Đợt IPO của Unitree Robotics: Cơ hội giàu có cho các nhà đầu tư sớm

Tác giả gốc: Cố Lăng Vũ

Người biên tập gốc: Hư Thanh Dương

Nguồn gốc bài viết: 腾讯科技

Mùa đông năm 2017, do tàu cao tốc không cho phép mang pin sạc dung lượng lớn, Vương Hưng Hưng ôm một chú chó máy, ngồi hơn mười giờ tàu từ Hàng Châu đến Bắc Kinh để thực hiện buổi路演 tại Sequoia Capital Trung Quốc. Lúc đó, tài khoản công ty của anh ấy gần như không còn đủ tiền để trả lương.

Sau 9 năm, Unitree Technology sắp trở thành công ty robot hình người đầu tiên niêm yết trên thị trường A của Trung Quốc. Tin tức mới nhất cho biết, ngày 6 tháng 8, Unitree Technology công bố giá phát hành là 150,80 nhân dân tệ/cổ phiếu, ngày 7 sẽ tổ chức buổi路演 trực tuyến, và ngày 10 sẽ bắt đầu đăng ký mua trực tuyến.

Nhiều người kỳ vọng vốn hóa thị trường của nó sẽ vượt ngưỡng 100 tỷ nhân dân tệ. Nhiều chuyên gia cấp hai đã chia sẻ với Tencent Tech cùng một quan điểm: Mặc dù thị trường chứng khoán gần đây biến động mạnh, nhưng việc đăng ký mua cổ phiếu của Yushu vẫn sẽ rất khan hiếm, “vì mọi người cho rằng đây là ngành được chính sách hỗ trợ, nên doanh nghiệp dẫn đầu chắc chắn sẽ tăng giá.”

Theo bản cáo bạch, công ty phát hành lần đầu ra công chúng 40,446,400 cổ phiếu mới, chiếm 10% tổng vốn điều lệ sau phát hành. Ngày 6 tháng 8, giá phát hành cuối cùng được xác định là 150,80 nhân dân tệ/cổ phiếu, huy động thực tế khoảng 6,1 tỷ nhân dân tệ, tương ứng với định giá sau phát hành khoảng 61 tỷ nhân dân tệ. Khối lượng phát hành ban đầu qua mạng chỉ là 6,471,000 cổ phiếu, với mỗi lô 500 cổ phiếu, tổng số mã trúng thưởng có thể tham gia xổ số trên toàn thị trường chỉ là 12.942 mã, ít hơn 13.000 mã. Điều này có nghĩa là cứ mỗi 10.000 mã đăng ký mua hợp lệ, chỉ có khoảng 2 cơ hội trúng thưởng.

The incomplete statistics show that over the past two years, more than 300 startups have emerged in China's embodied intelligence industry. By August this year, at least five companies have reached a valuation of over 20 billion yuan, and nearly 50 companies are preparing for listings on the Hong Kong or A-share markets. For these companies, Unitree's stock price will serve as a valuation anchor for the A-share market and a valuation reference for the Hong Kong market.

Đây là thời điểm then chốt—tuy nhiên, trong bữa tiệc vốn do khái niệm trí tuệ hình thể thúc đẩy, khoảng cách đang xuất hiện giữa việc tạo ra của cải trên thị trường cấp một và thực tế trên thị trường cấp hai.

Wang Xingxing không phù hợp với hình mẫu truyền thống của các doanh nhân công nghệ cứng—đây là lý do khiến các nhà đầu tư sớm của Unitree đưa ra quyết định “phản đồng thuận”.

Anh ấy tốt nghiệp Đại học Thượng Hải, lý lịch bình thường. Trong giai đoạn huy động vốn đầu tiên, anh từng gặp nhiều trở ngại. Trong thập kỷ vàng của đổi mới mô hình internet, các quỹ VC có mẫu chuẩn để đánh giá nhân sự: tốt nghiệp trường danh tiếng, từng là quản lý cấp cao tại các tập đoàn lớn, là chuyên gia du học hay doanh nhân khởi nghiệp liên tục. Những yếu tố này phần nào đảm bảo giới hạn dưới của các dự án khởi nghiệp, đồng thời cũng loại bỏ những nhà sáng lập như Vương Hưng Hưng.

Đối tác của Initial Capital, Tian Jiangchuan, từng công khai phản tư về trải nghiệm này. Cuối năm 2017, Tian Jiangchuan lần đầu tiên gặp Wang Xingxing tại một quán cà phê ở Hàng Châu. Lúc đó, sản phẩm của Unitree đã thể hiện rõ tư duy giảm chi phí cực đoan và con đường công nghệ khác biệt, nhưng Tian Jiangchuan cuối cùng đã từ bỏ việc đầu tư. “Sau này tôi tự đánh giá lại, vấn đề chủ yếu xuất phát từ sự kiêu ngạo ‘tinh hoa chủ nghĩa’ của tôi: Xingxing tốt nghiệp từ Đại học Thượng Hải, và tôi cho rằng ngành robot cần nền tảng từ các trường đại học hàng đầu,” Tian Jiangchuan sau này thừa nhận. Phải đến năm 2020, Initial Capital mới quay lại đầu tư vào Unitree với giá cao hơn 4 lần.

Một nhà đầu tư đã theo dõi ngành robot trong nước hơn mười năm cho biết với Tencent Tech, khi Unitree được thành lập, lĩnh vực robot bốn chân chưa được quan tâm nhiều tại Trung Quốc, và rất ít tổ chức tiếp xúc với nó trong giai đoạn đầu.

Thời gian đã thưởng cho những “người đi ngược lại sự đồng thuận” đầu tiên tham gia. Năm 2016, Doãn Phương Minh, từng làm việc tại MediaTek, Sogou và Qihoo 360, đã đầu tư 2 triệu nhân dân tệ dưới dạng vốn thiên thần và nhận được 15% cổ phần tại Unitree Technologies. Định giá sau khi đầu tư của khoản đầu tư này chỉ là 13,33 triệu nhân dân tệ. Hiện nay, khoản đầu tư này được nắm giữ gián tiếp thông qua nền tảng cổ đông Thiên Tân Quân Vạn Hồng Nghị. Thiên Tân Quân Vạn Hồng Nghị nắm giữ tổng cộng 3,0699% cổ phần của Unitree, đứng ở vị trí cổ đông lớn thứ mười; sau khi phân tích sâu, Doãn Phương Minh thực tế nắm giữ gián tiếp khoảng 0,46% cổ phần của Unitree. Nếu tính theo định giá phát hành ban đầu là 42 tỷ nhân dân tệ, giá trị sổ sách của cổ phần mà Doãn Phương Minh nắm giữ gián tiếp vào khoảng 200 triệu nhân dân tệ, với tỷ suất lợi nhuận tổng thể khoảng 100 lần. Ông đã rút tiền trước vào năm 2025 bằng cách chuyển nhượng một phần cổ phần cũ, thu về 58 triệu nhân dân tệ.

Tính theo bội số lợi nhuận, tổ chức mang lại bội số lợi nhuận cao nhất là Variable Capital. Quỹ đầu tư giai đoạn đầu này chỉ đầu tư 2,09 triệu nhân dân tệ vào vòng天使 của Unitree Robotics năm 2018, đến nay bội số lợi nhuận đạt 174,62 lần, cộng thêm phần đã rút vốn, tổng lợi nhuận khoảng 364 triệu nhân dân tệ.

Số lần hoàn vốn của Sequoia Capital Trung Quốc cũng không nhỏ. Cuộc路演 mà Vương Hưng giành được sau chuyến tàu đó đã khiến quỹ hạt giống của Sequoia ngay lập tức gửi thư cam kết đầu tư. Số tiền đầu tư 15 triệu nhân dân tệ này tương ứng với định giá sau đầu tư chỉ 150 triệu nhân dân tệ. Sau nhiều đợt tăng vốn, Sequoia Capital Trung Quốc đã đầu tư tổng cộng khoảng 102 triệu nhân dân tệ, hiện nắm giữ 7,11% cổ phần. Tính theo định giá phát hành 42 tỷ nhân dân tệ, giá trị thị trường ghi sổ tương ứng của họ vào khoảng 2,98 tỷ nhân dân tệ, vượt quá 2,5 tỷ nhân dân tệ về số tiền tuyệt đối.

Meituan là tổ chức thu về số tiền tuyệt đối cao nhất. Meituan thông qua các thực thể như Hanhai Information và Chengdu Longzhu, tổng cộng nắm giữ 9,65% cổ phần của Unitree Technologies, trở thành cổ đông tổ chức bên ngoài lớn nhất. Theo định giá khi phát hành, giá trị thị trường tương ứng với cổ phần của Meituan khoảng 4,05 tỷ nhân dân tệ. Xét đến việc đầu tư tích lũy khoảng 400 triệu nhân dân tệ trong các vòng B2 năm 2024 và các vòng khác, lợi nhuận kế toán của Meituan vượt quá 3,6 tỷ nhân dân tệ.

Vương Tân Vũ, đối tác của Meituan Longzhu, đã gặp Vương Hưng vào tuần đầu tiên chính thức đi làm năm 2016, nhưng phải đến năm 2024 mới tiến hành đầu tư vào ông ấy. Cuối năm 2023, Vương Tân Vũ đến Mỹ khảo sát các phòng thí nghiệm robot tại các trường đại học hàng đầu như Harvard, MIT và Stanford, và phát hiện ra rằng những tổ chức đại diện cho lực lượng nghiên cứu tiên tiến nhất toàn cầu đều đang sử dụng chó robot của Unitree để phát triển thêm. “Nếu những tiến sĩ xuất sắc nhất thế giới đều dùng robot của Unitree để thực hiện các nghiên cứu前沿, thì khả năng AI của nó sẽ không được giải quyết sao?” Vương Tân Vũ từng chia sẻ trong một cuộc phỏng vấn trên phương tiện truyền thông.

Các nhà đầu tư tham gia ở giai đoạn đầu hoặc trung bình cũng thu về lợi nhuận dồi dào. Matrix Partners tham gia vào vòng B năm 2022 với định giá khoảng 1,12 tỷ nhân dân tệ, hiện nắm giữ tổng cộng 5,45% cổ phần, tương đương giá trị thị trường khoảng 2,29 tỷ nhân dân tệ, với hệ số lợi nhuận kế toán khoảng 45 lần; Shunwei Capital lần đầu tiên tham gia vào tháng 1 năm 2021 với định giá 380 triệu nhân dân tệ, hiện nắm giữ 3,98% cổ phần, tương đương giá trị thị trường khoảng 1,67 tỷ nhân dân tệ, với hệ số lợi nhuận kế toán khoảng 26 lần; Tập đoàn CITIC tham gia vòng B2 năm 2024, hiện nắm giữ 4,49% cổ phần, tương đương giá trị thị trường khoảng 1,88 tỷ nhân dân tệ; Tập đoàn Shenzhen Capital Group đã đầu tư tích lũy khoảng 90 triệu nhân dân tệ, hiện nắm giữ khoảng 2,55% cổ phần, tương đương giá trị thị trường khoảng 1,07 tỷ nhân dân tệ, với hệ số lợi nhuận kế toán đều xấp xỉ 10 lần. Shanghai Yuyi, với tư cách là nền tảng nắm giữ cổ phiếu của nhân viên, sở hữu 10,94% cổ phần, tương đương giá trị thị trường khoảng 4,59 tỷ nhân dân tệ, trong đó 14 nhân viên cốt lõi nắm giữ khoảng 5,92 triệu cổ phiếu, với giá trị thị trường kế toán bình quân gần 48,9 triệu nhân dân tệ mỗi người.

Tháng 6 năm 2025, Unitree Technology xác nhận đã hoàn tất vòng gọi vốn C, do các quỹ thuộc Mobile, Tencent, Jinqiu, Alibaba, Ant Group và Geely Capital đồng dẫn đầu, định giá sau vòng gọi vốn đạt 12,7 tỷ nhân dân tệ. Tính theo định giá vòng天使 năm 2016, định giá của công ty đã tăng gần 1.000 lần trong 9 năm. Tính đến trước khi phát hành IPO, tổng tỷ lệ cổ phần của 10 cổ đông lớn nhất đạt 71,50%.

Đối với các nhà đầu tư sớm, định giá 61 tỷ đã đủ để họ thu về lợi nhuận và rút lui.

Đối với thị trường sơ cấp, việc宇树 niêm yết là vô cùng quan trọng. Hiện nay, vài công ty trí tuệ thể chất chưa niêm yết hàng đầu đã có định giá lên tới 20-30 tỷ nhân dân tệ. Nếu không có宇树 tăng mạnh trên thị trường thứ cấp như “điểm neo”, các dự án định giá cao sau này sẽ bị ảnh hưởng.

CEO của một công ty robot định giá hơn 10 tỷ USD cho biết với Tencent Tech rằng, giống như sau khi NIO niêm yết, cổ phiếu của họ liên tục giảm giá, khiến Xpeng gặp khó khăn trong việc huy động vốn tiếp theo, “mặc dù mỗi công ty có vẻ khác nhau, nhưng nhà đầu tư cho rằng bạn đều là robot.” Họ đều đang mong đợi cổ phiếu của các công ty đi đầu trong ngành tăng mạnh.

Nhiều quan chức cấp quản lý của các công ty robot cho biết, các công ty robot hình người đang vội vàng niêm yết nhằm mục đích huy động vốn thông qua liên kết giữa thị trường cấp một và cấp hai, đồng thời thường bị các nhà đầu tư thúc ép. “Về bề ngoài, các tổ chức này dường như chưa đến chu kỳ rút vốn, nhưng chỉ cần một công ty niêm yết, các công ty tiếp theo sẽ đối mặt với áp lực lớn từ cổ đông.” Một CEO của công ty linh kiện trí tuệ thể chất đang chuẩn bị niêm yết cho biết với Tencent Tech.

Một số quan điểm so sánh trí tuệ hình thể hiện tại với năng lượng mới năm 2021, dự kiến hơn 80% công ty sẽ bị loại bỏ trong tương lai. Nỗi lo về sự không chắc chắn trong tương lai của thị trường vốn và tốc độ triển khai thực tế chậm chạp của ngành đã tạo nên sự lo lắng phổ biến trong ngành.

Vốn sẵn sàng trả mức bội số P/E phát hành 219,23 lần cho Unitree — cao hơn nhiều so với mức trung bình ngành 38,56 lần — để đặt cược vào tương lai nơi robot hình người có thể thay thế hoàn toàn lao động con người. Tuy nhiên, hiện tại lợi nhuận chính của Unitree đến từ robot chó. Unitree thừa nhận trong bản cáo bạch: “Trong giai đoạn báo cáo, công ty chưa áp dụng quy mô mô hình đại diện tổng thể tự phát triển vào sản phẩm robot; nếu công nghệ ‘bộ não’ không đạt được tiến bộ quan trọng, việc ứng dụng rộng rãi robot tổng thể sẽ còn nhiều bất định.”

Nói cách khác, vốn chi trả cho giá trị thị trường của nó là “bộ não”, nhưng Yutu hiện tại chỉ có thể kiếm tiền bằng cách bán “tiểu não”.

Yushu đang nỗ lực lấp đầy bài học quan trọng này. Trong số số vốn huy động dự kiến 6,099 tỷ nhân dân tệ, có một phần dành riêng cho dự án phát triển mô hình robot thông minh. Đây là con đường tất yếu để chuyển đổi từ “nhà sản xuất phần cứng” thành “nền tảng toàn diện về trí tuệ thể chất”, đồng thời cũng là yếu tố then chốt hỗ trợ giá trị thị trường của họ.

Nếu có sự đồng thuận ở cấp độ một, thì ảnh hưởng của sự đồng thuận này chưa mang tính bền vững ở cấp độ hai.

Trong bối cảnh thị trường A hiện tại, dòng tiền tương đối căng thẳng, các cổ phiếu giá trị truyền thống và các ngành như bán dẫn đã phân tán một lượng lớn vốn. Trong mắt các nhà đầu tư thị trường sơ cấp, “trí tuệ thể chất/Physical AI” là món ăn khoái khẩu, nhưng đối với một số nguồn vốn thị trường thứ cấp, nó có thể chỉ là một công ty phần cứng đang đối mặt với áp lực định giá cao. Một chuyên gia trong ngành quỹ công cộng cho biết với Tencent Tech, sự chênh lệch giữa hai logic này là một trong những nguồn gốc của sự không chắc chắn mà Yutu phải đối mặt sau khi niêm yết.

Ngày đầu niêm yết, khối lượng lưu hành của Yushu cực kỳ nhỏ, làm gia tăng sự tranh chấp cảm xúc. Tổng khối lượng phát hành công khai lần này của Yushu Technology là 40,446,400 cổ phiếu, nhưng khối lượng phát hành ban đầu dành cho nhà đầu tư trực tuyến chỉ là 6,471,000 cổ phiếu, chiếm 16% tổng khối lượng phát hành. 84% còn lại được phân phối cho các nhà đầu tư tổ chức thông qua phân phối chiến lược (8,089,300 cổ phiếu, chiếm 20%, bị khóa từ 12 đến 24 tháng) và phân phối dưới mạng (25,886,100 cổ phiếu, chiếm 64%). Trong tổng vốn điều lệ sau phát hành là 404,464,300 cổ phiếu, tổng khối lượng có thể lưu hành vào ngày đầu tiên chỉ khoảng 29,770,000 cổ phiếu, chiếm khoảng 7,36% tổng vốn điều lệ. Hơn chín mươi phần trăm cổ phiếu bị khóa vào ngày đầu niêm yết. Trong điều kiện nguồn cung bị hạn chế, một khi tâm lý thị trường tăng mạnh, độ co giãn giá cổ phiếu sẽ được khuếch đại đáng kể.

Người nổi tiếng trong đợt công khai trước đó cho biết với Tencent Tech rằng sự thổi phồng trên thị trường thứ cấp đối với Yushu Chain luôn thể hiện đặc điểm điển hình “được thúc đẩy bởi sự kiện, tăng mạnh rồi giảm xuống”. Ông cho rằng sự quan tâm này có tính bền vững rất hạn chế, “thường nơi nào tăng lên thì lại quay về nơi đó, không thể duy trì lâu dài.”

Lấy Tết Nguyên Đán năm 2026 làm ví dụ. Vốn đã sớm giao dịch dựa trên kỳ vọng robot hình người xuất hiện trên chương trình Tết của CCTV, tạo nên một đợt thổi phồng. Vào đêm Giao thừa ngày 16 tháng Hai, các robot hình người của các doanh nghiệp như Unitree đã xuất hiện trên sân khấu. Tin tức tích cực được hiện thực hóa nhanh chóng dẫn đến việc vốn rút khỏi thị trường. Ngày 20 tháng Hai, ngày giao dịch đầu tiên của năm Mã trên thị trường cổ phiếu Hồng Kông, các cổ phiếu như Yujiang và UBTECH tăng mạnh rồi nhanh chóng giảm sâu; chỉ vài ngày sau đó, vào ngày 24 tháng Hai, nhóm cổ phiếu robot trên thị trường A đã chịu đợt sụt giảm mạnh, cổ phiếu Wuzhou Xinchun giảm hơn 9% trong phiên và đóng cửa giảm 6,9%, các doanh nghiệp lõi như Green Harmonic và Wanxiang Qianchao dẫn đầu đà giảm của nhóm.

Quá trình Yushu Technology nộp hồ sơ lên Sàn Khoa học và Công nghệ (STAR) cũng đầy biến động. Từ ngày 20 tháng 3 được chấp nhận đến ngày 2 tháng 7 nhận được phê duyệt đăng ký, chỉ mất 104 ngày, lập kỷ lục tốc độ thẩm định nhanh nhất trên sàn STAR. Ngày 2 tháng 7, Ủy ban Chứng khoán Trung Quốc phê duyệt đăng ký IPO của Yushu Technology; ngày hôm sau, khái niệm robot trên thị trường A lập tức bùng nổ, hơn 50 cổ phiếu tăng trần hoặc tăng hơn 10%. Tuy nhiên, trong ba tuần đầu tháng 7 — khi đăng ký IPO của Yushu có hiệu lực và Hội nghị Quốc tế về Trí tuệ Nhân tạo diễn ra sôi nổi — chỉ số Robot CSI giảm 12,77% trong một tuần, và chỉ số Khoa học và Công nghệ 50 giảm累计 10,5% trong ba ngày. Khi kỳ vọng được thực hiện trước, thị trường thiếu nguồn vốn mới, sự rút lui của dòng vốn trong bối cảnh quá đông đúc đã dẫn đến đà giảm mạnh của giá cổ phiếu.

Trong suốt tháng 7, vốn hóa thị trường chứng khoán Trung Quốc giảm hơn 12 nghìn tỷ nhân dân tệ, chỉ số Thượng Hải giảm tích lũy 6,4%, chỉ số Thâm Quyến giảm mạnh tích lũy 16,21%, chỉ số Sáng tạo giảm mạnh tích lũy 23%, chỉ số Khoa học và Công nghệ 50 giảm mạnh tích lũy 25,90%, ghi nhận mức giảm lớn nhất trong một tháng trong lịch sử. Các cổ phiếu liên quan đến AI trải qua tháng tồi tệ nhất, hai chỉ số Sáng tạo giảm lần lượt 23% và 25,90%, chỉ số bán dẫn giảm hơn 33%.

Nói cách khác, điểm định giá của Unitree thực ra không phụ thuộc vào chính Unitree.

Nhiều chuyên gia theo dõi lĩnh vực robot chỉ ra rằng, hiện tại Tesla vẫn là động lực chính thúc đẩy toàn bộ ngành công nghiệp robot hình người, bởi vì so sánh với ngành xe điện: xe điện thuần túy thực sự bước vào cuộc sống con người chỉ sau khi Tesla Model 3 đạt quy mô sản xuất hàng loạt, mới gây ra sự thay đổi nhận thức trong nước về xe điện thuần túy, và từ đó tạo điều kiện cho sự trỗi dậy của các thương hiệu khác. Ngay cả chuỗi Tesla – vốn được xem là dấu hiệu chỉ đạo – cũng đang đối mặt với mức độ không chắc chắn rất lớn.

Dự kiến ra mắt thế hệ thứ ba của Tesla Optimus bị hoãn đến quý I năm 2026, với các điểm nâng cấp cốt lõi tập trung vào độ linh hoạt của tay và cấu trúc cơ thể. Những thay đổi liên tục ở cấp độ thiết kế này có nghĩa là chuỗi cung ứng mà thị trường đã phân tích kỹ lưỡng và thổi phồng trước đây có thể phải bắt đầu lại từ đầu. “Kể từ khi ra mắt擎天柱 thế hệ đầu tiên, ngoài các nhà cung cấp tổng thầu như Sanhua và Tuopu, thiết kế, vật liệu, nhà cung cấp và giá trị của từng khớp đều đã thay đổi nhiều lần. Thiết kế mà chúng ta thấy hôm nay có thể hoàn toàn không giống với thiết kế thực tế khi robot hình người bắt đầu được phổ biến,” một chuyên gia phân tích cho biết.

Trong bối cảnh này, các nhà đầu tư công chúng nêu trên cho rằng, toàn bộ lĩnh vực robot hình người quan trọng nhất vẫn là liệu Tesla có thể mở ra kỳ vọng hay không. “Nếu Tesla không thể tạo ra kỳ vọng này, giá cổ phiếu Tesla cũng đang giảm và ở mức thấp, tiến triển ngành liên tục thấp hơn kỳ vọng, thì Yuyu cũng khó có thể tạo ra một xu hướng tăng độc lập.”

Dù vậy, anh ấy nói, những người theo dõi Yushu đăng ký mới vẫn không giảm đi một ai.