Ba giao thức cho vay lớn gia nhập thị trường lãi suất cố định với những đổi mới độc đáo

Tác giả gốc: @castle_labs

Biên dịch gốc: AididiaoJP, Foresight News

Hiện tại, quy mô khoản vay hoạt động trong lĩnh vực cho vay khoảng 28,5 tỷ USD, và gần như toàn bộ nhu cầu đều đến từ các sản phẩm lãi suất thả nổi. Khi thị trường ổn định, mô hình này hoạt động bình thường; nhưng khi bước vào giai đoạn căng thẳng, đường cong利用率 sẽ dịch lên, khiến lãi suất vay tăng mạnh đột ngột. Sự gia tăng đột ngột của lãi suất thường buộc một số người vay phải rút lui hoặc giảm đòn bẩy, khiến toàn bộ thị trường tín dụng trở nên kém hiệu quả.

Thị trường tiền tệ DeFi đã giải quyết được một điều mà tín dụng truyền thống không thể làm: vay thế chấp gần như tức thì. Tuy nhiên, vẫn còn một vấn đề chưa được giải quyết—người vay không thể biết trước chi phí nợ trước khi khoản vay kết thúc.

Đây chính là hướng mà nhiều sản phẩm hiện nay đang nỗ lực phát triển: chuyển sang các sản phẩm tín dụng với lãi suất cố định và kỳ hạn cố định. Trong thị trường này, người cho vay có thể khóa trước lợi nhuận, còn người vay cũng rõ ràng về số lãi họ phải trả.

Nhu cầu thị trường này chủ yếu đến từ ba nhóm chủ thể:

• Người vay phù hợp kỳ hạn: Quỹ, kho bạc, chủ phát hành RWA, phòng giao dịch chênh lệch giá / chênh lệch lợi nhuận, cần ngày đáo hạn nợ trùng với ngày đáo hạn tài sản, cửa sổ hoàn vốn hoặc chu kỳ chiến lược.
• Người vay có nhu cầu chắc chắn: Người dùng vay vòng lặp, người chơi lợi nhuận đòn bẩy và nhà giao dịch, không nhất thiết quan tâm đến ngày đáo hạn chính xác, nhưng cần chi phí vay ổn định để tránh bị thu hẹp biên lợi nhuận.
• Người cho vay / Người quản lý: Kho lưu trữ, nhà tạo lập thị trường và bên phân bổ, mong muốn tự chọn kỳ hạn, tài sản đảm bảo và lợi nhuận, thay vì chấp nhận thụ động kết quả từ đường cong sử dụng.

Vay lãi suất cố định giai đoạn đầu chủ yếu gặp ba vấn đề:

Tính thanh khoản bị phân mảnh. Thị trường lãi suất cố định sẽ được chia thành nhiều thị trường dựa trên ngày đáo hạn, lãi suất, tài sản đảm bảo và kỳ hạn, khiến độ khó trong khớp lệnh cao hơn nhiều so với một hồ sơ vốn lãi suất thả nổi duy nhất.

Không thể rút trước. Một khi khoản vay bắt đầu, người cho vay rất khó để rời đi trước khi đến hạn, trừ khi có thanh khoản cấp hai, kênh hoàn vốn hoặc người tiếp nhận. Thị trường lãi suất thả nổi không gặp vấn đề này.

Vấn đề khởi động lạnh. Người cho vay không muốn khóa vốn, để tiền trống rỗng mà không kiếm được lợi nhuận trước khi tìm được đối tác giao dịch.

Khi nguồn vốn tổ chức tăng lên và các chiến lược phức tạp hơn như vay vòng lặp xuất hiện, cấu trúc người dùng đã thay đổi, dẫn đến nhu cầu thị trường kỳ hạn cố định đang gia tăng. Một trong những điểm đau lớn nhất của vay trên chuỗi là sự không chắc chắn của lãi suất thả nổi; các sản phẩm lãi suất cố định giúp người dùng khóa trước lợi nhuận và chi phí. Nó cũng thúc đẩy các giao thức trực tiếp định giá cho kỳ hạn, chất lượng tài sản thế chấp, thanh khoản rút vốn và rủi ro tái tài trợ, từ đó cải thiện trải nghiệm người dùng.

Bài viết này tổng hợp cách tiếp cận của một số giao thức lâu đời có lãi suất thả nổi, bao gồm Morpho, Jupiter và Kamino. Ba nền tảng này tổng cộng sở hữu 6,83 tỷ USD khoản vay đang hoạt động và gần đây đã bước vào thị trường lãi suất cố định và kỳ hạn cố định với nhận thức về các vấn đề nêu trên.

Morpho, một giao thức truyền thống với lãi suất thả nổi, đã ra mắt Morpho Midnight vào tháng 7 năm nay. Đây là một giao thức cho vay không lãi suất dựa trên ý định: người cho vay và người đi vay biểu thị ý định, vị thế của họ lần lượt được thể hiện dưới dạng đơn vị nợ (nghĩa vụ trả lại một token vay cho mỗi đơn vị trước khi đến hạn) và đơn vị tín dụng (quyền đòi lại các token vay đã được trả). Midnight cung cấp linh hoạt về kỳ hạn và khả năng định giá dự đoán hơn cho các tổ chức bằng cách cho phép giao dịch các khoản vay. Lãi suất được xác định bởi giá của các đơn vị tín dụng và đơn vị nợ có kỳ hạn cố định mà người đi vay và người cho vay giao dịch.

Trong Midnight, người cho vay và người đi vay đăng các “lời đề nghị”, không khóa vốn, mà chỉ thể hiện ý định cho vay hoặc đi vay tại một thị trường cụ thể, với mức giá cụ thể, ngày đáo hạn và cấu hình tài sản đảm bảo. Vốn chỉ thực sự được giải ngân khi thanh toán (hoàn trả), từ đó giải quyết vấn đề khởi động lạnh—người cho vay chỉ đầu tư vốn sau khi giao dịch được khớp, tăng hiệu quả vốn. Điều này cũng giúp thu hút thêm thanh khoản. Nhóm Morpho cho biết: “Cho phép người dùng tiếp tục kiếm lợi nhuận lãi suất thả nổi trên các giao thức như Morpho Blue sẽ loại bỏ chi phí cơ hội trong thời gian chờ khớp lệnh, từ đó kích thích nhiều người hơn đăng lệnh và tăng tổng lượng thanh khoản khả dụng.”

Một vấn đề khác của thị trường lãi suất cố định là sự phân mảnh vốn: mỗi ngày đáo hạn, loại tài sản thế chấp và khoảng lãi suất đều có thể trở thành thị trường độc lập. Midnight không chiếm dụng vốn trong giai đoạn ý định, người dùng còn có thể đặt lệnh trên nhiều thị trường khác nhau. “Cùng một khoản vốn có thể đưa ra giá ở nhiều thị trường cùng lúc, tổng thanh khoản mà một nhà tạo lập thị trường có thể cung cấp = vốn khả dụng × số lượng thị trường.”

Kể từ khi ra mắt vào tháng 7 năm 2026, thị trường Midnight đã cho vay khoảng 3 triệu USD. Dù con số này nhỏ, nhưng đội ngũ tin rằng điều này sẽ sớm thay đổi, vì nó có thể kế thừa hiệu ứng mạng và hệ sinh thái đã có của Morpho. Ví dụ, hiện tại Morpho Vaults đang quản lý hơn 40 tỷ USD. Ngay khi bộ điều hợp kho được triển khai, số vốn này sẽ bắt đầu đưa ra giá trên Midnight, đóng vai trò quan trọng trong việc tạo ra thanh khoản sâu.

Điểm đáng chú ý nhất của Midnight là giải quyết vấn đề rút tiền trước hạn. Trong các thị trường kỳ hạn cố định sớm hoặc có thanh khoản kém, người vay và người cho vay thường không có kênh rời đi trước khi đến hạn. Midnight làm cho vị thế có thể thay thế: người cho vay có thể bán đơn vị tín dụng, người vay có thể mua đơn vị nợ để giảm nghĩa vụ còn nợ.

Midnight có thể được xem là kiến trúc nền tảng cho các khoản vay với lãi suất cố định, và phía trên đã có người đang xây dựng lớp kết nối — Tenor Finance. Một số người gọi nó là “HIP-3” của Midnight.

Tenor Finance kế thừa các khả năng nền tảng của Midnight và bổ sung các tính năng mới:

Tùy chọn gia hạn tự động và quay lại. Tenor giới thiệu gia hạn tự động để tránh thanh lý sau khi đáo hạn. Nó sử dụng Keeper độc lập để chuyển khoản vay sang kỳ hạn lãi suất cố định mới trước khi đáo hạn. Nếu không tìm thấy đối tác lãi suất cố định, hệ thống sẽ tự động quay lại hồ sơ lãi suất thả nổi của Morpho Blue.

Giao thức OTC trên chuỗi. Người dùng có thể hỏi giá và phát sóng báo giá OTC tùy chỉnh, báo giá có thể chia sẻ với các đối tác trong danh sách trắng và hỗ trợ đàm phán trực tiếp.

Công cụ tổ chức và kiểm soát quyền truy cập. Tenor cung cấp tài khoản tổ chức với quyền hạn theo vai trò. Các tổ chức có thể triển khai thị trường tín dụng tùy chỉnh, có ngưỡng, giới hạn người vay và người cho vay dựa trên yêu cầu tuân thủ hoặc KYC.

Tenor giảm ma sát khi đáo hạn thông qua tự động gia hạn và cơ chế dự phòng, cho phép các vị thế kỳ hạn cố định được duy trì mượt mà hơn khi có thanh khoản phù hợp hoặc đáp ứng điều kiện dự phòng. Kết hợp với tính tùy chỉnh cao, nó phù hợp hơn với các tổ chức. Đội ngũ kỳ vọng lâu dài rằng nền tảng sẽ phục vụ các nhà quản lý tài sản ở một đầu và doanh nghiệp ở đầu còn lại.

Offerbook của Jupiter Exchange bắt đầu thử nghiệm công khai vào tháng 6 năm 2026, trùng với thời điểm công bố白皮书 của Morpho Midnight. Jupiter Lend, sản phẩm lãi suất linh hoạt được Jupiter ra mắt năm ngoái, là nỗ lực đầu tiên của họ trong lĩnh vực cho vay; hiện tại, họ bước vào thị trường kỳ hạn cố định thông qua Offerbook.

Offerbook là giao thức cho vay dựa trên ý định, với đặc điểm không có thanh lý dựa trên giá, nhờ đó hỗ trợ cho vay kỳ hạn cố định đối với các tài sản dài đuôi.

Các kỳ hạn vay trên nền tảng thường ngắn, từ 1 đến 30 ngày. Sau khi đáo hạn, nếu người vay không hoàn trả khoản vay, người cho vay sẽ trực tiếp nhận tài sản thế chấp mà không xảy ra thanh lý. Thiết kế này cho phép các tài sản như NFT, RWA hoặc những tài sản khác thiếu cơ chế định giá năng động trở thành tài sản thế chấp, miễn là người cho vay sẵn sàng bảo lãnh. Nó thay thế việc thanh lý liên tục dựa trên giá bằng việc chuyển giao tài sản thế chấp sau khi đáo hạn, từ đó tạo ra các thị trường chuyên biệt mà mô hình truyền thống khó có thể hỗ trợ.

Người dùng có thể đăng tải ý định vay hoặc cho vay, ý định này sẽ xuất hiện trong ứng dụng, và thanh khoản chỉ được giải ngân khi lời đề nghị được chấp nhận. Vì người dùng chỉ xác nhận khi có khớp lệnh, nên vốn vẫn có thể được sử dụng cho mục đích khác trước khi giao dịch hoàn tất, điều này cũng giúp giảm bớt vấn đề khởi động lạnh. Người cho vay và người đi vay đều có thể tiếp tục sinh lời từ vốn của mình cho đến khi tìm được điều khoản hoàn toàn phù hợp.

Kể từ khi ra mắt, Jupiter Offerbook đã có khoảng 450.000 USD tiền vay hoạt động. Mô hình độc đáo, nhưng để chứng minh được thị trường và mở rộng quy mô không dễ dàng, do khả năng mở rộng bị giới hạn bởi việc các bên cho vay có sẵn sàng trực tiếp bảo lãnh tài sản thế chấp này hay không.

Kamino gần đây đã công bố白皮书 về giao thức cho vay với lãi suất cố định. Thay vì xây dựng một thị trường lãi suất cố định độc lập, họ đã bổ sung nguồn dự trữ lãi suất cố định vào bên trong Kamino Lend. Lợi ích là phân phối: người vay có thể trực tiếp xem cấu trúc kỳ hạn, người cho vay có thể đưa ra lãi suất và kỳ hạn cụ thể mà không cần hoàn toàn rời khỏi hệ thống lãi suất thả nổi, do đó việc vay với lãi suất cố định trở thành phần tăng thêm.

Mỗi khoản dự trữ trên nền tảng được xác định bởi lãi suất và kỳ hạn, ví dụ như các khoản vay USDC với các kỳ hạn và lãi suất khác nhau. Các tổ hợp lãi suất và kỳ hạn khác nhau tạo thành một lưới.

Bằng cách sử dụng lưới, Kamino cho phép người vay và người cho vay biểu đạt ý định giao dịch trên cả hai chiều giá cả và thời gian. Người vay đăng tải ý định vay, xác định tài sản đảm bảo, quy mô, lãi suất tối đa và thời hạn; người cho vay đăng tải thanh khoản có điều kiện, xác định lãi suất, thời hạn và số tiền họ sẵn sàng cung cấp. Lưới trở thành mặt thực thi: người vay có thể rút từ các nguồn thanh khoản lãi suất cố định sẵn có trong các tổ hợp lãi suất và thời hạn đã được thiết lập trước.

Việc khớp lệnh không phải là sự khớp trực tiếp từng cặp một; người cho vay đưa ra giá trên một lưới có cấu trúc, ví dụ: 1 tháng ở mức 4,5%, 3 tháng ở mức 5%, v.v., tạo thành cấu trúc kỳ hạn có thể quan sát được và đường cong lợi suất cho các tài sản khác nhau. Nhờ vào hạ tầng hiện có của Kamino, người vay có thể đặt lệnh chờ khớp hoặc rút trực tiếp từ thanh khoản cố định đã có trong lưới. Ngoài ra, Kamino có thể tự động gia hạn khoản vay sang kỳ hạn tiếp theo khi thanh khoản cho phép, tương tự Tenor; nếu không có thanh khoản lãi suất cố định, hệ thống sẽ chuyển sang lãi suất thả nổi. Điều này giúp giảm bớt vấn đề đến hạn và giảm gánh nặng quản lý thủ công từng ngày đến hạn cho người vay.

Người cho vay khi rút vốn cần đi qua danh sách rút tiền. Nếu nguồn vốn đã được triển khai và không thể rút ngay, người cho vay sẽ được xếp vào danh sách FIFO và dần được hoàn trả khi các khoản vay trong quỹ này đến hạn. Thiết kế đảm bảo thời gian chờ tối đa của người cho vay không vượt quá thời hạn của quỹ.

Trong quá trình khớp lệnh, vốn sẽ không bị đình trệ và vẫn có thể kiếm lợi nhuận từ quỹ dự trữ lãi suất linh hoạt, điều này cũng giúp giải quyết vấn đề khởi động chậm.

Lãi suất cố định không xóa bỏ những rủi ro đã được phơi bày trong vay mượn lãi suất thả nổi trong nhiều năm, nhưng nó giúp chi phí nợ trở nên rõ ràng. Và đây chính là điều mà tín dụng DeFi luôn thiếu.

Sức mạnh của các hồ sơ lãi suất thả nổi nằm ở khả năng cung cấp vay ngay lập tức, nhưng nó nén tất cả vào một đường cong sử dụng duy nhất. Thị trường lãi suất cố định cho phép người vay định giá theo kỳ hạn, người cho vay lựa chọn kỳ hạn và rủi ro tài sản đảm bảo, người quản lý phân bổ xuyên các kỳ hạn, và các ứng dụng cũng có thể đóng gói các sản phẩm tín dụng dễ dự đoán hơn. Aave đã ra mắt Stable Vaults vào tháng 7, đánh dấu sự xuất hiện của những hình thái đầu tiên của các sản phẩm tín dụng dễ dự đoán.

Điều này quan trọng vì vay mượn DeFi đang mở rộng quy mô. Hiện tại, nó hỗ trợ vay vòng, chiến lược chênh lệch giá, quản lý kho, tài sản gắn kết với RWA và các ứng dụng dành cho người dùng phổ thông. Những người dùng này không chỉ cần thanh khoản, mà còn cần các điều khoản tài trợ rõ ràng và cố định.

Dự kiến cạnh tranh trong lĩnh vực này sẽ gia tăng, với nhiều giải pháp mới ra đời nhằm mở rộng thị trường cho vay lãi suất cố định. Hiện tại, mức độ thâm nhập vẫn còn rất thấp, lãi suất thả nổi vẫn chiếm ưu thế, nhưng mục tiêu là mở rộng thị trường—các sản phẩm này có thể phủ sóng nhiều kịch bản mà vay mượn DeFi hiện tại chưa thể tiếp cận.

Chúng cũng cố gắng giải quyết những lỗi mà các giao thức tương tự trước đây đã gặp phải, đồng thời có sự phân phối mạnh mẽ hơn: phía lãi suất thả nổi đã trưởng thành. Ví dụ, vốn trong thị trường lãi suất thả nổi có thể vừa tiếp tục kiếm lợi nhuận, duy trì hiệu quả, vừa đưa ra giá trên thị trường lãi suất cố định.

Khi sản phẩm trưởng thành, một số chiến lược trước đây không thể thực hiện sẽ xuất hiện, và lĩnh vực cho vay cũng có thể hình thành một vòng quay mới.