Các công ty lưu trữ báo cáo lợi nhuận kỷ lục, cổ phiếu lao dốc

Các ông lớn lưu trữ vừa công bố báo cáo tài chính được đánh giá là "lịch sử".

Mô hình “máy in tiền” với biên lợi nhuận gộp vượt 80%, các thỏa thuận bao trọn nhà máy kéo dài 3-5 năm, thậm chí khách hàng còn tranh nhau nộp hàng chục tỷ USD tiền ký quỹ không lãi suất… Nếu chỉ nhìn vào hiệu quả kinh doanh, ngành lưu trữ bán dẫn đang ở giai đoạn vàng son dữ dội nhất trong lịch sử.

Tuy nhiên, phản ứng của thị trường vốn lại cực kỳ lạnh lùng.

Đêm qua, Western Digital (WDC) giảm hơn 13% sau khi công bố kết quả, SanDisk (SNDK) giảm 7%, Micron và SK Hynix cũng theo đó giảm theo.

Hiệu quả sáng chói đến chói mắt, nhưng giá cổ phiếu lại lao dốc ngay lập tức. Cuộc sụp đổ kho dữ liệu xảy ra vào mùa hè năm 2026, logic đằng sau là gì?

Trong quy tắc của thị trường vốn, "tốt" là chưa đủ, "tốt hơn kỳ vọng" mới là điều cốt lõi.

Khi biên lợi nhuận gộp của một ngành bị đẩy lên mức cực trị lịch sử trên 80%, thị trường sẽ không còn định giá nó như một cổ phiếu chu kỳ, mà là một tài sản hoàn hảo.

Hướng dẫn không đạt “mong đợi cực cao”: Dù doanh thu quý của SanDisk và Western Digital vượt xa kỳ vọng, nhưng hướng dẫn doanh thu quý tới, dù chỉ hơi “cẩn trọng” một chút Nhấp vào ngay lập tức trở thành lý do hoàn hảo để thu lợi nhuận.

Lượng cổ phiếu cực kỳ chật chội: Trong vài quý qua, các tin tích cực về lưu trữ AI (HBM, eSSD dung lượng cao, HDD gần tuyến) đã bị các nguồn vốn trên thị trường dồn dập đẩy lên. Bất kỳ một Nhấp vào Tín hiệu "giảm tốc độ biên" sẽ gây ra cuộc rút lui hàng loạt của các nhà đầu tư dài hạn.

Như câu nói ngầm của các nhà giao dịch phố Wall: Ngày lợi nhuận được thực hiện chính là lúc tin tốt đã được pha loãng.

Khi phân tích kỹ các báo cáo tài chính của Micron, SK Hynix, SanDisk, Seagate và Western Digital, bạn sẽ nhận thấy thị trường lưu trữ hiện tại đã thoát khỏi quỹ đạo của định luật Moore truyền thống, mang đến bốn tín hiệu “bất thường” chưa từng có:

Khách hàng tranh nhau gửi "tiền ký quỹ không lãi suất": Cơ chế định giá tài chính hóa

Trong báo cáo tài chính của Micron và SanDisk, một hiện tượng hiếm có trong lịch sử sản xuất bán dẫn đã xuất hiện—các khoản tiền ứng trước của khách hàng được ghi trực tiếp là “dòng tiền tài trợ” thay vì “doanh thu chưa thực hiện”. Micron đã nhận được khoản tiền gửi mặt bằng lên tới 18 tỷ USD từ khách hàng, trong khi SanDisk nhận được 16,5 tỷ USD bảo đảm tài chính.

Đây về bản chất là các tập đoàn lớn ở khâu cuối của chuỗi cung ứng sẵn sàng cung cấp khoản tài trợ chuỗi cung ứng không lãi suất lên tới hàng chục tỷ cho các nhà sản xuất bộ nhớ để giành lấy một “vé vào cửa” trong phân bổ công suất tương lai.

Định luật Moore hoàn toàn “không còn hiệu lực”: Chi phí tăng ngược trở lại

Trong vài thập kỷ qua, ngành bán dẫn tuân theo mô hình “thu nhỏ quy trình → chi phí mỗi bit giảm”. Tuy nhiên, trong cuộc gọi điện thoại của Micron, ban quản lý đã rõ ràng chỉ ra: Khi DRAM tiến hóa sang HBM4/4E và DDR6 cao cấp, chi phí mỗi bit đang tăng ngược lại!

Việc đóng gói TSV 3D phức tạp, cùng với những yêu cầu khắt khe về tản nhiệt và tỷ lệ sản phẩm đạt chuẩn, đã khiến đường cong chi phí của bộ nhớ cấp cao hoàn toàn quay đầu đi lên. Sự “tăng giá” trong tương lai sẽ không còn là việc tích trữ hàng để giữ giá thuần túy, mà được hỗ trợ bởi cấu trúc chi phí vật lý được nâng cao vĩnh viễn.

Sự đối lập giữa phía tiêu dùng và trung tâm dữ liệu AI

Doanh thu quý của bộ phận trung tâm dữ liệu của SanDisk tăng 103% so với quý trước, trong khi doanh thu phân khúc tiêu dùng lại giảm 32% ngược lại. Điều này phơi bày một mối lo ngại sâu xa: trong bối cảnh AI chiếm hết toàn bộ năng lực sản xuất wafer cao cấp, các thiết bị điện tử tiêu dùng cuối (điện thoại, PC) do không thể gánh chịu chi phí lưu trữ cao, một phần nhu cầu đang đối mặt với sự phá hủy vĩnh viễn.

Sự hồi sinh của ổ cứng (HDD): Từ “lưu trữ dự phòng” tiến vào “suy luận nhiệt AI”

Biên lợi nhuận gộp của Seagate và Western Digital đối với HDD đang tiến gần mức ấn tượng 55%-57%. Điều này được hỗ trợ bởi sự ra đời của thời đại Agentic AI.

Trong các tương tác nhiều vòng, bộ nhớ đệm ngữ cảnh (KV Cache) đang được lưu trữ rộng rãi trên HDD để tránh tính toán lặp lại trên GPU. Những ổ cứng cơ học dung lượng lớn đã từ một “trung tâm chi phí” dùng để lưu trữ dữ liệu lạnh, trở thành “người hỗ trợ then chốt” nâng cao hiệu suất tính toán.

Mặc dù các ông lớn đều tuyên bố “sự khan hiếm nguồn cung sẽ kéo dài sau năm 2027”, nhưng những khoản chi tiêu vốn điên rồ (CapEx) đã gieo mầm cho những bóng đen tương lai:

Chi tiêu vốn (CapEx) hoàn toàn mất kiểm soát: SK Hynix tăng chi tiêu vốn năm 2026 lên mức cao kỷ lục 4 nghìn tỷ won, đẩy nhanh mở rộng sản xuất tại nhà máy Yeongju Fab1 và M15X; Micron dự kiến chi tiêu vốn FY26 lên tới 27 tỷ USD. Việc khởi động làn sóng xây dựng nhà máy chưa từng có trong giai đoạn đỉnh điểm lợi nhuận ngành cho thấy, theo kinh nghiệm lịch sử, đây thường là dấu hiệu báo trước chu kỳ dư thừa nguồn cung tiếp theo.

Lợi nhuận khổng lồ hoàn toàn nhờ “tăng giá”, tốc độ tăng trưởng lượng xuất kho (Bit) chậm lại: Tốc độ tăng trưởng lượng xuất kho ổ cứng của Western Digital trong quý 4 (Exabyte) đã giảm từ hơn 30% xuống còn 22%, nhưng doanh thu lại tăng mạnh 44%.

Khi động lực chính thúc đẩy tăng trưởng doanh thu hoàn toàn chuyển thành “giá tăng mạnh” thay vì “sự bùng nổ về nhu cầu tuyệt đối”, sự dễ tổn thương của biên lợi nhuận cao ngất ngưởng sẽ lộ rõ. Ngay khi giá có dấu hiệu giảm nhẹ, lợi nhuận sẽ sụt giảm cực kỳ mạnh mẽ.

Micron đang cố gắng kể một câu chuyện mới với thị trường—lưu trữ đã chuyển từ một “hàng hóa chu kỳ mạnh” thành một tài sản chiến lược khan hiếm, giống như “cơ sở hạ tầng dữ liệu công cộng”.

Logic kể chuyện này rất hoàn hảo: Dữ liệu do AI tạo ra có “hiệu ứng lãi kép”; một khi được tạo ra, dữ liệu sẽ không bao giờ biến mất, do đó nhu cầu lưu trữ sẽ tiếp tục tăng vĩnh viễn.

Nhưng thị trường vốn luôn tỉnh táo và khắc nghiệt. Giá cổ phiếu sụt giảm mạnh sau báo cáo kết quả là dấu hiệu cho thấy nguồn vốn thông minh đang bỏ phiếu bằng chân: họ công nhận rằng AI đã tạo ra một dốc tuyết dài lịch sử cho ngành lưu trữ, nhưng cũng nhận thức rõ ràng rằng khi định giá và kỳ vọng hiệu quả được đẩy lên đỉnh điểm, biên độ an toàn đã hoàn toàn biến mất.

Tiếp tục chơi nhạc, tiếp tục nhảy? Có lẽ những ông lớn trong sàn nhảy vẫn còn đắm chìm, nhưng nguồn vốn bên ngoài đã bắt đầu lặng lẽ rút lui.

AI chưa kết thúc, chỉ là vốn bắt đầu chuyển chỗ.

Thông báo miễn trừ trách nhiệm: Bản quyền bài viết này thuộc về nhóm nghiên cứu và phân tích của Công ty Tư vấn Đầu tư Beijing Gelonghui (Đoàn Nguyệt Hàn: A0160625050003). Báo cáo này được biên soạn dựa trên các nguyên tắc độc lập, khách quan, công bằng và thận trọng; tất cả thông tin đều được thu thập và tóm tắt hợp pháp, hợp lý từ các nguồn công khai.

Thị trường chứng khoán có rủi ro, hãy cẩn trọng khi tham gia. Mọi lời khuyên đầu tư trong bài viết này đều không phải là cơ sở để bạn đưa ra quyết định mua bán, bạn phải tự mình đưa ra quyết định đầu tư và tự chịu rủi ro. Bất kỳ tổ chức hoặc cá nhân nào không được sự cho phép của công ty chúng tôi mà tự ý phát hành, sao chép, lan truyền hoặc đăng tải, chuyển tải trên mạng đều được coi là xâm phạm quyền sở hữu trí tuệ, công ty chúng tôi sẽ truy cứu trách nhiệm pháp lý đối với hành vi xâm phạm.

Bài viết này đến từ tài khoản WeChat “Ge Long Hui Tài Chính Nóng” (ID: glh_finance), tác giả: Biên tập viên Ge Long Hui