Tóm tắt ngắn
Hội đồng nội các Nhật Bản ngày 21 tháng 7 đã thông qua "Chỉ đạo cốt lõi 2026", với trọng tâm mục tiêu tài chính chuyển sang ổn định và giảm dần nợ/GDP.
· Thị trường chia rẽ về việc các khoản đầu tư chiến lược vào AI, bán dẫn và các lĩnh vực khác có thể giúp tăng trưởng danh nghĩa vượt qua lãi suất dài hạn hay không.
· Tài sản liên quan: Trái phiếu chính phủ Nhật Bản, Yên Nhật, chuỗi bán dẫn Nhật Bản, cơ sở hạ tầng AI, lĩnh vực robot và quản lý năng lượng.
Hội đồng Nội các Nhật Bản ngày 21 tháng 7 đã thông qua "Chính sách cơ bản về vận hành kinh tế và tài chính và cải cách 2026", còn gọi là "Chỉ đạo Gotta 2026", đưa các lĩnh vực chiến lược như AI, bán dẫn, quốc phòng, lượng tử, năng lượng và robot lên vị trí cao hơn, đồng thời chuyển trọng tâm mục tiêu tài chính sang ổn định và giảm dần tỷ lệ nợ dư so với GDP.
“Xương dày” là bản đồ đường đi kinh tế và tài chính hàng năm quan trọng của chính phủ Nhật Bản, ảnh hưởng đến thứ tự ngân sách và chính sách công nghiệp tiếp theo. Trước đây, điểm neo tài chính mà thị trường quen thuộc là thặng dư/thâm hụt tài chính cơ bản, tức là liệu chính phủ có thể dùng thuế để bù đắp chi tiêu thường nhật mà không tính đến chi phí lãi suất hay không.
Sự thay đổi này tác động đến thị trường không phải vì Nhật Bản bắt đầu coi trọng AI, mà do nội các Takagi cố gắng thay đổi câu chuyện tài chính từ “liệu năm nay có cân bằng thu chi không” sang “liệu tăng trưởng tương lai có thể kiềm chế nợ không”. Nếu nhà đầu tư tin rằng đầu tư sẽ mang lại năng suất và thuế thu, nó sẽ được xem là chính sách tăng trưởng; nếu nhà đầu tư không tin, nó có thể được định giá là nới lỏng tài chính.
Sự bất đồng đã xuất hiện trên trái phiếu chính phủ và tỷ giá hối đoái. Nội các Takahashi ủng hộ việc sử dụng “ngân sách tích cực có trách nhiệm” để hỗ trợ đầu tư chiến lược, tăng trưởng kinh tế, và lấy mục tiêu chính là giảm ổn định tỷ lệ nợ/GDP. Trong bài viết ngày 21 tháng 7, kinh tế gia của Viện Nghiên cứu Tổng hợp Nomura, Takaaki Kituchi, cảnh báo rằng dự án ban đầu đã gây ra biến động trên thị trường yen và trái phiếu, lợi suất trái phiếu chính phủ Nhật Bản kỳ hạn 10 năm từng đạt 2,9%, và việc sửa đổi văn bản có thể không đủ để khôi phục niềm tin.
The fiscal anchor shifts from annual budget balance to debt ratio.
Các tài liệu chính thức đặt việc duy trì sự giảm ổn định của tỷ lệ nợ ròng/GDP ở vị trí trung tâm, đồng thời nhấn mạnh vào quản lý tài chính đa niên, cải cách lập ngân sách và giảm sự phụ thuộc vào ngân sách bổ sung.
Tỷ lệ nợ/GDP giống như một chỉ số kiểm tra sức khỏe dài hạn hơn là thâm hụt ngân sách trong một năm đơn lẻ. Miễn là tốc độ tăng trưởng kinh tế danh nghĩa cao hơn lãi suất dài hạn, tỷ lệ nợ có cơ hội ổn định hoặc thậm chí giảm; nếu lãi suất tăng nhanh hơn, ngay cả khi chính phủ tuyên bố chi tiêu nhằm thúc đẩy tăng trưởng, gánh nặng nợ cũng sẽ gia tăng.
Chính phủ Takagi đang cố gắng kể một câu chuyện mới: sự tăng trưởng chậm dài hạn, dân số già hóa và tình trạng thiếu hụt lao động của Nhật Bản đã hạn chế tốc độ tăng trưởng tiềm năng, và việc chỉ đơn thuần cắt giảm chi tiêu khó có thể thoát khỏi vòng luẩn quẩn này. Thay vì đuổi theo một cách máy móc việc cân bằng ngân sách cơ bản trong một năm cụ thể, nên sử dụng không gian tài khóa để đầu tư vào các lĩnh vực có thể nâng cao năng suất.
Nỗi lo của các nhà đầu tư trái phiếu cũng nằm ở đây. Mục tiêu tài chính cơ bản đơn giản, có thể quan sát được, giúp kiềm chế xu hướng chi tiêu ngân sách. Sau khi cái neo này bị suy yếu, chính phủ cần đưa ra những quy tắc đáng tin cậy mới, nếu không, "quản lý đa niên" dễ bị hiểu là dời việc ràng buộc sang tương lai.
370 nghìn tỷ yên không phải là ngân sách AI đơn lẻ
Con số dễ bị hiểu nhầm nhất trên thị trường là 370 nghìn tỷ yên. Trong các báo cáo công khai, con số này thường được tóm tắt là quy mô đầu tư công-tư vào các lĩnh vực chiến lược như AI và bán dẫn đến năm tài chính 2040. Tuy nhiên, Văn phòng Nội các trước đây đã giải thích chi tiết hơn: quy mô đầu tư vào 62 sản phẩm và công nghệ chính sẽ vượt quá 370 nghìn tỷ yên đến năm tài chính 2040, trong đó “AI vật lý + bán dẫn” khoảng 78,5 nghìn tỷ yên.
Sự phân biệt này rất quan trọng. 370 nghìn tỷ yên không phải là ngân sách mới do chính phủ chi ra một lần, cũng không phải là toàn bộ đầu tư vào AI và bán dẫn. Nó giống như một quỹ đầu tư công nghiệp dài hạn, bao gồm các hướng như AI, bán dẫn, quốc phòng, lượng tử, chuyển đổi năng lượng và ứng dụng robot.
Câu chuyện AI của Nhật Bản cũng khác với của Mỹ. Thị trường Mỹ tập trung nhiều hơn vào mô hình lớn, chi tiêu vốn đám mây và cạnh tranh về năng lực tính toán; trong khi chính sách Nhật Bản thiên về tích hợp AI vào nhà máy, hệ thống năng lượng, cơ sở hạ tầng đô thị và dịch vụ hỗ trợ xã hội người cao tuổi, nhằm giải quyết tình trạng thiếu lao động, chi phí bảo trì tăng cao và các điểm nghẽn về hiệu quả sản xuất.
Ngành bán dẫn đảm nhận một vai trò khác. Nhật Bản mong muốn tái lập lại một phần vị thế công nghiệp trong sự mở rộng cơ sở hạ tầng AI toàn cầu thông qua vật liệu, thiết bị, sản xuất tiên tiến và tái xây dựng chuỗi cung ứng nội địa. Về mặt tài chính, cuối cùng nó phải chuyển hóa thành đầu tư, việc làm, lợi nhuận và thuế.
Chuỗi này rất dài. Khung chính sách phải được triển khai thành các dự án, các dự án phải được triển khai thành năng lực sản xuất, và năng lực sản xuất còn phải được triển khai thành năng suất và thuế. Bất kỳ khâu nào trong chuỗi này bị chậm trễ, thị trường trái phiếu chính phủ đều có thể yêu cầu lãi suất cao hơn để bù đắp.
The bond market trades in credibility.
Thị trường chứng khoán Nhật Bản có thể giao dịch trước các chính sách hỗ trợ, nhưng thị trường trái phiếu chính phủ giao dịch dựa trên độ tin cậy tài chính. Chỉ cần nhà đầu tư nghi ngờ quy tắc tài chính trở nên lỏng lẻo, lợi suất dài hạn tăng sẽ ngược lại thu hẹp không gian chính sách.
Đây cũng là cốt lõi của cuộc tranh cãi lần này. Chính phủ muốn dùng tăng trưởng để giải thích sự mở rộng, nhưng thị trường sẽ ưu tiên xem xét chi phí lãi suất. Nếu lãi suất dài hạn tiếp tục tăng, ngân sách Nhật Bản sẽ phải chi trả nhiều lãi hơn, làm thu hẹp không gian cho các khoản đầu tư chiến lược. Đầu tư tăng trưởng chưa được hiện thực hóa, nhưng chi phí huy động vốn đã tăng lên, khiến câu chuyện chính sách chịu áp lực.
Yen cũng nằm trên cùng một chuỗi. Sự suy giảm độ tin cậy tài khóa có thể làm suy yếu niềm tin vào tỷ giá hối đoái; nếu các khoản đầu tư chiến lược nâng cao kỳ vọng tăng trưởng dài hạn, chúng cũng có thể thu hút dòng vốn quay trở lại tài sản Nhật Bản. Đối với các nhà đầu tư nước ngoài, định giá tài sản Nhật Bản không còn chỉ dựa vào chính sách của Ngân hàng Trung ương Nhật Bản, mà còn phụ thuộc vào mức độ đáng tin cậy của điểm neo tài khóa.
Các tin tức tích cực về AI và bán dẫn không thể được hiểu một cách cô lập. Các ngành liên quan có thể nhận được sự hỗ trợ từ kỳ vọng chính sách, nhưng nếu lợi suất trái phiếu Nhật Bản tăng quá nhanh, định giá cổ phiếu tăng trưởng và mức bù rủi ro tài sản Yên sẽ đều bị ảnh hưởng. Thị trường không đang giao dịch dựa trên “Nhật Bản có đầu tư vào AI hay không”, mà là Nhật Bản có thể chứng minh được những khoản đầu tư này mang lại lợi nhuận hay không.
Tỷ lệ tăng trưởng danh nghĩa quyết định sự thành công hay thất bại của khung mới
Khung mới này cuối cùng sẽ phải trải qua hai bài kiểm tra: liệu tốc độ tăng trưởng danh nghĩa có thể duy trì ở mức cao hơn lãi suất dài hạn không, và liệu ngân sách tiếp theo có thể kiểm soát nhịp độ phát hành trái phiếu chính phủ không.
Nếu các chu kỳ ngân sách trong tương lai cho thấy các khoản đầu tư chiến lược chỉ đơn thuần là đóng gói thêm chi tiêu dưới dạng câu chuyện tăng trưởng, mà thiếu các dự án, sản phẩm và ràng buộc tài chính rõ ràng, thì những lo ngại của các nhà thận trọng sẽ chiếm ưu thế. Lợi suất trái phiếu chính phủ Nhật Bản, yen và các cổ phiếu công nghệ định giá cao đều có thể chịu áp lực trở lại.
Chỉ khi AI, bán dẫn và đầu tư cơ sở hạ tầng bắt đầu thể hiện qua chi tiêu vốn doanh nghiệp, cải thiện năng suất và tăng thu thuế, đồng thời chính phủ vẫn duy trì được lộ trình giảm ổn định nợ/GDP, thị trường mới dần định giá sự chuyển hướng này là chính sách tăng trưởng, chứ không phải mất kiểm soát tài khóa.
Lần này, Nhật Bản đặt cược vào một cột mốc tài chính khó chứng minh hơn. Thâm hụt tài chính cơ bản có thể tính toán qua bảng ngân sách, nhưng tăng trưởng vượt lãi suất đòi hỏi sự hiện thực hóa từ nền kinh tế thực tế. Nội các Takagi đặt cược vào đầu tư chiến lược, và lợi suất trái phiếu chính phủ sẽ tiếp tục nhận điểm số từ thị trường.