Bài viết: Rita
Giá cổ phiếu SK Hynix đã giảm 52% kể từ mức cao nhất ngày 22 tháng 6, dù vẫn giữ mức tăng 115% trong năm nay. Trong báo cáo ngày 29 tháng 7, UBS cho rằng việc thị trường điều chỉnh giảm định giá đối với công ty dẫn đầu HBM là không có cơ sở. Hiện tại, giá cổ phiếu tương ứng với hệ số P/B kỳ vọng 12 tháng chỉ ở mức 1,66 lần, ngụ ý ROE dài hạn là 18,9%. Trong khi đó, UBS dự báo ROE trung bình giai đoạn 2027 đến 2031 là 40,2%. Sự chênh lệch giữa hai con số này là 21 điểm phần trăm. Thị trường đã định giá ở mức thấp chu kỳ, nhưng cấu trúc ngành bộ nhớ đã thay đổi. UBS duy trì đánh giá “Mua”, giảm mục tiêu giá từ 3,2 triệu won xuống còn 3 triệu won.
Định giá ngụ ý ROE dưới 20%, ROE thực tế vượt quá 40%
Khung định giá của UBS dựa trên mô hình P/B dựa trên ROE dài hạn và chi phí vốn chủ sở hữu. Tỷ lệ P/B hiện tại là 1,66 lần ngụ ý ROE dài hạn là 18,9%. Mức này thấp hơn mức ROE trung bình 17,7% trong giai đoạn trước khi ngành DRAM tích hợp và trước khi AI bùng nổ (2012 đến 2022). Tuy nhiên, khả năng sinh lời của SK Hynix đã vượt xa mức của giai đoạn đó. UBS dự báo ROE trung bình giai đoạn 2027 đến 2031 là 40,2%.
Trong khi giá cổ phiếu giảm 52%, kỳ vọng đồng thuận của thị trường về lợi nhuận hoạt động năm 2027 lại được điều chỉnh tăng. Dự báo của UBS cao hơn 17% so với kỳ vọng đồng thuận của thị trường. Các nhà phân tích vẫn đang điều chỉnh tăng dự báo lợi nhuận, trong khi giá cổ phiếu lại đang đi xuống. Sự phân kỳ này sẽ không kéo dài lâu.
Các thỏa thuận dài hạn đang được ký kết nhanh hơn. Trước đây, UBS dự kiến tiến độ sẽ chậm, nhưng thực tế đã ký được 10 thỏa thuận và nhiều thỏa thuận khác đang trong quá trình đàm phán. Các bên ký kết bao gồm các nhà sản xuất quy mô lớn tại Mỹ và các nhà sản xuất OEM lớn. LTAs có thể tạm thời kìm hãm một phần không gian tăng giá ASP, nhưng về dài hạn sẽ có lợi cho biên lợi nhuận và tỷ suất hoàn vốn. Các cuộc đàm phán giá HBM cho năm 2027 trở đi cũng đang được tiến hành.
Các tác nhân AI thúc đẩy nhu cầu bộ nhớ tăng tốc, vị thế dẫn đầu của HBM được củng cố
UBS có đánh giá tích cực hơn thị trường về nhu cầu bộ nhớ. Tốc độ tăng trưởng nhu cầu bit DRAM dự kiến tăng từ 22% vào năm 2026 lên 36% vào năm 2027, NAND tăng từ 20% lên 23%. Các tác nhân AI là động lực chính, không chỉ ở cấp độ HBM mà còn mở rộng sang DDR5, LPDDR5 của máy chủ truyền thống, cũng như nhu cầu KV Cache và lưu trữ của NAND.
Cung không theo kịp cầu vẫn chưa thay đổi. Sản lượng wafer mới của DRAM gần như toàn bộ được dùng cho HBM, trong khi NAND không có thêm năng lực sản xuất nào ngoài Trung Quốc. Trong sản lượng DRAM đầu vào, tỷ lệ dùng cho HBM dự kiến đạt 25% vào cuối năm 2026 và 31% vào cuối năm 2027. UBS ước tính, năng lực sản xuất HBM sẽ tăng từ 230.000 wafer/tháng vào cuối năm 2026 lên 270.000 wafer/tháng vào cuối năm 2027, sản lượng HBM xuất xưởng tăng từ 17,2 tỷ Gb năm 2026 lên 23 tỷ Gb năm 2027. SK Hynix duy trì tỷ lệ xuất khẩu HBM 48% trong ngành năm 2026, dự kiến giảm xuống 39% năm 2027, hơi thấp hơn Samsung ở mức 41%, nhưng vẫn là một trong những người chơi chính.
Giá bán lẻ DRAM trong quý hai chỉ tăng 30% so với quý trước, thấp hơn kỳ vọng trước đó. UBS đưa ra ba lý do: tỷ trọng doanh thu từ DRAM di động tăng lên 19%, mức giá thấp hơn các dòng sản phẩm khác; các điều khoản giá cố định trong một số LTAs có hiệu lực; HBM4 mới bắt đầu xuất hàng quy mô lớn vào cuối quý. Dựa trên đó, UBS đã giảm dự báo lợi nhuận hoạt động quý 3/26 xuống còn 86 nghìn tỷ won, vẫn cao nhẹ so với mức trung bình thị trường.
Việc mua lại có thể được khởi động vào cuối năm, FCF sẽ hỗ trợ việc trả lợi ích lớn cho cổ đông
UBS dự kiến dòng tiền tự do trong các năm 2026, 2027 và 2028 lần lượt là 188 nghìn tỷ, 320 nghìn tỷ và 374 nghìn tỷ won. Dù chi tiêu vốn liên tục được điều chỉnh tăng, khả năng tạo ra FCF vẫn mạnh mẽ. Chi tiêu vốn năm 2026 dự kiến ở mức 47 nghìn tỷ won (tăng khoảng 71% so với cùng kỳ), năm 2027 là 62 nghìn tỷ won (+31%), và năm 2028 là 67 nghìn tỷ won (+8%). Phòng sạch đầu tiên tại nhà máy Yongin sẽ được lắp đặt thiết bị vào tháng 2 năm 2027, phòng sạch thứ hai vào nửa cuối năm 2027. Nhà máy M17 NAND có thể bắt đầu sản xuất hàng loạt từ năm 2029.
UBS cho rằng SK Hynix có thể bắt đầu mua lại cổ phiếu vào nửa cuối năm 2026, với quy mô dự kiến khoảng 12 nghìn tỷ won. Công ty có thể công bố cập nhật chính sách hoàn trả cổ đông toàn diện hơn trong cuộc gọi báo cáo tài chính quý 3/2026. UBS duy trì quan điểm dài hạn rằng SK Hynix sẽ sử dụng 50% dòng tiền tự do cho việc hoàn trả cổ đông, bao gồm kết hợp cổ tức và mua lại cổ phiếu.
Ngành DRAM đã thu gọn từ 15 nhà sản xuất xuống còn 3 nhà, mang lại sự kỷ luật trong cung ứng được nâng cao đáng kể. Cấu trúc lợi nhuận của SK Hynix đã thay đổi, mô hình cổ phiếu chu kỳ không còn phù hợp. Nhu cầu tăng thêm do các tác nhân AI mang lại đang tiếp tục gia tốc, trong khi các LTAs đang thiết lập đáy lợi nhuận dài hạn. Giá cổ phiếu đã giảm một nửa so với mức cao nhất, nhưng khả năng sinh lời hiện tại mạnh hơn nhiều lần so với đỉnh chu kỳ trước đó. Tỷ số P/B 1,66 tương ứng với ROE 18,9%, trong khi thực tế công ty có thể đạt được 40%. Thị trường đang định giá tài sản của chu kỳ mới bằng logic của chu kỳ cũ, sự bất cập này sẽ không kéo dài lâu.
Disclaimer
Bài viết này là tổng hợp và giải thích của Chao Xiang Research đối với báo cáo nghiên cứu của công ty chứng khoán bên thứ ba (UBS, ngày 29 tháng 7 năm 2026), kết hợp với thông tin thị trường công khai. Các xếp hạng, mục tiêu giá, dự báo lợi nhuận và các phán đoán được trích dẫn trong bài viết đều là quan điểm của các nhà phân tích thuộc công ty chứng khoán đó, thể hiện lập trường của tổ chức họ, không đại diện cho quan điểm của Chao Xiang Research và cũng không cấu thành bất kỳ lời khuyên đầu tư nào.
Thị trường có rủi ro, quyết định cần độc lập. Bài viết này không nên được sử dụng làm cơ sở để mua bán bất kỳ chứng khoán nào.