanh toán và các thùng đáo hạn xác định kết quả tổng hợp.

Kho bạc duy trì cấu trúc hai phía này vì việc thu hẹp các phiên đấu thầu chuẩn khi nhu cầu quản lý tiền mặt thay đổi sẽ làm cho việc phát hành trở nên ít dự đoán được hơn, làm phân mảnh các chứng khoán hiện tại và làm tăng nguy cơ chi phí tài chính cao hơn theo thời gian. Các phiên đấu thầu định kỳ cung cấp nguồn cung ổn định cho nhà đầu tư, trong khi các khoản mua chọn lọc giúp các nhà quản lý nợ giải quyết các khoản tồn kho cũ mà không cần xây dựng lại toàn bộ lịch trình xung quanh những biến động tiền mặt tạm thời.

Các trái phiếu dài hạn là các chứng khoán nhạy cảm nhất về giá trong lịch đấu giá thông thường, và việc lưu trữ chúng tiêu tốn nhiều năng lực rủi ro của các nhà môi giới hơn khi lợi suất biến động mạnh. Các khoản phát hành cũ 20 và 30 năm có thể kéo dài sau khi nhu cầu tập trung vào một chuẩn mực mới, do đó việc tăng gấp đôi trần mỗi hoạt động giúp Bộ Tài chính có thêm không gian để mua các đề xuất hấp dẫn đồng thời vẫn giữ quyền dừng lại dưới mức trần.

Mục tiêu chính thức của Bộ Tài chính là đảm bảo hoạt động bình thường của thị trường, và cơ quan này chưa công bố mục tiêu cho lãi suất dài hạn. Việc mua vào vẫn có thể ảnh hưởng đến các mức giá tương đối ở biên vì chúng loại bỏ kỳ hạn khỏi các khoản phát hành được chọn và cung cấp thêm một người mua cho các nhà môi giới, khiến ý định và tác động thị trường trở thành hai phần riêng biệt trong phân tích. Một hoạt động 4 tỷ USD có thể làm giảm tình trạng thiếu thanh khoản tại một khu vực nhỏ, trong khi quy mô của nó vẫn nhỏ bé so với thị trường trái phiếu chính phủ có quy mô hàng chục nghìn tỷ USD.

Đối với Bitcoin, mối liên hệ diễn ra thông qua khả năng dự trữ, lợi suất dài hạn, thị trường tài sản đảm bảo và năng lực của các nhà môi giới, tất cả đều ảnh hưởng đến chi phí gánh vác rủi ro giữa các loại tài sản. CryptoSlate đã theo dõi cách lợi suất trái phiếu chính phủ có thể truyền tải căng thẳng vào Bitcoin, và các hoạt động mua lại tham gia vào kênh này bằng cách giảm bớt lượng trái phiếu được chọn trong kho hàng, trong khi các phiên đấu thầu chuyển tiền mặt đến TGA.

Một đợt mua lại trái phiếu dài hạn được đón nhận tích cực có thể làm dịu sự mất cân đối địa phương và giảm một nguồn áp lực xuyên thị trường, trong khi một tuần đấu thầu nặng nề hoặc sự gia tăng nhanh chóng của TGA có thể hút tiền mặt cùng lúc. Bitcoin có thể hưởng lợi khi lợi suất ổn định và khả năng tiếp cận đô la cải thiện, dù quy mô và thời điểm của những tác động đó cần được đo lường trên toàn bộ lịch trình tài trợ. Việc coi mọi mức trần mua vào như một khoản bơm tiền tương đương đã gán cho chương trình một sức mạnh mà cơ chế tài trợ của nó không cung cấp.

Các hoạt động dài hạn lớn hơn bắt đầu vào ngày 9 tháng 9, và thông báo hoàn trả quý tiếp theo sẽ được công bố vào ngày 4 tháng 11. Các mức số tiền mua được chấp nhận, giá chào bán, nhu cầu đối với các chuẩn mực mới, và lộ trình TGA xung quanh thời điểm thanh toán sẽ cho thấy Bộ Tài chính đã cải thiện giao dịch các trái phiếu cũ như thế nào trong khi vẫn tiếp tục tài trợ cho chính phủ thông qua các trái phiếu mới.

Bài viết How $739B in new US debt could absorb crypto’s liquidity before buybacks even reach Bitcoin xuất hiện đầu tiên trên CryptoSlate.