Các thỏa thuận lưu trữ dài hạn tái định nghĩa sức mạnh định giá của ngành

Quyền định giá trong ngành lưu trữ đang trải qua một sự tái cấu trúc hệ thống.

Ngày 5 tháng 8, SanDisk công bố báo cáo tài chính cả năm FY2026, kết quả rất ấn tượng, nhưng giá cổ phiếu giảm 8% sau giờ giao dịch. Lý do thị trường thất vọng rất đơn giản: hướng dẫn không vượt kỳ vọng. Nhưng trong cuộc gọi điện thoại có một con số khác ẩn giấu, quan trọng hơn nhiều so với kết quả quý này.

SanDisk tiết lộ đã ký kết tám hợp đồng cung cấp dài hạn, với tổng doanh thu tối thiểu theo giá sàn là 93,9 tỷ USD. Thời gian trung bình có trọng số của các hợp đồng này vượt quá bốn năm, tương đương khoảng 20 tỷ USD mỗi năm — trong khi doanh thu hàng năm hiện tại của SanDisk vào khoảng 42 tỷ USD. Nói cách khác, trong trường hợp xấu nhất, SanDisk đã khóa trước gần một nửa doanh thu của mình trong hơn bốn năm với mức giá thấp xa so với giá thị trường hiện tại.

Đây không phải là việc riêng của SanDisk.

Ngày 4 tháng 8, nhóm Giuni Lee của Goldman Sachs đã phát hành một báo cáo nghiên cứu, tạo một bảng so sánh ngang các điều khoản hợp đồng dài hạn của bốn nhà sản xuất: Samsung Electronics, SK Hynix, Micron và SanDisk. Phán đoán chính trong báo cáo là: các điều khoản LTA đang nghiêng về phía nhà cung cấp theo bốn chiều hướng—thời hạn dài hơn, phạm vi bao phủ rộng hơn, cấu trúc giá có lợi hơn và tính ràng buộc mạnh hơn. Mỗi điểm đều chỉ về một hướng duy nhất: quyền định giá trong ngành lưu trữ đang chuyển từ phía người mua sang phía người bán.

(The translation is based on the Goldman Sachs table)

Sự thay đổi này có nghĩa là định nghĩa về "đáy chu kỳ" của ngành lưu trữ đã được viết lại, và đáy của chu kỳ này đã được nâng lên cao hơn cả trần của các chu kỳ trước đây.

Trước đây, chu kỳ hợp đồng tiêu chuẩn trong ngành lưu trữ là một năm. Mỗi năm, các bên ngồi lại đàm phán, điều chỉnh giá và khối lượng dựa trên cung cầu. Người mua nắm quyền chủ động—khi thị trường tốt thì ký hợp đồng dài hạn để cố định giá, khi thị trường yếu thì ép giá và giảm khối lượng.

Từ bảng so sánh ngang của Goldman Sachs có thể thấy: đa số nhà cung cấp cho biết hợp đồng chủ yếu có thời hạn năm năm, một số khách hàng là ba năm. Nói cách khác, ngay cả hợp đồng "ngắn" nhất cũng dài gấp ba lần chu kỳ tiêu chuẩn trước đây.

Samsung đã khẳng định rõ ràng trong cuộc gọi báo cáo tài chính gần đây rằng các hợp đồng LTA của họ có cơ sở năm năm, kèm cơ chế gia hạn lăn dần hàng năm—mỗi năm gia hạn thêm một năm, và hợp đồng sẽ không bao giờ hết hạn. Trước đó, đồng CEO của Samsung, Jeon Yong-hyun, đã nói rõ hơn: "Do sự không chắc chắn về cung cầu do mở rộng đầu tư vào AI, chúng tôi đang chuyển từ các thỏa thuận ngắn hạn truyền thống sang các hợp đồng dài hạn từ ba đến năm năm." Phát biểu của CEO SK Hynix, Kwon No-jung, cũng phù hợp với điều này, cho biết nhu cầu của khách hàng đối với LTA đang gia tăng.

Hynix đã bao phủ mười khách hàng LTA hàng đầu và các khách hàng cốt lõi, với hầu hết các kỳ hạn là năm năm; Micron đã ký 16 thỏa thuận khách hàng chiến lược, với hầu hết các hợp đồng khách hàng có kỳ hạn năm năm, riêng khách hàng ô tô là ba năm; SanDisk có tám khách hàng hợp đồng dài hạn với kỳ hạn trung bình có trọng số vượt quá bốn năm, dài nhất là năm năm.

Bốn nhà sản xuất đồng thời kéo dài chu kỳ hợp đồng, khiến tính linh hoạt của người mua bị thu hẹp một cách có hệ thống—một khi ký kết, trong vòng năm năm không thể điều chỉnh chiến lược mua sắm theo biến động thị trường.

Việc ký hợp đồng dài hạn là một chuyện, nhưng việc bao phủ bao nhiêu công suất lại là chuyện khác. Nếu chỉ khóa lượng 10%, thì dù thời hạn có dài đến đâu cũng không vấn đề gì. Nhưng con số này không nằm ở đó.

Từ năm 2023 đến 2025, tỷ lệ hợp đồng dài hạn theo thông lệ ngành nằm trong khoảng 20% đến 30%. Đến năm 2026, con số này đã tăng mạnh.

Samsung đã ký hợp đồng với năm khách hàng trung tâm dữ liệu lớn nhất thế giới và đang tiến hành các cuộc đàm phán cuối cùng với năm khách hàng lớn khác. Ban quản lý dự kiến, sau khi ký kết hợp đồng, khối lượng đơn hàng dài hạn sẽ đạt 60% đến 70% công suất kế hoạch. Tỷ lệ cam kết năng lực tiên tiến của HBM còn cao hơn nhiều—hơn 90% đã được bảo đảm.

SK Hynix đã hoàn thành đàm phán khoảng mười thỏa thuận dài hạn, chiếm khoảng 50% đến 60% tổng sản lượng hợp đồng dài hạn. Micron đã ký 16 thỏa thuận với khách hàng chiến lược, bao phủ khoảng 20% sản lượng DRAM và một phần ba sản lượng NAND, nhưng ban quản lý đã rõ ràng rằng mục tiêu cuối cùng là tỷ lệ doanh thu từ LTA vượt quá 50%.

Dữ liệu của SanDisk trực quan hơn. Hợp đồng đã ký bao phủ hơn 50% sản lượng giao hàng trong năm tài chính 2027, và con số này sẽ tăng lên khoảng hai phần ba trong năm tài chính 2028. Ba tháng trước, tỷ lệ bao phủ cho FY2028 mới chỉ là một phần ba.

Khi một công ty có 60-70% công suất bị khóa chặt bởi các hợp đồng dài hạn, logic định giá của nó đã thay đổi. 30-40% công suất còn lại có thể tận dụng lợi nhuận vượt mức trên thị trường spot, nhưng nền tảng cốt lõi đã bị ràng buộc bởi các hợp đồng. Người mua đã mất đi lợi thế trước đây “nếu bạn không giảm giá, tôi sẽ tìm người khác” — bởi vì người khác cũng bị khóa chặt bởi các hợp đồng tương tự.

Người mua không phải đã không tính toán kỹ. Ký hợp đồng dài hạn có nghĩa là chấp nhận các điều khoản bất lợi, nhưng前提是 lựa chọn thay thế còn tệ hơn: không ký hợp đồng dài hạn thì sẽ không có đủ chip lưu trữ trong cuộc chạy đua vũ trang về năng lực AI. Khi sự khan hiếm nguồn cung là có tính cấu trúc, thì bị "chặt chém" còn rẻ hơn là "không có hàng". Đó mới chính là lý do khiến nhà cung cấp dám đẩy các điều khoản đến giới hạn.

Đây là sự thay đổi quan trọng nhất trong bốn chiều hướng.

LTA trước đây chủ yếu dựa trên giá cố định. Khi ký một mức giá, giá đó sẽ có hiệu lực trong một hoặc hai năm, với cả bên mua và bên bán cùng chia sẻ rủi ro—nếu giá tăng, người mua được lợi; nếu giá giảm, người bán chịu lỗ.

Cấu trúc của hợp đồng mới hoàn toàn khác biệt.

Điều khoản của Samsung là最具侵略性. Báo cáo nghiên cứu của Bank of America Merrill Lynch ngày 1 tháng 8 tiết lộ: Điều khoản hợp đồng của Samsung thiết lập mức định giá bất đối xứng rõ ràng—giảm giá trong một quý không vượt quá 5%, nhưng không có giới hạn trên cho mức tăng giá, có thể đạt 10% đến 20% hoặc cao hơn. Jaejune Kim, người phụ trách bộ phận lưu trữ của Samsung, cho biết trên cuộc gọi với nhà đầu tư rằng công ty áp dụng các mô hình định giá khác nhau tùy theo nhóm khách hàng và loại sản phẩm, đồng thời thiết lập mức giá sàn cho các sản phẩm phổ thông.

Khi thị trường giảm điểm, mức giảm của Samsung bị giới hạn ở mức dưới 5% mỗi quý. Khi thị trường tăng điểm, mức tăng không bị giới hạn. Người mua chịu gần như toàn bộ rủi ro giảm điểm, trong khi người bán giữ gần như toàn bộ khả năng tăng trưởng.

Cấu trúc hợp đồng của Micron khác biệt, nhưng hướng đi là nhất quán. Hợp đồng lớn nhất của họ thiết lập mức giá trần và sàn, lấy giá thị trường quý hai năm 2026 làm cơ sở. Điểm then chốt là mức sàn—ban quản lý đã nhấn mạnh lặp đi lặp lại trong cuộc gọi rằng, ngay cả khi bán với giá sàn, biên lợi nhuận gộp vẫn cao hơn nhiều so với đỉnh điểm của bất kỳ chu kỳ nào trong quá khứ. Đỉnh điểm biên lợi nhuận gộp trong các chu kỳ trước đây của Micron ở mức hơn 60%.

SK Hynix đã đi theo một con đường táo bạo hơn. Theo báo cáo của TrendForce trích dẫn các phương tiện truyền thông Hàn Quốc, Hynix đã loại bỏ trực tiếp mức giá tối đa theo tiêu chuẩn ngành trong hợp đồng mới nhất. Ngay cả khi khách hàng ký hợp đồng dài hạn, nếu giá thị trường tăng do thiếu hụt nguồn cung, giá giao hàng theo hợp đồng sẽ hoàn toàn điều chỉnh theo thực tế thị trường. Goldman Sachs chỉ ra trong báo cáo rằng, so với một số đối thủ cạnh tranh đã khóa mức giá tối đa, Hynix có mức độ phơi nhiễm lớn hơn đối với độ co giãn giá của DRAM thông thường – nếu giá tăng vượt kỳ vọng, không gian tăng trưởng sẽ rõ rệt hơn.

Cơ chế định giá của SanDisk nằm giữa giá cố định và giá linh hoạt, sử dụng mô hình hỗn hợp được tùy chỉnh. CFO Luis Visoso tiết lộ trên cuộc gọi rằng giao thức kết hợp "cơ chế định giá cố định và linh hoạt", được thiết kế riêng theo nhu cầu thực tế của khách hàng.

Bốn người chơi, bốn cấu trúc, nhưng đều hướng đến một điều: bảo vệ giá là một chiều và có lợi hơn cho bên bán.

LTA trước đây có tính ràng buộc hạn chế. Sau khi ký hợp đồng, bên mua có thể giảm khối lượng, hoãn hoặc thậm chí vi phạm hợp đồng mà không phải chịu hậu quả lớn.

Sự khác biệt lớn nhất trong chu kỳ này là cơ chế đặt cọc trước.

Micron dự kiến sẽ nhận được khoảng 22 tỷ USD tiền gửi mặt tiền và các cam kết tài chính liên quan. SanDisk tiết lộ các bảo đảm tài chính vượt quá 11 tỷ USD và bảo vệ khách hàng khỏi vi phạm hợp đồng 16,5 tỷ USD. Samsung cho biết hợp đồng bao gồm các khoản thanh toán trước lớn, hiện đã nhận được khoảng một phần tư tổng số tiền thanh toán trước theo hợp đồng.

Đây không phải là tiền đặt cọc. Đây là chi phí mà người mua phải trả để khóa hàng trước. Để đảm bảo đủ lượng HBM và DRAM vào năm 2028, một nhà cung cấp đám mây buộc phải đặt trước hàng tỷ đô la Mỹ vào tài khoản của nhà sản xuất. Số tiền này không chỉ khóa nguồn cung, mà còn khóa người mua—chi phí vi phạm hợp đồng cao đến mức không thể chấp nhận được.

Goldman Sachs gọi cơ chế ứng trước là "điểm nổi bật nhất phân biệt LTA đợt này với các chu kỳ trước đây".

Nếu xem xét cùng lúc sự thay đổi của bốn chiều hướng này, sẽ rút ra một kết luận: ngành lưu trữ đang dùng hợp đồng để định nghĩa lại "đáy chu kỳ".

Quản lý của Micron cho biết, ngay cả khi giá giảm xuống mức sàn hợp đồng, biên lợi nhuận gộp vẫn cao hơn nhiều so với đỉnh điểm của bất kỳ chu kỳ nào trong quá khứ. Đỉnh điểm biên lợi nhuận gộp trong các chu kỳ trước đây của Micron ở mức hơn 60%.

Câu chuyện về mức giá sàn 93,9 tỷ USD của SanDisk cũng nói về cùng một hướng — dù không tiết lộ rõ tỷ suất lợi nhuận tương ứng với mức giá sàn, nhưng doanh thu tối thiểu hàng năm khoảng 20 tỷ USD đã được hợp đồng cam kết, trong khi biên lợi nhuận gộp hiện tại của SanDisk đang ở mức cao nhất lịch sử. Khi so sánh Micron và SanDisk cùng nhau, ta có thể đưa ra một phán đoán mang tính định hướng: đáy của chu kỳ này rất có thể đã được nâng lên cao hơn cả trần quá khứ.

Chi phí khác nhau tùy từng bên. Hợp đồng của Micron thiết lập các mức giá giới hạn rõ ràng – mức đáy được bảo vệ, mức trần cũng bị khóa chặt, không gian lợi nhuận vượt mức bị hợp đồng giới hạn. Điều khoản của Samsung bất đối xứng: giảm giá có đáy, tăng giá không có trần. SK Hynix chọn con đường khác: loại bỏ trần giá, giữ nguyên mức độ linh hoạt tăng giá cao nhất đối với DRAM thông thường – Goldman Sachs đã đặc biệt chỉ ra trong báo cáo rằng, so với các đối thủ có một phần trần giá bị khóa, không gian tăng giá của Hynix rõ ràng hơn nhiều. Chi phí là tỷ lệ bao phủ hợp đồng dài hạn chỉ đạt 50% đến 60%, thấp hơn khoảng 10 điểm phần trăm về độ chắc chắn doanh thu so với Samsung.

Dữ liệu tồn kho trong báo cáo của Goldman Sachs cung cấp một góc nhìn khác. Tính đến cuối quý II năm 2026, tồn kho DRAM và NAND của Samsung và SK Hynix đều ở mức 2 đến 4 tuần, thấp hơn mức bình thường khoảng 4 đến 5 tuần và xa hơn nhiều so với mức trên 10 tuần trước các chu kỳ suy giảm trước đây. Không có tình trạng tồn kho ứ đọng, các nhà sản xuất không có động lực giảm giá. Điều khoản hợp đồng nghiêng về phía nhà cung cấp, phản ánh sự căng thẳng thực sự về cung cầu.

Nhưng hợp đồng khóa giá, không phải công suất sản xuất. Tổng công suất NAND hiện tại khoảng 2,01 triệu tấm/tháng, thông qua việc tận dụng nhà xưởng và thiết bị hiện có cùng cải tiến kỹ thuật, đến cuối năm nay có thể nâng lên khoảng 2,15 triệu tấm. Lượng tăng thực sự sẽ chờ các nhà xưởng và phòng sạch mới xây dựng—chu kỳ từ một năm rưỡi đến hai năm. Thời điểm được công bố trong ngành là sau giữa năm tới, với quy mô chiếm khoảng 17% đến 19% tổng công suất sản xuất.

Thời điểm giải phóng công suất mới là lúc thực sự thử thách các điều khoản LTA. Khi nguồn cung bắt kịp, những người mua đã ký hợp đồng 5 năm và trả trước hàng chục tỷ đô la Mỹ liệu có phát hiện ra rằng họ đã khóa một mức giá đã lỗi thời trong hợp đồng? Câu trả lời phụ thuộc vào các chi tiết trong điều khoản hợp đồng—và những chi tiết này hoàn toàn nằm trong tay nhà cung cấp.