Nhà đầu tư AI hàng đầu Gavin Baker: Đợt bán tháo tháng Bảy không phù hợp với các yếu tố cơ bản của hạ tầng AI

Sắp xếp & biên dịch: Deep潮 TechFlow

Khách mời: Gavin Baker, Người sáng lập và Giám đốc Đầu tư của Atreides Management

Người dẫn chương trình: Patrick O’Shaughnessy, người dẫn chương trình Invest Like The Best, CEO của Positive Sum

Nguồn podcast: Invest Like The Best

Tiêu đề gốc: Cuộc bán tháo AI không phù hợp với dữ liệu | Nhà đầu tư AI hàng đầu giải thích

Ngày phát sóng: 4 tháng 8 năm 2026

利益声明：这期嘉宾 Gavin Baker 创立的 Atreides Management 管理约 50 亿美元资产，重仓持有 NVIDIA（20 余年）、Astera Labs（约占基金 10%）、Micron、Cerebras 等本文讨论的 AI 基建标的。其观点与其持仓存在直接利益关联。

Tuy nhiên, ông thực sự là một nhà đầu tư công nghệ hàng đầu tại Mỹ, từng là Tổng giám đốc điều hành của quỹ Fidelity, quản lý các quỹ công nghệ với quy mô hàng chục tỷ đô la Mỹ. Là nhà đầu tư sớm và dài hạn vào NVIDIA, Tesla và SpaceX, Gavin sở hữu hơn hai mươi năm kinh nghiệm đầu tư vào bán dẫn và công nghệ tiên tiến. Trong làn sóng AI, ông nổi tiếng tại Thung lũng Silicon và Phố Wall nhờ những hiểu biết sâu sắc về chuỗi cung ứng chip, các điểm nghẽn về năng lực tính toán và lộ trình thương mại hóa AI.

Gavin Baker là người sáng lập Atreides Management, trong 20 năm qua liên tục giữ vị thế mua mạnh NVIDIA và là một trong những nhà đầu tư tích cực nhất trong lĩnh vực cơ sở hạ tầng AI. Tập phim này được ghi lại sau đợt sụt giảm mạnh của cổ phiếu AI vào tháng 7, anh ấy đã đặc biệt trở về từ Thung lũng Silicon để "kiểm tra áp lực" tất cả các giả định của mình. Kết luận cốt lõi là: đợt bán tháo tháng 7 hoàn toàn trái ngược với dữ liệu cơ bản, mọi chỉ số định lượng đều đang tăng tốc, trong khi giá cổ phiếu lại rơi tự do.

Baker mô tả tháng 7 là "nén cả năm 2022 vào một tháng". Một loạt cổ phiếu AI đã giảm 40% đến 60% so với mức cao nhất, nhưng giá现货 GPU lại tăng thay vì giảm (tăng 50%-60% trong 6 tháng), dòng tiền hoạt động của các nhà cung cấp đám mây quy mô lớn tăng từ 28% lên 35% (điều chỉnh các khoản một lần), và sản lượng token tiếp tục tăng. Ông cho rằng thị trường đã đánh giá sai ba điểm: hiểu nhầm việc Meta cho thuê năng lực tính toán là dư thừa năng lực sản xuất (thực tế là đang bắt chước SpaceX bán năng lực tính toán với giá cao), hiểu nhầm sự bùng nổ của các mô hình mã nguồn mở là dấu hiệu suy giảm nhu cầu (thực tế chỉ là lợi nhuận chuyển từ tầng mô hình tiên tiến sang tầng cơ sở hạ tầng), và hiểu nhầm việc chênh lệch CDS rộng ra là tín hiệu khủng hoảng tín dụng (thực tế chỉ là các ngân hàng đang phòng ngừa rủi ro cho các cam kết). Điều duy nhất khiến ông thực sự lo lắng là real yield tăng và thị trường tín dụng thắt chặt, nhưng tính toán của ông cho thấy, nếu năng lực tính toán đã lắp đặt được định giá lại theo giá现货 hiện tại, các nhà cung cấp đám mây quy mô lớn có thể hoàn toàn tài trợ đầu tư cơ sở hạ tầng AI bằng dòng tiền hoạt động, ít cần đến nợ.

1. Về sự phân ly giữa việc bán ra và các yếu tố cơ bản

Tôi đã ở Thung lũng Silicon hai tháng và không nghe thấy một chỉ số tiêu cực nào. Khả năng sẵn có của GPU, giá thuê GPU, giá现货 của DRAM, sự tăng trưởng của token — tất cả các chỉ số đều đang tăng tốc.

NVIDIA hiện đang ở mức tỷ số P/E tương lai thấp nhất trong thập kỷ qua. Thị trường 100% cho rằng các công ty AI đang định giá quá cao so với lợi nhuận.

OpenAI đang tăng tốc, Anthropic đang tăng trưởng mạnh mẽ, các mô hình mã nguồn mở đang bùng nổ mạnh mẽ. Nhưng thị trường công khai không có dữ liệu của Anthropic và OpenAI, điều này tạo ra sự bất cân xứng thông tin.

2. Về mô hình mã nguồn mở và nhu cầu tính toán

A token is a token. Whether generated by frontier models or open-source models, they require the same amount of compute, memory, and electricity to produce.

Các mô hình mã nguồn mở lấy đi lợi nhuận biên từ các mô hình tiên tiến, chứ không phải nhu cầu tính toán. Chúng biến các token có lợi nhuận biên 90% thành các token có lợi nhuận biên 30%, nhưng số giờ GPU tiêu thụ ở cấp độ cơ sở lại nhiều hơn.

Jensen là người ủng hộ mã nguồn mở lớn nhất thế giới. Nếu điều này không tốt cho công việc kinh doanh của anh ấy, anh ấy thực sự sẽ coi đây là vấn đề then chốt sao?

3. Về ảnh hưởng của Claude đến thị trường

Claude về cơ bản là Walter Cronkite của thị trường chứng khoán. Mọi người đều đưa tin tức vào Claude, sau đó giao dịch dựa trên cách Claude giải thích. Claude rất thông minh, nhưng nó không phải lúc nào cũng đúng.

Có người đăng một hình ảnh về cổ phiếu tụ điện Nhật Bản, nói: “Chúng ta đã đi hết toàn bộ chu kỳ tụ điện trong 6 tuần.” Cơ bản vẫn chưa đến, nhưng giá cổ phiếu đã tăng mạnh rồi giảm mạnh.

4. Lý thuyết trò chơi về thị trường bộ nhớ

Giả sử bạn muốn hủy một thỏa thuận dài hạn (LTA) vào năm 2027 hoặc 2028 để lấy giá thấp hơn. Nhưng nếu trong hai hoặc ba năm tới, đòn bẩy quay trở lại tay các nhà sản xuất bộ nhớ, bạn sẽ bị loại khỏi cuộc chơi. Bạn có thể phá hủy toàn bộ doanh nghiệp.

What NVIDIA is doing is essentially providing GPU buyers with a credit package plus a revenue share above the floor price, which effectively allows them to rapidly build a massive cloud business through royalties.

5. Về SpaceX và tính toán quỹ đạo

SpaceX trong ba năm qua đã tiếp cận nhiều năng lực tính toán hơn với giá thấp hơn bất kỳ ai khác. Hiện đã có báo cáo cho biết họ sẽ nâng lên 8 gigawatt năng lực tính toán, tôi không bao giờ đánh cược với Elon, nhưng con số đó thực sự rất ấn tượng.

Tính toán quỹ đạo mỗi ngày trở nên thực tế hơn. Benchmark đã đầu tư vào StarCloud, một công ty tính toán quỹ đạo không có chi phí phóng nội bộ của SpaceX. Nếu Benchmark cho rằng điều này không khả thi, họ sẽ không đầu tư.

6. Về quản lý và khủng hoảng truyền thông

Trung tâm dữ liệu là điều tốt nhất tôi từng thấy đối với mức lương công nhân. Nhưng đảng Dân chủ vốn nên đại diện cho công nhân lao động lại đang đẩy công việc của họ ra ngoài.

Một người đã đánh giá sai mức tiêu thụ nước của trung tâm dữ liệu cao gấp mười nghìn lần trong một cuốn sách học thuật. Tác giả đã nhiều lần thừa nhận sai lầm, nhưng điều này giống như câu chuyện về hàm lượng sắt trong rau chân vịt: khi lời nói dối đã lan khắp thế giới, sự thật vẫn chưa kịp mặc quần.

Patrick O’Shaughnessy: Tháng này đã xảy ra những gì?

Gavin Baker: Tôi sẽ mô tả tháng 7 là "nén cả năm 2022 vào một tháng". Thực sự có một số yếu tố cơ bản tiêu cực cần thảo luận, nhưng nhìn chung, sự cân bằng cơ bản đang được cải thiện đáng kể. Một loạt cổ phiếu AI đã giảm 40% đến 60% từ mức cao nhất, rơi thẳng đứng. Tôi hỏi bạn, bạn đã ở Thung lũng Silicon suốt một mùa hè, có nghe thấy bất kỳ chỉ số định lượng tiêu cực nào về AI không?

Patrick O’Shaughnessy: Một tín hiệu giảm tốc?

Không. Thực tế, mọi chỉ số đều đang tăng tốc. Dù là lượng GPU khả dụng, giá thuê GPU, giá现货 DRAM trong tháng này hay sự tăng trưởng của token, tất cả đều đang tăng tốc.

Tôi cho rằng một phần lớn vấn đề nằm ở chỗ thị trường công khai không có khả năng quan sát Anthropic và OpenAI. Sau đó còn có những nền tảng đám mây suy luận mã nguồn mở như Fireworks, Baseten, Modal, Together, đang thương mại hóa suy luận. Các mô hình mã nguồn mở đang được thúc đẩy mạnh mẽ bởi GLM 5.2 và Kimi K3, trong khi Nemotron cũng đang tiến triển ổn định. OpenAI đang tăng tốc, Anthropic đang tăng trưởng mạnh mẽ và gần như chắc chắn đang tạo ra dòng tiền tự do lớn.

Mọi người đều đã xem tấm hình đó: dòng tiền mặt của ngành bán dẫn đang tăng lên, trong khi dòng tiền tự do của các nhà cung cấp đám mây quy mô lớn đang giảm xuống. Nhưng bạn đã bỏ qua những công ty tư nhân. Dòng tiền mặt của OpenAI và Anthropic không có trong tấm hình đó. Tôi nghĩ tấm hình này còn bỏ sót một điều quan trọng khác: vào năm 2024 và 2025, ngay cả khi bạn là người lạc quan nhất, bạn cũng cho rằng giá thuê GPU sẽ giảm chậm lại. Những người bi quan thì cho rằng nó sẽ sụp đổ mạnh mẽ. Tôi không nghĩ rằng bất kỳ ai vào năm 2024 hay 2025 lại nghĩ rằng giá GPU cũ vào năm 2026 vẫn sẽ tăng vọt.

Patrick O’Shaughnessy: Môi trường huy động vốn trong sáu tháng tới sẽ như thế nào? Lần xây dựng này cần bao nhiêu tín dụng?

Điều này liên quan đến vấn đề chu kỳ vốn kinh điển. Nếu có sự mất cân bằng giữa cung và cầu, mọi thứ có thể sụp đổ rất nhanh, giống như bong bóng internet. Nếu bạn tin rằng các nhà cung cấp điện toán đám mây quy mô lớn có thể tài trợ cho việc xây dựng này bằng dòng tiền hoạt động, thì việc thắt chặt tín dụng sẽ không đáng sợ đến vậy.

Tính toán của tôi là như sau: Thỏa thuận giả định rằng các nhà cung cấp đám mây quy mô siêu lớn sử dụng công suất của Blackwell và Rubin để tạo doanh thu với tốc độ tương đương Ampere (chip thế hệ trước đó hai thế hệ). Dòng tiền hoạt động của các nhà cung cấp đám mây quy mô siêu lớn là 1,3 đến 1,4 nghìn tỷ. Nếu họ tạo doanh thu với tốc độ cao hơn Ampere nhưng thấp hơn Blackwell hiện tại, con số sẽ gần với 2 nghìn tỷ. Điều này làm giảm khoảng 700 tỷ nhu cầu tín dụng. Hơn nữa, khi công suất đã lắp đặt được định giá lại và dòng tiền hoạt động tiếp tục tăng tốc, các chỉ số tín dụng sẽ cải thiện và việc huy động vốn sẽ trở nên dễ dàng hơn.

Tín hiệu từ thị trường tín dụng thực sự không thể bỏ qua. Meta đã phát hành trái phiếu tuần trước, và mức định giá kém hơn bạn nghĩ. CDS của tất cả các công ty đều đang rộng ra. Lợi suất thực đang tăng. Đây đều là những sự thật. Nếu chúng ta cần nợ để tài trợ cho việc xây dựng này, thì đây thực sự là một tín hiệu tiêu cực lớn. Nhưng nếu năng lực tính toán được định giá lại theo giá hiện tại trên thị trường spot, chúng ta có thể chẳng cần nhiều nợ đến vậy.

Patrick O’Shaughnessy: Những dữ liệu cụ thể bạn nghe thấy ở Thung lũng Silicon là gì?

Hôm nay sáng nay, tôi đã trao đổi với một công ty, họ đã thuê một đàn hàng ngàn chiếc Blackwell, lúc đó khoảng mức giá mid-$2 mỗi GPU mỗi giờ. Bảy tháng sau, cùng cụm máy đó, cùng quy mô B200, họ hy vọng có thể gia hạn với giá dưới $4. Nói cách khác, trong bảy tháng đã tăng 50% đến 60%.

Một công ty điện toán đám mây khác đã công khai trên podcast rằng họ dự định trả thêm 100% khi hợp đồng hết hạn cho Blackwell. Điều này có nghĩa là tất cả các nhà cung cấp đám mây quy mô lớn đều đang báo doanh thu thấp hơn thực tế.

Có nhiều yếu tố thúc đẩy bán ra trong tháng 7. Trước tiên, Meta thông báo sẽ cho thuê năng lực tính toán, thị trường cho rằng điều này cho thấy họ có dư thừa năng lực và cần cắt giảm chi tiêu vốn. Nhưng hoàn toàn không phải vậy. Meta nhận ra SpaceX sở hữu lượng năng lực tính toán đã lắp đặt lớn và bán các cụm tối ưu hóa giao dịch ra thị trường với giá cao hơn nhiều so với giá hợp đồng. Meta nhìn thấy cơ hội: trước tiên chứng minh khả năng tạo ra IRR rất cao trên một lượng nhỏ năng lực, sau đó huy động vốn cổ phần và tăng chi tiêu vốn. Dữ liệu theo dõi chi tiêu vốn của Meta hoàn toàn không thay đổi, nếu có gì thay đổi thì là trở nên táo tợn hơn. Ngay sau đó, họ ra mắt Muse 1.1 — mô hình tốt nhất trong một thời gian dài.

Sau đó, Kimi K3 ra mắt, thị trường lại hoảng loạn vì nguồn mở. Đồng thời, chỉ số token của Silicon Data ổn định. Nhưng điều này là do tỷ trọng của các token nguồn mở đang tăng lên, và cách tính trọng số của các token này trong chỉ số dẫn đến sự ổn định về cấu trúc. Một token là một token, bất kể nó đến từ mô hình tiên tiến hay mô hình nguồn mở, năng lực tính toán, bộ nhớ và điện năng cần để sản xuất nó là như nhau. Nguồn mở lấy đi lợi nhuận của các mô hình tiên tiến, không phải nhu cầu về năng lực tính toán.

Patrick O’Shaughnessy: Bạn nghĩ thị trường đã tiếp nhận những tin tức này như thế nào?

Có một điều tôi đang suy nghĩ. Mike Mauboussin có một lý thuyết cho rằng sự sụp đổ của tính đa dạng dẫn đến bong bóng và sụp đổ. Hiện nay, trong cộng đồng đầu tư công khai, dù là nhà đầu tư lẻ hay tổ chức, mọi tin tức đều được đưa vào Claude, đôi khi là Claude Code hoặc Claude Agent. Claude mang tính xác suất, nhưng cách mọi người diễn giải tin tức có lẽ không khác biệt nhiều.

Claude về cơ bản chính là Walter Cronkite của thị trường chứng khoán. Mọi người đều tin vào những gì nó nói và giao dịch dựa trên đó. Claude rất thông minh, nhưng nó không phải lúc nào cũng đúng. Thị trường chứng khoán về bản chất là sự diễn giải Bayes mang tính xác suất về tương lai. Bạn nhìn thấy một tin tức, nó được đưa vào Claude, Claude diễn giải nó theo một cách nào đó, và sau đó một đám đông lớn giao dịch dựa trên điều đó.

Một tài khoản ẩn danh trong ngành bán dẫn có tên TBU đã đăng một hình ảnh về cổ phiếu tụ điện Nhật Bản với dòng chú thích: “Chúng tôi đã đi hết toàn bộ chu kỳ tụ điện trong 6 tuần.” Giá cổ phiếu tăng gấp đôi, gấp ba, gấp bốn, sau đó sụp đổ. Cơ bản vẫn chưa đến, nhưng bạn đã đi hết chu kỳ bình thường cần ba năm trong chỉ 6 tuần.

Patrick O’Shaughnessy: Nếu buộc phải tìm ra tình huống khiến bạn thực sự sợ hãi, đó là gì?

Dòng tiền hoạt động không còn tăng tốc, đây sẽ là tín hiệu tiêu cực quan trọng nhất. Điều này chủ yếu phụ thuộc vào hiệu suất tổng thể của Anthropic, OpenAI, Grok, Cursor, xAI và các dự án mã nguồn mở.

Nếu giá现货 của GPU tiếp tục giảm mạnh, thì cũng rất đáng sợ. Nhưng bạn đã từng nghe ai đó nói rằng họ có quá nhiều GPU chưa? Chẳng ai nói cả. Thực tế ngược lại, nghe giống như một thị trường chợ đen.

Về mặt kỹ thuật, tôi cho rằng rủi ro tiềm ẩn thú vị nhất là học liên tục và học hiệu quả mẫu. Nếu những vấn đề này được giải quyết, có thể dẫn đến một khoảng trống tạm thời trong nhu cầu đào tạo. Bạn đào tạo mô hình từ 300 nghìn tỷ token xuống chỉ còn 10 nghìn tỷ token, sau đó đưa nó ra thế giới để học hiệu quả mẫu, điều đó không tốt cho nhu cầu đào tạo. Nhưng tỷ trọng đào tạo trong nhu cầu bán dẫn đang tiến gần đến một con số rất nhỏ nhưng không bằng không, trong khi suy luận mới là trọng tâm. SSI cho biết họ sẽ ra mắt mô hình vào tháng 8, và một số phòng thí nghiệm mới đang tập trung vào hướng này. Điều này tốt cho thế giới, nhưng khó nói liệu nó có tác động tích cực hay tiêu cực đến nhu cầu cơ sở hạ tầng.

Patrick O’Shaughnessy: Mọi người đang nói về LTA, có thể giải thích chi tiết hơn không?

Chúng ta cần chuyển từ việc "bóc lột số ngắn hạn" sang việc "đổi lấy độ bền thông qua các giao thức dài hạn (LTA)". Khách hàng trả trước một khoản tiền, với mức giá tối thiểu và tối đa. Điều này giống như "tích lũy lao động" mà mọi người từng nói đến vài năm trước khi không muốn sa thải nhân viên.

Hãy nghĩ về lý thuyết trò chơi liên quan đến việc hủy bỏ LTA. Có bốn công ty thực sự quan trọng ở quy mô lớn: Trainium của Amazon, TPU của Google, AMD và NVIDIA lớn hơn tổng cộng ba công ty còn lại. Giả sử vào năm 2027 hoặc 2028, bạn có chút muốn hủy một LTA để lấy giá thấp hơn. Nhưng thị phần trong những năm tới chủ yếu được xác định bởi phân phối chuỗi cung ứng và lượng đặt hàng trước của bạn. Nếu bạn hủy LTA, và đòn bẩy quay trở lại tay các nhà sản xuất bộ nhớ, bạn sẽ bị loại khỏi cuộc chơi.

Việc Google cắt giảm LTA sẽ dẫn đến điều gì? Điều này có nghĩa là cung vượt cầu, giá giảm và năng lực sản xuất tự động thu hẹp. Sau đó, ngành công nghiệp chu kỳ này sẽ chuyển từ cung vượt cầu sang cầu vượt cung. Đến lúc đó, bạn nghĩ các nhà sản xuất bộ nhớ sẽ phân bổ lượng đặt hàng của Google như thế nào? Bạn có thể phá hủy toàn bộ doanh nghiệp và thương hiệu của mình.

Trước đây không phải như vậy. Apple là nhà mua lớn nhất, họ muốn làm gì thì làm vì không ai có thể thay thế được quy mô của họ. Nhưng lần này thì khác, bạn ít nhất có bốn người mua cạnh tranh và rất nhiều công ty khởi nghiệp. Bạn đã hủy LTA, các nhà sản xuất bộ nhớ có thể nói: “Được, bạn phá vỡ thỏa thuận giá, vậy thì chúng tôi phá vỡ thỏa thuận khối lượng, chuyển khối lượng cho đối thủ của bạn.”

Patrick O’Shaughnessy: Bạn nghĩ sao về chiến lược hiện tại của NVIDIA?

NVIDIA đã triển khai một mô hình kinh doanh mới rất thông minh, tôi sẽ mô tả nó như một dạng "bao bì tín dụng" kết hợp với tỷ lệ chia sẻ doanh thu cao hơn mức giá đáy. Điều này có thể giúp họ nhanh chóng xây dựng một doanh nghiệp đám mây khổng lồ thông qua các khoản bản quyền. Đây cũng là một cách khác để giảm thiểu sự không cân xứng dòng tiền.

Đây không phải là tài trợ nhà cung cấp truyền thống. Họ không cho vay tiền cho người mua GPU. Người khác đang cho người mua vay tiền, còn NVIDIA chỉ thực hiện đầu tư vốn cổ phần và cung cấp tăng cường tín dụng. NVIDIA đều ghi rõ trong tất cả các thỏa thuận đầu tư vốn cổ phần rằng "số tiền này không được dùng để mua chip NVIDIA", nhưng tiền là có thể thay thế được mà.

Nếu tôi là CEO của SK Hynix, tôi sẽ làm chính xác những gì NVIDIA làm. Đi nói với những người mua GPU rằng tôi tham gia vào gói tín dụng của NVIDIA, tôi cũng có một chút tiền mặt để đầu tư trước, và tôi muốn nhận một phần hoa hồng từ dòng thu nhập liên tục. Điều này giống như sự mở rộng logic của LTA: bạn đang đổi sự tăng trưởng ngắn hạn lấy độ bền, giờ đây còn có thể nhận thêm bản quyền từ dòng thu nhập liên tục.

Lợi thế cạnh tranh của NVIDIA mạnh hơn bao giờ hết. Nếu bạn cần tài trợ cho chip, không có gì dễ dàng hơn việc huy động vốn cho GPU của NVIDIA. Bạn cần đất và điện? Họ chơi rất giỏi trong việc này. Doanh thu trên mỗi gigawatt của họ đang tăng lên, và vị thế cạnh tranh của họ cũng đang được củng cố.

Patrick O’Shaughnessy: Tình huống tồi tệ nhất trong lĩnh vực AI sẽ là gì? Kiểm soát?

Giám sát chắc chắn là rủi ro lớn nhất, điều này rõ ràng nhất. Đây cũng là một trong những lý do tôi ra ngoài tuần này để tự “đánh thức” mình. Tôi không muốn trở thành người nhìn thấy cổ phiếu ngày càng rẻ hơn, lợi nhuận kỳ vọng tăng lên, nhưng lại cảm thấy như mình đang điên rồ. Cơ bản trong tháng 7 thậm chí còn cải thiện đáng kể so với tháng 6, nhưng tôi vẫn cho rằng giám sát là rủi ro lớn nhất không thể bỏ qua.

New York đã ban hành lệnh cấm trung tâm dữ liệu. Chúng ta đang sống trong một thế giới chính trị "sau sự thật, sau logic". Ngành AI đã thực hiện rất kém trong công tác truyền thông. Câu chuyện tại Washington và nhiều người dân Mỹ bình thường là: trung tâm dữ liệu sẽ làm tăng giá điện của bạn, cạn kiệt nguồn nước của bạn, rồi cướp đi công việc của bạn.

Nhưng thực tế lại hoàn toàn ngược lại. Các thỏa thuận mà các nhà phát triển trung tâm dữ liệu ký hiện nay không chỉ dừng lại ở việc mua xe mới cho sở cảnh sát và đội cứu hỏa. Họ đang xây dựng bệnh viện, trường học, sở cảnh sát và trạm cứu hỏa mới cho cộng đồng, đồng thời giảm hóa đơn điện cho cư dân. Do sự hiện diện của các thỏa thuận “behind-the-meter”, sau khi trung tâm dữ liệu đi vào hoạt động, giá điện cho cư dân xung quanh thường giảm xuống. Hơn nữa, những công việc này là liên tục, không phải một lần duy nhất. Bạn cần thợ ống nước, thợ điện, kỹ thuật viên điều hòa không khí để bảo trì và nâng cấp các cơ sở này. Trung tâm dữ liệu là điều tốt nhất tôi từng chứng kiến đối với mức lương của công nhân lao động chân tay.

Vấn đề tiêu thụ nước còn ngớ ngẩn hơn. Một cuốn sách học thuật đã đánh giá cao mức tiêu thụ nước của trung tâm dữ liệu lên tới 10.000 lần, không phải một hay hai cấp độ, mà là bốn cấp độ. Tác giả đã nhiều lần thừa nhận sai lầm và hoàn toàn bị bác bỏ. Nhưng điều này giống hệt câu chuyện về hàm lượng sắt trong rau chân vịt: một cuốn sách học thuật đã đặt nhầm dấu phẩy hai vị trí, khiến mọi người tin rằng rau chân vịt là thực phẩm giàu sắt nhất, và 80 năm sau vẫn có người tin như vậy. Khi lời nói dối đã chạy khắp thế giới, sự thật vẫn chưa kịp mặc quần.

Tại hội nghị thường niên của ASCO (Hội Ung thư Lâm sàng Hoa Kỳ), không khí năm nay là “đây là hội nghị duy nhất có nhiều đột phá khoa học nhất từ trước đến nay”, trong đó phần lớn liên quan đến AI. Nếu bạn có con cái, cha mẹ hoặc người thân bị bệnh, AI đang thực sự tăng tỷ lệ hồi phục của họ. Những câu chuyện này cần được kể ra. Ngành công nghiệp cần chạy quảng cáo trong các sự kiện như NFL, bóng bầu dục đại học và World Series để thông báo cho mọi người biết các trung tâm dữ liệu đang làm gì.

Người ở Thung lũng Silicon cho rằng tất cả những điều này rõ ràng đến mức họ mặc định rằng người khác cũng biết. Họ không thể hiểu rằng, đối với đa số người Mỹ, đây là một nhận thức hoàn toàn khác biệt甚至 đối lập. Ngay cả những bang ủng hộ tăng trưởng màu đỏ sâu cũng nói: Các bạn đã kể câu chuyện của mình chưa tốt, nếu các bạn kể, chúng tôi có thể giúp các bạn kể lại, nhưng các bạn mới là chuyên gia.

Patrick O’Shaughnessy: Bạn nghĩ sao về việc Trung Quốc sở hữu máy DUV?

Cả hai cách diễn giải đều có thể đúng. Ví dụ, DUV giống như máy bay cánh quạt, còn EUV giống như động cơ phản lực. Trung Quốc trước đây không có, giờ đây được cho là đã có, đây là một sự chuyển biến. Dù động cơ phản lực này tụt hậu 25 năm, nhưng nó thực sự quan trọng và không nên bỏ qua. Tuy nhiên, thị trường có thể đã phản ứng quá mức. Nếu điều này thực sự ảnh hưởng đến đơn hàng của ASML, có lẽ cũng phải đến 5 năm sau, và trong khoảng thời gian đó, thị trường đã quên đi và nhớ lại nhiều lần.

Đối với Trung Quốc, điều này thực sự rất quan trọng. Họ rất thông minh và chăm chỉ, xem đây là nhiệm vụ then chốt ở cấp độ quốc gia. Nhưng bạn không thể tăng tốc quá trình "đường cong học tập"; bạn phải thực sự trải qua những chu kỳ học tập đó.

Patrick O’Shaughnessy: Mô hình mã nguồn mở ảnh hưởng đến ngành như thế nào?

Các mô hình mã nguồn mở đang tiến gần đến trình độ tiên tiến, cộng với các nền tảng đám mây suy luận như Fireworks giúp việc tùy chỉnh mô hình trở nên dễ dàng, đây là cơ hội tuyệt vời dành cho ngành phần mềm. Các công ty AI Native có thể sử dụng các mô hình mã nguồn mở để tinh chỉnh RL riêng, từ việc phụ thuộc vào 1-3 mô hình tiên tiến xuống còn chỉ tiêu tốn 30%-60% token cho các mô hình tiên tiến, phần còn lại sử dụng mô hình của riêng mình. Bạn không còn là “giao diện bao bọc của ChatGPT” nữa, bạn đã có dữ liệu độc quyền và khả năng phòng thủ thực sự.

Các token giá rẻ có thể làm tăng giá trị cho các token tiên tiến nhất. Nếu bạn có mô hình mã nguồn mở 120 IQ có thể chạy với chi phí thấp, thì một mô hình tiên tiến 160 IQ có thể điều khiển chúng chẳng phải càng có giá trị hơn sao?

Một điều bị bỏ qua là bộ tăng tốc SRAM. Các chip này không bị ràng buộc bởi sự khan hiếm năng lực sản xuất HBM DRAM, thường được sản xuất trên quy trình cũ hơn và không cạnh tranh năng lực sản xuất với GPU mới nhất. Nếu phân tích quá trình suy luận, nó gồm hai giai đoạn: prefill (điền trước) và decode (giải mã). Decode lại chia thành attention (chú ý) và feed-forward network (mạng lan truyền tiến). Trạng thái lý tưởng nhất là: prefill thực hiện trên chip không có HBM, attention thực hiện trên chip hiệu năng cao có HBM, và feed-forward thực hiện trên chip SRAM. Dù bạn điều chỉnh tỷ lệ giữa tính toán, HBM DRAM và SRAM như thế nào, tải công việc luôn thay đổi; việc chia nhỏ thành ba phần này sẽ tăng đáng kể ROI tổng thể của AI.

Patrick O’Shaughnessy: Có phải đang có những "con ngựa đen" không nằm trong tầm nhìn của mọi người hiện tại, có thể trở thành những nhân vật quan trọng ở mức độ "Game of Thrones"?

Lee Buu có thể là một con ngựa ô. Lynn của Fireworks cũng là một tay sát thủ tuyệt đối. Ngoài ra, người bạn của chúng ta Scott Wu và Cognition cũng đáng để ý đến.

Patrick O’Shaughnessy: Còn SpaceX thì sao? Thị trường đã hiểu công ty này chưa?

Các yếu tố cơ bản của SpaceX đang cải thiện kể từ khi IPO. Grok 4.5, việc mua lại Cursor, Cursor rõ ràng đã tăng tốc. Trong ba năm qua, họ đã tiếp cận nhiều năng lực tính toán hơn với giá thấp hơn so với bất kỳ ai khác. Họ gia nhập vào thời điểm giá spot đạt đỉnh, nhưng thị trường hoàn toàn hấp thụ lượng năng lực tính toán khổng lồ mà họ đầu tư, và đoàn tàu chở hàng không hề giảm tốc.

Có nhà văn Substack trích dẫn báo cáo công khai cho biết SpaceX sẽ triển khai 8 gigawatt năng lực tính toán. Tôi không bao giờ đánh cược với Elon, nhưng đây thực sự là một thành tựu đáng kinh ngạc. Hiện tại, họ đang chuyển hóa khoảng 50 tỷ USD mỗi gigawatt, và dự báo consensus cho năm tới là 73 tỷ USD. Ngay cả khi không tính đến Starlink V3, không tính đến kết nối trực tiếp với điện thoại di động, không tính đến Grok 4.5 và Cursor, nếu họ thực sự kết nối dù chỉ gần 8 gigawatt năng lực tính toán, thì vẫn vượt xa kỳ vọng của thị trường.

Thị trường hiện tại không hiểu theo cách này. Có quỹ phòng hộ tại New York đang bán khống, họ cho rằng giá现货 của công suất tính toán sẽ giảm 90%, và lượng công suất tính toán được kết nối bởi SpaceX sẽ không tạo ra nhiều doanh thu như vậy. Có lẽ đúng. Nhưng những năm qua, công ty của Elon luôn thực hiện những điều phi thường. Theo lời ông, “Chúng tôi giỏi trong việc khiến điều không thể trở thành hiện thực.”

Tính toán quỹ đạo mỗi ngày trở nên thực tế hơn. Benchmark đã đầu tư vào StarCloud, một công ty tính toán quỹ đạo, mà không có lợi thế chi phí phóng nội bộ như SpaceX. Nếu những người tại Benchmark cho rằng điều này không khả thi, họ sẽ không đầu tư. Vì vậy, либо tôi điên, либо Elon điên, либо Benchmark cũng điên, либо các kỹ sư của SpaceX cũng điên. Xác suất này không cao.